近日，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副院長(zhǎng)、師從諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主羅伯特·席勒的朱寧教授，和經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、著名財(cái)經(jīng)主持人馬紅漫進(jìn)行獨(dú)家對(duì)話。以下為直播實(shí)錄精簡(jiǎn)版本。

一、牛市已來，但要注意追高風(fēng)險(xiǎn)

馬紅漫：您覺得現(xiàn)在A股牛市是不是真的來了？

朱寧：第一點(diǎn)，很多市場(chǎng)不但是已經(jīng)進(jìn)入牛市，而且已經(jīng)進(jìn)入牛市很長(zhǎng)時(shí)間了。

第二點(diǎn)，牛市確實(shí)來了，但是可能來得比很多朋友想的都要晚。從去年年底開始，很多機(jī)構(gòu)投資者都很看好今年的股市，但是不料突如其來的疫情打亂我們之前很多的想法。我們的疫情控制得很好，復(fù)產(chǎn)復(fù)工也很成功，但股市一直還沒反映出整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象。

第三點(diǎn)，最近確實(shí)有一種牛市的敘事，講外資的行情，說中國(guó)是全球資金最好的風(fēng)險(xiǎn)避風(fēng)港，全世界的利好因素都進(jìn)入整個(gè)中國(guó)的A股。

我個(gè)人有兩個(gè)判斷。第一，我比較看好中國(guó)今年A股的走勢(shì)?？赡艿侥甑字?，A股的表現(xiàn)會(huì)好于美股的表現(xiàn)。第二，無論是用歷史的角度還是國(guó)際的角度看，這兩天市場(chǎng)的漲勢(shì)都比較嚇人。在迅猛的上漲過程中，大家在積極配置的同時(shí)，一定要注意追高過程中的風(fēng)險(xiǎn)。

二、散戶如何規(guī)避牛市虧損的厄運(yùn)

馬紅漫：散戶如何規(guī)避牛市虧損的厄運(yùn)呢？

朱寧：根據(jù)來自于我們?cè)谌蚨鄠€(gè)主要的資本市場(chǎng)里面進(jìn)行的大數(shù)據(jù)分析，我給大家分享兩個(gè)很重要的發(fā)現(xiàn)。

第一點(diǎn)是“散戶賺錢天理難容”。如果散戶跑贏大盤，那么散戶的背面是機(jī)構(gòu)，就說明機(jī)構(gòu)會(huì)跑輸大盤。但這么一想，你就會(huì)覺得不太合理，好像機(jī)構(gòu)再怎么不行，也比散戶還要行一點(diǎn)。我們必須意識(shí)到散戶的能力是有限的。

第二點(diǎn)，散戶反而是在熊市的時(shí)候相對(duì)于大盤的表現(xiàn)會(huì)不那么差。在牛市的時(shí)候，散戶相對(duì)于大盤的表現(xiàn)會(huì)差距比較大。

越是散戶集中進(jìn)入股市的時(shí)候，越預(yù)示著市場(chǎng)的頂部就要來臨，而這時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很大。散戶在今后6月-12月里更容易虧錢，而不是更容易賺錢。但往往散戶受“羊群效應(yīng)”影響，看周圍的人都賺錢了，不能只有自己不賺錢，認(rèn)為自己的能力比別人都強(qiáng)，結(jié)果往往就接盤接在了山頂上。

馬紅漫：聽散戶朋友跟我說過這樣一句話：踏空比套牢更讓人覺得痛苦。在這追漲殺跌過程當(dāng)中，其實(shí)成本會(huì)變得更高，可能會(huì)虧得更多，這種說法對(duì)嗎？

朱寧：對(duì)的，我覺得投資者有幾個(gè)敵人。

第一個(gè)是不愿意止損。大量的散戶有鴕鳥效應(yīng)——虧了錢就不看了，眼不見心不煩。但他們可以把虧錢股票賣了，買一個(gè)賺錢的股票，把你原來虧的錢賺回來。

第二個(gè)，散戶不想未來會(huì)發(fā)生什么，而是看過去會(huì)發(fā)生什么，他總是覺得過去漲的股票還會(huì)繼續(xù)漲。這種簡(jiǎn)單的線性思考，也讓很多散戶追盤追到了整個(gè)股價(jià)最高的時(shí)候。

第三個(gè)就是散戶交易太過頻繁。很多散戶是今天聽到這個(gè)消息買這股票，股票過兩天沒漲，趕緊賣了這個(gè)股票，再去買漲的股票。

三、“新股不敗”的神話一去不復(fù)返

馬紅漫：未來如果上市的企業(yè)融資掛牌變得越來越容易，那類似于這種“新股不敗”的中國(guó)特色交易模式是不是也會(huì)被顛覆呢？

朱寧：我個(gè)人覺得很有可能會(huì)發(fā)生根本性的改變。

第一點(diǎn)，如果我們完全實(shí)施注冊(cè)制的話，很可能不是“新股不敗”，而是新股必?cái)?。你只有很成功地挑選了那些非常好的上市公司之后，才能保證你在上市之后，你投資的公司能夠跑贏其他已經(jīng)上市的類似公司。

第二點(diǎn)，我覺得這是一個(gè)比較漫長(zhǎng)的轉(zhuǎn)型過程。在國(guó)內(nèi)，在任何一個(gè)市場(chǎng)比較火熱的情況下，新股上市第一天有非常大的超額收益，也是一個(gè)比較普遍的國(guó)際現(xiàn)象。

這個(gè)現(xiàn)象有兩點(diǎn)是值得大家關(guān)注的。第一，有很強(qiáng)的周期性。第二，不同的公司，它的議價(jià)差異很大。

隨著上市過程、IPO過程越來越市場(chǎng)化，越來越買者自負(fù)，“新股不敗”的預(yù)期會(huì)逐漸發(fā)生調(diào)整。

四、給90后投資者的一些投資建議

馬紅漫：過去兩三年的時(shí)間，作為普通投資者參與投資越來越難。從您研究的行為金融學(xué)的角度來看，您覺得投資者到底該如何去理財(cái)？

朱寧：我覺得如果大家能夠有這個(gè)意識(shí)，反而投資表現(xiàn)可能會(huì)更好一些。中了招或者爆了雷的，我覺得往往是因?yàn)閷?duì)這個(gè)雷之前沒有特別豐富和充分的了解。

我一直在強(qiáng)調(diào)，我們投資者要有一個(gè)多元化的投資理念，你千萬別把所有的雞蛋都放在同一個(gè)籃子里。我們?cè)谶^去一段時(shí)間看到，今后5—10年的投資理念、環(huán)境和過去的5—10年可能是非常不同的，別簡(jiǎn)單地用過去5年的經(jīng)驗(yàn)去套今后的5年。

如果大家能夠每一個(gè)資產(chǎn)都有一定的配置，都有一定的風(fēng)險(xiǎn)敞口的話，那么基本上是東方不亮西方亮。你可能不能保證一天長(zhǎng)成個(gè)胖子，一天變成個(gè)首富，但是一定會(huì)持之以恒地在保值增值，在分享整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的紅利。

馬紅漫：您覺得本土效應(yīng)該如何克服呢？

朱寧：喜歡自己國(guó)家的股票，第一個(gè)原因是方便，第二是熟悉，第三是不了解，有一種風(fēng)險(xiǎn)的恐懼感。

我有兩個(gè)建議給大家。

第一，我們并不一定真的需要了解那個(gè)公司，可以通過ETF、指數(shù)型基金，通過被動(dòng)的配置方式來買。你只要把你自己20%的金融資產(chǎn)投在指數(shù)相關(guān)的基金公司提供的一個(gè)產(chǎn)品上面就可以。

第二點(diǎn)，在已經(jīng)有美國(guó)市場(chǎng)配置的前提下，更看好醫(yī)療，我就多配一些醫(yī)療的ETF；更看好金融，就多配置一些金融的ETF。隨著國(guó)內(nèi)金融的開放和創(chuàng)新，已經(jīng)給咱們國(guó)內(nèi)的投資者提供了海外市場(chǎng)的一個(gè)非常好的機(jī)會(huì)。

馬紅漫：如何應(yīng)對(duì)注冊(cè)制改革后的風(fēng)險(xiǎn)？

朱寧：現(xiàn)在上市的條件松了，上市企業(yè)多了，融資更容易了，整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)是在變大。

從行為金融這個(gè)方面，我有兩點(diǎn)提示。

第一，一定要克服自己的過度自信。但你一定得認(rèn)識(shí)到，IPO上市是一個(gè)高度信息不對(duì)稱的過程。在投資前一定要認(rèn)真地想想，我究竟對(duì)這個(gè)企業(yè)了解多少，我和其他投資者相比，我究竟有什么優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。

第二點(diǎn)，只有設(shè)立一個(gè)非常嚴(yán)苛的懲罰，才能對(duì)證券市場(chǎng)里的非法行為造成足夠的威脅。證券市場(chǎng)實(shí)在離錢太近了，一旦有任何的操作，任何的違法行為，錢來得太容易了。只有嚴(yán)刑苛法，才能夠制止和遏制這種非法行為的嘗試。

此外，隨著原來千軍萬馬勇過獨(dú)木橋的現(xiàn)象發(fā)生改變之后，很可能會(huì)出現(xiàn)有公司不想上市。這其實(shí)是一個(gè)健康的、自然發(fā)展的方向。上市是一個(gè)成本很高的商業(yè)運(yùn)作，在這個(gè)過程中，它的成本不只是說要合規(guī)要補(bǔ)稅，一個(gè)很重要的點(diǎn)是你在上市之后，創(chuàng)始人是否能保證自己對(duì)公司的掌控。

馬紅漫：很多人心理方面的缺陷問題導(dǎo)致在金融行為當(dāng)中的問題，您覺得能克服這些問題嗎？

朱寧：第一，無論在中國(guó)的A股市場(chǎng)，還是美股市場(chǎng)，我們都發(fā)現(xiàn)如那些投資經(jīng)驗(yàn)相對(duì)比較豐富的，金融從業(yè)經(jīng)驗(yàn)比較豐富的，教育水平相對(duì)比較高的，收入水平相對(duì)比較高的投資者，相對(duì)受這些行為的影響要稍微弱一些。

第二，我不會(huì)希望說是完全消除這種偏差。雖然不能保證你能夠回避這些偏差，但是不了解這些偏差，就很容易落入了資本市場(chǎng)的陷阱里面。學(xué)習(xí)的過程很重要，總有人說賺錢是最終極的修行。首先要能夠認(rèn)識(shí)到自己的貪婪和恐懼，然后要知道怎么控制。

我希望投資者能夠非常誠(chéng)實(shí)地看待自己，要勇于承認(rèn)我上次確實(shí)犯了這個(gè)錯(cuò)誤。投資是一項(xiàng)反人性的活動(dòng)。投資之所以很困難，恰恰在于它對(duì)你最熟悉、最自然的人性提出了挑戰(zhàn)。

馬紅漫：對(duì)于普通家庭來說，金融資產(chǎn)配置需要注意哪些問題？

朱寧：我覺得中國(guó)居民家庭的金融資產(chǎn)今后十年可能會(huì)有非常巨大的發(fā)展趨勢(shì)。在這個(gè)過程中要注意三點(diǎn)。

第一，多元化投資。不要只盯著股票市場(chǎng)，還有債券市場(chǎng)、黃金、大宗商品、理財(cái)產(chǎn)品和信托等等，要有一個(gè)相對(duì)多元的配置。

第二，了解自己的投資目標(biāo)。不同的投資目標(biāo)會(huì)導(dǎo)致不同的預(yù)期投資收益率，而每年預(yù)期的投資收益率又會(huì)對(duì)應(yīng)不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

第三，對(duì)投資有基本的了解和觀察。買股票就必須準(zhǔn)備好可能會(huì)有年化15%的波動(dòng)率，你賺錢的時(shí)候可以賺30%，你虧錢時(shí)也有可能虧20%。

馬紅漫：對(duì)90后的年輕人，您有什么資產(chǎn)配置建議呢？

朱寧：第一，如果是一個(gè)30歲左右的投資者，我們一般會(huì)鼓勵(lì)大概2/3左右的資產(chǎn)投資在股票市場(chǎng)，包括中國(guó)和全球的股市。大概有20%—30%投資在固定收益，或者債券類的資產(chǎn)。再有5%—10%留在現(xiàn)金或者可以投一定的黃金，這是一個(gè)比較標(biāo)準(zhǔn)的推薦。

稍微保守一點(diǎn)，可能一半的資產(chǎn)投資在權(quán)益類股票類的資產(chǎn)里面，30%左右可能投資在固收類或者說理財(cái)類的產(chǎn)品，再有10%—15%可以選擇黃金，作為對(duì)各種不同風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖。

至于在國(guó)內(nèi)和全球之間，咱們不要特別把中國(guó)股市拿出來，就買一個(gè)叫MSCI明晟的全球指數(shù)，這樣就把全球的股市都買了。

在這個(gè)基礎(chǔ)上我們還可以超配，比如說在整50%里面，可能中國(guó)在整個(gè)全球股市占大概1/4不到一些，所以你正常應(yīng)該配10%。但是由于我們看好國(guó)內(nèi)的股市，大家可以超配20%—30%。

這個(gè)比例也不是一成不變的。如果說中國(guó)股市表現(xiàn)特別好，今年比如翻番了，那希望大家把整個(gè)這一部分的資產(chǎn)類別稍微降下來一點(diǎn)。有一段時(shí)間可能整個(gè)股市特別不好，反而希望大家逆向操作，可以增加一些對(duì)于權(quán)益類股票的投資和配置。

五、房地產(chǎn)獲利空間會(huì)越來越小

馬紅漫：中國(guó)人最關(guān)心房子的問題。對(duì)于個(gè)人投資者來說，房子這些固定資產(chǎn)未來還有投資的空間嗎？

朱寧：三個(gè)建議。第一，明確買房子是為什么？房子究竟是為了自住，還是投資，要有一個(gè)清晰的答案。如果你是為了自住，那從長(zhǎng)期來講，買一個(gè)房子是非常合理。

第二，如果你希望通過房地產(chǎn)的增值來獲利的話，我個(gè)人覺得獲利的空間會(huì)越來越小。

第三，把實(shí)體的資產(chǎn)金融化。房地產(chǎn)仍然是好的行業(yè)，但大家必須要意識(shí)到，它平時(shí)的日常收益率很低；房地產(chǎn)是一個(gè)流動(dòng)性很差的資產(chǎn)；你必須一下就把幾百萬的資金投進(jìn)去，這也代表了你面對(duì)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的敞口是非常大的。

六、爆款基金不要追

馬紅漫：我們作為普通投資者，應(yīng)該去追這些爆款基金嗎？

朱寧：我個(gè)人建議大家不追。

首先，往往爆款基金在發(fā)行的時(shí)候，是市場(chǎng)情緒比較火熱，也是市場(chǎng)開始要接近頂部或者出現(xiàn)下跌風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候。

其次，大量全球的實(shí)證證明，隨著基金規(guī)模的擴(kuò)大，基金的業(yè)績(jī)是逐漸被侵蝕或者逐漸下降的。它今后能再給投資者帶來超額收益的能力，是隨著規(guī)模的擴(kuò)大在下降的。

最后，我們必須得知道這個(gè)爆款基金并不是隨機(jī)產(chǎn)生的。往往是市場(chǎng)公募基金管理公司在關(guān)注投資者，你們想買什么時(shí)我就推出什么爆款，這個(gè)時(shí)候你才追進(jìn)這些板塊，今后這些行業(yè)這些板塊很可能風(fēng)險(xiǎn)會(huì)大過收益。我是希望大家不要砸鍋賣鐵去追那些爆款的基金。