在投資者的印象中，新三板市場屬于一個僵尸市場。究其原因，一方面體現(xiàn)在新三板市場在過去多年的時間內(nèi)一直處于流動性枯竭的狀態(tài)，無論掛牌企業(yè)質(zhì)地如何，掛牌企業(yè)可以獲取的流動性卻并不多，往往容易造成掛牌企業(yè)價格的失真表現(xiàn);另一方面則是反映在新三板市場的準(zhǔn)入門檻很高，以往500萬元的準(zhǔn)入門檻基本上把絕大多數(shù)的散戶拒之門外，新三板市場已經(jīng)成了一個機(jī)構(gòu)博弈的市場。

新三板重大改革激活市場

新三板從加速擴(kuò)容以來，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量得到了快速膨脹，逾萬家掛牌企業(yè)促使新三板這一個市場容量越來越大。但是在新三板市場容量不斷擴(kuò)張的背后，因市場流動性跟不上，導(dǎo)致新三板掛牌企業(yè)缺乏流動性的支持，價格與市值也因流動性枯竭導(dǎo)致長期失真的問題。受此影響，新三板市場的投資吸引力也驟然下降，更談不上賺錢效應(yīng)了。

2019年，屬于新三板市場重大改革的年份。2019年10月25日，證監(jiān)會宣布新三板市場全面改革，并通過改革，允許符合條件的創(chuàng)新層企業(yè)向不特定合格投資者公開發(fā)行股票，同時設(shè)立了精選層。最為關(guān)鍵的舉措，則是對精選層企業(yè)來說，當(dāng)企業(yè)掛牌一定的期限之后，對符合交易所上市條件和相關(guān)規(guī)定的企業(yè)，可以直接轉(zhuǎn)板上市。

值得一提的是，在新三板實施全面改革之后，2020年針對新三板市場還給予了相關(guān)的政策配套措施支持。其中包括公募基金投資新三板指引細(xì)則的出爐以及新三板公募基金投資比例限制有望取消等，這一系列舉措均有利于盤活新三板市場的流動性，并為新三板市場注入增量資金的補(bǔ)充。

由此一來，在準(zhǔn)入門檻大幅下降以及增量資金明顯補(bǔ)充的影響下，實際上有利于從本質(zhì)上提升整個新三板市場的投資活力，并一舉打破新三板市場流動性枯竭的狀態(tài)。隨著新三板全面改革的措施落地，實際上拉開了新三板市場發(fā)展的新篇章。

上市首日走勢落差大

7月27日，是新三板精選層正式開板交易的重要時刻。其中，首批開板交易的掛牌企業(yè)有32家，均完成了公開發(fā)行的程序。與基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層掛牌企業(yè)相比，新三板精選層企業(yè)經(jīng)過層層篩選，具有一定的競爭力與投資吸引力。

在新三板精選層正式開板之際，已經(jīng)完成開通交易權(quán)限的投資者數(shù)量出現(xiàn)了明顯的飆升跡象。當(dāng)時的數(shù)據(jù)顯示，截至7月20日，基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層以及精選層的投資者數(shù)量分別達(dá)到56.72萬戶、72.21萬戶以及152.66萬戶。其中，精選層的開戶數(shù)量更是直線飆升，在精選層開板之前，年初精選層開戶數(shù)僅為23萬戶左右，但不到半年時間，精選層開戶數(shù)卻增長數(shù)倍，可見新三板全面改革后的投資吸引力已經(jīng)發(fā)生了明顯的提升。

但是從新三板精選層的首日交易情況來看，卻出現(xiàn)了冰火兩重天的走勢。

在新三板精選層開盤之初，多數(shù)新三板精選層企業(yè)出現(xiàn)了紅盤開局的走勢。但是，在隨后10分鐘左右的時間，精選層企業(yè)的走勢卻出現(xiàn)了明顯分化，半數(shù)精選層掛牌企業(yè)出現(xiàn)了快速下跌的走勢。其中，有精選層掛牌企業(yè)的盤中跌幅最高達(dá)到63%，少數(shù)精選層企業(yè)的盤中漲幅超過100%。截至收盤，精選層企業(yè)出現(xiàn)了大面積破發(fā)的表現(xiàn)，較市場預(yù)期遜色不少。

雖然精選層首日出現(xiàn)多數(shù)破發(fā)的現(xiàn)象，但在隨后幾個交易日的時間內(nèi)，新三板精選層的掛牌企業(yè)卻出現(xiàn)了穩(wěn)步回升的走勢，但精選層企業(yè)的價格分化仍然比較明顯，市場分歧依然巨大。

但是在新三板精選層走勢出現(xiàn)冰火兩重天的背后，實際上反映出市場對新三板精選層的發(fā)展走勢存在一定的擔(dān)憂預(yù)期。因為與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板相比，新三板精選層更像是企業(yè)的定增形式，在新三板精選層正式掛牌上市之際，難免會存在大量老股拋售的風(fēng)險，加上首日打新資金的拋售壓力，實際上也加劇了新三板精選層的波動風(fēng)險，首日大面積破發(fā)現(xiàn)象也就不可避免了。

不過，經(jīng)歷了精選層首日大面積破發(fā)現(xiàn)象之后，政策層面上也為精選層頻吹暖風(fēng)，或多或少增加了投資者對精選層企業(yè)的投資信心。對投資者來說，假如精選層打新存在破發(fā)的風(fēng)險，那么可能會影響下一批次的打新需求，對精選層的投資熱情也會驟然下降。

對A股構(gòu)成資金分流壓力嗎

對A股市場來說，離不開以資金推動作為主導(dǎo)?？v觀歷年來的A股牛市行情，均離不開高效活躍的市場流動性影響，持續(xù)增量資金的補(bǔ)充也成就了股市的持續(xù)強(qiáng)勢表現(xiàn)。但是今年以來，先有科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革措施的落地，后有新三板精選層現(xiàn)金申購模式的開啟，均對A股市場的存量資金構(gòu)成了不少的分流影響。

換一種角度思考，假如未來精選層企業(yè)加快上市，加上科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊制的加快實施，未來將會直接考驗到資本市場的資金承接能力。假如在牛市的環(huán)境下，在高效活躍的市場資金環(huán)境下，可以很好地緩沖這一資金分流壓力，增量資金補(bǔ)充可以提升市場的支撐力度。但是若遇到熊市行情，因市場長期處于存量博弈的局面，那么存量資金基本上很難抵御密集IPO的壓力，當(dāng)市場融資需求遠(yuǎn)大于投資需求時，股票市場的下行壓力也就會越發(fā)明顯了。

由此可見，持續(xù)穩(wěn)定的牛市環(huán)境，是股市融資者與投資者互利共贏的最大保障。站在當(dāng)前的市場環(huán)境分析，一方面是注冊制改革需要積極穩(wěn)妥地推進(jìn)，且需要中長期的時間來實施注冊制改革的任務(wù)，并非一朝一夕可以實現(xiàn)，而注冊制改革則需要持續(xù)高效的市場氛圍給予支持，這也是股市走牛的制度改革需求;另一方面則是當(dāng)前資本市場助力實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求越發(fā)旺盛，面對上半年的疫情事件沖擊，不少行業(yè)與企業(yè)深受影響，但考慮到銀行間接融資的壓力，大力發(fā)展資本市場，并提升資本市場的直接融資功能，甚至增強(qiáng)資本市場直接融資效率，就顯得非常重要了。由此一來，在資本市場加快助力實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大背景下，實際上需要一輪持續(xù)性更長的牛市給予支持。

只有股票市場保持持續(xù)活躍的牛市氛圍，才更有利于注冊制改革的推進(jìn)，且有利于資本市場更好助力實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，這也是股市投資者與融資者互利共贏的理想局面。

郭施亮

畢業(yè)于北京大學(xué)光華管理學(xué)院金融系，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。曾任南方基金首席策略分析師、基金經(jīng)理。現(xiàn)任前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家與執(zhí)行總經(jīng)理，任CCTV-2財經(jīng)頻道特約評論員。