霍振芳

(唐山學(xué)院 會(huì)計(jì)系，河北 唐山 063000)

去杠桿政策實(shí)施以來(lái)，宏觀杠桿率上升過(guò)快的問(wèn)題得到了有效控制，國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，但是從宏觀數(shù)據(jù)上看，國(guó)企債務(wù)占企業(yè)債務(wù)比重從較低點(diǎn)的57%上升到2018年的67%，而河北省省屬國(guó)有企業(yè)2017年資產(chǎn)負(fù)債率平均值為69.4%，其中河鋼、首鋼及冀東水泥達(dá)到72%以上，去杠杠效果不明顯。2018年9月，在中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見(jiàn)》中指出，加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束是打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的重要舉措，高負(fù)債國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率要盡快回歸到合理水平。為考察河北省國(guó)有企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的效益及存在的風(fēng)險(xiǎn)狀況，本文選取河北省范圍內(nèi)的25家省屬及市屬非金融類國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)進(jìn)行分析，按行業(yè)劃分為鋼鐵行業(yè)3家、制造業(yè)6家、陶瓷業(yè)3家、化工行業(yè)5家、電力行業(yè)3家、醫(yī)藥行業(yè)2家、交通運(yùn)輸業(yè)3家，時(shí)間跨度為2015-2019年，數(shù)據(jù)分別來(lái)源于企業(yè)年度財(cái)務(wù)報(bào)表及上市企業(yè)年度財(cái)務(wù)報(bào)告。

一、國(guó)有企業(yè)負(fù)債現(xiàn)狀分析

(一)總體負(fù)債水平分析

資產(chǎn)負(fù)債率是負(fù)債總額占資產(chǎn)總額的百分比。對(duì)2015-2019年25家企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分行業(yè)進(jìn)行考察，結(jié)果如圖1所示。

圖1 2015-2019年河北省國(guó)企分行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率

由圖1可知：

(1)河北省國(guó)有企業(yè)去杠桿成效不明顯。總體負(fù)債水平高于我國(guó)國(guó)有企業(yè)平均水平，河北省國(guó)有企業(yè)去杠桿成效2017年比2016年下降了2個(gè)百分點(diǎn)，并維持到2018年的下降趨勢(shì)，但2019年比2018年又有所上升，在深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中，去杠桿不“去”反“升”，達(dá)到67.91%。而2019年國(guó)資委公布的國(guó)有央企2019年平均資產(chǎn)負(fù)債率為65.1%，《國(guó)務(wù)院關(guān)于2017年度國(guó)有資產(chǎn)管理情況的綜合報(bào)告》和《國(guó)務(wù)院關(guān)于2018年度國(guó)有資產(chǎn)管理情況的綜合報(bào)告》中2017年、2018年國(guó)有企業(yè)(不含金融企業(yè))平均資產(chǎn)負(fù)債率分別為64.58%，64.16%。河北省平均資產(chǎn)負(fù)債率高于這些數(shù)值，這與河北省身為資源大省，國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展以產(chǎn)能過(guò)剩、高杠桿率的重工業(yè)為主分不開(kāi)，河北省國(guó)有企業(yè)去杠桿任務(wù)依然艱巨。

(2)多數(shù)行業(yè)負(fù)債水平居于高位。在調(diào)查的7個(gè)行業(yè)中，化工行業(yè)及交通運(yùn)輸業(yè)負(fù)債率逐年下降，且降幅明顯，電力行業(yè)和醫(yī)藥行業(yè)呈“倒V形”波動(dòng)下降趨勢(shì)。涉及的7個(gè)行業(yè)中有5個(gè)行業(yè)負(fù)債水平處于一個(gè)比較高的水平，占比達(dá)到71%，醫(yī)藥行業(yè)負(fù)債率最高，2015-2019年平均為90%以上，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很高。傳統(tǒng)的陶瓷業(yè)連續(xù)幾年負(fù)債率都超過(guò)100%，嚴(yán)重的資不抵債。

(3)上市國(guó)企去杠桿成效顯著(見(jiàn)表1)。河北省國(guó)有企業(yè)中的上市國(guó)企(省屬)負(fù)債率逐年下降，2019年比2015年降低了7個(gè)百分點(diǎn)，低于我國(guó)國(guó)有企業(yè)平均水平，負(fù)債管理很見(jiàn)成效。與之形成對(duì)比的是非上市國(guó)企(市屬)，資產(chǎn)負(fù)債率從2015年78%左右逐年攀升至近87%。非上市國(guó)企平均資產(chǎn)負(fù)債率非但沒(méi)有減少反而上升了9個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于陶瓷、機(jī)械制造、醫(yī)藥等的影響，其自有資金嚴(yán)重不足，去杠桿任重道遠(yuǎn)。

表1 2015-2019年河北省上市和非上市國(guó)企平均資產(chǎn)負(fù)債率 %

(二)負(fù)債結(jié)構(gòu)分析

基于對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的分析，對(duì)比明顯的是省屬上市國(guó)企與市屬非上市國(guó)企，因此對(duì)債務(wù)資本結(jié)構(gòu)的分析按此分類進(jìn)行。

1.負(fù)債期限結(jié)構(gòu)分析

負(fù)債期限結(jié)構(gòu)是指不同期限負(fù)債的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。本文主要考察流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的百分比，結(jié)果如圖2所示。

圖2 2015-2019年河北省國(guó)企流動(dòng)負(fù)債比例

分析結(jié)果：流動(dòng)負(fù)債占比高，負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。如圖2所示，2016-2019年河北省國(guó)企流動(dòng)負(fù)債占比平均值在76%左右，非上市國(guó)企流動(dòng)負(fù)債比例高于上市國(guó)企，上市國(guó)企處于逐年小幅下降的趨勢(shì)，其中只有29%的樣本企業(yè)流動(dòng)負(fù)債占比超過(guò)80%。非上市國(guó)企流動(dòng)負(fù)債占比處于逐年增長(zhǎng)狀態(tài)，其中有56%的樣本企業(yè)流動(dòng)負(fù)債占比達(dá)到或接近100%，它們借入資金主要依賴于短期資金，雖然降低了資本成本，但由于短期負(fù)債對(duì)時(shí)效要求高，償還期限短，如此高比例的流動(dòng)負(fù)債，使之很難解決面臨的短期集中償付壓力，因此相關(guān)企業(yè)需要進(jìn)一步對(duì)“短借長(zhǎng)投”的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加以警惕。

2.流動(dòng)負(fù)債主要構(gòu)成項(xiàng)目分析

在負(fù)債結(jié)構(gòu)中由于流動(dòng)負(fù)債占比高，因此需進(jìn)一步探究流動(dòng)負(fù)債的構(gòu)成項(xiàng)目是否合理。本文主要選取金額大、占比高的項(xiàng)目進(jìn)行分析，包括短期借款、應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款、其他應(yīng)付款五項(xiàng)。2019年河北省國(guó)企流動(dòng)負(fù)債主要構(gòu)成項(xiàng)目如表2所示。

表2 2019年河北省國(guó)企流動(dòng)負(fù)債構(gòu)成項(xiàng)目 %

分析結(jié)果：①上市國(guó)企的流動(dòng)負(fù)債中短期借款占比高。2019年上市國(guó)企流動(dòng)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)排序?yàn)槎唐诮杩?應(yīng)付賬款>應(yīng)付票據(jù)>預(yù)收賬款>其他應(yīng)付款。短期借款占負(fù)債總額的21.93%，說(shuō)明上市國(guó)企對(duì)短期借款的依賴性相對(duì)較大；應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)占比合計(jì)為24.04%，表明上市國(guó)企利用良好的商業(yè)信用對(duì)上游供應(yīng)商具有較強(qiáng)的議價(jià)能力。②非上市國(guó)企的流動(dòng)負(fù)債中其他應(yīng)付款占比高。2019年流動(dòng)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)排序?yàn)槠渌麘?yīng)付款>應(yīng)付賬款>預(yù)收賬款>短期借款>應(yīng)付票據(jù)。其他應(yīng)付款占負(fù)債總額超過(guò)五分之二，表明企業(yè)盈利狀況不佳，從銀行借款存在較大困難的時(shí)候常常通過(guò)此項(xiàng)目來(lái)拆借資金；應(yīng)付票據(jù)與應(yīng)付賬款合計(jì)占負(fù)債總額比例約占五分之一，議價(jià)能力未達(dá)到理想狀態(tài)。從銀行獲取的短期借款占負(fù)債總額的比例較小，進(jìn)一步證明了非上市國(guó)企雖然有“國(guó)企”光環(huán)護(hù)體，但是不盡如人意的盈利狀況給其銀行貸款造成了不良影響。

3.負(fù)債類型結(jié)構(gòu)分析

債務(wù)類型結(jié)構(gòu)是指有息負(fù)債與經(jīng)營(yíng)性負(fù)債(無(wú)息負(fù)債)的價(jià)值構(gòu)成及比例關(guān)系。有息負(fù)債比率指需要支付利息的負(fù)債占負(fù)債總額的比率，其中有息負(fù)債包括短期借款、長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債。有息債務(wù)比率增多，就會(huì)導(dǎo)致利息增加。有息負(fù)債利息率指有息負(fù)債的利息費(fèi)用占有息負(fù)債總額的比例。公式分別為：有息負(fù)債比率=有息負(fù)債/負(fù)債總額×100%；有息負(fù)債利息率=利息費(fèi)用/有息負(fù)債總額×100%。

2015-2019年河北省上市國(guó)企和非上市國(guó)企有息負(fù)債比率及利息率如圖3和圖4所示。

圖3 2015-2019年河北省上市國(guó)企有息負(fù)債比率及利息率

圖4 2015-2019年河北省非上市國(guó)企有息負(fù)債比率及利息率

分析結(jié)果：上市國(guó)企有息負(fù)債占主要地位，非上市國(guó)企經(jīng)營(yíng)性負(fù)債占主要地位。

河北省上市國(guó)企平均有息負(fù)債比率呈持續(xù)下降趨勢(shì)，2019年比2015年下降近6個(gè)百分點(diǎn)。但上市國(guó)企有息負(fù)債比率仍處于較高水平，其中電力行業(yè)和鋼鐵行業(yè)上市國(guó)企有息負(fù)債比率位于各大行業(yè)前列，2019年建設(shè)能源、秦港股份有息負(fù)債比率最高為68%。上市國(guó)企的平均利息率逐年下降，控制較好，這樣一定程度上可以削弱利息費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)的抵減，逐年下降的向好趨勢(shì)表明有關(guān)企業(yè)在逐步推進(jìn)去杠桿進(jìn)程。非上市國(guó)企有息負(fù)債比率相對(duì)較低，其他應(yīng)付款、應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)、專項(xiàng)應(yīng)付款等無(wú)息負(fù)債所占比重較大，因此利息費(fèi)用對(duì)非上市國(guó)企利潤(rùn)的影響程度較小。

綜合以上所述可知，河北省國(guó)有企業(yè)總體去杠桿成效不明顯，多數(shù)行業(yè)負(fù)債水平居于高位；負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，以短期債務(wù)為主。上市國(guó)企有息負(fù)債占主要地位，銀行借款所占比例最高，國(guó)企特色明顯。非上市國(guó)企經(jīng)營(yíng)性負(fù)債占主要地位，以其他應(yīng)付款為主要支撐，負(fù)債壓力巨大，這與非上市國(guó)企經(jīng)營(yíng)狀況差、其他渠道獲取資金能力差有密切關(guān)系。

二、杠桿效益與風(fēng)險(xiǎn)分析

杠桿效益與風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的基本因素。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)在杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡。負(fù)債作為一種杠桿，是一把“雙刃劍”，既具有正面的杠桿效應(yīng)——杠桿利益，又具有負(fù)面的杠桿效應(yīng)——財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[1]?；诤颖笔?guó)有企業(yè)高負(fù)債的現(xiàn)狀，需進(jìn)一步考察國(guó)有企業(yè)盈利能力，以明晰企業(yè)可否為去杠桿提供穩(wěn)定的資金來(lái)源，明確負(fù)債經(jīng)營(yíng)給企業(yè)帶來(lái)籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小。

(一)杠桿效益分析

站在資本結(jié)構(gòu)的角度分析財(cái)務(wù)杠桿效益可知，當(dāng)企業(yè)的總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率大于負(fù)債利息率時(shí)，且債務(wù)資本一定，債務(wù)利息固定，股東權(quán)益報(bào)酬率則會(huì)提高，股東權(quán)益報(bào)酬率越高意味著財(cái)務(wù)杠桿的正效益越大。因此，評(píng)價(jià)杠桿效益可以通過(guò)分析總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率、核心利潤(rùn)率、股東權(quán)益報(bào)酬率(凈資產(chǎn)收益率)等指標(biāo)進(jìn)行。

1.總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率

總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率是息稅前利潤(rùn)率與平均總資產(chǎn)之比，反映企業(yè)運(yùn)用總資產(chǎn)獲得報(bào)酬的能力。2016-2019年河北省國(guó)企總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率如表3所示。

表3 2016-2019年河北省國(guó)企總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率 %

2016-2019年河北省非上市國(guó)企總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率平均值0.18%，2019年出現(xiàn)負(fù)數(shù)，獲利能力很差，不足以支付債務(wù)利息。上市國(guó)企2017-2019年總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率逐年下降，但與逐年降低的負(fù)債利息率6.27%，5.71%，4.42%對(duì)比，總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率都大于債務(wù)利息率，說(shuō)明河北省上市國(guó)企負(fù)債經(jīng)營(yíng)效益尚可。

2.核心利潤(rùn)率

核心利潤(rùn)率是企業(yè)核心利潤(rùn)占營(yíng)業(yè)收入的比率，其中核心利潤(rùn)=毛利-稅金及附加-期間費(fèi)用(銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用)，是反映企業(yè)盈利能力的主要指標(biāo)。2015-2019年河北省國(guó)企核心利潤(rùn)率如表4所示。

表4 2015-2019年河北省國(guó)企核心利潤(rùn)率 %

非上市國(guó)企核心利潤(rùn)率平均值呈逐年負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，雖然毛利率近幾年平均在21%左右，但毛利根本無(wú)法抵消期間費(fèi)用增長(zhǎng)的影響，甚至有些企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的成本過(guò)于偏高，期間費(fèi)用控制不力，導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)為負(fù)，盈利能力很差。上市國(guó)企2019年在20.33%的毛利率下，核心利潤(rùn)率只有6.36%，說(shuō)明上市國(guó)企期間費(fèi)用支出過(guò)大。

由于河北省國(guó)有企業(yè)的期間費(fèi)用對(duì)核心利潤(rùn)率影響較大，因此下面重點(diǎn)考察期間費(fèi)用的構(gòu)成及期間費(fèi)用率(結(jié)果如圖5，表5，圖6，表6所示)，期望找到影響國(guó)企獲利的主要因素。期間費(fèi)用率是期間費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的百分比，公式為期間費(fèi)用率=期間費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入×100%。

圖5 2015-2019年河北省非上市國(guó)企期間費(fèi)用和期間費(fèi)用率

表5 2015-2019年河北省非上市國(guó)企期間費(fèi)用構(gòu)成 %

圖6 2015-2019年河北省上市國(guó)企期間費(fèi)用和期間費(fèi)用率

表6 2015-2019年河北省上市國(guó)企期間費(fèi)用構(gòu)成

%

圖5和表5顯示，河北省非上市國(guó)企期間費(fèi)用自2015年至2019年五年間先減后增，與此相對(duì)應(yīng)的期間費(fèi)用率呈現(xiàn)出相同的變動(dòng)趨勢(shì)。2017年的期間費(fèi)用管控能力達(dá)到近些年的最優(yōu)狀態(tài)，這與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革剛剛落實(shí)緊密聯(lián)系，大多數(shù)國(guó)企為了完成任務(wù)前期大力縮減費(fèi)用支出，自2018年去杠桿任務(wù)進(jìn)入第二階段結(jié)構(gòu)性調(diào)杠桿后，期間費(fèi)用開(kāi)始回增，其中管理費(fèi)用占比太高，需做嚴(yán)格管控；財(cái)務(wù)費(fèi)用最低，這與非上市國(guó)企有息負(fù)債占比少相一致，期間費(fèi)用率2019年達(dá)到57.59%，反映出非上市國(guó)企期間費(fèi)用管理效率低下，導(dǎo)致核心利潤(rùn)率大幅下降。

圖6和表6顯示，河北省上市國(guó)企的期間費(fèi)用率平均值自2015年的16.97%下降到2019年的12.59%，下降了逾4個(gè)百分點(diǎn)。其中管理費(fèi)用占比依舊是位于三項(xiàng)費(fèi)用之首，而財(cái)務(wù)費(fèi)用逐年下降，這為相關(guān)企業(yè)有效落實(shí)去杠桿政策提供了有力支撐，說(shuō)明上市國(guó)企負(fù)債管控能力不斷增強(qiáng)。

3.股東權(quán)益報(bào)酬率

由于非上市國(guó)企核心利潤(rùn)率為負(fù)值，因此股東權(quán)益報(bào)酬率主要考察上市國(guó)企的資本收益情況(結(jié)果如表7所示)。股東權(quán)益報(bào)酬率(凈資產(chǎn)收益率)=凈利/平均股東權(quán)益(平均凈資產(chǎn))=總資產(chǎn)凈利率×平均權(quán)益乘數(shù)=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×平均權(quán)益乘數(shù)。

表7 2015-2019年河北省上市國(guó)企平均股東權(quán)益報(bào)酬率

從表7可以看出：上市國(guó)企的股東權(quán)益報(bào)酬率2017年度最高，2018年下降明顯，但2019年又比2018年總體上升了1.5個(gè)百分點(diǎn)。能源行業(yè)國(guó)企此指標(biāo)上升幅度較大，其中冀東水泥是逐年上升的，2019年達(dá)到16.88%，比2018年上升了5個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)杠桿效益顯著。調(diào)查樣本中50%的國(guó)企股東權(quán)益報(bào)酬率出現(xiàn)下降趨勢(shì)，降幅較大的是化工及鋼鐵行業(yè)。

股東權(quán)益報(bào)酬率的影響三因素中，由于銷售凈利率提高使得總資產(chǎn)凈利率2019年達(dá)到3.72%，高于2018年的3.04%，這是由于自身盈利能力增強(qiáng)，在負(fù)債一定的前提下，股東權(quán)益報(bào)酬率得以提升。因此，要提高股東權(quán)益報(bào)酬率，必須在不斷降低負(fù)債的前提下，提高銷售凈利率，加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度，不斷提高總資產(chǎn)收益水平。

(二)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)分析

在推進(jìn)去杠桿過(guò)程中，有效提高企業(yè)償債能力是當(dāng)前防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵之一，企業(yè)償還債務(wù)本金的能力固然重要，償還每年債務(wù)利息能力也不容小覷。債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)包括利息保障倍數(shù)、盈利現(xiàn)金比率、現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率。

1.利息保障倍數(shù)

債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)一般利用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)衡量，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/(息稅前利潤(rùn)-利息)。但由于河北省國(guó)有企業(yè)中陶瓷業(yè)、制造業(yè)等行業(yè)近幾年利潤(rùn)總額是負(fù)數(shù)，如果計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，就可能產(chǎn)生負(fù)值的誤解，因此改用利息保障倍數(shù)[利息保障倍數(shù)(已獲利息倍數(shù))=息稅前利潤(rùn)/利息費(fèi)用=(利潤(rùn)總額+利息費(fèi)用)/利息費(fèi)用=1+利潤(rùn)總額/利息費(fèi)用]，從企業(yè)所獲得的利潤(rùn)對(duì)債務(wù)利息的償付能力的角度進(jìn)行分析(結(jié)果如圖7所示)。利息保障倍數(shù)也可以評(píng)價(jià)出企業(yè)償債能力的高低。注：根據(jù)非上市國(guó)企數(shù)據(jù)，有些企業(yè)利息為0，進(jìn)而無(wú)法算得企業(yè)已獲利息倍數(shù)，因此在數(shù)據(jù)匯總求平均值時(shí)已將其剔除掉。

圖7 2015-2019年河北省國(guó)企利息保障倍數(shù)

由圖7可知，河北省國(guó)企平均利息保障倍數(shù)呈逐年遞增趨勢(shì)。2019年比2015年增長(zhǎng)了近3倍，2019年平均值達(dá)到了國(guó)際公認(rèn)的3的標(biāo)準(zhǔn)，說(shuō)明利潤(rùn)償付利息的保障程度較高。其中上市國(guó)企表現(xiàn)非常好，利息費(fèi)用的降低以及企業(yè)利潤(rùn)狀況呈現(xiàn)出整體增長(zhǎng)趨勢(shì)均對(duì)利息保障倍數(shù)的提高起到積極作用，同時(shí)降低了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但非上市國(guó)企2015年與2016年連續(xù)兩年的經(jīng)營(yíng)成果根本無(wú)法清償債務(wù)利息，2017年、2018年利息保障倍數(shù)雖有所增長(zhǎng)，但2019年又降到1.37，顯示已發(fā)出償債預(yù)警信號(hào)。

2.盈利現(xiàn)金比率

盈利現(xiàn)金比率(利潤(rùn)現(xiàn)金保障比率)是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與利潤(rùn)總額之比，反映每一元的利潤(rùn)有多少經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量作保障。該指標(biāo)越高說(shuō)明利潤(rùn)收現(xiàn)能力越強(qiáng)，利潤(rùn)的質(zhì)量越高，企業(yè)有充足的現(xiàn)金保障經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)順暢進(jìn)行。公式為：盈利現(xiàn)金比率=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/利潤(rùn)總額。指標(biāo)計(jì)算結(jié)果如下。

省屬上市國(guó)企2018年、2019年盈利現(xiàn)金比率平均值為2.13，1.88，略有下降(剔除一家虧損企業(yè))，屬正常范圍，利潤(rùn)獲現(xiàn)能力較強(qiáng)。市屬非上市國(guó)企2018年有33.3%的企業(yè)利潤(rùn)為負(fù)，55.5%的企業(yè)屬正常范圍，平均值為1.94；2019年平均值為1.21，盈利現(xiàn)金比率也呈下降趨勢(shì)。另外涉及的交通運(yùn)輸企業(yè)該指標(biāo)2018年、2019年分別是10.09，19.69，出現(xiàn)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~增長(zhǎng)幅度為105%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度5.2%，可見(jiàn)企業(yè)非現(xiàn)金的費(fèi)用比較高，營(yíng)業(yè)總成本接近于營(yíng)業(yè)收入，導(dǎo)致利潤(rùn)偏低?？傮w看，近50%非上市國(guó)企屬于經(jīng)營(yíng)不理想，現(xiàn)金支付能力差，負(fù)債償付風(fēng)險(xiǎn)高。

3.現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率

現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量與流動(dòng)負(fù)債之比，是從動(dòng)態(tài)的角度考察企業(yè)通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取的現(xiàn)金對(duì)短期債務(wù)的覆蓋能力，從而反映籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小。

2018年、2019年上市國(guó)企現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率平均值分別為0.37，0.19，非上市國(guó)企分別為0.05，0.04，表明河北省國(guó)有企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量不足以償付短期債務(wù)，再加上國(guó)企流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比重較大，因此負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)較大，非上市國(guó)企問(wèn)題尤為嚴(yán)重。

總之，通過(guò)杠桿效益與風(fēng)險(xiǎn)分析可以看出，河北省上市國(guó)企有良好的成長(zhǎng)性，企業(yè)經(jīng)營(yíng)更多地依靠主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)推動(dòng)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)形成的利潤(rùn)質(zhì)量也更優(yōu)；在總資產(chǎn)獲利能力提高的前提下，負(fù)債這個(gè)杠桿推動(dòng)股東權(quán)益報(bào)酬率上升，更有助于企業(yè)吸收投資者資金進(jìn)行股權(quán)融資。非上市國(guó)企負(fù)債效益差，三項(xiàng)期間費(fèi)用大幅上漲，管理費(fèi)用居高不下，導(dǎo)致非上市國(guó)企核心利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，因此非上市國(guó)企依靠留用利潤(rùn)作為企業(yè)資金的內(nèi)部來(lái)源解決高負(fù)債問(wèn)題比較困難。

河北省上市國(guó)企當(dāng)期利潤(rùn)對(duì)支付利息的保障程度較高，但當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量用于支付短期債務(wù)保障程度不高，高負(fù)債有風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)繼續(xù)降低杠桿率。非上市國(guó)企多數(shù)企業(yè)盈利性差、獲取現(xiàn)金能力不強(qiáng)，現(xiàn)金流對(duì)短期債務(wù)的保障微乎其微，因此財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，值得重點(diǎn)關(guān)注。

三、強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的建議

一直以來(lái)國(guó)企是推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中去杠杠任務(wù)的關(guān)鍵，承擔(dān)著穩(wěn)定稅收和穩(wěn)定就業(yè)的責(zé)任，這使其不可能在短期內(nèi)縮減資產(chǎn)和債務(wù)規(guī)模，阻礙了去杠桿進(jìn)程，但可以從政府角度加強(qiáng)外部監(jiān)管，從企業(yè)角度完善自我約束，逐步將企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿調(diào)節(jié)到合理區(qū)間內(nèi)。

(一)強(qiáng)化資產(chǎn)負(fù)債外部監(jiān)管約束

1.完善國(guó)有資本的動(dòng)態(tài)管理

各級(jí)政府應(yīng)積極推進(jìn)國(guó)企混合所有制改革，通過(guò)混合所有制改革和完善國(guó)有資產(chǎn)管理體制，有效控制地方國(guó)有企業(yè)的盲目低效率擴(kuò)張[2-3]；利用產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)作用，在引入民營(yíng)資本方式出讓股份、增資擴(kuò)股的基礎(chǔ)上，通過(guò)合資、合作、并購(gòu)等方式，更多地吸引有能力的外部戰(zhàn)略投資者，增加權(quán)益資本比例；兼并重組產(chǎn)業(yè)集中度較低的企業(yè)，對(duì)于市屬國(guó)企應(yīng)壓縮傳統(tǒng)落后行業(yè)，集中力量轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，提高國(guó)企綜合實(shí)力；對(duì)待“僵尸企業(yè)”不能心慈手軟，應(yīng)集中精力加以整治，盡快實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的退出，促使國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)良性發(fā)展。

2.建立資產(chǎn)負(fù)債外部監(jiān)管機(jī)制

根據(jù)河北省國(guó)有企業(yè)的實(shí)際情況，國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)要加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束，重點(diǎn)防控。按是否上市及行業(yè)特點(diǎn)，采用“差異化去杠桿”合理設(shè)定不同行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的安全邊界，明確國(guó)有企業(yè)降低資產(chǎn)負(fù)債率的目標(biāo)和時(shí)限，并負(fù)責(zé)監(jiān)督執(zhí)行。具體的可將去杠桿目標(biāo)逐級(jí)分解，指定各級(jí)主體去杠桿的責(zé)任，分級(jí)與企業(yè)簽訂目標(biāo)責(zé)任狀，強(qiáng)調(diào)責(zé)權(quán)利的有機(jī)結(jié)合，把國(guó)有資產(chǎn)負(fù)債約束的成效作為對(duì)企業(yè)考核和評(píng)價(jià)的重要內(nèi)容并納入年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核范圍[4]，借助政績(jī)考核、人事任免等機(jī)制帶動(dòng)國(guó)企去杠桿的積極性，并通過(guò)去杠桿有效推動(dòng)企業(yè)走上高質(zhì)量發(fā)展道路，監(jiān)督企業(yè)全面實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債管控目標(biāo)。

3.市場(chǎng)化原則下有序推進(jìn)債轉(zhuǎn)股

國(guó)家及地方政府可以針對(duì)暫時(shí)陷入困境但發(fā)展前景較好的優(yōu)質(zhì)國(guó)企，在堅(jiān)持市場(chǎng)化原則基礎(chǔ)上，助力其進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。有成長(zhǎng)價(jià)值的新興領(lǐng)域企業(yè)，存在高杠桿率、高負(fù)債結(jié)構(gòu)但又位居產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)前列的龍頭企業(yè)，以及與國(guó)家安全戰(zhàn)略密切相關(guān)的企業(yè)，要堅(jiān)持對(duì)象的市場(chǎng)化選擇、市場(chǎng)化的定價(jià)、資金的市場(chǎng)化籌集以及股權(quán)的市場(chǎng)化退出等多層次的資本市場(chǎng)建設(shè)，并在后續(xù)發(fā)展進(jìn)程中，各級(jí)政府要積極配合創(chuàng)新推進(jìn)股權(quán)退出方式。由于債轉(zhuǎn)股股權(quán)可以依法轉(zhuǎn)讓退出，上市國(guó)企在債轉(zhuǎn)股時(shí)要嚴(yán)格遵循證券監(jiān)管規(guī)定。有推進(jìn)落實(shí)就要有對(duì)應(yīng)的監(jiān)管，以確保有關(guān)商業(yè)銀行在債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓債權(quán)問(wèn)題上，是干凈的、真實(shí)的，堅(jiān)持公開(kāi)、公平、公正的原則，避免國(guó)企將風(fēng)險(xiǎn)借此轉(zhuǎn)移給金融機(jī)構(gòu)。

(二)完善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債自我約束

企業(yè)去杠桿的關(guān)鍵就是要進(jìn)行深入內(nèi)部挖潛，積極推動(dòng)質(zhì)量、效率變革，努力降低產(chǎn)品成本和期間費(fèi)用，通過(guò)自身盈利能力的提升，來(lái)獲取更多現(xiàn)金流，滿足生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)資金的需求。

1.調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，降低籌資風(fēng)險(xiǎn)

(1)優(yōu)化負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)，增加長(zhǎng)期負(fù)債比例

途徑一：可采用融資租賃(資本租賃)方式增加長(zhǎng)期資金。融資租賃是融資融物相結(jié)合的籌資方式，可分為直接租賃、售后租回、杠桿租賃，雖然租金總額較高，但由于租金是分期支付，則有利于降低償債風(fēng)險(xiǎn)。如：河鋼固定資產(chǎn)2017年比2016年增長(zhǎng)了11.6%，全部采用售后租回方式，既得到了固定資產(chǎn)的使用權(quán)，同時(shí)又因出售固定資產(chǎn)而獲得一筆現(xiàn)金，解決了企業(yè)資金不足的矛盾[5]。因此，融資租賃可以促進(jìn)長(zhǎng)期資金與長(zhǎng)期資產(chǎn)的合理配置，是解決“短資長(zhǎng)用”的有效方法。

途徑二：適當(dāng)增發(fā)長(zhǎng)期債券。債券融資對(duì)比銀行貸款，籌資方式靈活，各項(xiàng)籌資條款基本上可由企業(yè)自己掌控；而且我國(guó)銀行貸款利率一般高于債券利率，因此債券融資成本相對(duì)較低；另外利用債券籌集資金可避免銀行對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)安排的限制與監(jiān)督，也利于改善上市國(guó)企對(duì)銀行貸款等間接融資的依賴，減少利息負(fù)擔(dān)，為降低杠桿贏得時(shí)間。

(2)降低有息負(fù)債比率

利用商業(yè)信用籌資，增加經(jīng)營(yíng)性負(fù)債比例。國(guó)企降低有息負(fù)債比例，可在大大降低企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用的同時(shí)獲取所需資金，河北省國(guó)有企業(yè)可利用自身議價(jià)能力優(yōu)勢(shì)，更多地吸收應(yīng)付預(yù)收賬款，增加與企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)相關(guān)的經(jīng)營(yíng)性負(fù)債。如：沙鋼集團(tuán)作為國(guó)內(nèi)較大的民營(yíng)鋼鐵企業(yè)，沒(méi)有長(zhǎng)期借款，短期借款僅占負(fù)債的2.58%，也不存在債券，有息債務(wù)少，因此財(cái)務(wù)費(fèi)用為負(fù)數(shù)；雖然其流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的96%，但流動(dòng)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)中應(yīng)付預(yù)收賬款占比達(dá)到72.2%，而且應(yīng)付賬款高于應(yīng)付票據(jù)，剛性債務(wù)少，企業(yè)利用商業(yè)信用籌集短期資金的能力強(qiáng)，有利于降低償債壓力[5]。

(3)增加股權(quán)融資

上市國(guó)企一方面可研究制定股權(quán)融資方案，擇機(jī)公開(kāi)或非公開(kāi)發(fā)行股票進(jìn)行融資；另一方面可有序推動(dòng)可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股等方式增加股權(quán)資本。非上市國(guó)企可以通過(guò)積極參與科技成果孵化，推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，借此提高企業(yè)融資比例，還可以借助私募股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金以及股權(quán)類受托管理資金等新型股權(quán)融資方式，尋找最佳的債權(quán)股權(quán)匹配模式。

2.轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制，提升盈利能力

轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制的根本目的就是提升資產(chǎn)的盈利能力，從而增強(qiáng)資本實(shí)力，增加所有者權(quán)益比率，為債務(wù)償還提供長(zhǎng)期有效的資金支撐。要提升國(guó)有企業(yè)的盈利能力，就必須從“開(kāi)源”“節(jié)流”兩方面入手。其中“開(kāi)源”需要抓準(zhǔn)市場(chǎng)，提高主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及創(chuàng)利能力；“節(jié)流”就是節(jié)約成本和費(fèi)用開(kāi)支。針對(duì)河北省非上市國(guó)企存在的三項(xiàng)期間費(fèi)用支出大的問(wèn)題，要深化對(duì)標(biāo)，深挖企業(yè)內(nèi)在潛力，在資金管控上，要堅(jiān)持“以收定支、量入為出”的原則，控制各項(xiàng)預(yù)算資金支出，尤其要嚴(yán)格非生產(chǎn)性資金支出，詳細(xì)分析各項(xiàng)費(fèi)用支出的必要性、合理性，加強(qiáng)期間費(fèi)用控制，尤其要嚴(yán)格把控管理費(fèi)用，這樣才能在不斷增加收入的同時(shí)，保證核心利潤(rùn)率的提高。

3.加強(qiáng)資產(chǎn)管理，提高獲現(xiàn)能力

資產(chǎn)變現(xiàn)能力增強(qiáng)，是實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)高質(zhì)量增長(zhǎng)的前提，也是保證企業(yè)正常運(yùn)營(yíng)、降低風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。第一，在日常資產(chǎn)管理中，應(yīng)增強(qiáng)存貨和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力及盈利能力，增加資產(chǎn)整體價(jià)值。第二，應(yīng)做好自身資產(chǎn)的分類、清查盤(pán)點(diǎn)與評(píng)估，進(jìn)一步明確國(guó)有資產(chǎn)的權(quán)責(zé)歸屬問(wèn)題，及時(shí)清理與主營(yíng)業(yè)務(wù)不相關(guān)或者已經(jīng)沒(méi)有利用價(jià)值的國(guó)有資產(chǎn)，可以租賃、外包或者合作模式盤(pán)活存量資產(chǎn)。第三，符合條件的國(guó)企的應(yīng)收賬款、租賃債權(quán)等可以借助資產(chǎn)證券化來(lái)靈活運(yùn)用起來(lái)，以提前收回現(xiàn)金；結(jié)合現(xiàn)有資產(chǎn)狀況整體把控回款計(jì)劃，銷售人員要發(fā)揮積極主動(dòng)作用，拿優(yōu)質(zhì)訂單促使可用資金回款，加大對(duì)商業(yè)債權(quán)的催收力度，降低新壞賬出現(xiàn)概率。第四，河北省的非上市國(guó)企，由于其他應(yīng)收款在流動(dòng)資產(chǎn)中占比達(dá)到33%，因此要盡量減少資金的無(wú)效益占用，及時(shí)處理期限較長(zhǎng)的大額債權(quán)，避免長(zhǎng)期掛賬，從而增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。