陳 迪

（北京天鴻控股（集團）有限公司，北京 100125）

一、房地產(chǎn)信托投資基金概述

1.分類

房地產(chǎn)信托基金最早于20世紀60年代在美國成立，其定義是一種收益的憑證，隸屬美國資本市場，處于核心發(fā)展地位。從本質(zhì)上分析，房地產(chǎn)信托投資基金源于資產(chǎn)證券化的形式，代表其發(fā)展過程中的一種體現(xiàn)模式，將流通性低作為特點，促使非證券形式的房地產(chǎn)投資得以引入其中，在根本之上，將其引導至資本市場，形成金融交易。在資產(chǎn)證券化過程中，證劵的發(fā)行以企業(yè)股票基金為基本，根據(jù)發(fā)行權益類憑據(jù)的融資方式，讓投資人的閑置不用資產(chǎn)在各種各樣投資計劃和專業(yè)投資機構的方式下開展歸納和商業(yè)化，根據(jù)房地產(chǎn)業(yè)獲得收益并按投資者的信托基金比例分配投資的綜合收益。房地產(chǎn)信托投資基金常見的分類方法有以下四種。

（1）根據(jù)組織形式分，可分為公司型以及契約型兩種。其中公司型以公司法為依據(jù)，享有法人地位；契約型的資金使用按照信托契約規(guī)定，不享有法人地位。

（2）根據(jù)投資方式，可以分為權益型、抵押型與混合型。權益型直接投資房地產(chǎn)物業(yè)，抵押型項目投資房地產(chǎn)業(yè)抵押借款，復合型是權益型和抵押型的組成。

（3）依據(jù)運作方法分，能夠分成開放型和封閉型。開放型的規(guī)模可調(diào)整，投資人可以視情況贖回；封閉型的規(guī)模固定，不可增募股票基金。

（4）依據(jù)股票基金募集方式的不一樣，可分成公募與私募基金型。私募基金型并以公布方式向特殊投資者募集資產(chǎn)，募集目標是相應的，且不允許公布宣傳策劃；公募型以公開發(fā)行的方式向廣大群眾投資者募集信托資金[1]。

2.基本要素

在房地產(chǎn)信托投資基金股權融資的流程中，行為主體的數(shù)量較多，以相互對應的形式存在，主要涉及初始權益人、財產(chǎn)適用證劵持有人、管理人、托管人和基礎資產(chǎn)，其相互對應存在。

原始權益人一般為資產(chǎn)證券化過程的發(fā)起者，是基礎資產(chǎn)的擁有者并且轉(zhuǎn)讓的一方。原始權益人根據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量、規(guī)模和行業(yè)，主要有商業(yè)銀行、房地產(chǎn)公司、證券公司、保險公司、運輸公司等，其需要在分析自身融資需求的基礎上選擇確定用來證券化的資產(chǎn)，并出售給其他機構。原始權益人的目的主要是增強資產(chǎn)流動性，降低風險[2]。

資產(chǎn)支持證券持有人（投資者）是依據(jù)自己的狀況，依照《認購條款》的承諾，以其已有資金選購財產(chǎn)適用證劵，依規(guī)享有專項計劃收益，同時需要承擔相應的成本，主體為相關投資者與人群。對于投資者而言，需要將資金與運營組織進行關聯(lián)，以投放的形式存在，實現(xiàn)資金系統(tǒng)化運營的目的，保證獲得收益，從而實現(xiàn)對獨立個人投資風險性的有效降低。

對于管理人，以專項規(guī)劃的內(nèi)容為其主要任務，對整個方案的實施負有相關責任，達到對投資者申購資金的有效處置，因為投入與劃分負責，集中體現(xiàn)為全權負責，更多體現(xiàn)為證券與基金管理公司。受托人一般指銀行業(yè)組織，其主要任務是對專項資金進行有效計劃，開展相關資產(chǎn)管理行為，對賬戶內(nèi)資金進行維護，保證自覺性，提升。其安全系數(shù)，維護投資者的合法財產(chǎn)不會受到侵害。

基礎資產(chǎn)需要滿足相關法律法規(guī)的要求，以特定時間段為期間，實現(xiàn)對現(xiàn)金流的有效預測與分析，從而獲取相關利益，達到對投資者財產(chǎn)與資產(chǎn)的有效分派。

二、房地產(chǎn)信托投資基金融資基本動因

1.應對資金需求

對于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言，開發(fā)早期收購土地需要大量資金，出售商品房是回籠資金的主要方式。但是，近年來，國家對房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控，對房地產(chǎn)泡沫的抑止及其對樓價的管控，進一步壓擠了領域盈利，加重了資金不足的難題。尤其是對大中小型房地產(chǎn)商來講，他們的融資需求是靈敏的，需要選擇適應期繁雜資產(chǎn)要求的融資手段。除此之外，隨著經(jīng)濟結(jié)構的不斷優(yōu)化與完善，房產(chǎn)公司必須提升其營運資本。這代表對他們的資產(chǎn)獲得方式的需求也會提升。

我國房地產(chǎn)公司的資金幾乎一半來自銀行貸款。目前，銀行信貸體現(xiàn)政策收緊的狀態(tài)，對財務狀況更加關注，信貸情況審查更為嚴格。在小型企業(yè)發(fā)展過程中，要找到一個靈活且可以滿足財務需求的銀行貸款項目比較困難。除銀行信貸外，還可以通過股權方式融資，但股權分散又可能給公司管理帶來隱患。債券發(fā)行時間長，門檻高，對于急需籌集資金的公司來說是不便的。房地產(chǎn)信托投資基金的發(fā)行分類多樣，可能成為房地產(chǎn)行業(yè)融資的新渠道，靈活的融資特點使得其能夠?qū)嵤┑姆秶鷶U大，優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源。

2.降低融資成本

房地產(chǎn)信托投資基金根據(jù)募集方式分為公募型和私募型兩種。我國目前采用私募型，對投資者認購資格有一定要求，使融資方能在相對短的時間內(nèi)獲得必要的資金，從而節(jié)省公司的時間成本和財務成本。銀行在抵押貸款過程中，一般按照總資產(chǎn)的價值取得50%～65%的資金，而通過信托方式所獲得的資金比例要好于銀行，在一定程度上控制了公司的融資成本。

3.控制融資風險

房地產(chǎn)融資基金投資的收益一般根據(jù)房地產(chǎn)業(yè)財產(chǎn)的新項目升值，其在企業(yè)融資風險方面的操作性更為顯著。股票收益需要將企業(yè)的盈利能力作為基礎，因而融資模式非常容易遭受企業(yè)盈虧的危害[3]。假如一家集團公司的盈利能力不穩(wěn)定，那么該公司的盈利就會起伏，風險也會增加。房地產(chǎn)信托投資基金能防止股票收益隨公司盈虧造成大幅度起伏，達到對債券低收益問題的有效應對，公司對其產(chǎn)生較大興趣。房地產(chǎn)融資基金投資的融資風險一般處于個股和債券中間，主要將物業(yè)管理資產(chǎn)作為基礎，通常形式多樣，常見的如商業(yè)房產(chǎn)與辦公樓等，能夠帶來較為穩(wěn)定的房租收益，潛力較大。一些物業(yè)管理資產(chǎn)所屬的地理環(huán)境優(yōu)異，而且在市場中有著較高的升值室內(nèi)空間，能夠在一定水平上降低為公司融資的風險。

4.提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

對于房產(chǎn)而言，其主要存在于兩種形式，也就是存貨與固定資產(chǎn)，經(jīng)營具有長期性的特征，流動性匱乏，變現(xiàn)能力不弱，使得資金回報周期較長，現(xiàn)金流承壓較大。房地產(chǎn)信托投資基金可以依靠優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)，將收益權轉(zhuǎn)換為流動性較高的收益憑證，既能提前收回資金，還能夠?qū)_通脹，某種程度上實現(xiàn)了輕資產(chǎn)戰(zhàn)略模式的創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型，最終改善、提升企業(yè)的盈利能力。同時，拓寬了公司融資渠道，降低了通過傳統(tǒng)模式融資帶來的風險。

因而，房地產(chǎn)企業(yè)能夠在充分考慮本身特性的基礎上，積極開展信托基金的融資活動。

三、信托投資基金對房地產(chǎn)企業(yè)應對管控紅線的時代價值

首先，在新時代，房地產(chǎn)企業(yè)應對三條紅線、信貸管控，使用信托的獨特價值。2020年8月監(jiān)管部門為了降低房地產(chǎn)公司財務杠桿，防止高負債率，應對房地產(chǎn)公司資金鏈斷裂而引發(fā)金融風險設置了“三道紅線”，即去除預收款后的資產(chǎn)負債率超過70%、凈負債率超過100%、現(xiàn)錢短債比低于1倍。并且按照是否超出標準數(shù)量設置了“紅橙黃綠”四檔。此項政策出臺后，房地產(chǎn)企業(yè)面臨著諸多挑戰(zhàn)，企業(yè)融資難度升級，融資方案創(chuàng)新尤為重要。建議利用房地產(chǎn)投資信托方式降低財務杠桿，優(yōu)化財務報表，降低資本在運作中遇到的風險，確保企業(yè)在建設中的資金充足。

其次，房地產(chǎn)行業(yè)具有短期內(nèi)資本投資增加和融資結(jié)構單一且受政策影響較大的特征。針對金融市場與房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展，前者是否能夠為后者提供有效的融資產(chǎn)品，同時凸顯多元化的特征，保證與房地產(chǎn)行業(yè)的適應性，這些因素都將對公司發(fā)展具有至關重要的作用。因而，對于當前房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展，要更加快捷的獲取合理股權融資，這也成為行業(yè)關注的熱點。立足宏觀背景下，房地產(chǎn)行業(yè)尋求快速轉(zhuǎn)型，多元化、集團化成為趨勢，面對復雜的股權架構，導入信托資源、并利用好信托投資基金，也是一種很好的選擇。

四、房地產(chǎn)信托投資基金融資動因及效果研究

1.滿足企業(yè)資金需求

以大型房地產(chǎn)企業(yè)為例，由于其龐大的規(guī)模和豐富的房地產(chǎn)產(chǎn)品，在開發(fā)和運營的每個階段都需要很多資金，因而規(guī)定房地產(chǎn)業(yè)企業(yè)必須擴大業(yè)務范圍并保持競爭優(yōu)勢，同時保證資金鏈的完整性。房地產(chǎn)企業(yè)需要結(jié)合經(jīng)營環(huán)境，根據(jù)其資本狀況確定預計的融資額度，并找到合適的融資方式。

從銷售模塊來看，資金的收回的規(guī)模有所上升，但如果同時段還致力于新項目的開發(fā)，回收很多土地資源，資金的流失比較嚴重，意見反饋到財務報表上能夠看得出企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流為負，這表明該企業(yè)資金的排出額度極大。對于早期投放量很大的房地產(chǎn)業(yè)，這類形勢下預估將來短時間企業(yè)建設中的項目的支出工作壓力很大，將在日后的一段時間內(nèi)面臨經(jīng)營性現(xiàn)金流不穩(wěn)定不確定性難題。從而能夠看得出，目前該企業(yè)依然面臨很大的資金空缺，企業(yè)的發(fā)展趨勢仍需很多資金。依據(jù)現(xiàn)金流基礎理論，房地產(chǎn)融資基金投資隸屬股權融資范疇，發(fā)揮工具的價值，滿足企業(yè)資金籌措的需求，協(xié)助企業(yè)解決資金匱乏的問題。

2.優(yōu)化融資方式需求

將銀行借款作為研究的立足點，面對繁雜的宏觀和領域自然環(huán)境，積極主動與世界各國金融機構創(chuàng)建了長久穩(wěn)定性的戰(zhàn)略合作伙伴關聯(lián)。在融資層面，一直以來借助銀行貸款，并且有大量的借貸。房地產(chǎn)行業(yè)得以存在的重要原因來自銀行貸款的支持。也就是說，銀行貸款是房地產(chǎn)企業(yè)進行資金籌措的重要渠道。但是對于銀行借款而言，其占比較大，成為借款的重要組成部分。依托傳統(tǒng)化的銀行借款，實現(xiàn)籌措資金的目的，促使以“現(xiàn)錢為王”的房地產(chǎn)企業(yè)在解決房地產(chǎn)業(yè)由迅速發(fā)展趨勢轉(zhuǎn)到穩(wěn)定快速發(fā)展的現(xiàn)狀下融資模式略顯單一。

從債券融資方面進行分析。對于大中型房地產(chǎn)企業(yè)而言，債券融資作用突出，成為影響其生存與發(fā)展的關鍵性因素。在融資方面，房地產(chǎn)企業(yè)選擇債券融資作為主要手段，代表核心融資模式，努力籌集資金并發(fā)行多次債券。上市企業(yè)對債務融資的依賴性更強，對于傳統(tǒng)融資渠道而言，針對在新形勢下大型房地產(chǎn)公司來說顯得過于單一，同時，負債融資的額度有限，主要針對目的性企業(yè)，與銀行貸款具有相似之處，并且對企業(yè)提出更高要求，審核流程也更復雜。發(fā)行債券后，房地產(chǎn)公司不僅必須等待較長時間，而且還必須在債務到期后償還本金和利息。因此，在發(fā)行很多債務來籌集資金的情形下，有必要找尋別的有助于在營運環(huán)節(jié)中得到足夠資產(chǎn)的融資方法。

3.降低傳統(tǒng)負債率需求

對于大型房地產(chǎn)企業(yè)，債務總額可能相對較大。企業(yè)使用借來的資金來投資生產(chǎn)和運營過程。如果企業(yè)存在債務融資嚴重的現(xiàn)象，那么就可以實現(xiàn)少量的資本獲取更大的總資產(chǎn)。在我國金融“去杠桿”的背景下，大型房地產(chǎn)企業(yè)承擔著響應國家的號召，承擔社會責任和降低杠桿率的任務。他們需要保持房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定健康發(fā)展。因此，有必要創(chuàng)新融資方式并減少傳統(tǒng)債務的水平[4]，例如銀行借款，而又不影響正常業(yè)務活動的發(fā)展和運作。現(xiàn)階段資產(chǎn)負債率較高，但已經(jīng)處于下降趨勢，依托較低的資產(chǎn)負債率，實現(xiàn)降低財務風險的目的。同時，充分尊重房地產(chǎn)信托投資基金融資方式的特征，企業(yè)可以減少對傳統(tǒng)負債的依賴。

4.融資效果分析

（1）增加現(xiàn)金流。根據(jù)現(xiàn)金流理論，房地產(chǎn)公司的領域特性規(guī)定其務必遵循“現(xiàn)金為王”的觀念理念。在運營全過程中務必確保有足夠的資產(chǎn)，以確保企業(yè)在開發(fā)設計，運營和市場銷售過程中資本鏈的完整性。引入房地產(chǎn)信托投資基金后，企業(yè)目前的現(xiàn)金流量壓力有所緩解，可以將資金投資于當前需要的領域。不可否認，房地產(chǎn)信托投資基金為穩(wěn)定現(xiàn)金流和緩解資金壓力作出了一些貢獻。

（2）有助于降低傳統(tǒng)負債水平。在過去的幾年中，房地產(chǎn)企業(yè)主要依靠傳統(tǒng)的銀行借款和債券融資，這導致較高的資產(chǎn)負債率，需要改善對傳統(tǒng)負債的依賴。房地產(chǎn)信托投資基金實施后，企業(yè)在實現(xiàn)現(xiàn)金的回籠。針對財產(chǎn)與負債的相關項目，盡管總額沒有發(fā)生變化，但是代表了全新的融資手段，依托信托投資基金，要減少企業(yè)貸款銀行，減少對傳統(tǒng)負債的依賴。所以說，在實施房地產(chǎn)信托投資基金等金融手段進行創(chuàng)新融資后，在一定程度上可以降低傳統(tǒng)債務水平，強化資產(chǎn)負債率的有效提升。

（3）擴張企業(yè)品牌影響力。通過引入房地產(chǎn)信托投資基金，使得房地產(chǎn)企業(yè)以物業(yè)管理為手段，依靠房租收益，獲取財產(chǎn)升值權益權，實現(xiàn)打包出售的目的。在操作流程中，專業(yè)的組織不可或缺，強化對盈利出售以及取回實現(xiàn)精細化管控的目的。在這種環(huán)境下，企業(yè)更加重視自身的發(fā)展，對本身項目經(jīng)營進行系統(tǒng)化管控，完善相關管理體制，全面提高管理收益，尤其將企業(yè)知名度放在首要地位，實現(xiàn)品牌影響力的增強。一方面，結(jié)合房地產(chǎn)融資基金投資發(fā)展的各個階段，正確認識企業(yè)發(fā)展實際，重視與相關主體的交流與洽談，以便實現(xiàn)吸引社會眼球的作用，獲取社會更多關注，達到提升知名度的目的。另一方面，針對物業(yè)管理財產(chǎn)的租賃以及相關管控，如果市場將室內(nèi)裝修品質(zhì)與設計風格作為發(fā)展方向，同時關注監(jiān)督的作用，就能夠獲取訪客較高的評估。首先，依靠對企業(yè)的印象，構建潛在性隱形的結(jié)構，促使企業(yè)在行業(yè)中獲得競爭優(yōu)勢。知名品牌的升值空間促使其獲得長期發(fā)展優(yōu)勢。其次，物業(yè)管理財產(chǎn)的租賃可以作為線下發(fā)展對象。如果在運轉(zhuǎn)實際中落實了多元化的發(fā)展方式，就能夠促使自身的特色得以呈現(xiàn)，適應當前發(fā)展的信息化與數(shù)字化服務平臺需求，實現(xiàn)線上與線下推廣模式的有機結(jié)合，企業(yè)聲譽得以擴展，社會知名度更高。

5.發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金退出機制

投資人預期收益率與私募基金花費之和，這類方法規(guī)定具有完善的出讓銷售市場。房地產(chǎn)投資信托基金進行對工程的投資后，有效的退出方式是確保其盈利。在我國，通過研究信托對投資私募基金資金退出產(chǎn)生的影響，能夠?qū)崿F(xiàn)對資金退出途徑的有效彌補，強化資金退出體制的優(yōu)化與完善，大力維護投資者本錢，保證貸款利息的安全性。房地產(chǎn)信托基金退出可以從下列兩個層面入手。

（1）根據(jù)約定回購收益權，信托公司要求房地產(chǎn)開發(fā)商在商業(yè)信托計劃存續(xù)期內(nèi)或到期時，一旦獲取項目銷售收入，需要尊重事先承諾，對收益前進行回購。在回購價里之中，需要融入多方面內(nèi)容，主要涉及信托本金以及相關花費，預期收益也涵蓋其中。對于信托公司而言，此方法是風險最小的方法。

（2）轉(zhuǎn)讓特殊資產(chǎn)收益權，信托公司能夠依據(jù)私募基金本年度轉(zhuǎn)讓所有或一部分特殊資產(chǎn)受益權，將所得的收入分配給收益人，遷移的受益權的股權溢價不得少于投資者的預期收入和信托費的總和。這種方法的應用離不開較為完善全面的轉(zhuǎn)讓市場的支撐。

五、結(jié)語

房地產(chǎn)信托投資基金代表融資方式的創(chuàng)新與發(fā)展，是一種能使企業(yè)獲得現(xiàn)金流、減少對傳統(tǒng)式債務依靠的可行融資模式。房地產(chǎn)信托投資基金尊重參與行為主體的多元化特點，具備較為完善的操作流程，運營模式較為科學，整體運營更加順暢，實現(xiàn)現(xiàn)金流的有效提升，在一定水平上減輕股權融資窘境。除此之外，房地產(chǎn)信托投資基金的引入使房地產(chǎn)業(yè)公司可以優(yōu)化其管理模式，專注于其運營和管理，獲得品牌效應并支撐其可持續(xù)發(fā)展。