文／王能全

疫情重創(chuàng)之下，原油期貨交易量、相關(guān)比率、名義價(jià)值全部走低。

新冠肺炎疫情嚴(yán)重沖擊了國際石油市場，急劇萎縮的需求帶來了全球性的石油供應(yīng)過剩，世界石油行業(yè)陷入困境。從今年3月中旬開始以來，國際石油價(jià)格持續(xù)走低并長時(shí)間維持低位。特別是2020年4月20日出現(xiàn)的世界石油工業(yè)160年來首次負(fù)油價(jià)，成為新冠肺炎疫情對世界石油行業(yè)嚴(yán)重沖擊的最直接表現(xiàn)。

與油價(jià)持續(xù)走低相一致的是，4月份以來，原油期貨交易活動(dòng)陷入清淡，流入原油期貨交易活動(dòng)的資金在減少。2020年11月18日，依據(jù)芝加哥商品交易所集團(tuán)和彭博數(shù)據(jù)，美國能源信息署發(fā)布了對自年初以來世界主要原油期貨交易活動(dòng)的分析報(bào)告，顯示了新冠肺炎疫情對世界石油行業(yè)嚴(yán)重沖擊的另一側(cè)面。

未平倉頭寸及交易量下降

原油期貨市場是市場參與者用來管理各種業(yè)務(wù)中與價(jià)格不確定性相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的交易場所。這些業(yè)務(wù)包括上游原油生產(chǎn)、下游的煉油業(yè)務(wù)及其相關(guān)的航運(yùn)和投資組合管理等等。

期貨市場中的原油交易量和未平倉頭寸的顯著變化會(huì)影響原油期貨合約的流動(dòng)性，同時(shí)影響市場參與者以低交易成本進(jìn)入和退出交易的可能。期貨交易中的流動(dòng)性，將顯著影響實(shí)體生產(chǎn)商找到愿意對沖其實(shí)體生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的交易對手，或從投資者那里獲得融資的可能。

美國能源信息署的這一份報(bào)告重點(diǎn)著眼于布倫特原油和美國西德克薩斯中質(zhì)原油（WTI）的期貨市場，主要分析的是美國和歐洲的市場參與活動(dòng)。布倫特原油和WTI期貨合約構(gòu)成了全球原油期貨市場交易活動(dòng)的絕大部分。美國能源信息署的統(tǒng)計(jì)估計(jì)，這兩種合約加起來占全球原油期貨市場交易總量的80%以上。

美國能源信息署還認(rèn)為，布倫特原油和WTI代表著透明和受監(jiān)管的期貨市場。由于缺乏有關(guān)場外遠(yuǎn)期、掉期和其他衍生品的數(shù)據(jù)，美國能源信息署的這份報(bào)告分析的是僅限于高度透明的期貨市場，不包括場外交易活動(dòng)。而且，報(bào)告的分析不包括成品油或中間產(chǎn)品，如汽油、柴油和低硫汽油等。

美國能源信息署認(rèn)為，與年初相比，2020年原油期貨未平倉合約的名義價(jià)值、絕對水平以及每天交易的所有合約（交易量）都有所下降。雖然名義價(jià)值的下降主要是由原油價(jià)格下跌推動(dòng)的，但成交量和未平倉頭寸的變化也起到了重要作用。

與原油價(jià)格一樣，布倫特原油和WTI的未平倉頭寸和成交量在2020年也一直不穩(wěn)定。今年早些時(shí)候，期貨合約未平倉量和日交易量在3月和4月曾接近或創(chuàng)下歷史新高，這是多種因素共同作用的結(jié)果。這些因素包括石油輸出國組織及其伙伴國延遲續(xù)簽減產(chǎn)協(xié)議、新冠肺炎疫情的經(jīng)濟(jì)影響、不穩(wěn)定的貿(mào)易環(huán)境以及其他因素，它們導(dǎo)致了WTI價(jià)格在4月下旬出現(xiàn)負(fù)油價(jià)。這些因素帶來的波動(dòng)導(dǎo)致原油期貨交易活動(dòng)的未平倉頭寸和成交量大幅增加或減少。

根據(jù)美國能源信息署的統(tǒng)計(jì)，從凈值看，從2019年底到2020年11月16日，布倫特原油和WTI期貨合約30天平均交易量下降了1%，未平倉頭寸下降5%，每個(gè)交易的名義價(jià)值下降約31%。

原油期貨交易相關(guān)比率下降

分析商品交易活動(dòng)水平的另一種方法是將給定商品在期貨市場上的交易量與該商品的產(chǎn)量進(jìn)行比較。不過，分析一種商品的期貨交易量或未平倉頭寸與其產(chǎn)量的比率可能不能完全說明這種商品的金融活動(dòng)程度，因?yàn)槠谪浭袌錾婕暗降氖俏磥頂?shù)年內(nèi)發(fā)生的生產(chǎn)和消費(fèi)交易，而每天的產(chǎn)量只代表一個(gè)時(shí)間點(diǎn)。例如，期貨市場參與者可以買賣原油合同，如果是WTI，則最長可提前11年結(jié)算；而對于布倫特原油，則可提前8年結(jié)算。

原油期貨未平倉頭寸與產(chǎn)量、交易量與產(chǎn)量的比率，在2020年3月至5月達(dá)到了歷史最高水平，這些創(chuàng)紀(jì)錄的高點(diǎn)是交易量和未平倉頭寸增加的結(jié)果。2020年4月20日的成交量達(dá)到歷史最高點(diǎn)，主要是因?yàn)殡S著油價(jià)的大幅度下跌，大量市場參與者急于清盤即將到期的WTI期貨合約。此外，原油產(chǎn)量的大幅下降也導(dǎo)致了原油期貨與實(shí)際產(chǎn)量比率的上升。而原油產(chǎn)量下降的主要原因是石油輸出國組織及其伙伴國從2020年5月開始共同減產(chǎn)的結(jié)果。

原油期貨未平倉頭寸與產(chǎn)量、交易量與產(chǎn)量的比率，與其他主要消費(fèi)品相似。這些消費(fèi)品的共同特點(diǎn)是幾乎不能回收利用，也不能長期儲(chǔ)存，例如農(nóng)產(chǎn)品。另一方面，金屬往往具有更高的期貨與實(shí)物比率，因?yàn)樗鼈兏菀變?chǔ)存和回收利用，可為交易市場增加額外的供應(yīng)來源，而且這些來源并不是僅僅通過生產(chǎn)數(shù)量的增加而獲得的。例如，黃金和白銀通常被投資者和各國央行所持有，它們不會(huì)被消費(fèi)掉，而且在功能上具有無限的保質(zhì)期。

名義價(jià)值一度被黃金超越

盡管原油期貨與實(shí)物的比率與其他大宗商品相當(dāng)，但原油日交易量和未平倉頭寸的名義價(jià)值，歷史上一直都是非常明顯地高于其他大宗商品的。原油的名義價(jià)值之所以較高，主要?dú)w因于幾個(gè)因素，其中一些因素是原油市場所特有的。其中，最重要的因素是，與其他大宗商品相比，原油在全球經(jīng)濟(jì)中的作用不僅大得多，而且無可替代。

2019年，全球原油產(chǎn)量的名義價(jià)值為12040億美元，而黃金為1120億美元，玉米為1240億美元，牛和豬的總價(jià)值為2310億美元，鋁、銅、鎳和鋅的總價(jià)值為2320億美元。正是原油在經(jīng)濟(jì)上的重要性，反過來帶來了原油比其他任何商品都保持了更大的交易量和更高的未平倉頭寸。

從歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，未平倉頭寸和交易量的顯著升高，會(huì)帶來原油名義價(jià)值的升高。但是，2020年第二季度以來，與原油價(jià)格的下跌相一致的是，原油期貨名義價(jià)值也在降低。至少自2000年以來，原油的周名義交易量首次在2020年8月和9月的一段時(shí)間里，低于另一種大宗商品黃金。

●疫情對石油行業(yè)的影響不僅僅體現(xiàn)在油價(jià)，還有原油期貨交易本身。 供圖/視覺中國

自2020年3月以來，原油期貨交易陷入清淡，流入原油期貨交易的資金在減少，可能來源于原油價(jià)格的下跌和生產(chǎn)活動(dòng)的放緩。在全球應(yīng)對新冠肺炎疫情之際，原油生產(chǎn)和煉油廠的運(yùn)作受到了嚴(yán)重干擾。此外，其他因素也可能導(dǎo)致資金流入的減少，包括投資者偏好的改變、其他類別資產(chǎn)的相對吸引力以及對未來原油項(xiàng)目投資水平和可行性的擔(dān)憂等等。

美國能源信息署認(rèn)為，流入原油期貨交易活動(dòng)資金減少的影響，目前尚不十分清晰。不過，如果全球液體燃料的需求逐步增加和石油價(jià)格上漲，資金的流入也可能會(huì)很快恢復(fù)，原油期貨交易活動(dòng)也可能會(huì)重新活躍。