黃湘源

本周落地的退市新規(guī)，與以往最大的不同就是多了好幾個“且”字。這里的且作為一個連詞，并不具備可供選擇性，而是進一步遞進的意思。位于其前后端的各個因素并不能獨立存在，而是一旦有一個不合符條件就有可能對另一個因素的成立構(gòu)成限制或否定。

退市新規(guī)后將退市更難

退市新規(guī)在財務(wù)類指標方面取消了之前單一的凈利潤、營業(yè)收入指標，新增了扣非后凈利潤為負且營業(yè)收入低于人民幣一億元的組合財務(wù)指標，意思就是標的公司只有出現(xiàn)“且”字前后的兩個因素均符合條件時，才有可能被確認退市，這樣的要求顯然是相較之前更為寬松了。之前連續(xù)三年虧損就得退市的情況下，標的公司尚且有可能通過對關(guān)鍵年份虧損的調(diào)節(jié)扭虧，從而導(dǎo)致虧損時間連續(xù)性的中斷來達到規(guī)避退市的目的，現(xiàn)在，虧損時間由三年縮短為兩年，盡管不無從技術(shù)上壓縮這種調(diào)整空間的意思，但由于營業(yè)收入這個組合性指標的加入，使得通過其他技術(shù)性調(diào)整手段規(guī)避退市的難度非但沒有變大反而更小了。收入項條件的增加，其本意據(jù)說是為了讓那些處于研發(fā)創(chuàng)新階段的醫(yī)藥、科技以及重資產(chǎn)投入具備戰(zhàn)略意義的國家重點產(chǎn)業(yè)的企業(yè)可避免單純因虧損而退市，但這也不等于特事特辦有必要變身為普惠制。否則，其他企業(yè)要鉆這樣的空子豈不同樣也可以變得更容易？別的不說，在不限制商業(yè)化關(guān)聯(lián)交易額度的情況下，只要不怕賠本賺吆喝，增加一點收入規(guī)模，讓營業(yè)收入不小于1個億極其容易，而照此辦理，規(guī)避退市又何難之有？

中國文字博大精深，多一字意思即大相徑庭。隨著三個“且”字的增加，標的公司財務(wù)造假非但不容易輕而易舉地對號入座，反而因為可容忍性顯而易見的增加，而使退市認定不是變得更容易，反而有可能更難了。上市公司財務(wù)造假造得再大也不怕，無論是連續(xù)三年虛增凈利潤、連續(xù)三年虛增利潤，還是連續(xù)三年虛假記載凈資產(chǎn)，哪怕連續(xù)三年虛增額每年均超過當(dāng)年年度報告對外披露數(shù)額的100%（凈資產(chǎn)為50%），只要造假在時間上只有一年或兩年，而不是連續(xù)造假三年，或者在造假的程度上沒有達到或超過當(dāng)年對外披露數(shù)據(jù)的100%（凈資產(chǎn)為50%），均不會觸及退市紅線。更值得注意的是，上述這三項條件的后面還都跟著一個“且”字。這意味著即使連續(xù)三年都達到了上述各項退市指標，只要所涉及造假的金額沒有達到10億元，則無論哪一項都將無法構(gòu)成退市的充分必要條件。造假不退，于理不容。以造假程度取代對造假的定性，可謂政策市在新形勢下一個別出心裁的創(chuàng)造和發(fā)明。一個“且”字重千鈞。即使“且”字前端的各項條件均已萬事具備的情況下，一個躲在“且”字后端的條件也有可能以一當(dāng)十，決定一切或否定一切，反之亦然。

退市就該將零容忍原則貫徹到底

一個“且”字定乾坤的格局在規(guī)范類指標方面的運用同樣也沒有任何例外地表現(xiàn)出了異想天開的特異功能。新增加的信息披露、規(guī)范運作存在重大缺陷且拒不改正和半數(shù)以上董事對于半年報或年報不保真兩類情形，本意或在于對“該退則退”和“應(yīng)退盡退”的必要補充，不過，由于在這中間又增加了這么一個“且”字，從而也就使導(dǎo)致退市的條件無可避免地又有可能存在某種歧義。也就是說，即使信息披露存在重大缺陷，只要在責(zé)令改正后沒有被發(fā)現(xiàn)有拒不改正的表現(xiàn)，就可以繼續(xù)留在股市。或者說，即使在規(guī)范運作中存在重大缺陷，只要對于半年報或年報不保真的董事人數(shù)沒有超過半數(shù)，也就可以被不當(dāng)成一回事。

“且”字后面做文章，跟“但”字后面做文章并沒有什么兩樣。這種袖里乾坤的把戲，輕而易舉地就可以使得任何堂而皇之所表達的剛性由于有了一個“且”字就有可能擁有了復(fù)雜而多變的柔性。即使這個連字本身所表達的或只是補充、限制或例外的意思，一不小心就也有可能變成了否定，甚至否定之否定。所以，退市新規(guī)如果真的有意促成“該退則退”和“應(yīng)退盡退”，就應(yīng)該將“零容忍”的原則貫徹到底，而不該像現(xiàn)在這樣畫蛇添足地借著一個“且”字躲躲閃閃、隱隱約約地將“零容忍”變?yōu)橹i一樣的可緩和、可對沖、可平衡和可容忍。一旦如此這般的“槍口抬高一厘米”成為現(xiàn)實，那么人們對于退市新規(guī)所寄予的更優(yōu)化、更精準、更有效率和更加貼近市場化的希望則隨時都將會有落空的風(fēng)險。