王 瑋

（華東政法大學(xué) 上海 200050）

融資性票據(jù)［1］一般是指企業(yè)以融資為目的、憑信用向市場發(fā)行、到期后還本付息的債權(quán)憑證。［2］最高院法官基本承認其效力，認為融資性票據(jù)擴充了票據(jù)的信用功能。［3］于是出現(xiàn)一種新的融資模式：企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)平臺合作，出質(zhì)電子銀行承兌匯票擔(dān)保債務(wù)履行，向公眾募集資金。該交易結(jié)構(gòu)自面世遭遇質(zhì)疑：出質(zhì)的銀行承兌票據(jù)沒有真實交易背景，可能被異化為某些不良公司和平臺的套現(xiàn)工具。本文通過梳理現(xiàn)有規(guī)范體系，探究融資性票據(jù)質(zhì)押的市場風(fēng)險，提出相應(yīng)的監(jiān)管建議。

1 融資性票據(jù)質(zhì)押與票據(jù)法第十條第一款之沖突

企業(yè)利用匯票的信用功能，出質(zhì)融資性電子匯票，通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向公眾募集資金，承諾到期還款。這與現(xiàn)行《票據(jù)法》第十條第一款相悖，有可能會導(dǎo)致銀行拒絕承兌。

故此處需直面《票據(jù)法》第十條第一款的存廢之爭。首先，這與票據(jù)法基本原則之一無因性相悖。所謂票據(jù)行為的無因性，并非發(fā)生票據(jù)行為無需原因關(guān)系，而是基于實際考量將其分離。［4］票據(jù)的無因性是一種制度選擇，這是票據(jù)作為高度流通的信用工具的本質(zhì)屬性所決定的。票據(jù)的流通原則要求排除對通過正當(dāng)手段持有無客觀瑕疵票據(jù)的持票人的無端干擾，保證其權(quán)利的穩(wěn)定無瑕疵，因此公眾方將票據(jù)作為信用工具普遍使用。而票據(jù)法第十條第一款將真實交易背景作為票據(jù)取得要件，是對票據(jù)無因性的凌辱。許多學(xué)者展開精彩論述，如林毅就違反真實交易背景所導(dǎo)致的后果進行兩種學(xué)理假設(shè)：票據(jù)無效或票據(jù)行為無效，通過邏輯推導(dǎo)，發(fā)現(xiàn)這兩種假設(shè)均不符合票據(jù)法原理，得出票據(jù)法第十條不具任何票據(jù)法意義的結(jié)論。［5］

其次，上述討論集中在票據(jù)法第十條第一款不符合票據(jù)法無因性上，但鑒于票據(jù)法并未修法，基于當(dāng)前制度規(guī)范，如果非基于真實交易關(guān)系是否就不能取得票據(jù)呢？條文本身并未規(guī)定違反的結(jié)果。但其既然規(guī)定于票據(jù)法的總則部分，具有高度概括性，其在實踐中的適用不可能是孤立的，必須通過與之配套的具體規(guī)范和制度來實現(xiàn)。［6］根據(jù)央行關(guān)于商業(yè)匯票貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)相反規(guī)定，融資性票據(jù)，一經(jīng)承兌，銀行不能以違反票據(jù)法第十條第一款為由拒絕付款，持票人的權(quán)利不受票據(jù)交易背景影響，只是承兌銀行需負相應(yīng)責(zé)任。就違反原則的后果來看，該款是管理性規(guī)定，而不是效力性規(guī)定。換句話說，在實踐中，銀行亦承認票據(jù)基礎(chǔ)關(guān)系不得影響票據(jù)權(quán)利。但該通知效力層級較低，并不能彌補第十條的結(jié)構(gòu)性缺陷。此外，最高法亦承認持票人的利益不會因無真實交易關(guān)系而喪失，債務(wù)人不得以此為抗辯理由。

對于票據(jù)交易背景的要求是因為政府擔(dān)憂融資性票據(jù)使票據(jù)承兌、貼現(xiàn)業(yè)務(wù)脫離實質(zhì)經(jīng)濟而超常增長，貨幣信貸呈幾何級數(shù)地被虛增放大，貨幣總量的迅猛增長進而帶來通貨膨脹壓力，造成金融系統(tǒng)的系統(tǒng)性風(fēng)險。［7］就討論的融資性票據(jù)質(zhì)押來看，有風(fēng)險偏好的付款人可能會濫發(fā)票據(jù)，套取投資人的借貸資金，再以該資金為保證金去請求承兌，加劇金融風(fēng)險。但事實上這是一個金融監(jiān)管問題，它針對的并不是基礎(chǔ)關(guān)系與票據(jù)行為效力間的關(guān)系，而是防范信用無節(jié)制膨脹。這不應(yīng)放在票據(jù)法的體系內(nèi)，而應(yīng)當(dāng)放在金融法體系內(nèi)。本文將在監(jiān)管部分討論真實票據(jù)理論并就防范票據(jù)信用膨脹提出相關(guān)的監(jiān)管建議。

2 融資性票據(jù)質(zhì)押與票據(jù)法第十條第二款之協(xié)調(diào)

融資性票據(jù)是否符合票據(jù)法第十條第二款票據(jù)雙方認可對價要求”？首先，票據(jù)對價不同于合同對價，這在其英文表述尤為明顯，票據(jù)對價為“value”，區(qū)別于合同對價的“consideration”。我國票據(jù)法采取的是日內(nèi)瓦統(tǒng)一票據(jù)法的立法模式，卻引入了英美票據(jù)法中特有的“票據(jù)對價”概念。但立法并未明確對價的定義，而是規(guī)定了兩個限制性條件，一是“雙方認可”，二是“相對應(yīng)”。前者是主觀標(biāo)準(zhǔn)，后者是客觀標(biāo)準(zhǔn)，強調(diào)要符合法律所認可的公平合理的形式，前者受后者的拘束。

為質(zhì)押而開的融資性票據(jù)是否符合相對應(yīng)”這兩個條件呢？一方面，“雙方認可”指的是當(dāng)事人就對價形式、給付日期等達成合意。［8］在此種交易模式中，當(dāng)事人均認可票面金額與票據(jù)對價——借貸關(guān)系，這也體現(xiàn)在質(zhì)押借款合同中。

另一方面，“相對應(yīng)”指明票據(jù)的對價還應(yīng)符合法律的評判標(biāo)準(zhǔn)。首先，鑒于我國未明文規(guī)定，故參考域外立法。美國《統(tǒng)一商法典》第3-303條認為票據(jù)的對價可以是償付前權(quán)利主張的擔(dān)保。”融資性票據(jù)符合此種形式，出票建立在公司與投資人的借貸合同的基礎(chǔ)上，投資人將票據(jù)作為公司到期履行債務(wù)的擔(dān)保而取得票據(jù)。其次，票據(jù)對價必須可執(zhí)行。道義責(zé)任、空口承諾不構(gòu)成法律所認可的票據(jù)對價。［9］借貸之債作為金錢之債，不存在給付不能，故可執(zhí)行。最后，就票面金額與對價是否相當(dāng)，筆者傾向于由當(dāng)事人自主決定。對價雖但并不要求相當(dāng)，但對價必須具有一定經(jīng)濟價值。［10］而“相當(dāng)”之界定不可過于隨意，尤其就該交易結(jié)構(gòu)，票據(jù)之對價為金錢之債，應(yīng)當(dāng)在合理范圍內(nèi)相當(dāng)。

故出質(zhì)的融資性票據(jù)符合票據(jù)法第十條第二款之要求，投資人可以基于質(zhì)押借貸合同取得票據(jù)，這也是對債權(quán)價值的詮釋，經(jīng)濟價值正是在債權(quán)轉(zhuǎn)移中體現(xiàn)。

3 融資性票據(jù)質(zhì)押的風(fēng)險防范措施

自面世起，該種交易模式面臨的風(fēng)險是出質(zhì)的票據(jù)沒有真實交易背景可能被異化為某些不良公司和平臺的套現(xiàn)工具。不能將金融市場的失控歸責(zé)于某種金融工具。防范票據(jù)融資導(dǎo)致資金風(fēng)險的解決路徑并不是通過堅持審查交易背景，或者限制該種交易模式。［12］而在于完善的風(fēng)險控制措施和信息披露機制。

3.1 修改現(xiàn)行票據(jù)法及其配套措施的相關(guān)規(guī)定

票據(jù)法第十條第一款使得融資性票據(jù)始終面臨不能承兌的風(fēng)險。其弊端前文已述，雖然其立法目的——“防范信用膨脹，維護金融安全”值得肯定，但是讓票據(jù)法承擔(dān)本屬于金融法的金融監(jiān)管職責(zé)，可能本身就是“一個令人難以接受且無法實現(xiàn)的事實”。［13］更何況其標(biāo)榜的個案式審查路徑也不具可行性，有必要予以廢除。在刪改現(xiàn)行法的同時，需要推進融資性票據(jù)的金融調(diào)控法律制度建設(shè)，尋找可行的替代方案，如建立票據(jù)信用管理制度，完善信用評級制度和信息披露制度，以防范融這種業(yè)務(wù)模式可能帶來的金融系統(tǒng)性風(fēng)險。

3.2 建立票據(jù)信用管理制度

面對融資性票據(jù)所帶來的信用風(fēng)險，央行總是本能地揮舞起真實交易背景的大棒，試圖通過禁止其承兌貼現(xiàn)從而防范信貸規(guī)模失控。事實上，將票據(jù)流轉(zhuǎn)與商品交易捆綁起來以防信貸擴張的做法并非中國首創(chuàng)，而是源于歐洲貨幣銀行學(xué)的“真實票據(jù)理論”，該理論錯誤地認為在提供貼現(xiàn)和融資服務(wù)前只需要審查票據(jù)的交易背景就可以保證市場貨幣供應(yīng)量和需求量的靜態(tài)平衡。［14］但在經(jīng)濟大蕭條中，該理論并沒有如期發(fā)揮作用。原因一是由于時滯效應(yīng)，短期商品價格波動會輕易打破這種靜態(tài)平衡。［15］二是審查真實交易關(guān)系很難，企業(yè)用張冠李戴的合同和增值稅票來應(yīng)對銀行的審查，用循環(huán)交易的辦法來掩蓋虛假融資。因此，1935年美聯(lián)儲正式放棄“真實票據(jù)理論”。

“真實票據(jù)理論”采取個案審查的方式將票據(jù)與財貨交易掛鉤以防范信用膨脹的路徑是低效的，但其反映的防范因票據(jù)信用功能擴張所致社會信用風(fēng)險劇增的價值追求是值得肯定的。我們可以先借鑒他國監(jiān)管融資性票據(jù)的先進經(jīng)驗。其一，建立一個完善的票據(jù)承兌體系，打消融資公司的“闖關(guān)沖動”。可借鑒美聯(lián)儲，比如合理確定銀行票據(jù)承兌業(yè)務(wù)的風(fēng)險控制指標(biāo)，以防范銀行為合規(guī)過度承擔(dān)風(fēng)險。［16］關(guān)于保證金的系數(shù)確定，下限的設(shè)定雖原則上可由企業(yè)和銀行商定，但不可低于央行根據(jù)貨幣政策、經(jīng)濟形勢所規(guī)定的風(fēng)險損失金標(biāo)準(zhǔn)。

其二，要轉(zhuǎn)變監(jiān)管重心。防范票據(jù)信用膨脹要從審查融資企業(yè)的增值稅發(fā)票和購銷合同轉(zhuǎn)變?yōu)閷彶槿谫Y企業(yè)的資金流和經(jīng)營狀況。票據(jù)融資是為彌補企業(yè)資金暫時性短缺，因此正確評估融資企業(yè)的信債能力的關(guān)鍵之處在地分析和掌握其現(xiàn)金流量。［17］有的中小企業(yè)淪為控股大企業(yè)的套利工具，動輒簽發(fā)數(shù)億票據(jù)，明顯與其資金流量、資產(chǎn)規(guī)模不相符，應(yīng)重點監(jiān)控。

3.2 完善信用評級制度

金融學(xué)者的研究表明，風(fēng)險不能被完全化解，只能被分散。［18］只有讓最有應(yīng)對該風(fēng)險能力的市場參與者承受風(fēng)險，才能盡可能地避免風(fēng)險的集中爆發(fā)。于此點上，可借鑒國外平臺先進經(jīng)驗建立完備的信用評級制度。一方面，平臺可以依據(jù)該評級對融資公司加以篩選，另一方面，也可以讓不同的風(fēng)險偏好者各得其所。

平臺可根據(jù)專業(yè)機構(gòu)的信用評級劃定準(zhǔn)入門檻。具體來說：一是引入專業(yè)票據(jù)信用評級機構(gòu)，宜精不宜多，否則不便于平臺和投資人對不同評級機構(gòu)對不同公司的評級加以橫向比較。二是引進雙評級制度。為防止公司與信用評級機構(gòu)串通，可借鑒美國的經(jīng)驗，信譽最高評級的票據(jù)必須有兩家評級機構(gòu)給予最高級別的評級。［19］其他評級鼓勵企業(yè)出具兩份報告。［20］

平臺應(yīng)與票交所對接，伴隨EDS的進一步推行，票交所將匯集所有出票人、被追索人的償付記錄、票據(jù)債務(wù)人的拒付筆數(shù)、拒付金額違約率，平臺利用這些大數(shù)據(jù)可以有效地對質(zhì)押的票據(jù)加以篩選分級，分析票據(jù)的違約風(fēng)險。票交所還可以與平臺聯(lián)手建立票據(jù)信用白名單、黑名單公開制度，將通過大數(shù)據(jù)掌握的債務(wù)人移交司法機關(guān)的處理。［21］

4 結(jié)語

融資性票據(jù)質(zhì)押這種交易模式，一方面，滿足那些中小企業(yè)的融資需求。另一方面，可更好地開發(fā)出票據(jù)的融資功能，讓票據(jù)市場煥發(fā)活力。但它也面臨著法律風(fēng)險：質(zhì)押票據(jù)無真實交易背景，違反票據(jù)法第十條第一款之規(guī)定，并可能導(dǎo)致社會信用膨脹、造成金融系統(tǒng)性風(fēng)險。

伴隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的進一步發(fā)展，越來越多的新型金融工具涌現(xiàn)，監(jiān)管者不應(yīng)將金融風(fēng)險的失控歸結(jié)于某一金融工具，而是應(yīng)該不斷探索適應(yīng)市場變化的監(jiān)管對策。如何保證合理比例的監(jiān)管？既不抑制金融創(chuàng)新，又能有效防范系統(tǒng)性風(fēng)險？政府應(yīng)扮演何種角色？這些問題的解決非一時之功，值得不斷思考與探索。