南方周末記者　徐庭芳發(fā)自上海

2020年，滬深300指數(shù)從年初的4100點(diǎn)上漲至5200點(diǎn)，漲幅26.8％。

東方IC　?圖

★“如果基金經(jīng)理不買這些公司（抱團(tuán)股）的話，可能就會(huì)輸給同行。他們會(huì)因?yàn)楸F(tuán)導(dǎo)致基金業(yè)績(jī)變好，業(yè)績(jī)好，就有更多人買他的基金，形成一種正反饋?！?/p>

“利率太低了，能跑贏通脹的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)越來(lái)越少，‘抱團(tuán)就成了機(jī)構(gòu)投資者的捷徑?！?/p>

“所有人都認(rèn)為這些是高回報(bào)、低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，錢都進(jìn)來(lái)后，大家的風(fēng)險(xiǎn)特征越來(lái)越同質(zhì)化，最后一旦發(fā)現(xiàn)某個(gè)地方有一丁點(diǎn)證偽，就有可能發(fā)生踩踏?！?/p>

A股正經(jīng)歷一場(chǎng)少數(shù)人的狂歡。2020年，滬深300指數(shù)從年初的4100點(diǎn)上漲至5200點(diǎn)，漲幅26.8%。滬指從3000點(diǎn)躍至3500點(diǎn)之上，已初步具備牛市特征。

公募基金是投資的絕對(duì)主力。據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2020年初至2021年1月15日，新發(fā)行權(quán)益類公募基金（主要投資股市）向A股貢獻(xiàn)了2.03萬(wàn)億，相當(dāng)于創(chuàng)業(yè)板流通市值的三分之一。

2021開年以來(lái)的兩周內(nèi)，至少出現(xiàn)了14只“日光基”。僅1月11日一天，5只爆款產(chǎn)品吸金即超千億。一季度還有三百多只基金在排隊(duì)審批發(fā)行。

但許多散戶卻沒(méi)有賺錢的感覺(jué)。財(cái)匯大數(shù)據(jù)顯示，2020年內(nèi)，A股超2000只個(gè)股全年處于下跌狀態(tài)，超過(guò)上市公司數(shù)量的一半。

以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)“抱團(tuán)”策略，逐漸掌控A股定價(jià)權(quán)。

散戶掙錢越來(lái)越難

“這是基金行業(yè)十年來(lái)最好的一年?！焙畎矒P(yáng)對(duì)南方周末記者說(shuō)，自2021年第一個(gè)交易日以來(lái)，自己每天都在“打雞血”，白天跟著A股“打雞血”，晚上跟著美股“打雞血”，最近連港股都要“打雞血”了。侯安揚(yáng)是上善若水資產(chǎn)管理有限公司董事長(zhǎng)。

基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)目前有2.4萬(wàn)家像上善若水這樣的私募基金，管理著近16萬(wàn)億資產(chǎn)，是投資股市的主力之一。根據(jù)格上研究數(shù)據(jù)，截至2020年11月，投資股市的私募基金規(guī)模已達(dá)到3.74萬(wàn)億元。

公募基金比私募基金更瘋狂。據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2020年末，公募基金總規(guī)模達(dá)到19.89萬(wàn)億，較2019年增長(zhǎng)34.7%。

這些增量資金，很大一部分去了股市。主要投資股市的權(quán)益類公募基金成為市場(chǎng)“吸金”主力，總規(guī)模達(dá)到6.4萬(wàn)億，創(chuàng)歷史新高，較2019年底提高了10.69個(gè)百分點(diǎn)。

上述統(tǒng)計(jì)指出，目前公募基金持有A股市值合計(jì)4.8萬(wàn)億元，占滬深兩市流通總市值的7.58%，為近十年來(lái)最高水平。

基金規(guī)模擴(kuò)容背后是巨大的賺錢效應(yīng)。

“牛市都走了兩年了，大家最近才反應(yīng)過(guò)來(lái)?！焙畎矒P(yáng)的依據(jù)是，滬深300指數(shù)從2018年底低位3010點(diǎn)被拉升至2020年底的5211點(diǎn)，漲幅超過(guò)70%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，在2019年和2020年，股票型公募基金的收益回報(bào)中位數(shù)均超過(guò)40%，穩(wěn)穩(wěn)跑贏滬深300指數(shù)。往年這類基金的平均收益率只有17.04%。

私募收益率和公募基金收益率幾乎持平，股票策略型私募基金平均收益率也超過(guò)40%，上一次出現(xiàn)類似情況是在2006年那次牛市。

基金狂奔的另一端，卻是散戶在撤退。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2020年前三季度，證券公司客戶交易結(jié)算資金余額為1.56萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)22%，較前年同期31%的升幅已然放緩。

據(jù)侯安揚(yáng)觀察，這是因?yàn)榇舜喂墒猩蠞q，是由少數(shù)上市公司帶動(dòng)，這些公司的特征是大市值、行業(yè)龍頭，而且大多集中在消費(fèi)、新經(jīng)濟(jì)、新能源等板塊。所以盡管大部分公司股價(jià)并未上升，但是代表主板核心企業(yè)的滬深300指數(shù)增幅巨大。

配置那些價(jià)格高、大市值股票的正是公募基金，這些股票價(jià)格上漲能大幅帶動(dòng)指數(shù)上升，但大部分中小股并沒(méi)有同步上漲。

結(jié)果是，大盤上漲，散戶卻沒(méi)掙到錢，于是轉(zhuǎn)投基金，又進(jìn)一步促成了個(gè)別公司股價(jià)上升。

侯安揚(yáng)稱，少數(shù)公司主導(dǎo)市場(chǎng)、分食新增蛋糕的情況在全球越來(lái)越常態(tài)化。據(jù)他統(tǒng)計(jì)，美股4700多家公司（除新股外）漲幅的中位數(shù)是1.5%，而道瓊斯工業(yè)指數(shù)的漲幅是6.5%，標(biāo)普500漲幅是15.6%，納斯達(dá)克的漲幅是43.8%，差距巨大。

因?yàn)槊拦墒兄档暮艽笠徊糠直籉AANG（臉書、蘋果、亞馬遜、奈飛、谷歌）以及特斯拉左右，如果這些股票劇烈波動(dòng)，大盤也會(huì)相應(yīng)震蕩。

“這是一場(chǎng)少數(shù)人的牛市，散戶掙錢越來(lái)越難了?！彼f(shuō)。

基金造神

當(dāng)“買股票，不如買基金”成為市場(chǎng)共識(shí)，基民們順勢(shì)造就了一批“千億基金經(jīng)理”。

比如易方達(dá)基金的張坤，這位80后投資人是A股史上第一個(gè)手握千億操盤資金的基金經(jīng)理。根據(jù)他的持倉(cāng)記錄，截至2020年底，他管理的資金規(guī)模超過(guò)了1200億。

基民們戲稱世界三大知名酒莊，為羅曼尼康帝、拉菲、易方達(dá)。因?yàn)閺埨て煜碌幕饚缀跞恐貍}(cāng)了茅臺(tái)等白酒股。其中一款名為“易方達(dá)藍(lán)籌精選”的基金，2020年底第一大重倉(cāng)股就是貴州茅臺(tái)，前五大重倉(cāng)股中還有洋河股份和五糧液。

同樣來(lái)自易方達(dá)的蕭楠，也重倉(cāng)了白酒，十大重倉(cāng)股中白酒股占6只，占基金資產(chǎn)凈值近半。同樣熱衷白酒的還有景順長(zhǎng)城的劉彥春，目前管理了七百多億資產(chǎn)，前五大持倉(cāng)中出現(xiàn)了茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖。

南方周末記者統(tǒng)計(jì)了十多位知名基金經(jīng)理的持倉(cāng)公告，近半都重倉(cāng)了茅臺(tái)，還有一類是選擇押注某一特定行業(yè)。

農(nóng)銀匯理基金的基金經(jīng)理趙詣，全部身家?guī)缀跹鹤⑿履茉春透叨酥圃煨袠I(yè)。在他管理的四只基金中，寧德時(shí)代、贛鋒鋰業(yè)、振華科技、隆基股份、通威股份都在重倉(cāng)前5名。

2020年，僅第一大持倉(cāng)股寧德時(shí)代的股價(jià)就從年初的106元/股上漲到2021年1月初的400多元每股，暴漲三倍多。

憑借2020年新能源行業(yè)的火爆行情，趙詣收益最高的一只基金盈利166%，其他三只也均超過(guò)130%，一人包攬了權(quán)益類基金收益率前四名。

2020年，與白酒、新能源類似的情形還發(fā)生在醫(yī)療健康、5G、光伏等領(lǐng)域，基金公司也順勢(shì)打造起爆款基金，經(jīng)營(yíng)基金經(jīng)理的個(gè)人形象。

“基金公司愿意打造這樣的‘明星基金經(jīng)理，因?yàn)樵阢y行更好賣。”一家基金公司的區(qū)域銷售總監(jiān)常建告訴南方周末記者，目前明星基金經(jīng)理的標(biāo)準(zhǔn)有三個(gè)：500億以上的資產(chǎn)規(guī)模，業(yè)績(jī)排名前100，“在特定投資領(lǐng)域有研究”。

他說(shuō)，公募基金最大的銷售渠道在銀行，銀行挑選產(chǎn)品更關(guān)注的是基金經(jīng)理過(guò)去一年的業(yè)績(jī)，以及是否有知名度，推銷產(chǎn)品就和推銷基金經(jīng)理畫上了等號(hào)。

這導(dǎo)致行業(yè)“頭部效應(yīng)”愈發(fā)明顯，明星基金經(jīng)理募集到資金后，買哪些股票會(huì)被提前預(yù)知，外加跟風(fēng)者“抄作業(yè)”，大量資金涌入個(gè)別股票或行業(yè)，股價(jià)上升、基金收益增長(zhǎng)后，又會(huì)進(jìn)一步吸引更多的基民投資，如此循環(huán)往復(fù)。

往年推銷產(chǎn)品和基金經(jīng)理還需銷售人員勞心勞力，2020年常建的業(yè)務(wù)指標(biāo)完成得異常輕松，“以前是求著別人賣，現(xiàn)在銀行求你賣，怕你去別家賣”。

“抱團(tuán)”成因復(fù)雜

基金“抱團(tuán)”行為在A股歷史上并不罕見(jiàn)。

根據(jù)招商證券定義，持續(xù)加倉(cāng)并持有一個(gè)板塊接近至超過(guò)30%，就被視作“抱團(tuán)”。A股在2007年后有4次明顯的抱團(tuán)，其成因都在于機(jī)構(gòu)投資者有定期業(yè)績(jī)考核機(jī)制、排名壓力、產(chǎn)品發(fā)行運(yùn)作機(jī)制、價(jià)值投資理念等考量。

資深國(guó)際對(duì)沖基金經(jīng)理袁玉瑋在2016年支持機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”，“那時(shí)一些股票的市盈率在20倍左右，估值比較低，行業(yè)核心資產(chǎn)的價(jià)值比較大?！比欢?，如今動(dòng)輒50倍市盈率的個(gè)股，要求基金的利潤(rùn)也必須大幅增長(zhǎng)，他認(rèn)為難以實(shí)現(xiàn)。

基金經(jīng)理時(shí)常會(huì)“屈從”這樣不合理的估值?！皣?guó)內(nèi)公募基金的考核比的是相對(duì)收益，你的業(yè)績(jī)比的是指數(shù)或者同行，基金是否虧損并不用負(fù)責(zé)?！痹瘳|對(duì)南方周末記者說(shuō)。

基金經(jīng)理們每隔一段時(shí)間就會(huì)被考核業(yè)績(jī)，基金業(yè)績(jī)排名是主要的考核指標(biāo)，如果某個(gè)行業(yè)表現(xiàn)較好、自己卻沒(méi)有持倉(cāng)，就會(huì)遭遇“靈魂拷問(wèn)”：你為什么沒(méi)有重倉(cāng)？

“如果基金經(jīng)理不買這些公司（抱團(tuán)股）的話，可能就會(huì)輸給同行。他們會(huì)因?yàn)楸F(tuán)導(dǎo)致基金業(yè)績(jī)變好，業(yè)績(jī)好，就有更多人買他的基金，形成一種正反饋?！焙畎矒P(yáng)無(wú)奈地表示。

機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”也有客觀因素，比如資產(chǎn)荒。

全球經(jīng)濟(jì)放緩疊加疫情，全球央行都在向市場(chǎng)投放流動(dòng)性，“熱錢”進(jìn)了股市，就會(huì)推升資產(chǎn)價(jià)格上升?！袄侍土耍芘苴A通脹的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)越來(lái)越少，‘抱團(tuán)就成了機(jī)構(gòu)投資者的捷徑?！痹瘳|解釋。

他繼續(xù)說(shuō)，雖然這些龍頭股大部分是有前景的公司，但當(dāng)股價(jià)嚴(yán)重偏離基本面，只是由于籌碼被大資金壟斷后，形成了“天天向上”的虛假繁榮，事實(shí)上造成了對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的歪曲，構(gòu)造虛假繁榮的資產(chǎn)泡沫，給整個(gè)市場(chǎng)埋下系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患。

在近日舉辦的“中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議解讀與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析”專題研討會(huì)上，央行貨幣政策委員會(huì)委員馬駿談及貨幣政策時(shí)指出，2020年前三個(gè)季度，中國(guó)宏觀杠桿率上升25個(gè)百分點(diǎn)，是2009年以來(lái)升幅最高的一次。杠桿率大幅上升，自然會(huì)導(dǎo)致未來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，要求貨幣政策開始調(diào)整。

他還表示，有些領(lǐng)域的泡沫已經(jīng)顯現(xiàn)。2020年中國(guó)幾個(gè)主要的股市指數(shù)都大幅上升，接近30%，在經(jīng)濟(jì)增速大幅下降的情況下出現(xiàn)如此牛市，“不可能與貨幣無(wú)關(guān)”。

繼續(xù)抱還是散伙？

伴隨“房住不炒”、銀行理財(cái)收益率下行且打破剛兌，股市已成為居民財(cái)富為數(shù)不多的去處。

2019年，政策也開始推動(dòng)機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的增長(zhǎng)。

一家外資公募基金的高管秦明向南方周末記者回憶，2019年下半年，監(jiān)管對(duì)于新發(fā)基金進(jìn)行了提速，“當(dāng)時(shí)監(jiān)管提出‘無(wú)感審批，把權(quán)益類基金（主要投資股市）的審批流程壓縮到二十來(lái)天，債券基金一個(gè)公司只能報(bào)幾個(gè)，貨幣基金更是停了?！?/p>

2019年，基金業(yè)迎來(lái)一波小高潮，由于監(jiān)管的審批原則同樣是根據(jù)基金過(guò)去的業(yè)績(jī)情況，業(yè)績(jī)好的基金經(jīng)理批得快、批得多，客觀上也加劇了抱團(tuán)效應(yīng)。

這讓秦明回想起2015年，一些基金公司在創(chuàng)業(yè)板也進(jìn)行抱團(tuán)，被看上的兩只個(gè)股全通教育（300359.SZ）和安碩信息（300380.SZ），在短時(shí)間內(nèi)火箭式上漲，安碩信息在一年內(nèi)飆升15倍。

監(jiān)管對(duì)兩只股票調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，一家基金公司下的多個(gè)產(chǎn)品同時(shí)購(gòu)買了這兩只股票，有些對(duì)標(biāo)的投資領(lǐng)域和這兩只股票完全無(wú)關(guān)，最終是一地雞毛。

“相比這兩只股票，目前的龍頭股抱團(tuán)至少都是相對(duì)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，但你不知道轉(zhuǎn)折何時(shí)而來(lái)，什么因素會(huì)成為導(dǎo)火索?！鼻孛髡f(shuō)，可能是宏觀流動(dòng)性收緊，還可能是公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期，也有可能是抱團(tuán)的人散伙了。

袁玉瑋說(shuō)，“所有人都認(rèn)為這些是高回報(bào)、低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，錢都進(jìn)來(lái)后，大家的風(fēng)險(xiǎn)特征越來(lái)越同質(zhì)化，最后一旦發(fā)現(xiàn)某個(gè)地方有一丁點(diǎn)證偽，就有可能發(fā)生踩踏?！彼稳荩熬拖翊蠹冶魂P(guān)在一個(gè)屋子里，只有一個(gè)門，然后那個(gè)房子又著火了”。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)同樣針鋒相對(duì)。

國(guó)泰君安、國(guó)盛證券、中信建投等機(jī)構(gòu)都認(rèn)為抱團(tuán)不會(huì)瓦解，理由是目前的龍頭股風(fēng)險(xiǎn)依然不高，機(jī)構(gòu)增量資金仍在持續(xù)涌入A股，這和過(guò)去以散戶、存量資金為主導(dǎo)的市場(chǎng)有本質(zhì)不同，不必過(guò)分擔(dān)心追漲殺跌。

中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷指出，2021年市場(chǎng)面臨從“抱團(tuán)”到“散伙”的風(fēng)險(xiǎn)。目前在估值驅(qū)動(dòng)和新經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)下的這輪結(jié)構(gòu)牛市，已隱現(xiàn)結(jié)構(gòu)性泡沫。

一部分資金已用腳投票。中金公司指出，目前在港股的持倉(cāng)市值為4300億元左右,持倉(cāng)市值2020年增加了3000億元左右，尤其是在2020年第四季度，南下資金在大幅加倉(cāng)港股,騰訊、美團(tuán)等龍頭公司仍然是抱團(tuán)目標(biāo)。

（應(yīng)受訪者要求，常建、秦明為化名）