閆勇，張雪峰，宋鴿，付楊

( 1.中國(guó)石油集團(tuán)經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院；2.北方工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院；3.北京石油機(jī)械有限公司）

1 國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素及相關(guān)研究

2020年初，新型冠狀病毒肺炎（下文簡(jiǎn)稱“新冠”）疫情在全球范圍內(nèi)暴發(fā)。2020年5月20日，世界衛(wèi)生組織總干事譚德賽于日內(nèi)瓦新聞發(fā)布會(huì)上表示，當(dāng)日新增確診新冠病例為10.6萬(wàn)例，達(dá)疫情暴發(fā)以來(lái)增長(zhǎng)幅度最大水平，且近2/3確診人數(shù)集中于北美洲、歐洲、南美洲、亞洲的4個(gè)大國(guó)：美國(guó)、俄羅斯、巴西、印度。除危害人民的生命安全外，突發(fā)公共衛(wèi)生事件往往會(huì)從多個(gè)角度持續(xù)對(duì)宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。自2020年1月至今新冠疫情持續(xù)沖擊世界經(jīng)濟(jì)，投資者的恐慌情緒擴(kuò)散，需求側(cè)供給側(cè)同時(shí)遭受擠壓致使金融市場(chǎng)承受重大消極影響，波動(dòng)性不斷增強(qiáng)。繼美國(guó)股市2020年3月9、12、16、18日經(jīng)歷史上第二、三、四、五次熔斷和中國(guó)2020年第一季度GDP負(fù)增長(zhǎng)6.8%后，美國(guó)原油期貨價(jià)格也受疫情影響，于2020年4月20日史無(wú)前例地跌至負(fù)值，盤中最低價(jià)格低至-40.32美元/桶。為了避免國(guó)際原油期貨價(jià)格波動(dòng)沖擊本就受疫情影響的世界經(jīng)濟(jì)，探究新冠疫情期間國(guó)際原油期貨價(jià)格的驅(qū)動(dòng)因素和各因素對(duì)價(jià)格的影響方式和影響程度至關(guān)重要。

國(guó)際原油價(jià)格一直是學(xué)術(shù)界的研究焦點(diǎn)，主要的研究方向集中于國(guó)際原油價(jià)格預(yù)測(cè)、國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響以及國(guó)際原油價(jià)格的驅(qū)動(dòng)因素。對(duì)于國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素的研究主要分為需求側(cè)、供給側(cè)、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)三個(gè)角度。

從需求側(cè)角度看，張躍軍（2020）認(rèn)為新冠疫情會(huì)通過(guò)抑制國(guó)際原油需求降低國(guó)際原油價(jià)格[1]。徐鵬等（2019）選取13年周度數(shù)據(jù)建立SVAR模型進(jìn)行實(shí)證，認(rèn)為國(guó)際原油需求側(cè)沖擊是國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)的最主要影響因素[2]。馬鄭瑋等（2019）選取16年混頻數(shù)據(jù)建立VAR模型并進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，認(rèn)為原油現(xiàn)貨價(jià)格、美元匯率、原油持倉(cāng)量等因素會(huì)對(duì)國(guó)際原油價(jià)格產(chǎn)生影響[3]。從供給側(cè)角度看，陳欣（2016）認(rèn)為原油的供求情況、開采成本、儲(chǔ)采比、國(guó)際原油巨頭行為等供給影響因素會(huì)沖擊國(guó)際原油價(jià)格[4]。譚小芬等（2015）選取16年數(shù)據(jù)建立FAVAR模型和TVPFAVAR模型進(jìn)行實(shí)證，認(rèn)為原油產(chǎn)量劇增會(huì)加速國(guó)際原油價(jià)格降低[5]。從宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)角度看，韓立巖等（2017）、倪弘等（2017）認(rèn)為長(zhǎng)期中，美元指數(shù)會(huì)對(duì)國(guó)際原油價(jià)格產(chǎn)生影響[6，7]。除以上三大影響因素外，也有研究考慮投資者情緒、投資者預(yù)期對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的影響，Melike B（2019）認(rèn)為石油價(jià)格波動(dòng)、投資者預(yù)期、股票收益三者相互依賴[8]。

在研究國(guó)際原油價(jià)格時(shí)，考慮結(jié)構(gòu)突變問(wèn)題是近3年學(xué)者提高國(guó)際原油價(jià)格估計(jì)精度的新做法，張躍軍等（2020）建立含結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)的GARCH模型和MMGARCH模型，龔旭等（2018）建立考慮結(jié)構(gòu)突變的HAR-RV-J-SB、HAR-S-RV-J-SB和PSlev-J-SB模型進(jìn)行實(shí)證，均認(rèn)為將結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象考慮在國(guó)際原油價(jià)格研究模型內(nèi)會(huì)提升研究的科學(xué)性[9，10]。對(duì)于結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)的判斷與選擇，Chow等（1960）發(fā)明的鄒突變點(diǎn)檢驗(yàn)（Chow breakpoint test，下文簡(jiǎn)稱“鄒檢驗(yàn)”）開創(chuàng)了先河[11]。

綜上，目前學(xué)者對(duì)國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素的研究雖多，但都集中于較平穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)背景下，少有研究立足于重大全球性公共衛(wèi)生事件對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響的背景下，且較少考慮結(jié)構(gòu)突變問(wèn)題。因此，本文將結(jié)構(gòu)突變問(wèn)題納入模型中，考慮新冠疫情背景下國(guó)際原油價(jià)格的驅(qū)動(dòng)因素。

2 國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素理論分析

如前文所述，現(xiàn)有研究證實(shí)國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素主要包含需求側(cè)因素、供給側(cè)因素、宏觀經(jīng)濟(jì)因素，然而本文認(rèn)為在新冠疫情背景下，需求側(cè)因素、宏觀經(jīng)濟(jì)因素更為突出，此外投資者預(yù)期也成為國(guó)際原油價(jià)格的重要驅(qū)動(dòng)因素。

2020年初，在全球范圍內(nèi)暴發(fā)的新冠疫情，直接導(dǎo)致了世界范圍內(nèi)各行各業(yè)（尤其是制造業(yè)等實(shí)業(yè)）的停工、停產(chǎn)，這一狀況難免會(huì)造成作為工業(yè)生產(chǎn)重要原料的原油需求迅速縮減，而技術(shù)層面的諸多原因使得原油供給調(diào)節(jié)靈活性較弱，供過(guò)于求的供需失調(diào)局面形成，國(guó)際原油價(jià)格因此下降。

當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)面臨下滑風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，國(guó)家會(huì)采取積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策來(lái)促進(jìn)消費(fèi)者的消費(fèi)、企業(yè)的投資。新冠疫情期間，為了緩解緊張的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，各國(guó)都出臺(tái)了相應(yīng)的貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控。例如，中國(guó)人民銀行降低存款準(zhǔn)備金率；美國(guó)股市多次熔斷后美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息。這些積極的政策風(fēng)向會(huì)一定程度上降低企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本，促進(jìn)企業(yè)投資，從而影響國(guó)際原油價(jià)格。

投資者預(yù)期常被學(xué)者認(rèn)為是重要的股票價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素，然而原油作為國(guó)際大宗商品市場(chǎng)上最重要的大宗商品之一，不僅能作為工業(yè)、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)原料，還能以原油期貨合約等形式滿足投資者的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、投機(jī)需求，因此投資者預(yù)期對(duì)國(guó)際原油價(jià)格尤其是原油期貨價(jià)格也具有一定影響。在新冠疫情期間，投資者每天接收大量的經(jīng)濟(jì)信息，并根據(jù)疫情發(fā)展情況實(shí)時(shí)變動(dòng)投資決策。投資者預(yù)期對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的影響更加凸顯。

基于理論分析，本文提出如下假設(shè)（通過(guò)下文第3部分實(shí)證分析加以證明）。

假設(shè)1：新冠疫情對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在負(fù)向影響。

假設(shè)2：原油需求對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響。

假設(shè)3：積極的貨幣政策對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響。

假設(shè)4：投資者預(yù)期對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響。

3 實(shí)證分析

3.1 變量選取及處理

3.1.1 變量選取

1）國(guó)際原油價(jià)格（WTI）。美國(guó)西得克薩斯輕質(zhì)原油（WTI）價(jià)格和北海布倫特原油（Brent）價(jià)格是研究國(guó)際原油價(jià)格水平常用的原油價(jià)格指標(biāo)，雖然兩種原油仍存在一定的價(jià)格差異，但現(xiàn)有研究證明兩種原油價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)近些年十分吻合，因此本文選擇WTI日度收盤價(jià)衡量國(guó)際原油價(jià)格水平，數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)得（Wind）數(shù)據(jù)庫(kù)。

2）新冠疫情（QTY）。為衡量新冠疫情對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的持續(xù)性影響，本文選取新冠疫情全球現(xiàn)存確診人數(shù)衡量疫情現(xiàn)狀。新冠疫情期間，各國(guó)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)均對(duì)疫情期間累計(jì)確診人數(shù)、現(xiàn)存確診人數(shù)、新增確診人數(shù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，然而各機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)時(shí)段、統(tǒng)計(jì)口徑均存在差異，為保證研究的科學(xué)性與數(shù)據(jù)的完整性，本文選取2020年1月20日前武漢市衛(wèi)生健康委員會(huì)官方網(wǎng)站與中國(guó)國(guó)家衛(wèi)生健康委員會(huì)官方網(wǎng)站通報(bào)的疫情確診數(shù)據(jù)，以及2020年1月20日至2020年8月3日萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)的疫情確診數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)口徑為全球累計(jì)新冠肺炎確診病例與全球治愈新冠肺炎確診病例、全球死亡新冠肺炎確診病例之差。

3）原油需求（CRB）?，F(xiàn)有文獻(xiàn)常使用世界原油直接需求量作為衡量原油需求的指標(biāo)，然而此指標(biāo)統(tǒng)計(jì)頻率較低，與本文其他變量衡量指標(biāo)交易日日度數(shù)據(jù)的頻率有所不同。為準(zhǔn)確衡量宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下工業(yè)生產(chǎn)引致的原油需求，避免對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行過(guò)多人為處理，本文選取路透商品研究局現(xiàn)貨指數(shù)（CRB現(xiàn)貨指數(shù)）衡量工業(yè)生產(chǎn)等社會(huì)活動(dòng)對(duì)原油的引致需求，CRB指數(shù)77%的權(quán)重衡量著除原油外其他原材料性質(zhì)大宗商品的價(jià)格波動(dòng)，可以較好地表征國(guó)際原油的間接需求[2]，數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)。

4）貨幣政策消極程度（LIBOR）。存款準(zhǔn)備金率是一國(guó)貨幣政策的重要施行方式，當(dāng)中央銀行變動(dòng)存款準(zhǔn)備金率時(shí)，各商業(yè)銀行從市場(chǎng)上籌措資金的成本會(huì)發(fā)生變化，影響同業(yè)拆借利率，結(jié)合同業(yè)拆借利率市場(chǎng)化程度較高的特點(diǎn)，疫情期間同業(yè)拆借利率會(huì)對(duì)世界各國(guó)的貨幣政策傾向做出較快的反映，即當(dāng)積極的貨幣政策施行時(shí)，存款準(zhǔn)備金率會(huì)下降，此時(shí)同業(yè)拆借利率會(huì)隨之下降，反之亦然?？紤]到同業(yè)拆借利率指標(biāo)的增減性與貨幣政策風(fēng)向相反，為避免人為處理帶來(lái)的估計(jì)偏誤，選取同業(yè)拆借利率來(lái)衡量貨幣政策的消極程度。

倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）是現(xiàn)行歷史最悠久、最權(quán)威的同業(yè)拆借利率，因此本文選取倫敦同業(yè)拆借利率美元隔夜價(jià)日度數(shù)據(jù)對(duì)貨幣政策消極程度進(jìn)行衡量，數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)。

5）投資者預(yù)期（EM）。花旗十國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)（CITI Group ESI）考察范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)際值與預(yù)期值差異的3個(gè)月移動(dòng)平均值，正值表示經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀超出預(yù)期，負(fù)值表示經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀未達(dá)預(yù)期，是眾多投資者研究、判斷整體經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的可靠依據(jù)，因此本文選取該指數(shù)衡量投資者預(yù)期，數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)。

本文選取2020年1月13日（中國(guó)武漢報(bào)告確診人數(shù)以來(lái)首個(gè)交易日）至2020年8月3日交易日數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。為避免量綱差異導(dǎo)致的估計(jì)偏誤，本文計(jì)算原數(shù)據(jù)Z-score，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理去除量綱。

3.1.2 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為保證數(shù)據(jù)序列平穩(wěn)性，對(duì)各變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果見表1。

單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示，新冠疫情經(jīng)二階差分后平穩(wěn)，原油需求原序列平穩(wěn)，國(guó)際原油價(jià)格、貨幣政策消極程度、投資者預(yù)期經(jīng)一階差分后平穩(wěn)。

表1 單位根檢驗(yàn)結(jié)果

3.1.3 協(xié)整檢驗(yàn)

基于單位根檢驗(yàn)結(jié)果，本文使用恩格爾-格蘭杰（E-G）兩步法對(duì)變量間是否存在協(xié)整關(guān)系進(jìn)行確定。首先對(duì)各變量進(jìn)行簡(jiǎn)單的普通最小二乘法（OLS）估計(jì)，以生成殘差序列（RESID），再對(duì)該殘差序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，判斷其是否平穩(wěn)，若平穩(wěn)，則各變量間存在協(xié)整關(guān)系。協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果見表2。

表2展示的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表示國(guó)際原油價(jià)格、新冠疫情、原油需求、貨幣政策消極程度、投資者預(yù)期五個(gè)變量間存在協(xié)整關(guān)系。

3.2 估計(jì)方法選取與模型構(gòu)建

3.2.1 模型估計(jì)方法選取

受新冠疫情影響，國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)局勢(shì)不容樂觀，如前文所述，美國(guó)股市2020年3月9日、12日、16日、18日經(jīng)歷史上第二、三、四、五次熔斷，美國(guó)原油期貨市場(chǎng)價(jià)格于2020年4月20日在盤中跌至最低價(jià)格-40.32美元/桶?；谝陨媳尘昂褪录赏茰y(cè)，各變量在新冠疫情期間存在斷點(diǎn)，即結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象，因此若選取本時(shí)段經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，使用普通最小二乘法（OLS）估計(jì)會(huì)造成偏誤，無(wú)法科學(xué)地體現(xiàn)各解釋變量對(duì)被解釋變量的影響方式和影響程度。為了保證研究的有效性，本文選取斷點(diǎn)最小二乘法（Least Square with Breakpoint，BREAKLS）對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)，以得到相對(duì)科學(xué)的估計(jì)結(jié)果。

3.2.2 模型構(gòu)建

本文分3步進(jìn)行斷點(diǎn)最小二乘法回歸，首先對(duì)被解釋變量和解釋變量進(jìn)行最小二乘法初步回歸，根據(jù)回歸結(jié)果進(jìn)行鄒檢驗(yàn)，確定斷點(diǎn)的存在性及位置，基于以上估計(jì)和檢驗(yàn)進(jìn)行斷點(diǎn)最小二乘法回歸。

表2 協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

實(shí)際上，不僅前文所選的各解釋變量會(huì)對(duì)被解釋變量產(chǎn)生影響，前期被解釋變量也會(huì)對(duì)被解釋變量產(chǎn)生影響，即上個(gè)交易日的國(guó)際原油價(jià)格，是投資者當(dāng)期國(guó)際原油買入決策的重要參考，因此本文將被解釋變量滯后一期，加入解釋變量中。

投資者依據(jù)經(jīng)濟(jì)信息進(jìn)行原油買入、賣出決策需要一定時(shí)間，即各解釋變量對(duì)被解釋變量的影響可能存在一定時(shí)滯，因此在建立計(jì)量模型時(shí)，本文將各解釋變量滯后1～2期，通過(guò)赤池信息準(zhǔn)則（AIC）及施瓦茨信息準(zhǔn)則（BIC）對(duì)解釋變量滯后階數(shù)進(jìn)行選取。

綜合以上分析，本文建立最小二乘法初步回歸模型如式（1），斷點(diǎn)最小二乘法回歸模型如式（2）。

其中， 為常數(shù)項(xiàng)， 為誤差項(xiàng)， 標(biāo)志斷點(diǎn)前估計(jì)結(jié)果， 標(biāo)志斷點(diǎn)后估計(jì)結(jié)果。

3.3 模型估計(jì)

3.3.1 最小二乘法初步回歸與結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)檢驗(yàn)

為通過(guò)鄒檢驗(yàn)確定模型存在結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)，本節(jié)首先基于3.2.2構(gòu)建的最小二乘法初步回歸模型進(jìn)行回歸，結(jié)果見表3。

由2020年4月20日國(guó)際原油期貨價(jià)格跌至負(fù)值且各變量均滯后1期進(jìn)行估計(jì)，可推斷結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)大約存在于4月21日。基于表3展示的結(jié)果，對(duì)2020年4月21日進(jìn)行結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)檢驗(yàn)即鄒檢驗(yàn)，結(jié)果見表4。

表4中F統(tǒng)計(jì)量、似然比、Wald統(tǒng)計(jì)量均在1%的水平下顯著拒絕假設(shè)：“在指定斷點(diǎn)處不存在結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象”。據(jù)此可以斷定，以2020年4月21日為模型斷點(diǎn)，利用斷點(diǎn)最小二乘法研究本問(wèn)題是合理的。

3.3.2 斷點(diǎn)最小二乘法回歸

基于前文分析，本節(jié)對(duì)3.2.2節(jié)構(gòu)建的斷點(diǎn)最小二乘法模型進(jìn)行回歸，然而懷特（White）異方差檢驗(yàn)結(jié)果顯示，直接對(duì)式（2）進(jìn)行回歸，模型擾動(dòng)項(xiàng)存在異方差。為了修正異方差性，將殘差絕對(duì)值平方根的倒數(shù)作為權(quán)重，對(duì)模型加權(quán)，對(duì)斷點(diǎn)最小二乘法模型進(jìn)行懷特估計(jì)，結(jié)果見表5。

表3 最小二乘法初步回歸模型估計(jì)結(jié)果

表4 鄒檢驗(yàn)結(jié)果

3.4 實(shí)證結(jié)論

表5展示了斷點(diǎn)最小二乘法模型估計(jì)結(jié)果，本節(jié)對(duì)結(jié)果進(jìn)行分析。

3.4.1 單個(gè)解釋變量對(duì)被解釋變量的影響

滯后1期新冠疫情的系數(shù)估計(jì)值在4月21日前為-2.4852，通過(guò)10%水平下的顯著性檢驗(yàn)，在4月21日后的系數(shù)估計(jì)值不顯著，這意味著前一交易日的疫情確診人數(shù)提升1單位，4月21日前會(huì)使得國(guó)際原油價(jià)格降低2.4852單位，4月21日后的影響尚不明確，可以看出4月21日前，新冠疫情的迅速擴(kuò)散對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的負(fù)面影響十分嚴(yán)重，證實(shí)了假設(shè)1。

表5 斷點(diǎn)最小二乘法模型估計(jì)結(jié)果

滯后1期的原油需求系數(shù)估計(jì)值在4月21日前為0.0785，在4月21日后為-0.2021，兩系數(shù)估計(jì)值均通過(guò)1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，即前一交易日的原油需求提升1單位，4月21日前會(huì)使國(guó)際原油價(jià)格提升0.0785單位，證明了假設(shè)2，4月21日后會(huì)使國(guó)際原油價(jià)格降低0.2021單位，與假設(shè)2不符且違背傳統(tǒng)供求關(guān)系?？梢钥闯?，4月20日國(guó)際原油期貨價(jià)格跌至負(fù)值這一事件影響了全社會(huì)工業(yè)生產(chǎn)及宏觀經(jīng)濟(jì)情況，即便社會(huì)生產(chǎn)對(duì)原油的引致需求增加，也很難推動(dòng)國(guó)際原油期貨價(jià)格上漲。

滯后1期貨幣政策消極程度的系數(shù)估計(jì)值在4月21日前不顯著，4月21日后為-4.4818，通過(guò)5%水平下的顯著性檢驗(yàn)，即前一交易日貨幣政策風(fēng)向若較消極，使得同業(yè)拆借利率增速提升1單位，4月21日前對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的影響尚不明確，4月21日后會(huì)使得國(guó)際原油價(jià)格降低4.4818單位，這一估計(jì)結(jié)果證明了假設(shè)3。

滯后1期投資者預(yù)期的系數(shù)估計(jì)值在4月21日前為-0.2830，通過(guò)10%水平下顯著性檢驗(yàn)，4月20日后不顯著，意味著前一交易日投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)情況的預(yù)期提升1單位，4月21日前會(huì)使得國(guó)際原油價(jià)格降低0.2830單位，4月21日后對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的影響尚不明確，這一結(jié)論與假設(shè)4不符。可能的原因是，疫情期間經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大，投資者很難依據(jù)輿情準(zhǔn)確地預(yù)期經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，或做出正確的投資判斷。

滯后1期國(guó)際原油價(jià)格的系數(shù)估計(jì)值在4月21日前不顯著，4月21日后為-0.3857，通過(guò)1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，可以看出前一交易日國(guó)際原油期貨收盤價(jià)提升1單位，4月21日前對(duì)當(dāng)日國(guó)際原油價(jià)格影響不明確，4月21日后會(huì)使得本日國(guó)際原油價(jià)格降低0.3857單位。

4月21日前的常數(shù)項(xiàng)為-0.1155，4月21日后的常數(shù)項(xiàng)為-0.0587，均通過(guò)1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，可以看出疫情期間整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)原油價(jià)格均產(chǎn)生負(fù)面影響，4月21日后，整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下匯率等非解釋變量的其他因素對(duì)原油價(jià)格的負(fù)面影響降低。

3.4.2 突變點(diǎn)前后模型估計(jì)結(jié)果的差異

4月21日前，新冠疫情是國(guó)際原油價(jià)格的最主要驅(qū)動(dòng)因素，而4月21日后，貨幣政策消極程度是國(guó)際原油價(jià)格的最主要驅(qū)動(dòng)因素，兩者影響程度遠(yuǎn)大于其他因素。

從模型評(píng)價(jià)的角度看，對(duì)比表3與表5展示的模型估計(jì)結(jié)果報(bào)告的R2、修正后的R2、F統(tǒng)計(jì)量、DW值可以看出，與普通最小二乘法估計(jì)結(jié)果相比，斷點(diǎn)最小二乘法模型擬合程度更好，說(shuō)明利用斷點(diǎn)最小二乘法分析此問(wèn)題更為合理。

4 結(jié)論與啟示

本文在新冠疫情席卷全球持續(xù)沖擊世界經(jīng)濟(jì)，國(guó)際原油期貨價(jià)格首次跌至負(fù)值的背景下，選取2020年1月13日（中國(guó)武漢報(bào)告確診病例以來(lái)首個(gè)交易日）至8月3日國(guó)際原油期貨交易日數(shù)據(jù)，基于理論分析和斷點(diǎn)最小二乘法、結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)的實(shí)證分析，探究國(guó)際原油價(jià)格的驅(qū)動(dòng)因素，及各因素對(duì)國(guó)際原油價(jià)格的影響方式和影響程度。

經(jīng)理論分析，本文認(rèn)為新冠疫情對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在負(fù)向影響，原油需求對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響，積極的貨幣政策對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響，投資者預(yù)期對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在正向影響。

本文選取國(guó)際原油價(jià)格作為被解釋變量，新冠疫情、原油需求、貨幣政策消極程度、投資者預(yù)期作為解釋變量，加入滯后一期的國(guó)際原油價(jià)格進(jìn)行控制，考慮2020年4月20日國(guó)際原油期貨價(jià)格跌至負(fù)值的結(jié)構(gòu)突變現(xiàn)象，構(gòu)建國(guó)際原油價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素?cái)帱c(diǎn)最小二乘法模型。分析模型估計(jì)結(jié)果，本文得出如下結(jié)論：在4月21日前，原油需求對(duì)國(guó)際原油價(jià)格提升有促進(jìn)作用，新冠疫情、投資者預(yù)期、國(guó)際原油歷史價(jià)格對(duì)國(guó)際原油價(jià)格提升有阻礙作用，其中新冠疫情嚴(yán)重阻礙國(guó)際原油價(jià)格提升；4月21日后，原油需求、貨幣政策消極程度和國(guó)際原油期貨歷史價(jià)格均阻礙國(guó)際原油價(jià)格的提升，貨幣政策消極程度阻礙作用尤為嚴(yán)重；非解釋變量的其他因素對(duì)國(guó)際原油價(jià)格存在消極影響。國(guó)際原油期貨價(jià)格跌至負(fù)值這一事件使得投資者在做出投資決策時(shí)對(duì)貨幣政策風(fēng)向更加關(guān)注。

結(jié)合理論與實(shí)證分析結(jié)論，本文得出如下啟示：盡管新冠疫情在全球迅速蔓延的趨勢(shì)已有所緩解，但考慮到其對(duì)國(guó)際原油價(jià)格、金融市場(chǎng)甚至宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，各國(guó)仍應(yīng)以防控疫情為首要任務(wù)；在制定貨幣政策時(shí)，應(yīng)提升貨幣政策積極性，保持對(duì)投資者尤其是中小企業(yè)投資者具有重大利好的貨幣政策傾向，一方面刺激國(guó)際原油需求，另一方面避免國(guó)際油價(jià)暴跌造成匯率的波動(dòng)和通貨緊縮問(wèn)題；提升新聞媒體對(duì)疫情現(xiàn)狀、經(jīng)濟(jì)事件報(bào)道的時(shí)效性、真實(shí)性，提高信息透明度，政府部門應(yīng)建立適宜的投資環(huán)境，合理引導(dǎo)投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的評(píng)判，避免信息不完全造成的投資者非理性預(yù)期、投資決策失誤對(duì)國(guó)際原油價(jià)格和經(jīng)濟(jì)造成影響；各國(guó)也可借助積極的財(cái)政政策等手段營(yíng)造適宜投資的良好經(jīng)濟(jì)環(huán)境，促進(jìn)國(guó)際原油價(jià)格的提升和宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。