□文/崔鴻范

（天津科技大學經濟與管理學院 天津）

［提要］ 隨著市場經濟的發(fā)展及經營環(huán)境的改變，企業(yè)管理的靈活性也要隨之增強，財務柔性作為財務決策的重要組成部分也應受到高度重視。大量文獻表明：保持合理的財務柔性對提升企業(yè)價值、促進企業(yè)穩(wěn)定持久發(fā)展有重要意義，但如何保持并有效利用財務柔性是一個亟待解決的問題。本文從財務柔性的理論研究出發(fā)，通過對財務柔性的獲取途徑及內部影響因素的分析，對民營企業(yè)如何有效利用財務柔性提出對策建議。

一、引言

黨的十九大明確加快創(chuàng)新型國家的建設，研發(fā)投資在投入研發(fā)過程中尤為重要，其需要有合理的財務政策安排。財務柔性是企業(yè)很關鍵的經濟政策，對其進行研究是至關重要的。為適應當前政治、經濟環(huán)境的不確定性，保持長期穩(wěn)定發(fā)展，企業(yè)應保持一定的財務柔性。但財務柔性的過高會造成適得其反的影響，因此需要尋求相應的措施來規(guī)避風險，消減負面影響。

Meier（2013）研究表明，財務柔性較低的企業(yè)，在獲得外部資金困難的情況下，很難為其持續(xù)經營和好的項目投資提供資金，進而影響經營績效。部分學者研究發(fā)現財務柔性與企業(yè)價值呈正向線性和“倒U型”兩種關系。高管薪酬激勵能有效緩解不合理的財務柔性儲備所引發(fā)的代理問題。

肖建波（2015）發(fā)現適量的財務柔性能夠促進高新技術研發(fā)，提高企業(yè)的創(chuàng)新績效，過高的財務柔性對其研發(fā)會產生不利影響；張雷云（2019）研究發(fā)現內部控制能夠在一定程度上推動財務柔性對企業(yè)價值的提高。

目前，關于財務柔性的研究主要在于其對研發(fā)投入以及企業(yè)價值的影響，以及內外部環(huán)境及政策對財務柔性的影響，提出企業(yè)保持財務柔性的必要性，但少有對如何有效利用財務柔性提出對策建議。國有企業(yè)能夠優(yōu)先獲得政府的政策性補貼和銀行的低息貸款，內外部融資能力較強，財務柔性儲備意識較弱；而民營企業(yè)處于市場競爭中，經營現金流波動較大，融資約束嚴格，財務柔性儲備意愿更強烈。本文基于財務柔性的獲取途徑及內部影響因素的分析，對民營企業(yè)如何有效利用財務柔性提出建議和措施。

二、財務柔性基本理論

（一）財務柔性的定義。早期財務柔性的研究主要在于財務柔性的被動方面。Heath（1978）提出儲備財務柔性的企業(yè)能夠快速應對不確定事件的發(fā)生。之后財務柔性的定義范圍擴展到其獲得途徑和企業(yè)資本結構的影響。Gilson等（1997）提出財務柔性是隨著資本結構產生而出現的一種低成本獲取經營投資資金的能力。

De Angelo等強調企業(yè)財務柔性的應變能力，它能夠在企業(yè)面臨意外的財務危機時不出現資金匱乏的問題，也能及時滿足良好投資機會的資金需要。財務柔性的定義為企業(yè)在經營活動中能夠以比較低的成本獲得所需資金或者調整企業(yè)資本結構的能力。財務柔性儲備較強的企業(yè)能夠更好地應對多變的外部環(huán)境，迅速抓住投資機會，避免陷入財務危機，實現更高的企業(yè)價值。

（二）財務柔性的獲取途徑。財務柔性分為現金柔性、負債柔性和權益柔性三個方面。企業(yè)獲取財務柔性的途徑有以下幾個方面：

1、保持一定的自由現金。由于市場不是完全有效的，而且存在信息不對稱的問題，企業(yè)擁有更多的可自由支配的現金對企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展更為有利。

2、維持較低的負債水平。較低的負債水平更易于獲得外部資金來進行自身發(fā)展或投資。自身較低的財務杠桿，不用負擔更高的借款利息，減少了自由現金流的支出。

3、高股利政策。企業(yè)持續(xù)高比例進行股利支付，會傳達出其經營狀況良好、具有實力且業(yè)績很好的信號，在有效的資本市場下，企業(yè)的股票價格會上升，更容易通過增發(fā)或配股的方式從股東手中籌集資金。我國的權益融資管制嚴格，企業(yè)難以保持權益柔性。

（三）財務柔性對企業(yè)發(fā)展的作用機理。首先，從現金流的角度分析，財務柔性可以調控企業(yè)內部資金的分布和數量，以便于在需要資金進行投資時能更及時地提供；其次，從負債角度分析，財務柔性越大的公司擁有的剩余舉債能力越強，使企業(yè)可以在不利環(huán)境下充分利用財務杠桿去抓住投資機會，緩解投資不足。

通常情況下，企業(yè)通過儲備財務柔性來緩解投資不足。財務柔性可以起到預防風險和提高投資效率的作用。管理者通過儲備財務柔性可以提升企業(yè)未來的舉債能力來應對未來的投資風險，同時可以運用充足的現金流去投資當前有價值的項目來緩解投資不足。因此，企業(yè)通過儲備財務柔性來補充投資所需的現金流和降低因籌集資金所產生的成本，在遇到好的投資項目時，能夠更好地抓住和利用投資機會。

財務柔性主要是通過儲備以及對財務資源進行整合來控制自身財務行為活動，協調財務利益各個相關者之間的關系，從而適應環(huán)境的變化來推動企業(yè)的發(fā)展。如果企業(yè)的財務柔性保持在一定范圍之內時，可以有效地降低成本來獲取資源，準確地掌握住投資機會，及時調整企業(yè)資金結構，從而避免企業(yè)進入財務困境，降低短缺成本、減少交易成本、避免預防成本的發(fā)生。企業(yè)保持一定的財務柔性，可以促使企業(yè)更快走出財務困境，減少可能發(fā)生的價值損失。但當企業(yè)的財務柔性儲備量超過某一范圍時，可能會出現代理問題以及稅收庇護效應等問題，會增加企業(yè)的機會成本和資本成本，阻礙企業(yè)的成長，對公司價值產生一定的負面效應。

三、企業(yè)內部因素對財務柔性的影響

（一）現金持有。企業(yè)的經營發(fā)展離不開資金的支持。企業(yè)的成立、發(fā)展、擴張等每一階段都需要資金，日常的生產、經營活動也都需要大量的現金流儲備。依據企業(yè)自身所處發(fā)展階段、市場競爭力、生產力水平、經營狀況等確定一個合適的現金持有范圍，以及從外部獲取現金投資等方式都可以提升財務柔性的儲備水平。長期儲備一定財務柔性的企業(yè)能夠在多變的環(huán)境下利用其擁有的財務柔性做出相應的策略改變，企業(yè)主動出擊，穩(wěn)生存、促發(fā)展，獲得競爭優(yōu)勢，使企業(yè)處于更有利的地位。對未來環(huán)境不確定性做出財務柔性儲備的調整，不僅有利于企業(yè)適應外部環(huán)境的變化，也從自身出發(fā)，主動創(chuàng)造實現自身經濟發(fā)展的有利條件。

（二）舉債能力。在整體經濟發(fā)展水平較高時，依靠債務融資的企業(yè)可持續(xù)發(fā)展風險更大，過高的債務融資成本會導致企業(yè)面臨更多的市場風險，以及其他多方面的不確定因素，進而降低企業(yè)價值。一定的范圍內，財務杠桿越高，企業(yè)價值越大。但過高的財務杠桿可能導致企業(yè)陷入財務危機。低的負債水平會促使企業(yè)未來擁有較高的現金儲備水平。低負債率的企業(yè)整體的業(yè)績水平會高于高負債率的企業(yè)，且負債比率對財務柔性會造成直接影響。

（三）股利政策。企業(yè)在沒有足夠現金持有量的情況下，會選擇發(fā)行股票來籌集資金。企業(yè)可以通過發(fā)放較高的股利吸引更多的投資者，進而提升財務柔性儲備水平。不同的股利政策都會對企業(yè)財務柔性產生影響?，F金股利的發(fā)放會減少現金持有量，降低現金柔性；而股票股利可以在分紅的前提下保持現有的資金儲備，既能保持現金柔性，又能提升權益柔性。現階段正在實施的“半強制分紅”政策降低了企業(yè)的現金持有水平，對財務柔性的提升也產生了一定程度上的影響，進而影響到企業(yè)投資決策的制定和實施。

（四）資本結構。曾愛民等（2011）對2008年爆發(fā)金融危機之前我國上市企業(yè)進行研究，發(fā)現保守資本結構的企業(yè)保持著一定的融資柔性，在危機爆發(fā)時其融資能力并未明顯降低?？芍?，有著完善的資本結構的企業(yè)可以運用自身儲備的資金和經驗有效應對突發(fā)事件的發(fā)生。

（五）管理者過度自信。企業(yè)的管理者對于企業(yè)整體的發(fā)展情況了解充分，但公司企業(yè)內部的高層領導無法做到絕對的理性，容易高估企業(yè)實力，并因此做出非理性的投融資決策。過度自信的管理者通常有著很強的判斷能力，能在相同條件下識別并抓住更多的投資機會。因此，他們會保留更多的現金，進行較少的股利分配，留存更多的現金，使企業(yè)保持較高的現金柔性以滿足未來的投資需求以及能夠及時應對外界和自身環(huán)境的變化。但過多的資金持有易出現過度投資的行為。很多管理者總是過度自信的認為自己有很強的控制財務杠桿的能力，能夠有效調動企業(yè)內外部資源。這可能會對企業(yè)或其他投資項目有過高的期望值，偏向于高負債、高風險的融資手段，降低了企業(yè)的負債柔性。

四、有效利用財務柔性的措施

（一）提高財務柔性儲備意識，加強財務柔性儲備管理。經濟新常態(tài)時期，企業(yè)面臨很大的環(huán)境不確定性，融資困難現象也普遍存在。為適應市場環(huán)境的變化，管理層應增強財務柔性觀念，企業(yè)應提高降低成本的能力和獲得資本的能力，進而加強財務柔性的儲備管理。既可以降低企業(yè)資產負債率，提高貸款額度、降低融資所需的成本，又能夠提升企業(yè)的盈利能力，增加企業(yè)現金持有水平等。適量地儲備財務柔性可以充分發(fā)揮其緩沖效應。企業(yè)應當以發(fā)展戰(zhàn)略為基本原則，結合所處的生命周期構建合理的財務柔性儲備。不能只追求現金持有量的提升，而要充分提升現金持有的價值。

（二）完善內部控制機制。企業(yè)的財務柔性與企業(yè)績效的平衡點會隨著內部控制的質量變化而變化，內部控制嚴格的企業(yè)，財務柔性對企業(yè)績效的緩沖效應區(qū)間增加，積極作用效果更好，平衡點出現的也越晚。因此，企業(yè)應根據自身內部控制情況，靈活動態(tài)儲備財務柔性，充分發(fā)揮財務柔性的作用。高質量內部控制可以緩解委托代理的問題，提高公司治理水平，并可以幫助企業(yè)緩解財務柔性所帶來的負面影響。

（三）良好的公司治理機制。財務柔性對緩解投資不足有明顯的正相關作用。公司治理對二者關系具有顯著正向調節(jié)作用。財務柔性的適應能力和緩沖能力對緩解投資不足具有重要影響。然而，較高的財務柔性可能產生較高的機會成本和代理成本，從而削弱財務柔性緩解投資不足的效果。公司治理機制中激勵機制通過提高管理者薪酬等激勵手段來提高管理者對投資的積極性，進而使管理者能夠有效控制財務柔性的儲備程度，降低因過剩的財務柔性儲備而引發(fā)的機會成本；監(jiān)督機制通過董事會和監(jiān)事會以及外部投資機構等進行監(jiān)督來緩解股東和管理層的委托代理問題，來促進財務柔性產生正效應，削弱代理成本產生的負效應，緩解投資不足。良好的公司治理可以使企業(yè)管理者能夠從股東利益最大化的角度出發(fā)進行財務柔性的儲備，一方面能滿足投資性和預防性的需要；另一方面可以在留存現金儲備和利用持有現金盈利之間做出合理決策，降低財務柔性儲備的機會成本，有效利用財務柔性，抑制投資不足。

（四）建立柔性儲備預警系統(tǒng)。根據企業(yè)情況，建立一套符合企業(yè)自身狀況的預警系統(tǒng)。實時監(jiān)控其財務柔性和資本結構的均衡情況，及時有效地對財務柔性的儲備進行分析、檢測，進而做出合理決策，可以很好地提高企業(yè)投資效率。

（五）優(yōu)化股權結構。發(fā)揮股東中各方的制約作用，控制國有股份和法人持股的比重使其保持合理范圍；完善董事會的結構及功能，充分展現獨立董事的決策作用；加強對企業(yè)管理層的監(jiān)督管理和激勵，根據企業(yè)當前的發(fā)展情況以及職業(yè)素養(yǎng)多方面，選擇合適的經理人，出臺完善的激勵體系并發(fā)揮其作用。

五、總結

隨著市場經濟的發(fā)展，企業(yè)的內部經營環(huán)境和外部經營環(huán)境也在不斷發(fā)生改變，企業(yè)管理的靈活性也要隨之增強，財務柔性作為財務決策的重要組成部分也應受到高度重視。保持一定的財務柔性是企業(yè)能否規(guī)避風險，把握機會，實現長久穩(wěn)定地發(fā)展的必要條件。較高的財務柔性水平能夠有效提升其企業(yè)價值，能夠幫助企業(yè)及時籌集所需要的資金，避免陷入財務危機。對財務柔性的管理能夠增強其市場的競爭力，帶來更多的經濟效益，對我國經濟發(fā)展也有較為深遠的影響。