路漫漫

太平鳥（603877.SH）是一家以零售為導(dǎo)向的多品牌時尚服飾公司，提供中等價位的優(yōu)質(zhì)時尚服飾。銷售模式為“直營與加盟為主，聯(lián)營為輔”，2017年轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸睜I與加盟互補(bǔ)”。

2011年至2015年是太平鳥的快速增長期，趁熱打鐵，2016年12月，太平鳥IPO募集資金11.70億元，并于2017年1月在上交所掛牌上市，募集資金擬用于“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”“太平鳥慈東服飾整理配送物流中心項(xiàng)目”和“信息化系統(tǒng)建設(shè)項(xiàng)目”。達(dá)產(chǎn)后的預(yù)計(jì)凈利潤分別是，“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目”2017年1.69億元，2018年2.09億元，2019年2.17億元;“太平鳥慈東服飾整理配送物流中心項(xiàng)目”2017年2898萬元，2018年4427萬元，2019年4517萬元。

截至2020年6月30日，太平鳥累計(jì)投入募集資金8.23億元，募投項(xiàng)目在2017年至2019年實(shí)際的凈利潤分別為2980.84萬元、5929.44萬元、5468.8萬元。

太平鳥給出的解釋是，一方面是由于募集資金到位時間晚于預(yù)期，相關(guān)項(xiàng)目投入晚于原計(jì)劃，或者是公司已經(jīng)自籌資金承擔(dān)了財(cái)務(wù)費(fèi)用，另一方面，獲利也不及預(yù)期。

2017年至2019年，募投項(xiàng)目累計(jì)貢獻(xiàn)凈利潤1.44億元，但太平鳥這3年平均凈利潤只有5.24億元，比IPO前一年（2015年）略有下降，而扣非凈利潤只有3.66億元，比2015年下降16.86%。

當(dāng)然，上市后，太平鳥最亮眼的行為就是高比例現(xiàn)金分紅，以及在房產(chǎn)花了十幾億元，其中關(guān)聯(lián)交易是重頭戲。

高分紅肥了大股東

太平鳥上市的最大受益者莫過于大股東太平鳥集團(tuán)有限公司（下稱“太平鳥集團(tuán)”），上市后，太平鳥的業(yè)績未能更上一層樓，而大股東卻一飛沖天。從關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)報告來看，太平鳥集團(tuán)在2017年還是一家資不抵債的公司，到了2019年年末，凈資產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到16.36億元，總資產(chǎn)更是突破百億元：從2017年年末的39.26億元暴增至2019年年末的149.19億元，凈資產(chǎn)從-1.43億元暴增至16.36億元，負(fù)債總額從40.69億元暴增至132.84億元，資產(chǎn)負(fù)債率從103.65%下降至89.04%。營業(yè)收入從2017年的22.51億元暴增至2019年的284.96億元，凈利潤從-1.17億元大增至2.08億元。

截至2020年6月末，太平鳥集團(tuán)持股2.29億股（占上市公司總股本的47.90%），用于質(zhì)押的股份為2800萬股，質(zhì)押比例為12.21%。在資產(chǎn)負(fù)債率這么高、債務(wù)這么龐大的情況下，大股東這么低的質(zhì)押比例在資本市場都是不多見的。常見是大股東質(zhì)押比例超高，時不時爆出占用上市公司資金。那么，無論是經(jīng)營情況還是財(cái)務(wù)狀況都不算太好的太平鳥集團(tuán)的舉債能力非常強(qiáng)，靠什么撬動百億元負(fù)債？

這離不開太平鳥的大力支持。

2014年至2016年，太平鳥現(xiàn)金分紅6.37億元，以上市前持股比例54.61%計(jì)算，太平鳥集團(tuán)獲得分紅超過3億元。

2017年至2019年，太平鳥現(xiàn)金分紅11.40億元，僅僅比當(dāng)初IPO募集資金少了3000萬元，現(xiàn)金分紅占凈利潤的72.17%，位居資本市場前列。這么高的現(xiàn)金分紅比例，對于一家還在謀求擴(kuò)張的公司而言，不一定是好事。這3年太平鳥集團(tuán)獲得分紅5.46億元。2017年太平鳥分紅3.37億元，太平鳥集團(tuán)獲得1.61億元，但當(dāng)年依然虧損。2019年太平鳥分紅3.30億元，太平鳥集團(tuán)獲得1.88億元，其四分之三的利潤來自分紅。

太平鳥表示，自公司2017年上市以來，始終堅(jiān)持高比例現(xiàn)金分紅，讓投資者充分享受公司發(fā)展成果。但是，IPO認(rèn)購的投資者出資11.70億元獲得的股份比例只有11.58%，獲得分紅只有1.32億元。

除了通過上市公司分紅獲得大量資金外，太平鳥集團(tuán)及旗下公司從與上市公司的關(guān)聯(lián)交易中斬獲不少。

買房大方

2017年8月，太平鳥發(fā)布公告稱，擬以2.56億元購買寧波鵬源物產(chǎn)控股有限公司（下稱“鵬源物產(chǎn)”）開發(fā)的朝里中心部分商鋪、辦公樓及配套車位，其中自有資金13968萬元購買辦公樓、車位，募集資金11603萬元購買商鋪。據(jù)披露，朝里中心項(xiàng)目處于寧波國家高新區(qū)CBD的核心位置，該區(qū)域是寧波國家高新區(qū)未來著力打造的集行政、商務(wù)、休閑、居住于一體的中央商務(wù)。朝里中心由國外知名設(shè)計(jì)師設(shè)計(jì)，由鵬源物產(chǎn)自行開發(fā)建設(shè)并擁有產(chǎn)權(quán)，預(yù)計(jì)于2017年12月底前完成工程竣工驗(yàn)收，并于2018年5月31日之前交房。目前該項(xiàng)目已開盤預(yù)售。但該項(xiàng)目延期1年，2019年上半年才完成交付。

太平鳥稱，本次交易購買的商鋪部分面積將用于募集資金營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目計(jì)劃的直營店開設(shè)。該直營店是集公司旗下多品牌產(chǎn)品銷售、展示、走秀以及會員活動、餐飲一體化的概念集合門店。開設(shè)該直營店有利于公司品牌展示和提升顧客體驗(yàn)，對公司產(chǎn)品宣傳、公司形象及綜合競爭力提升具有積極的作用。辦公樓部分滿足公司日益增加的員工辦公場地需要與辦公環(huán)境的提升，解決目前公司服飾總部和各事業(yè)部分散辦公的問題，實(shí)現(xiàn)全品牌集中辦公，提升公司管理水平。

而控股股東太平鳥集團(tuán)持有鵬源物產(chǎn)100%股份，為鵬源物產(chǎn)控股股東。

2019年3月，天平鳥再次發(fā)布公告稱，因經(jīng)營發(fā)展需要，擬租賃鵬源物產(chǎn)開發(fā)的朝里中心部分辦公用房25222.91平米，租賃期12年，前3年每年租金1105萬元，后續(xù)每3年遞增3%。除租賃合同另有說明外，租賃房產(chǎn)狀態(tài)為毛坯，承租方可根據(jù)自身需要對租賃部分面積進(jìn)行裝修。按年度支付租金，其中首年度租金于本合同生效之日起10日內(nèi)支付，自2020年起為每年度7月1日前支付后續(xù)12個月的租金。

而之所以租賃辦公樓，是因?yàn)楣窘陙砜焖侔l(fā)展，現(xiàn)有及規(guī)劃的辦公用房已經(jīng)無法滿足公司需要。擬租賃辦公用房在公司新總部大樓附近，有助于解決目前公司總部和各事業(yè)部分散辦公的問題，實(shí)現(xiàn)全品牌集中辦公，提升公司整體辦公環(huán)境和運(yùn)行效率。

12年的租金總金額1.39億元，這還是毛坯房，后續(xù)裝修估計(jì)也要花一大筆錢。

綜合公司所披露的信息，購買毛坯商鋪及辦公樓2.58億元（建筑面積22586.98平方米），裝修1.96億元，再租辦公用房1.39億元（建筑面積25222.91平方米），合計(jì)5.93億元。

從相關(guān)描述來看，朝里中心好像是黃金地段中的黃金樓盤，為何早在2016年就拿到預(yù)售許可證的朝里中心沒有被搶購呢？朝里中心由A、B、C三棟高層寫字樓和裙樓商業(yè)構(gòu)成，直到2017年8月、2019年3月，太平鳥相繼出手，大部分的朝里中心都是太平鳥出手或租或買。幸虧，上市后，太平鳥資金充裕，否則，朝里中心的租售情況未必理想。

自2017年以來，太平鳥的增長速度已經(jīng)放緩，2017年至2019年的營業(yè)收入分別為71.6億元、77.1億元、79.30億元，員工數(shù)量增加很少，分別為11434人、12250人、11751人，并且八成以上為銷售人員，生產(chǎn)人員、物流及倉儲人員約占8%，需要集中辦公的人數(shù)并不多，用得著購買和租賃這么多房產(chǎn)嗎？

截至2018年12月31日，鵬源物產(chǎn)資產(chǎn)總額為6.5億元，資產(chǎn)凈額為2.44億元，2018年?duì)I業(yè)收入為1.24萬元，凈利潤為-417.75萬元（數(shù)據(jù)未經(jīng)審計(jì)）。

太平鳥用于買房及租房的錢，是不是買下整個鵬源物產(chǎn)還綽綽有余？

7個億的研發(fā)創(chuàng)意中心

在一系列的關(guān)聯(lián)交易之前，太平鳥已經(jīng)著手重金打造研發(fā)創(chuàng)意中心。2016年6月28日，太平鳥時尚創(chuàng)意研發(fā)中心正式在寧波國家高新區(qū)培土奠基。

官網(wǎng)介紹，研發(fā)創(chuàng)意中心被列入2016年寧波市重點(diǎn)工程項(xiàng)目和2016年寧波市經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展3年行動項(xiàng)目計(jì)劃重點(diǎn)工程。總用地面積1.9萬平方米，總建筑面積約7.3萬平方米，集辦公、創(chuàng)意、研發(fā)、品牌展廳等多功能于一體，成為寧波首個時尚創(chuàng)意研發(fā)中心，由英國建筑設(shè)計(jì)師Daniel Statham及其團(tuán)隊(duì)歷時3年設(shè)計(jì)。通過“熱氣流”的靈感創(chuàng)造了360度全開放式辦公、內(nèi)外雙景觀、建筑內(nèi)上下連貫的“ 集合空間”。極具時代精神的城市時尚新地標(biāo)，預(yù)計(jì)在2018年11月30日落成。

2020年上半年，已經(jīng)投入6.95億元的時尚創(chuàng)意研發(fā)中心完工轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)。截至目前，太平鳥在房子方面投入了13億元（尚未包括租賃朝里中心25222.91平方米的裝修費(fèi)）。截至2020年6月30日，其固定資產(chǎn)14.66億元，比IPO之前增加了約10億元。

現(xiàn)金分紅大方，買房大方，導(dǎo)致太平鳥負(fù)債大增。IPO之前的負(fù)債總額19.82億元，2020年6月30日為29.35億元。但上了市，融資容易，還用擔(dān)心債務(wù)嗎？

數(shù)字化轉(zhuǎn)型來了？

2020年9月10日，太平鳥披露了《公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券預(yù)案》，擬募集資金不超過8億元，用于“科技數(shù)字化轉(zhuǎn)型項(xiàng)目”6.5億元、“補(bǔ)充流動資金”1.5億元。

“科技數(shù)字化轉(zhuǎn)型項(xiàng)目”包括消費(fèi)者洞察與深度鏈接平臺（顧客需求洞察、直播分享項(xiàng)目、時尚穿搭及精準(zhǔn)營銷項(xiàng)目等）、供應(yīng)鏈運(yùn)營效率提升平臺（商品精準(zhǔn)開發(fā)、供應(yīng)鏈智能化升級、商品智能配補(bǔ)調(diào)等）、基礎(chǔ)保障支持平臺（信息安全、ERP升級、混合云建設(shè)等），項(xiàng)目預(yù)計(jì)投資總額7.15億元，擬使用募集資金6.5億元。

太平鳥表示，亟需解決“高庫存、高缺貨并存”行業(yè)痛點(diǎn)，科技數(shù)字化轉(zhuǎn)型變革，為行業(yè)可持續(xù)發(fā)展探尋突破之路。為了給募投項(xiàng)目加持，太平鳥還提及了耐克、安踏體育（02020.HK）并表示，作為時尚服裝品牌，公司將充分借鑒國際、國內(nèi)優(yōu)秀運(yùn)動品牌數(shù)字化轉(zhuǎn)型經(jīng)驗(yàn)，更加堅(jiān)定數(shù)字化轉(zhuǎn)型變革的決心和方向，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)力度，實(shí)現(xiàn)公司傳統(tǒng)運(yùn)營方式的蛻變升級，夯實(shí)公司未來可持續(xù)發(fā)展基礎(chǔ)。

安踏體育近期宣布從2020年下半年起，全面推進(jìn)公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，通過DTC（直面消費(fèi)者）來實(shí)現(xiàn)“一個中心三個重塑”——以消費(fèi)者為中心和人、貨、場的重塑，從而形成從產(chǎn)品開發(fā)、運(yùn)營到營銷的良性閉環(huán)，與消費(fèi)者形成“品牌共鳴”的深度鏈接。

安踏體育2020年上半年?duì)I業(yè)收入153.79億元，截至2020年6月30日的固定資產(chǎn)26.19億元，占資產(chǎn)總額的比例為5.29%，天平鳥的比例為23.50%，安踏體育的營業(yè)收入是太平鳥的4.79倍，而固定資產(chǎn)是太平鳥1.79倍，上半年安踏體育的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率5.93次，而太平鳥為3.10次。

2017年至2019年，安踏體育的營業(yè)收入增長率分別為25.08%、44.50%、40.65%，凈利潤增長率分別為43.54%、15.11%、27.28%。而太平鳥營業(yè)收入增長率分別為12.99%、7.78%、2.80%，凈利潤增長率分別為6.72%、27.51%、-3.50%。

截至2020年6月30日，安踏體育坐擁貨幣資金145.96億元，但在固定資產(chǎn)投入方面非?？酥疲进B的貨幣資金只有4.65億元，卻在房產(chǎn)方面出手非常闊綽，折騰了十幾億元。再看耐克、安踏體育進(jìn)行科技數(shù)字化轉(zhuǎn)型，真正的核心卻是專注。

重新起飛？

疫情期間，線下實(shí)體門店無法正常營業(yè)，服飾行業(yè)受到很大沖擊，業(yè)績普遍大幅下降，而太平鳥卻交出一份靚麗的半年報業(yè)績。2020年上半年，太平鳥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.17億元、凈利潤1.21億元、扣非凈利潤5586.57萬元，與上年同期相比分別增長3.11%、-8.53%、127.68%。

其中二季度，太平鳥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.35億元，與上年同期相比增長25.56%（線下渠道增長12.32%，線上渠道增長35.31%）;凈利潤1.12億元，與上年同期相比增長146.73%;扣非凈利潤9213.98萬元，較上年同期增長9906.53萬元，成為公司近5年來二季度之最大增長改善。

不過，從門店數(shù)量變化情況來看，太平鳥未來很難保持這樣的業(yè)績增長勢頭。

太平鳥的業(yè)績主要是靠門店驅(qū)動的，上市前，太平鳥進(jìn)行了門店快速擴(kuò)張，2013年至2016年，每年新開門店上千家，關(guān)店數(shù)百家，開店數(shù)量比關(guān)店數(shù)量多，門店數(shù)量從2013年年初的2535家增加至2016年末的4279家。營業(yè)收入及凈利潤也隨著大幅增長。

上市后，每年開店數(shù)量基本上保持在千家左右，而關(guān)店數(shù)量大幅增加，突破千家，甚至出現(xiàn)關(guān)店數(shù)量比開店多的情況，截至2020年6月末，門店數(shù)量4300家。3年半時間，關(guān)店數(shù)量3476家，平均下來一年關(guān)店上千家，導(dǎo)致門店數(shù)量僅僅凈增加21家，直營店增加了380家，加盟店及代理等減少了359家。

直營店數(shù)量增加，直營店的營業(yè)收入從2016年的26億元增加至2019年的33.69億元，占比從41.13%提升至42.50%。不過，單店收入持續(xù)下滑，連續(xù)開業(yè)12個月以上門店的平均單店?duì)I業(yè)收入從2016年254.36萬元下降至2019年的234.62萬元。

太平鳥通過設(shè)立太平鳥購物網(wǎng)站，以及入駐天貓商城、唯品會、京東商城等電子商務(wù)主流開放平臺，拓展網(wǎng)絡(luò)銷售渠道，擴(kuò)大銷售覆蓋面。線上收入從2016年的13.02億元增加至2019年的23.12億元，占比從20.60%提升至29.17%。

但銷售費(fèi)用也大幅增加，從2016年的22.02億元增加至2019年的28.96億元，占營業(yè)收入的比例從34.84%提升至36.53%。

可見，通過加大直營店及網(wǎng)上銷售帶來不少營業(yè)收入，但銷售費(fèi)用也隨之大幅增加。

存貨的管理對于服飾行業(yè)至關(guān)重要。太平鳥的存貨從2016年年末的16.21億元增加至2019年年末的18.55億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從197.85天下降至179.03天，但與同行業(yè)的森馬服飾（002563.SZ）相比，存貨的周轉(zhuǎn)速度依然偏慢，2019年森馬服飾的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為138.11天。

聲明：本文僅代表作者個人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票