張 迪

（北京大成（福州）律師事務(wù)所 福建福州 350001）

隨著區(qū)塊鏈生態(tài)圈的蓬勃發(fā)展，作為融資手段的ICO應(yīng)運而生。在典型的ICO中，投資者通過支付一定數(shù)量的比特幣、以太坊等虛擬貨幣來換取區(qū)塊鏈初創(chuàng)項目方所發(fā)行的代幣（Token），項目發(fā)行方通過在相應(yīng)平臺上轉(zhuǎn)讓所獲取的電子虛擬貨幣，從而籌得項目發(fā)展的經(jīng)費。

隨著ICO的爆發(fā)以及相關(guān)虛擬貨幣幣值的暴漲，大量不具備專業(yè)知識的投資者盲目跟風(fēng)參與，生產(chǎn)了許多“空氣幣”。如任其自由發(fā)展，必將產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險。這種現(xiàn)象也引起了國家的空前關(guān)注，2017年9月4日，以中國人民銀行為首的七部門聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險的公告》（以下簡稱：“《公告》”），稱ICO“本質(zhì)上是一種未經(jīng)批準(zhǔn)非法公開融資的行為，涉嫌非法發(fā)售代幣票券、非法發(fā)行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷等違法犯罪活動”，停止了各類ICO融資活動。

因目前欠缺配套的法律、法規(guī)，也無相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制，野蠻生長的ICO在短期內(nèi)將不可能在我國合法運行。但這種融資模式又確實存在著去中心化、高效快捷、成本低廉、變現(xiàn)能力強(qiáng)等特點，使得許多被停止的ICO項目繞道境外平臺曲線發(fā)行。鑒于此，探討ICO模式的內(nèi)涵、待條件具備時在特定范圍內(nèi)進(jìn)行金融創(chuàng)新試點又是符合我國目前建設(shè)“數(shù)字中國”的目標(biāo)和世界潮流的。

探尋首次代幣發(fā)行（ICO）法律性質(zhì)的必要性

ICO之所以在世界范圍內(nèi)能迅速發(fā)展并受到廣泛關(guān)注，在于其相對IPO、VC股權(quán)投資或股權(quán)眾籌等其他融資手段，具有去中心化、融資效率高、流動性強(qiáng)等優(yōu)點，且代幣還屬于智能合約的產(chǎn)物，使得交易和行使權(quán)益進(jìn)一步簡單和快捷。對于初創(chuàng)期的項目來說，只要項目足夠吸引人，就能在短期內(nèi)快速地融到啟動資金。那么ICO到底是一種什么行為呢？是否有一種可監(jiān)管的合法、合規(guī)的ICO方式？這都需要學(xué)界對ICO的法律性質(zhì)作一定的探討。

ICO行為的法律性質(zhì)

對于ICO行為的法律性質(zhì)，目前還沒有一種公論，學(xué)界普遍認(rèn)為ICO是類似于IPO和股權(quán)眾籌但又有區(qū)別的一種新型融資模式，下面我們試分析一下ICO的法律性質(zhì)：

ICO是否屬于發(fā)行貨幣。目前ICO最常用的中文翻譯“首次代幣發(fā)行”，極容易讓不了解情況的投資者認(rèn)為ICO就是發(fā)行貨幣的過程，但顯然，ICO并不是發(fā)行貨幣。首先，在我國，發(fā)行貨幣是國家行為，貨幣發(fā)行權(quán)只屬于國家授權(quán)的機(jī)構(gòu)，而ICO的發(fā)行主體五花八門，公司、組織、個人只要有項目，均可作為ICO發(fā)行的主體。其次，貨幣具有國家信用擔(dān)保，ICO發(fā)行的Token僅發(fā)行的主體對其負(fù)責(zé)，沒有任何國家或機(jī)構(gòu)進(jìn)行背書。第三，貨幣具法償性與強(qiáng)制性等屬性，由國家強(qiáng)制力保持其發(fā)行和流通，ICO則不具備該等特性，任何人均可不認(rèn)可并拒絕接受Token交易。因此，ICO并不是貨幣發(fā)行，Token更不是貨幣。

ICO是否屬于公開發(fā)行股權(quán)（IPO）。ICO的命名方式很顯然是有意對標(biāo)首次股權(quán)公開發(fā)行，即IPO（Initial Public Offerings），但I(xiàn)CO和IPO在法律性質(zhì)和實際操作上并不是一回事，而Token也不代表或不僅僅代表股權(quán)。首先，IPO發(fā)行的是股權(quán)，不可否認(rèn)，某些Token的權(quán)益內(nèi)涵包括了項目的股權(quán)，但大多數(shù)Token涵蓋的的是比股權(quán)更多的權(quán)益，如某些產(chǎn)權(quán)、產(chǎn)品或服務(wù)的使用權(quán)等等。在發(fā)行的主體上，IPO的發(fā)行主體必須為股份公司，且必須有券商等中介機(jī)構(gòu)的參與，IPO還著有嚴(yán)格的程序和披露要求，必須在證券交易所內(nèi)進(jìn)行交易等限制，ICO則由于其不受監(jiān)管、去中心化、發(fā)行主體不受限制的特點與IPO有著明顯的區(qū)別。

ICO是否屬于股權(quán)眾籌。同ICO一樣，股權(quán)眾籌也是一種新興事物，我國目前對股權(quán)眾籌的界定僅證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（征求意見稿）》可供參考，在上述擬出臺的辦法中，股權(quán)眾籌顯然也受到了嚴(yán)格的監(jiān)管，包括不得公開宣傳、投資者和融資者應(yīng)當(dāng)適格、要有經(jīng)過備案的股權(quán)眾籌平臺作為融資平臺和項目披露要求等，以上這些，與ICO的特點均具有明確區(qū)別。

ICO是一種獨特的融資方式。ICO區(qū)別于上述幾種行為的獨特之處在于：ICO在發(fā)行主體上不受限制，其發(fā)行主體可以為公司、組織或是項目發(fā)起人；ICO在發(fā)行中無需服務(wù)中介機(jī)構(gòu)的參與，可選擇任何一個數(shù)字資產(chǎn)交易平臺進(jìn)行發(fā)行；ICO面向的投資人沒有條件限制，并且其對項目的宣傳不受限制；ICO的融資范圍不區(qū)分地域，境內(nèi)外均可同時進(jìn)行融資，且其融資的資金并非法定貨幣，而是比特幣等主流虛擬貨幣；ICO規(guī)避了嚴(yán)格的監(jiān)管，審核寬松，程序簡便，項目發(fā)起人可以在很短的時間內(nèi)完成融資目標(biāo)。

另外，ICO與I P O、眾籌最大的區(qū)別在于，其發(fā)行的代幣（Token）并不是股權(quán)，是一種可能包括財產(chǎn)、權(quán)益、服務(wù)、產(chǎn)品、承諾于一體的加密數(shù)字權(quán)益證明。

ICO行為帶來的法律風(fēng)險

正因為準(zhǔn)入門檻低、不受監(jiān)管、發(fā)行無序、市值易受控制等特點，ICO在2017年歷經(jīng)了爆發(fā)式的增長，但也引發(fā)了許多問題和積累了巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險。其帶來的法律風(fēng)險是顯而易見的：

涉嫌非法集資。在ICO中，投資者主要基于項目白皮書等主觀信息對項目進(jìn)行判斷，一般不會進(jìn)行盡職調(diào)查，在社會上著各種“幣”暴漲的賺錢效應(yīng)的宣傳和ICO項目高額回報的誘惑下，越來越多不具備投資知識的投機(jī)者在沒有做任何盡調(diào)的前提下參與到了ICO中，此時如遇到惡意發(fā)行，極容易引發(fā)社會問題。

ICO的上述特性，符合最高人民法院在《關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》中的定義，即非法集資行為的四個條件：“（一）未經(jīng)有關(guān)部門依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營的形式吸收資金；（二）通過媒體、推介會、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會公開宣傳；（三）承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報；（四）向社會公眾即社會不特定對象吸收資金”，屬于非法集資的行為。

容易被利用于洗錢和逃避外匯管控。因目前ICO和虛擬貨幣的相關(guān)數(shù)字資產(chǎn)交易平臺大多提供法幣與虛擬貨幣間的自由交易和兌換，且ICO的發(fā)行不區(qū)分國境，使其參與者可以輕易地規(guī)避監(jiān)管，通過ICO來進(jìn)行洗錢和逃避外匯管控。

項目質(zhì)量難保障，容易導(dǎo)致金融詐騙。ICO的項目未經(jīng)任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，數(shù)字資產(chǎn)交易平臺對項目也基本不進(jìn)行審核，隨意性強(qiáng)，導(dǎo)致大量不靠譜的項目充斥其中，而ICO是種涉眾集資行為，大多存在各種公開宣傳的行為，具有巨大的道德風(fēng)險，極易讓這種集資行為走味而變成“龐氏騙局”。

缺乏投資者保護(hù)制度。因ICO項目前期披露有限，在ICO完成后，項目缺乏監(jiān)督，其運行過程不透明、信息不對稱，如項目的發(fā)行人惡意發(fā)行，導(dǎo)致投資者受到損失時，投資者將無法通過合法途徑進(jìn)行維權(quán)和補(bǔ)救，投資者保護(hù)措施嚴(yán)重缺位。

因ICO過程中存在著的上述種種法律問題，在未厘清其法律性質(zhì)、未建立管控體系、缺乏合規(guī)發(fā)行途徑時，以中國人民銀行為首的七部門對ICO進(jìn)行了緊急叫停，對于保護(hù)投資者、維護(hù)金融秩序和防范金融風(fēng)險是非常及時和必要的。

但I(xiàn)CO是一種全球現(xiàn)象，作為廣受世界各國重視的新型融資模式，多數(shù)國家對ICO的發(fā)展均持積極肯定的態(tài)度。在建設(shè)數(shù)字中國的大戰(zhàn)略前提下，我們應(yīng)當(dāng)意識到，國家全面叫停ICO并不是目的，在金融科技發(fā)展日新月異的今天，如何在防范風(fēng)險的前提下利用好區(qū)塊鏈技術(shù)為我國的金融創(chuàng)新服務(wù)才是最終目標(biāo)。