摘要：本文采用2013年～2019年A股上市公司數(shù)據(jù)，基于上市財務(wù)報告質(zhì)量引發(fā)的經(jīng)濟(jì)行為，對財務(wù)報告質(zhì)量對投資者實地調(diào)研行為產(chǎn)生的影響進(jìn)行了深入探討，從財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)及盈余管理等多個角度研究了其與投資者調(diào)研之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，對于經(jīng)常發(fā)生財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)行為或者盈余管理水平較高等財務(wù)報告質(zhì)量較低的上市公司，投資者對其進(jìn)行實地調(diào)研的可能性降低，即上市公司財務(wù)報告質(zhì)量與投資者實地調(diào)研呈正相關(guān)關(guān)系。以上結(jié)論在進(jìn)行了一系列穩(wěn)健性檢驗后依然成立。

關(guān)鍵詞：財務(wù)報告質(zhì)量;信息不對稱;實地調(diào)研;投資者調(diào)研

中圖分類號：F831?文獻(xiàn)識別碼：A?文章編號：2096-3157（2020）22-0091-03

一、引言

深圳交易所于2013 年發(fā)布的《信息披露業(yè)務(wù)備忘錄第 41 號——投資者關(guān)系管理及其信息披露》極大地完善了投資者實地調(diào)研的信息披露機(jī)制，進(jìn)而有利于學(xué)者研究投資者實地調(diào)研在公司治理和監(jiān)督中發(fā)揮的作用?，F(xiàn)有研究表明，投資者調(diào)研活動不但能通過與管理層的實際接觸獲得一些“特殊信息”還能實地考察了解企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營具體情況（曾思甜，2019），降低投資者與上市公司間的信息不對稱程度（譚勁松等，2016），因而能夠?qū)竟芾韺邮┘油獠勘O(jiān)督的壓力，有效抑制公司的盈余管理以及報告微利的行為（李春濤等，2018）等。細(xì)看現(xiàn)有文獻(xiàn)，不難發(fā)現(xiàn)目前學(xué)者們更多關(guān)注的是投資者調(diào)研所帶來的經(jīng)濟(jì)后果，而對于投資者為什么要去實地調(diào)研，什么樣的公司能夠引發(fā)投資者的調(diào)研動機(jī)，并沒有引起太多的關(guān)注，但投資者肯定不是平白無故就去調(diào)研，也不會隨便選一家公司就去調(diào)研，因此，對影響投資者的調(diào)研行為的因素進(jìn)行研究是很有必要的。

上市公司財務(wù)報告是投資者最主要的信息來源，不同質(zhì)量的公司會計報告會使投資者、債權(quán)人等會計信息使用者承擔(dān)不同的風(fēng)險，會直接影響投資者的切身利益。然而一直以來，財務(wù)舞弊或財務(wù)重述案例層出不窮，不真實或存在重大差錯的會計信息披露會誤導(dǎo)投資者做出不合理的投資行為（曾思甜，2019）?，F(xiàn)有研究表明實地調(diào)研能夠最大限度地緩解投資者與上市公司的信息不對稱程度，因而許多投資者在做投資決策前會采取實地調(diào)研的方式對目標(biāo)公司進(jìn)行更深入的調(diào)查了解。且廖倩（2014）等的研究也表明高質(zhì)量的會計信息質(zhì)量能夠提升投資者的信心，促進(jìn)投資;周錦彬等（2020）的研究也指出會計信息質(zhì)量較高的公司更具有投資價值，更能吸引投資者。因此，本文認(rèn)為上市公司披露的財務(wù)報告質(zhì)量的高低，會影響到投資者的調(diào)研欲望與動機(jī)，所以本文將選取深市A股上市公司被投資者調(diào)研的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究，以期用大數(shù)據(jù)進(jìn)一步來驗證。

二、理論分析與研究假設(shè)

由于信息不對稱的存在，外部信息使用者是很難辨別信息的真假。因此，當(dāng)投資者有意向?qū)δ臣夜具M(jìn)行投資時，其很可能會去實地調(diào)查了解，希望通過獲得更多信息以最大限度降低風(fēng)險承擔(dān)。

一方面，投資者參與調(diào)研能夠在一定程度上緩解自身與公司之間的信息不對稱問題，有利于其做出理性投資。調(diào)研活動為投資者提供了親自考察上市公司、獲取真實情況的機(jī)會。投資者在參與調(diào)研的過程中，不僅可以與公司管理層接觸交談，還可以進(jìn)入公司內(nèi)部親自對公司的工廠設(shè)施和研發(fā)項目進(jìn)行檢查，從而能夠深入了解其目前的生產(chǎn)經(jīng)營狀況以及將來的戰(zhàn)略布局（譚松濤等，2016）;同時，相關(guān)研究表明，與公司管理層等相關(guān)人員進(jìn)行面對面的交流，更可能從相關(guān)人員的言行舉止中獲得一些公司不愿意披露的信息（孔東民等，2015），從而更容易掌握管理層的能力與動機(jī)，并且這種管理層在無意中表達(dá)出來的“無聲信息”往往比公開信息更有價值（白雪蓮等，2016），從而能夠更好地理解公司的相關(guān)信息和認(rèn)識公司的現(xiàn)狀與發(fā)展前景。因此，一些理性的投資在做出投資決策前可能會參與實地調(diào)研，希望能夠到實地了解一些內(nèi)部信息、求證一些疑問，緩解自身與公司間的信息不對稱程度，從而做出更加合理準(zhǔn)確的決策。另一方面，投資者參與調(diào)研能夠在一定程度上發(fā)揮外部監(jiān)督效應(yīng)，有利于改善目標(biāo)投資公司的信息環(huán)境。羅丹（2019）認(rèn)為投資者實地調(diào)研能夠發(fā)揮監(jiān)督治理作用，降低公司的違規(guī)行為，張勇（2018）也發(fā)現(xiàn)投資者對上市公司進(jìn)行實地調(diào)研能夠提高會計信息可比性。此外，深交所要求上市公司及時披露投資者調(diào)研的相關(guān)情況，使得其他市場參與者能夠?qū)窘?jīng)營進(jìn)行監(jiān)督。因此，當(dāng)投資者有投資意向時，其可能會對目標(biāo)公司進(jìn)行實地調(diào)研，希望通過調(diào)研間接給目標(biāo)公司管理層施加外部監(jiān)督壓力，以期提高公司在以后期間的信息披露質(zhì)量，間接提高投資價值。

此外，投資者更傾向于對財務(wù)報告質(zhì)量較高的公司進(jìn)行投資。楊海燕等（2011）發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者更傾向于持股信息披露透明度高的公司，也就是說投資者更傾向于投資會計信息質(zhì)量較高的公司;何倩（2017）認(rèn)為高質(zhì)量的會計信息能夠增強(qiáng)投資者的信心，進(jìn)而能夠促進(jìn)投資者投資的積極性;周錦彬（2020）認(rèn)為會計信息質(zhì)量高的公司更具有投資價值，因而更能吸引投資者投資。

綜上，當(dāng)上市公司披露的財務(wù)報告質(zhì)量較高時，投資者會認(rèn)為其投資價值相對較高，會提高投資者的信心，并且有可能引發(fā)投資者的投資意向，因而其極可能想去實地深入了解狀況，因而其參與實地調(diào)研的動機(jī)會大大提高。相反，當(dāng)公司披露的財務(wù)報告質(zhì)量普遍較低時，投資者會對公司的經(jīng)營持懷疑的態(tài)度，很難產(chǎn)生投資意向，自然也就不會花太多時間和精力去參與實地調(diào)研。基于此，本文提出假設(shè)1：

H1：在其他條件不變的情況下，上市公司財務(wù)報告質(zhì)量與投資者實地調(diào)研成正相關(guān)關(guān)系。

由于本文中采用了財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)及盈余管理水平作為上市公司財務(wù)報告質(zhì)量的代理變量，故假設(shè)可描述為：在其他條件不變的情況下，上市公司財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)及盈余管理水平與投資者實地調(diào)研概率、頻率及參與實地調(diào)研的人數(shù)之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計

1.樣本與數(shù)據(jù)選擇

本文選取2013年～2019年的深市A股上市公司作為研究樣本。本文的財務(wù)重述數(shù)據(jù)來自DIB內(nèi)部控制與風(fēng)險管理數(shù)據(jù)庫，其他數(shù)據(jù)均來自CASMAR經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫。根據(jù)研究需要，本文刪除了財務(wù)數(shù)據(jù)缺失及金融類上市公司的樣本，并對相關(guān)變量進(jìn)行了縮尾處理，最終獲得 12867個公司年度觀測值。

2.變量定義與模型設(shè)計

（1）財務(wù)報告質(zhì)量的度量。關(guān)于財務(wù)報告質(zhì)量，本文綜合采用審計意見、盈余質(zhì)量及財務(wù)重述等作為度量財務(wù)報告質(zhì)量的代理變量。①財務(wù)重述（FRQ1）：當(dāng)企業(yè)發(fā)生財務(wù)重述時取1，否則取0。②財務(wù)違規(guī)（FRQ2）：當(dāng)企業(yè)被披露財務(wù)違規(guī)行為時取1，否則取0，③盈余質(zhì)量（FRQ3）：本文借鑒Dechow等（1995）方法，利用修正的Jones模型計算出來的可操控應(yīng)計利潤的絕對值|DA|來度量應(yīng)計盈余管理。

（2）投資者調(diào)研的度量。借鑒譚松濤等（2016）的研究，本文對于實地調(diào)研的度量主要包括以下幾個指標(biāo)：①是否有投資者實地調(diào)研（Investigate）。若上市公司在一個會計年度內(nèi)發(fā)生過投資者實地調(diào)研活動，取值 1，否則取 0。②上市公司被調(diào)研次數(shù)（Investigate_fre），指在一個會計年度內(nèi)上市公司被投資者調(diào)研的次數(shù)，取自然對數(shù)。③參與公司調(diào)研的投資者數(shù)量（Investigate_num）指在一個會計年度內(nèi)參與上市公司調(diào)研的機(jī)構(gòu)數(shù)量，取自然對數(shù)。

（3）控制變量。考慮到其他的許多因素也會影響公司財務(wù)報告質(zhì)量的效果，我們還加入了公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、存貨比率（Inv）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、控股股東持股比例（Top1）、高管持股比例（Mau）、盈利能力（Roa）、獨立董事比例（Ispro）、是否兩職合一（Dual）、應(yīng)收賬款比例（Rec）、機(jī)構(gòu)投資者持股比例（Institution）等控制變量。此外，本文還加入了年度虛擬變量和行業(yè)虛擬變量。

2.模型設(shè)計

為了驗證假設(shè)中財務(wù)報告質(zhì)量與投資者實地調(diào)研行為之間的關(guān)系，本文建立了如下模型：

四、實證結(jié)果分析

1.主要變量描述性統(tǒng)計

表1結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研的均值為0.688，說明在樣本公司中有68.8%的公司被投資者進(jìn)行了調(diào)研;Investigate_fre的均值說明樣本公司平均每年接受1.112次投資者的調(diào)研;Investigate_num均值說明每家公司一年內(nèi)大約有2.22名投資者對公司進(jìn)行了調(diào)研，其標(biāo)準(zhǔn)差為1.876與表明各上市公司接受的機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研情況還是存在一定的差別。FRQ1的均值為0.215，說明樣本公司中有21.5%的公司發(fā)生了財務(wù)重述;FRQ2的均值為0.201，說明樣本公司中每年平均被披露0.201次財務(wù)違規(guī)行為;FRQ3的均值為0.508，說明樣本公司的平均盈余管理水平為0.508。

2.回歸分析

（1）財務(wù)重述與投資者實地調(diào)研

根據(jù)表2的回歸結(jié)果，財務(wù)重述（FRQ1）的回歸系數(shù)為分別為-0.204、-0.129、-0.218，且均在在1%水平上顯著，表明投資者參與實地調(diào)研的概率、調(diào)研次數(shù)與參與調(diào)研的人數(shù)均與上市公司財務(wù)重述成負(fù)相關(guān)關(guān)系，也就是說當(dāng)上市公司財務(wù)重述發(fā)生越頻繁時，投資者參與實地調(diào)研的可能性越小。

（2）財務(wù)違規(guī)與投資者實地調(diào)研

根據(jù)表3的回歸結(jié)果，財務(wù)違規(guī)（FRQ2）的回歸系數(shù)為分別為-0.189、-0.089、-0.186，且均在在1%水平上顯著，表明投資者參與實地調(diào)研的概率、調(diào)研次數(shù)與參與調(diào)研的人數(shù)均與上市公司財務(wù)違規(guī)成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即當(dāng)上市公司財務(wù)財務(wù)違規(guī)行為越頻繁時，投資者參與實地調(diào)研的可能性越小。

（3）盈余管理與投資者實地調(diào)研

根據(jù)表3的回歸結(jié)果，盈余管理（FRQ3）的回歸系數(shù)分別為-0.016、-0.07、-0.011，且在1%和10%的水平上顯著，表明當(dāng)上市公司盈余管理水平越高時，投資者參與實地調(diào)研的可能性越小，且投資者實地調(diào)研次數(shù)及參與實地調(diào)研的投資者數(shù)量與盈余管理水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

綜述結(jié)果均表明，投資者實地調(diào)研與上市公司財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)及應(yīng)計盈余均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即財務(wù)報告質(zhì)量越低，投資者參與實地調(diào)研的動機(jī)與頻率越低。

在控制變量方面，從表3的回歸結(jié)果可看出：Institution的回歸系數(shù)在每個模型中均顯著為正，說明機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，參與實地調(diào)研的投資者數(shù)量及頻率越高。Soe的回歸系數(shù)在每個模型中均顯著為負(fù)，表明投資者更傾向于對民營企業(yè)進(jìn)行調(diào)查。Mau、Top1）與Dual的回歸系數(shù)在所有模型中均顯著為正，說明高管權(quán)力越大、第一大股東持股比例越高，越能引起投資者的關(guān)注。學(xué)者 Chen等（2006）早年就得出了結(jié)論：兩職合一給了管理者更大的權(quán)力濫用余地，從而更容易導(dǎo)致財務(wù)舞弊的發(fā)生，因而投資者的關(guān)注也是有理可循的;Size的回歸系數(shù)均在1%水平上顯著為正，說明公司規(guī)模與投資者調(diào)研頻率呈正比等。

1.財務(wù)報告質(zhì)量的其他度量

我們將財務(wù)報告質(zhì)量的衡量換成了審計意見類型，其回歸結(jié)果仍然支持本文的假設(shè)：財務(wù)報告質(zhì)量越低，投資者實地調(diào)研的可能性與頻率越低。

2.限定實地調(diào)研樣本

本文選取的樣本中約有31.2%的公司沒有投資者對其進(jìn)行實地調(diào)研，本文進(jìn)一步剔除了沒有投資者實地調(diào)研的樣本公司，結(jié)果無明顯差異。

六、研究結(jié)論

本文采用2013年～2019年深市A股上市公司數(shù)據(jù)，從財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)及盈余管理等多個角度研究了財務(wù)報告質(zhì)量對投資者實地調(diào)研行為產(chǎn)生的影響。研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)上市公司發(fā)生財務(wù)重述、財務(wù)違規(guī)行為或者盈余管理水平較高時，嚴(yán)重影響了投資者信息及其對公司投資價值的評估，投資者對其進(jìn)行投資的欲望與動機(jī)會降低，因而會相應(yīng)的減少實地調(diào)研，即上市公司財務(wù)報告質(zhì)量與投資者實地調(diào)研呈正相關(guān)關(guān)系。以上結(jié)論在進(jìn)行了一系列穩(wěn)健性檢驗后依然成立。

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[注]

基金項目：云南省教育廳科學(xué)研究基金項目“獨立董事地理距離、內(nèi)部控制與盈余管理”（項目編號：2020Y0366）

作者簡介：

趙金鳳，云南財經(jīng)大學(xué)碩士研究生;研究方向：公司治理。