胡語文

在2021年1月底有些新的變化需要重視，從央行貨幣政策決策者所表達的觀點的不一致，也能夠知悉未來政策的分歧會加大。

市場共識是貨幣寬松會持續(xù)下去，但這個前提是通脹不會加速，目前從大宗商品價格的表現(xiàn)來看，貨幣政策與資產(chǎn)泡沫的衡量，貨幣當局仍不乏理性判斷的聲音。比如馬駿最近就談到了繼續(xù)實施寬松的貨幣政策對未來系統(tǒng)性金融風險的積累和爆發(fā)是需要警惕的。但是，市場對于寬松貨幣政策的上癮癥恐怕沒有那么容易戒除。

某位知名私募大佬最近做了一次路演分享，表達的觀點，筆者非常認同。他們統(tǒng)計了2020年各類資產(chǎn)的表現(xiàn)，石油、恒生指數(shù)與美元在2020年屬于弱勢資產(chǎn)。2021年會不會出現(xiàn)一定的改變呢？

A股市場不同行業(yè)之間的表現(xiàn)是高度分化的，有三個行業(yè)的全年收益率超過80%，分別是電力設(shè)備新能源、食品飲料和消費者服務，金融、地產(chǎn)以及鋼鐵、煤炭、石化等周期行業(yè)的表現(xiàn)則嚴重落后于市場;同時，各大指數(shù)的表現(xiàn)也相當分化，新能源等新興產(chǎn)業(yè)主導的創(chuàng)業(yè)板成為一道亮麗的風景線。

那么，金融地產(chǎn)、鋼鐵、煤炭、石化等周期行業(yè)有沒有投資價值呢？其實是有的。

第一，經(jīng)濟復蘇過程中，周期性行業(yè)的業(yè)績增速會比較有彈性。筆者之前分析過，周期性行業(yè)2021年一季度至少有4倍以上的同比業(yè)績增長空間;因為去年疫情帶來的基數(shù)較低，而周期性行業(yè)的估值和絕對價格也普遍偏低。所以，業(yè)績的向上彈性和估值的修復容易構(gòu)成戴維斯雙擊。

第二，是過剩產(chǎn)能已經(jīng)充分消化，周期行業(yè)目前的產(chǎn)能利用率處于2015年以來的最高點。

第三，抱團取暖的消費、科技股，估值明顯偏離長期均值，這要是市場主流共識認為利率下行和經(jīng)濟下行同時存在，選好賽道和行業(yè)龍頭才是長盈策略。當市場預期走入極端化后，往往會存在均值回歸的可能性。

“極度的共識帶來市場的極度的分化，但是在2021年有可能面對的經(jīng)濟基本面，是一個跟我們專業(yè)機構(gòu)過去的共識存在嚴重偏差的年份。”

這家私募基金認為，2021年可能會觀察到制造業(yè)上游的行業(yè)利潤將會非常出色，大多數(shù)公司的盈利水平將超出預期（筆者補充到，這個主要跟經(jīng)濟周期有關(guān)。當宏觀經(jīng)濟從坑里面走出來的時候，往往是前面在坑里摔得最重的，反而跳起來最快）。

而過去防守型行業(yè)的公司，它的盈利的增長反而處于落后的狀態(tài)，疊加利率上行的壓力，與當下市場共識或存在巨大的偏差。因為消費和科技在經(jīng)濟下行的時候是逆周期的操作，所以到了經(jīng)濟上行時就一樣逆周期了，業(yè)績反而下行或者明顯跑不贏順周期行業(yè)。

如果從一個專業(yè)機構(gòu)不斷的尋找超額收益的角度來看，目前會做一個可能跟市場的共識有比較大偏差的一個觀點，該私募機構(gòu)認為可能未來幾年A股市場的阿爾法更多的來自于目前沒有被專業(yè)機構(gòu)的共識所注意到的，不管是在制造業(yè)的上游的大宗商品企業(yè)，還是一些各個行業(yè)的小型公司上面，覺得在這個時點可能是基于企業(yè)的內(nèi)生增長和估值水平重新做一個判斷和調(diào)整的窗口。

這名私募機構(gòu)的判斷其實已經(jīng)開始偏離市場共識了。主流機構(gòu)都是買科技和消費，而知名私募大佬已經(jīng)開始盯上上游的大宗商品企業(yè)和某些行業(yè)小型企業(yè)的機會了。這就是逆向投資者厲害的地方，人棄我取，去撿便宜貨。