仇若穎 牟曉云

摘 要：通過借鑒已有的研究成果，發(fā)現(xiàn)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對于投資效率有很重要的影響，并且大多數(shù)學(xué)者都采用Richardson模型來度量投資效率，并分析得出債務(wù)總規(guī)模、新舊債務(wù)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、債務(wù)類型等四個方面能夠影響投資效率。

關(guān)鍵詞：債務(wù)融資結(jié)構(gòu);投資效率;文獻綜述

中圖分類號：F830.59? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）28-0048-02

引言

隨著當今社會經(jīng)濟全球化的發(fā)展，我國企業(yè)的經(jīng)濟成長發(fā)展面臨著巨大的挑戰(zhàn)，這時投資決策就顯得尤為重要，而投資效率也成了衡量企業(yè)投資活動適宜性與有效性的重要指標之一，受到了各行各業(yè)的關(guān)注。

通過對前輩研究的思考與借鑒，發(fā)現(xiàn)影響投資效率的因素有很多，主要分為內(nèi)部影響與外部影響。內(nèi)部影響包括會計信息質(zhì)量、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、盈余管理活動、內(nèi)部控制質(zhì)量，外部影響包括產(chǎn)品市場競爭、外部融資方式、宏觀經(jīng)濟政策、財政分權(quán)制度等。目前研究中，對盈余管理、內(nèi)部控制、產(chǎn)品競爭、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)等方面研究較多，但對債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的研究較少。因此，本文將從兩個方面進行綜述。首先通過研讀文獻，對投資效率的度量有了一定的了解，發(fā)現(xiàn)大部分學(xué)者采用Richardson模型來度量，也有部分學(xué)者用其他的模型進行研究;其次將債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對投資效率的影響綜述分為兩類：非效率投資問題和過度投資問題來研究分析。

一、關(guān)于投資效率度量的文獻綜述

（一）用Richardson模型度量投資效率

劉井建等（2017）借鑒Richardson模型，測算企業(yè)的最優(yōu)投資效率，分析實際與預(yù)測的差距，將上市公司投資效率分為過度投資和投資不足，若實際值>預(yù)測值，則為過度投資;若實際值<預(yù)測值，則為投資不足，實際與預(yù)測差值越大說明投資效率越低，反之則投資效率過高。

韓國文和趙剛（2016）借鑒Richardson模型，估算2011—2014年我國A股全部上市公司的投資效率，將投資效率分為預(yù)期和非預(yù)期的，預(yù)期投資效率基于Richardson殘差模型，研究發(fā)現(xiàn)預(yù)期的與資產(chǎn)規(guī)模、上市年限、資產(chǎn)負債率等因素有關(guān);而非預(yù)期的則表示非效率投資，投資效率>0則投資過度，反之則投資不足。投資效率用絕對值的相反數(shù)表示，殘差越小，投資效率越低。

王翠芳和王永生（2017）借鑒Richardson模型，估算新興產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率，當殘差<0則投資不足，反之投資過度。投資效率用殘差的絕對值表示，殘差越大，投資效率越低。

Richardson模型這一方法不僅可以用于考慮投資過度問題，也可以將殘差加絕對值用于研究投資非效率問題。目前，我國大部分學(xué)者的研究考慮的都是投資過度問題，這是因為目前我國經(jīng)濟增長發(fā)展較快，使得企業(yè)的投資增長速度較高，產(chǎn)生投資過度現(xiàn)象的尤為突出，因此大部分研究都考慮投資過度問題;但是隨著時代的發(fā)展，我國經(jīng)濟已由高速度轉(zhuǎn)為高質(zhì)量發(fā)展，我國經(jīng)濟增長速度放緩，隨之會產(chǎn)生投資不足問題。為了更好地緩解這兩個問題，在目前的經(jīng)濟形勢下考慮非效率投資問題更為合適。

（二）用其他模型度量投資效率

馬勇和楊喆劍（2015）運用 DEA-Malaqusit 指數(shù)模型對2009—2013年41家房地產(chǎn)上市公司的動態(tài)投資效率進行研究。劉夢楚和曲丹（2017）對投資效率模型進行了研究，DEA模型能夠反映企業(yè)投資的實際結(jié)果，并且劃分了CCR模型、BCC模型、動態(tài)模型等能夠測度投資效率的模型。

通過對文獻的學(xué)習(xí)研究發(fā)現(xiàn)能夠度量投資效率的模型有很多，但Richardson模型可以具體到某個企業(yè)某個年份的投資效率，并且能夠較好地解決投資過度或投資不足問題，因此大多數(shù)學(xué)者都采用Richardson模型對投資效率進行研究。

二、債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對投資效率的影響研究的文獻綜述

（一）債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對非效率投資的影響

李強等（2014）通過對文獻的解讀認為目前針對投資過度的研究有很多，但研究非效率投資的較少，因此選取1999—2011年上證A股上市公司作為研究對象，借鑒Richardson模型，投資效率用殘差取指數(shù)減1來測度，實證分析新舊債務(wù)對投資效率的影響。結(jié)果表明，新增債務(wù)與已有債務(wù)的比值增加促進過度投資，反之則投資不足。同時，新增債務(wù)與投資效率呈正相關(guān)關(guān)系，新增債務(wù)的增加能夠緩解投資不足問題。

韓國文和趙剛（2016）基于Richardson殘差模型，選取2011—2014年A股上市公司進行實證研究，以解決我國企業(yè)投資非效率問題。研究發(fā)現(xiàn)，短期債務(wù)水平高的公司更能有效解決投資非效率問題。

黃興孿等（2016）發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用已經(jīng)成為各國上市公司不可或缺的債務(wù)融資方式。該研究在貨幣政策的背景下，選取2002—2013年符合要求的深滬兩市A股上市公司做研究，研究發(fā)現(xiàn)：商業(yè)信用率與投資效率呈正相關(guān)關(guān)系，因此在貨幣政策緊縮期間，若上市公司商業(yè)信用較高將會更好地抓住投資機會來緩解投資不足與投資過度的問題，并為商業(yè)信用與投資效率的研究開拓了新視野。

通過對以上文獻研究結(jié)果的分析發(fā)現(xiàn)，一是新增債務(wù)多則投資效率高，二是短期債務(wù)高則投資效率高，三是商業(yè)信用高則投資效率高。

（二）債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對過度投資的影響

黃乾富和沈紅波（2009）基于信息不對稱理論，選取1997—2004年我國制造業(yè)206家上市公司為樣本研究現(xiàn)金流與投資效率的關(guān)系，研究借鑒Richardson（2006）進一步分析投資效率，殘差為正，則投資過度。

Jensen等（1986）認為，負債水平的提高將會抑制過度投資的發(fā)生，克制企業(yè)的投資行為，減少無效投資使投資效率處于更加良好的狀態(tài)來保證企業(yè)未來的收益。

Myers等（1984）認為，若企業(yè)承擔的債務(wù)過多，則管理層投資積極性不高，這將會影響該企業(yè)投資效率的穩(wěn)定發(fā)展，進而影響企業(yè)的未來發(fā)展。

謝偉峰和陳省宏（2016）選取2012—2014年A股上市公司為研究對象，探究了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)對投資效率的影響，研究發(fā)現(xiàn)短期債務(wù)的增加將會完善信息不對稱以及代理理論，進而提高投資效率。

鄧向榮和張嘉明（2016）深刻感受到投資效率對于企業(yè)發(fā)展的重要性，在中國經(jīng)濟高速發(fā)展的背景下，通過分析2012年世界銀行的調(diào)查數(shù)據(jù)得知，銀行信貸會強化投資效率的負面影響，商業(yè)信用會促進企業(yè)投資效率的提高并減弱這一負面影響的強化。

通過對以上文獻研究結(jié)果的分析發(fā)現(xiàn)：第一，經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量越高投資效率越高;第二，債務(wù)越高投資效率越高;第三，短期債務(wù)越高投資效率越高;第四，商業(yè)信用越高投資效率越高。

結(jié)語

目前，國內(nèi)外學(xué)者對于投資效率的影響因素已做了深入的研究并取得了一定的研究成果，但從債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)研究投資效率的影響的文獻并不是很多，還未得到一致的結(jié)論。本文通過對上述文獻的綜合評述，對債務(wù)融資結(jié)構(gòu)與投資效率的影響關(guān)系也有了進一步的了解。研究發(fā)現(xiàn)，大部分學(xué)者都只考慮了過度投資這一方面，對非效率投資的研究還不是很多。因此，今后將借鑒前輩的研究方法與思路，從債務(wù)總規(guī)模、新舊債務(wù)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)類型四個方面，從債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的角度來研究其對投資效率的影響，為我國上市公司更好地投資發(fā)展起到指引作用，并為日后研究做鋪墊，方便后輩沿著前輩的路線繼續(xù)為該研究作出貢獻。

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