郄海拓，耿 喆，張志娟

（中國(guó)科學(xué)技術(shù)信息研究所，北京 100038）

創(chuàng)新是企業(yè)和國(guó)家發(fā)展的不竭動(dòng)力，而高新技術(shù)企業(yè)作為創(chuàng)新活動(dòng)的最主要參與者和創(chuàng)新成果的主要源泉，對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著極為重要的推動(dòng)作用。提升高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的途徑有很多，而通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和進(jìn)行研發(fā)投入等都會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有所影響。在實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中，高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入會(huì)影響資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，但具體影響如何，學(xué)術(shù)界依然沒(méi)有定論，因而研究研發(fā)投入對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，以提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效就尤為重要了。另外，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系非常復(fù)雜，而且由于研究樣本和視角的差異，現(xiàn)有研究結(jié)論業(yè)不盡相同，加上不同高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度各異，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系更加復(fù)雜。而且雖然研究普遍顯示研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效有利，但現(xiàn)有研究也表明我國(guó)研發(fā)投入的增幅與地區(qū)生產(chǎn)總值（GDP）增幅顯著不成比例，前者遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于后者［1］，這說(shuō)明確定不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間的關(guān)系不僅有利于明確兩者的具體關(guān)系，還有助于確定最優(yōu)的研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間，以避免研發(fā)資源的浪費(fèi)。因而，無(wú)論從研究的重要性還是緊迫性方面分析，都可以確定，研究不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系都非常有意義。

1 研究背景與研究意義

2018年3月7日，習(xí)近平總書記參加十三屆全國(guó)人大一次會(huì)議廣東代表團(tuán)審議時(shí)強(qiáng)調(diào)：“發(fā)展是第一要?jiǎng)?wù)，人才是第一資源，創(chuàng)新是第一動(dòng)力。中國(guó)如果不走創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)道路，新舊動(dòng)能不能順利轉(zhuǎn)換，是不可能真正強(qiáng)大起來(lái)的，只能是大而不強(qiáng)?！保?］習(xí)總書記的講話再一次表明了我國(guó)黨和領(lǐng)導(dǎo)人對(duì)創(chuàng)新的重視。對(duì)于企業(yè)而言，創(chuàng)新不僅是企業(yè)發(fā)展的動(dòng)力，還是企業(yè)安身立命、獲取高水平經(jīng)營(yíng)績(jī)效、核心競(jìng)爭(zhēng)力和持續(xù)生命力的根本，是推動(dòng)區(qū)域和國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要?jiǎng)恿?，高度依賴技術(shù)創(chuàng)新水平的高新技術(shù)企業(yè)作為國(guó)家創(chuàng)新的中堅(jiān)力量，應(yīng)該積極發(fā)揮其對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要作用。Francois等［3］提出了增長(zhǎng)極理論在解釋高新技術(shù)企業(yè)資源優(yōu)勢(shì)方面的應(yīng)用，認(rèn)為高新技術(shù)企業(yè)能夠帶動(dòng)相關(guān)企業(yè)的共同成長(zhǎng)。Lendner等［4］以溫床效應(yīng)理論解釋高新技術(shù)企業(yè)對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的推動(dòng)作用和對(duì)創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化的“溫床”作用。?im?ek等［5］則認(rèn)為高新技術(shù)企業(yè)開發(fā)區(qū)能夠?qū)⑵髽I(yè)、高校和實(shí)驗(yàn)室有效組合。總之，高新技術(shù)企業(yè)作為創(chuàng)新的主要力量，集中體現(xiàn)了國(guó)家和區(qū)域的創(chuàng)新能力和創(chuàng)新水平，因而本研究選取高新技術(shù)企業(yè)作為研究對(duì)象。

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置能夠在不大幅增加企業(yè)額外負(fù)擔(dān)的情況下使企業(yè)獲得最優(yōu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，而現(xiàn)有研究對(duì)于資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系存在諸多爭(zhēng)議，因而了解高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系就非常重要。對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)而言，研發(fā)投入是企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵動(dòng)力，研發(fā)投入會(huì)如何影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系、如何選擇最優(yōu)的研發(fā)投入強(qiáng)度以最優(yōu)化企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效都是非常有價(jià)值的研究課題。

從理論層面來(lái)講，基于門檻模型研究不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，不僅擴(kuò)展了傳統(tǒng)門檻模型的應(yīng)用范圍，還將簡(jiǎn)單的線性相關(guān)關(guān)系予以復(fù)雜化，并增加了門檻變量的影響，研究在門檻變量的影響下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間在被門檻變量劃分的區(qū)間上有何種具體的相關(guān)關(guān)系，以及各區(qū)間的相關(guān)關(guān)系有何變化等問(wèn)題，加深了研究的深度和精確程度，而且由于門檻變量的引入使模型與實(shí)際情況更符合，因而得到的結(jié)論更加真實(shí)可信。

從現(xiàn)實(shí)層面來(lái)講，門檻模型測(cè)算出最優(yōu)的研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間，有利于企業(yè)結(jié)合自身情況選擇最優(yōu)的研發(fā)投入強(qiáng)度以獲取最經(jīng)濟(jì)高效的經(jīng)營(yíng)績(jī)效提升。另外，以動(dòng)態(tài)的非線性的視角來(lái)看待高新技術(shù)企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，有助于企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者對(duì)于企業(yè)決策作出更客觀、科學(xué)的判斷和選擇。最后，本研究中控制變量對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的作用結(jié)果，有利于為多渠道提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效提供思路和依據(jù)。

2 文獻(xiàn)綜述

2.1 門檻模型研究綜述

Hansen［6］首次將面板模型應(yīng)用到企業(yè)現(xiàn)金流和投資關(guān)系的研究上，發(fā)現(xiàn)當(dāng)以負(fù)債率為門檻變量時(shí)，兩者關(guān)系存在雙門檻效應(yīng)。連玉君等［7］則運(yùn)用此模型驗(yàn)證了上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的雙門檻效應(yīng)，其中選取企業(yè)成長(zhǎng)率為門檻變量。徐偉民等［8］基于上海高新技術(shù)企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，稅收減免與政府資助均對(duì)專利存在單一門檻效應(yīng)。唐李偉等［9］運(yùn)用門檻模型研究碳排放與城鎮(zhèn)化之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)單一門檻效應(yīng)存在。嚴(yán)太華等［10］基于我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的省域數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，以金融發(fā)展水平作為門檻變量時(shí)，自主研發(fā)和知識(shí)積累間存在顯著的單一門檻效應(yīng)。王艾敏［11］研究以信息化發(fā)展水平作為門檻變量時(shí)我國(guó)的信息化水平與農(nóng)村經(jīng)濟(jì)之間的雙門檻效應(yīng)。陳恒等［12］選取我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為對(duì)象，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的自主研發(fā)創(chuàng)新與科技績(jī)效間存在雙門檻相關(guān)關(guān)系，且此關(guān)系受到知識(shí)積累影響。刁秀華等［13］以省域數(shù)據(jù)驗(yàn)證我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)中企業(yè)的規(guī)模質(zhì)量與技術(shù)創(chuàng)新效率之間的三門檻效應(yīng)。姚惠澤等［14］以我國(guó)的微觀企業(yè)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了對(duì)外直接投資與其技術(shù)創(chuàng)新水平之間存在門檻效應(yīng)。

通過(guò)上述門檻模型研究綜述可以知道，門檻回歸自1999年后便在各個(gè)研究領(lǐng)域得到了廣泛的應(yīng)用，特別是在研究復(fù)雜的變量間關(guān)系時(shí)，門檻回歸模型憑借其模型設(shè)計(jì)原理，可以將簡(jiǎn)單的被解釋變量與解釋變量之間的關(guān)系轉(zhuǎn)化為，在受到某門檻變量的影響下被解釋變量與解釋變量之間復(fù)雜關(guān)系研究，不僅包括兩者關(guān)系發(fā)生突變的具體突變點(diǎn)，還包括不同區(qū)間內(nèi)兩變量之間具體的相關(guān)關(guān)系等內(nèi)容，進(jìn)而加深了研究的深度和精細(xì)程度。本研究擬基于此思路，研究涉及六大行業(yè)（以2012年證監(jiān)會(huì)的認(rèn)定為依據(jù)）的我國(guó)上市高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間在不同的研發(fā)強(qiáng)度下所呈現(xiàn)的具體關(guān)系，如兩者之間的關(guān)系是否存在關(guān)系突變點(diǎn)，以及在由突變點(diǎn)劃分的區(qū)間上兩者的具體關(guān)系等。

2.2 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系研究綜述

上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，一直以來(lái)都是學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。陳德萍等［15］的研究證明二者間存在互動(dòng)關(guān)系。越來(lái)越多的學(xué)者也認(rèn)同資本結(jié)構(gòu)的重要意義，資本結(jié)構(gòu)效應(yīng)跨越單一財(cái)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)展至治理效應(yīng)，最終作用于企業(yè)績(jī)效［16］。而由于樣本選擇與研究側(cè)重點(diǎn)選擇不同，國(guó)內(nèi)外專家學(xué)者們得出的研究結(jié)論也不盡相同。關(guān)于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，大致可以劃分為簡(jiǎn)單相關(guān)關(guān)系與復(fù)雜相關(guān)關(guān)系兩種。前者可以分為正相關(guān)與負(fù)相關(guān)關(guān)系，而后者則可能存在“U”型或者倒“U”型或者門檻等非線性復(fù)雜關(guān)系。

（1）簡(jiǎn)單相關(guān)關(guān)系。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的簡(jiǎn)單相關(guān)關(guān)系可以劃分為顯著的正向效應(yīng)與負(fù)向效應(yīng)兩種。

Masulis［17］通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)驗(yàn)證了資本結(jié)構(gòu)（負(fù)債率）與企業(yè)績(jī)效之間的正相關(guān)關(guān)系，且存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的負(fù)債率約在0.23～0.45之間。洪錫熙等［18］研究認(rèn)為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)正向影響盈利能力。張佳林等［19］基于我國(guó)電力行業(yè)的微觀數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，就電力行業(yè)微觀層面來(lái)看，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。王娟等［20］基于我國(guó)上市企業(yè)數(shù)據(jù)研究認(rèn)為，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與凈資產(chǎn)收益率間存在顯著正相關(guān)關(guān)系。Kyereboah-Coleman［21］基于1995—2004年非洲小微信貸機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)期負(fù)債融資帶來(lái)更好的企業(yè)績(jī)效。章強(qiáng)遠(yuǎn)等［22］基于我國(guó)金融板上市企業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間存在微弱的正向相關(guān)關(guān)系。

另一部分學(xué)者則持相反態(tài)度。Rajan等［23］研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)債務(wù)負(fù)向影響企業(yè)盈利能力。陸正飛等［24］基于實(shí)證研究結(jié)果提出企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債比率與獲利能力間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。馮根福等［25］基于我國(guó)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，實(shí)證驗(yàn)證了企業(yè)的盈利能力與資產(chǎn)負(fù)債率間的負(fù)相關(guān)關(guān)系；而張則斌等［26］的研究也得出了同樣的結(jié)論。Hovakimian等［27］認(rèn)為績(jī)效好的企業(yè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)普遍較低。Booth等［28］基于印度、巴基斯坦和韓國(guó)等10個(gè)發(fā)展中國(guó)家的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)負(fù)向影響企業(yè)績(jī)效，且負(fù)向影響非常明顯。肖作平［29］則基于我國(guó)220家上市企業(yè)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價(jià)值之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系。于東智［30］依據(jù)證監(jiān)會(huì)對(duì)所選上市企業(yè)進(jìn)行行業(yè)劃分，選取了1997—2000年我國(guó)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，驗(yàn)證了資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效之間的顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。杜瑩等［31］選取了我國(guó)96家上市企業(yè)1999—2001年資產(chǎn)負(fù)債率和績(jī)效指標(biāo)數(shù)據(jù)，通過(guò)回歸驗(yàn)證了兩者的負(fù)相關(guān)關(guān)系。皮毅［32］以2003年我國(guó)上市企業(yè)為樣本驗(yàn)證了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效的負(fù)相關(guān)關(guān)系。楊柳勇等［33］選取浙江省民營(yíng)上市企業(yè)進(jìn)行多元回歸實(shí)證研究，得到了相同結(jié)論。安琦［34］基于我國(guó)股份制商業(yè)銀行樣本研究結(jié)論，提出優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)有助于提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。楊向陽(yáng)［35］基于泛長(zhǎng)三角A股制造業(yè)2002—2004上市企業(yè)數(shù)據(jù)、鄧麗雯［36］基于2007—2011年滬深物流行業(yè)數(shù)據(jù)、胡石其等［37］基于一百余家上市企業(yè)數(shù)據(jù)、陳翊［38］基于2008—2015年我國(guó)9個(gè)行業(yè)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，以及朱文莉等［39］基于我國(guó)物流業(yè)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，驗(yàn)證了資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效間呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（2）復(fù)雜性相關(guān)關(guān)系。Majumdar等［40］研究認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效間存在倒“U”型相關(guān)關(guān)系。Campello［41］基于近30年115家企業(yè)樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響情形不是單一的，具體而言，較低負(fù)債水平對(duì)企業(yè)績(jī)效有利而高負(fù)債率則對(duì)企業(yè)績(jī)效有負(fù)向影響。Berger等［42］研究發(fā)現(xiàn)美國(guó)上市銀行的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間存在非線性的交互關(guān)系。呂長(zhǎng)江等［43］基于深市和滬市六百余家上市企業(yè)1997—2004年的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間存在倒“U”型關(guān)系；黃昆明［44］也基于上市企業(yè)數(shù)據(jù)采用門檻模型進(jìn)行研究，并得到了相同結(jié)論，此結(jié)論同時(shí)印證了動(dòng)態(tài)權(quán)衡理論。賈利軍等［45］對(duì)我國(guó)電力板塊上市企業(yè)的研究和Margaritis等［46］的研究得到了相同結(jié)論。

基于上述研究可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系已經(jīng)逐步從簡(jiǎn)單的相關(guān)關(guān)系研究變得復(fù)雜和精細(xì)，研究深度和精度也不斷得以優(yōu)化，具體來(lái)說(shuō)就是從簡(jiǎn)單的單一的正向效應(yīng)和負(fù)向效應(yīng)研究轉(zhuǎn)變?yōu)閺?fù)雜的相關(guān)關(guān)系研究，例如經(jīng)由某一突變點(diǎn)就有會(huì)發(fā)生正負(fù)效應(yīng)或相關(guān)系數(shù)轉(zhuǎn)變等的復(fù)雜相關(guān)關(guān)系。本文擬研究涉及六大行業(yè)的我國(guó)上市高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的相關(guān)關(guān)系，由于高新技術(shù)企業(yè)對(duì)研發(fā)創(chuàng)新尤為重視，因而本研究擬選取研發(fā)強(qiáng)度為門檻變量，以探索不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的相關(guān)關(guān)系是否顯著，以及是否存在關(guān)系突變點(diǎn)，即門檻效應(yīng)。

3 門檻模型原理與建立

3.1 門檻模型構(gòu)建原理

門檻模型有助于解決變量間存在非線性和結(jié)構(gòu)突變的關(guān)系問(wèn)題?；贖ansen［6］和連玉君 等［7］的研究原理說(shuō)明，本研究提出門檻模型如式（1）所示：

式（1）中：t為樣本選擇年份（2012—2018年）；i為樣本序號(hào)；yit為第t第i個(gè)樣本的總資產(chǎn)收益率（return on assets，ROA），為被解釋變量；ckit為第t第i個(gè)樣本控制變量的集合，k為控制變量標(biāo)號(hào)，取值1、2、3、4、5、1s、2s、3s、4s、5s(其中s代表平方項(xiàng))；xit為第t第i個(gè)樣本的資本結(jié)構(gòu)，為解釋變量；θ、αi、βi分別為對(duì)應(yīng)常數(shù)項(xiàng)、控制變量對(duì)應(yīng)系數(shù)向量和資本結(jié)構(gòu)對(duì)應(yīng)系數(shù)向量；εit為服從正態(tài)分布的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

基于上述模型構(gòu)建原理進(jìn)行門檻模型變量選擇。

3.2 門檻模型變量選取

首先確定被解釋變量，即企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效變量。李顯君等［47］在研究我國(guó)上市汽車企業(yè)的研發(fā)投入和經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系時(shí)選取了總資產(chǎn)收益率作為衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的變量；王維等［48］也選擇了該代理變量衡量我國(guó)新能源上市汽車企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。范黎波等［49］在研究上市家族企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效時(shí)提出，總資產(chǎn)收益率不僅是國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍采用的衡量企業(yè)績(jī)效的變量，而且不易受其他因素影響，因而用于衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為客觀。本研究基于此，選取總資產(chǎn)收益率作為衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的代理變量，即被解釋變量，以y表示。

然后選擇解釋變量。本研究的核心是不同研發(fā)強(qiáng)度下企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，對(duì)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的代理變量選擇，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率是最權(quán)威和核心的變量。連玉君等［7］選取企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率作為上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的代理變量；持類似觀點(diǎn)的還有朱艷麗［50］、王楠等［51］、李顯君等［47］、毛英等［16］和王維等［48］。因此，本研究選擇資產(chǎn)負(fù)債率作為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的代理變量，以x表示。

接下來(lái)選擇門檻變量。由于本研究想要研究高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)投入強(qiáng)度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間關(guān)系的影響，因而需要確定一個(gè)最能體現(xiàn)研發(fā)投入強(qiáng)度的代理變量。在現(xiàn)有研究中，以研發(fā)投入總量與營(yíng)業(yè)收入總額的比值計(jì)算的研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度是最廣泛應(yīng)用的研發(fā)強(qiáng)度代理變量，在范旭等［52］、朱艷麗［50］、李顯君等［47］和戴浩等［53］學(xué)者的研究中均有所體現(xiàn)。因而，本文選取研發(fā)投入總量與營(yíng)業(yè)收入的比值作為門檻變量代理變量，以r表示。

最后進(jìn)行控制變量的選。本研究選取企業(yè)規(guī)模（企業(yè)資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)）、企業(yè)成長(zhǎng)能力（年末營(yíng)業(yè)收入總額/上期末營(yíng)業(yè)收入總額）、企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度、企業(yè)盈利能力、企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入以及其平方項(xiàng)作為控制變量［6，47-48，53-55］，以研究控制變量與解釋變量之間是否存在“U”型或倒“U”型復(fù)雜關(guān)系，分別以ci和cis(i=1，2，3，4，5)表示。

將模型各變量進(jìn)行匯總，如表1所示。

表1 高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系研究的門檻模型變量匯總

3.3 門檻模型建立

本研究基于文獻(xiàn)和對(duì)現(xiàn)實(shí)情況的判斷，推測(cè)不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間可能存在非線性相關(guān)關(guān)系，也可能是存在相反相關(guān)關(guān)系的“U”型或倒“U”型關(guān)系，也可能會(huì)存在更為復(fù)雜的門檻效應(yīng)。為了確定兩者之間關(guān)系在不同研發(fā)強(qiáng)度影響下的變化，不能人為地劃分研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間，而要基于客觀數(shù)據(jù)測(cè)算的結(jié)構(gòu)劃分，以避免主觀性帶來(lái)的偏差。基于以上思路，將面板模型表達(dá)式寫作式（2）：

為了使模型測(cè)算結(jié)果更加客觀，基于Hansen［6］和連玉君等［7］研究中所采用的組內(nèi)去心方法消除個(gè)體效應(yīng)的影響，以變量yit說(shuō)明如下：

進(jìn)而將面板模型轉(zhuǎn)化為式（4）的形式：

模型的具體檢驗(yàn)過(guò)程不再贅述，可以參考相關(guān)文獻(xiàn)中的說(shuō)明［55-56］。對(duì)本研究中用到的門檻模型進(jìn)行詳細(xì)設(shè)定，單一門檻模型如式（5）所示：

式（5）中：各變量對(duì)應(yīng)表1中的變量；γ為待求門檻值；為指示函數(shù)；εit、μi、υt分別代表上市高新技術(shù)企業(yè)中難以觀測(cè)的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)、變量與時(shí)間特定效應(yīng)，統(tǒng)稱為個(gè)體效應(yīng)，可能源于企業(yè)自身管理水平、管理者風(fēng)險(xiǎn)偏好等各類企業(yè)特點(diǎn)。

在式（5）的基礎(chǔ)上推廣到雙門檻效應(yīng)情況，則雙門檻模型見式（6）：

相比于式（5），式（6）表達(dá)的是當(dāng)滿足雙門檻效應(yīng)時(shí)的情況，其中γ1和γ2表示兩門檻值，且γ1＜γ2。明確了模型后，基于模型進(jìn)行實(shí)證分析。

4 實(shí)證結(jié)果與分析

4.1 數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

為了避免樣本同質(zhì)性假設(shè)帶來(lái)的研究限制，確保研究結(jié)果更為精確，進(jìn)而能夠?yàn)槠髽I(yè)提供切實(shí)的指導(dǎo)，本研究選取企業(yè)微觀數(shù)據(jù)作為數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。選取國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)公司研究系列中上市企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新與財(cái)務(wù)報(bào)表部分2011—2018年相關(guān)變量的高新技術(shù)企業(yè)數(shù)據(jù)，由于計(jì)算企業(yè)成長(zhǎng)能力的變量需要上期末營(yíng)業(yè)收入總額數(shù)據(jù)，因而會(huì)損失一年數(shù)據(jù)，即實(shí)際參與模型測(cè)算的是2012—2018年的企業(yè)數(shù)據(jù)。高新技術(shù)企業(yè)以證監(jiān)會(huì)2012年版行業(yè)分類為依據(jù)，選取包括醫(yī)藥制造業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，電子及通信設(shè)備制造業(yè)，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)和信息化學(xué)品制造業(yè)，共計(jì)6個(gè)行業(yè)大類的上市企業(yè) (以下簡(jiǎn)稱“樣本”)，然后做如下處理：（1）去掉缺失嚴(yán)重的樣本；（2）剔除ST、*ST、PT企業(yè)；（3）剔除負(fù)債率大于1的企業(yè)；（4）少量缺失值的通過(guò)企業(yè)年報(bào)予以補(bǔ)充，年報(bào)無(wú)法補(bǔ)充的極少數(shù)缺失值采用Stata予以補(bǔ)充。最終參與面板門檻模型測(cè)算的數(shù)據(jù)共4 347條，包含621家上市高新技術(shù)企業(yè)7年的數(shù)據(jù)。

為了去除離群值對(duì)模型測(cè)算結(jié)果的影響，在1%和99%分位點(diǎn)上對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行縮尾處理，變量描述性統(tǒng)計(jì)情況如表2所示。

表2 樣本變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

完成上述工作后，基于面板門檻模型對(duì)樣本企業(yè)在不同研發(fā)強(qiáng)度下的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行測(cè)算。為了方便對(duì)比分析，此處將變量做固定效應(yīng)回歸模型來(lái)觀察變量之間的關(guān)系，結(jié)果如表3所示。

表3 樣本固定效應(yīng)回歸結(jié)果匯總

表3 （續(xù)）

從表3可以看出，在不考慮研發(fā)強(qiáng)度情況下，基于固定效應(yīng)的回歸模型中，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為-4.4607，可見資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有明顯的負(fù)向影響；企業(yè)規(guī)模c1、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度c3對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著的負(fù)向效應(yīng)，前者同時(shí)存在“U”型關(guān)系，而企業(yè)成長(zhǎng)能力c2、企業(yè)盈利能力c4和企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入c5對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效均有顯著的正向效應(yīng)，且c4與c5對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效還同時(shí)存在倒“U”型關(guān)系。各變量對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響程度有強(qiáng)弱區(qū)別，直接體現(xiàn)在系數(shù)上，此處不再逐一說(shuō)明。

4.2 面板門檻模型結(jié)果

基于門檻模型來(lái)測(cè)算門檻個(gè)數(shù)，逐次驗(yàn)證無(wú)門檻、存在一個(gè)門檻和存在兩個(gè)及以上門檻值的模型結(jié)果，將自抽樣得到的P值與F統(tǒng)計(jì)量以及1%、5%和10%臨界值進(jìn)行列示。具體結(jié)果如表4所示。

表4 樣本門檻模型測(cè)定結(jié)果匯總

根據(jù)表4測(cè)算結(jié)果可知，在1%的顯著性水平測(cè)算下，一個(gè)門檻值與兩個(gè)門檻值的模型結(jié)果均通過(guò)了驗(yàn)證，而三重門檻的效果并不十分顯著，且結(jié)合置信區(qū)間情況（見表5）和Hansen［6］與陳恒等［12］對(duì)類似結(jié)果的判斷，可排除三重門檻的情況。

表5 樣本門檻估計(jì)值與置信區(qū)間

因而根據(jù)表4和表5可知，在不同研發(fā)強(qiáng)度下樣本企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系存在顯著的雙門檻效應(yīng)，門檻值分別為2.500和9.280。根據(jù)兩門檻值將研發(fā)強(qiáng)度劃分為低研發(fā)強(qiáng)度（r≤2.500）、中等研發(fā)強(qiáng)度（2.500＜r≤9.280）和高研發(fā)強(qiáng)度（r＞9.280）3個(gè)區(qū)間，由模型測(cè)算結(jié)果可知，在不同研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間內(nèi)樣本企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系存在明顯變化。

4.3 門檻變量時(shí)間異質(zhì)性分布現(xiàn)狀分析

由于已經(jīng)確認(rèn)了研發(fā)強(qiáng)度門檻變量的兩個(gè)門檻點(diǎn)，因而可以將樣本按照研發(fā)強(qiáng)度所處區(qū)間進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，以反映高新技術(shù)企業(yè)門檻變量時(shí)間異質(zhì)性分布狀態(tài)。從表6可以看出，研發(fā)強(qiáng)度處于中等水平的企業(yè)數(shù)量明顯高于研發(fā)強(qiáng)度處于低研發(fā)強(qiáng)度和高研發(fā)強(qiáng)度的企業(yè)數(shù)量，且企業(yè)數(shù)量是維持穩(wěn)中有增的總體態(tài)勢(shì)；低研發(fā)強(qiáng)度的企業(yè)數(shù)量在2012—2018年的時(shí)間區(qū)間內(nèi)呈現(xiàn)緩慢下降的態(tài)勢(shì)，而高研發(fā)強(qiáng)度的企業(yè)數(shù)量則有所上升。結(jié)合上述情況可知，總體而言，2012—2018年，樣本高新技術(shù)企業(yè)的總體研發(fā)強(qiáng)度呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度總體穩(wěn)中有升。

表6 不同研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間內(nèi)樣本數(shù)量統(tǒng)計(jì) 單位：家

由于不同研發(fā)強(qiáng)度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系有明顯的雙門檻效應(yīng)，因而在確定門檻值以及相應(yīng)不同研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間內(nèi)樣本分布情況后，對(duì)不同研發(fā)強(qiáng)度區(qū)間內(nèi)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的具體關(guān)系予以確認(rèn)極為重要，有助于為企業(yè)確定最優(yōu)的研發(fā)強(qiáng)度提供具體可行的依據(jù)，因而接下來(lái)的結(jié)果分析重點(diǎn)將集中于此。

4.4 雙門檻模型測(cè)算結(jié)果及分析

對(duì)雙門檻模型測(cè)算結(jié)果予以列示如表7所示。

表7 考慮解釋變量與門檻變量交乘項(xiàng)的樣本模型測(cè)算結(jié)果

接下來(lái)對(duì)模型測(cè)算結(jié)果進(jìn)行具體分析。首先說(shuō)明模型中最關(guān)鍵的測(cè)算結(jié)果，即x_x_r1、x_x_r2、x_x_r3與y的相關(guān)關(guān)系，可見此系數(shù)皆為負(fù)值。x_x_r1表示的是當(dāng)?shù)脱邪l(fā)投入強(qiáng)度情況下企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的相關(guān)系數(shù)，系數(shù)為-1.402 7個(gè)單位，說(shuō)明企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度處于(0，2.500］區(qū)間內(nèi)，負(fù)債率每增加1個(gè)單位，經(jīng)營(yíng)績(jī)效將降低-1.402 7個(gè)單位；同理，在企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度處于(2.500，9.280］區(qū)間內(nèi)，負(fù)債率每增加1個(gè)單位，經(jīng)營(yíng)績(jī)效將降低-3.667 2個(gè)單位；企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度處于(9.280，36.030］區(qū)間時(shí)，負(fù)債率每增加1個(gè)單位，經(jīng)營(yíng)績(jī)效將降低-1.703 8個(gè)單位。從3個(gè)系數(shù)比較中可以看出，在高研發(fā)強(qiáng)度和低研發(fā)強(qiáng)度情況下，企業(yè)負(fù)債率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的負(fù)向影響較中等研發(fā)強(qiáng)度的負(fù)向影響弱很多，而在高研發(fā)強(qiáng)度和低研發(fā)強(qiáng)度的比較下，低研發(fā)水平比高研發(fā)水平的負(fù)向影響更低，但程度不大。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是，較高或較低的研發(fā)強(qiáng)度有助于降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的約束程度，而中等水平的研發(fā)強(qiáng)度效果相較于較高和較低水平的研發(fā)強(qiáng)度效果而言較差。同時(shí)對(duì)比表3和7中固定效應(yīng)回歸中的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的系數(shù)之間的關(guān)系（-4.460 7）發(fā)現(xiàn)，即使中等研發(fā)強(qiáng)度也有助于降低負(fù)債率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的負(fù)向影響，因而證明企業(yè)研發(fā)投入有助于提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

結(jié)合上述研究結(jié)論與表6可以看出，樣本高新技術(shù)企業(yè)大多選擇了中等水平的研發(fā)強(qiáng)度，而從研究結(jié)果來(lái)看，實(shí)際上中等研發(fā)強(qiáng)度是最差的研發(fā)強(qiáng)度范圍，這就意味著，我國(guó)大多數(shù)高新技術(shù)企業(yè)都應(yīng)該主動(dòng)結(jié)合自身情況重新調(diào)整研發(fā)強(qiáng)度，使其保持在較高或較低的水平上，來(lái)獲取最優(yōu)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。這也是本研究對(duì)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)在研發(fā)強(qiáng)度選擇方面提供的最重要的借鑒。

從表3與表7的結(jié)果對(duì)比中可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與各控制變量之間的關(guān)系在系數(shù)和顯著性方面差別不大，具體分析基于雙門檻回歸模型測(cè)算結(jié)果進(jìn)行說(shuō)明。其中：企業(yè)規(guī)模c1與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效y之間存在1%水平上顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為-6.557 2，這說(shuō)明企業(yè)規(guī)模的增加在一定范圍內(nèi)會(huì)降低經(jīng)營(yíng)績(jī)效；而從c1s的系數(shù)可以看出，企業(yè)規(guī)模與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在“U”型關(guān)系，但系數(shù)較低，為0.083 3，在5%水平上顯著正相關(guān)，這說(shuō)明應(yīng)結(jié)合企業(yè)實(shí)際情況控制企業(yè)規(guī)模，打造企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力相較于企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張更加重要。企業(yè)成長(zhǎng)能力c2與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效y之間存在5%水平上顯著的正相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為0.744 7，即企業(yè)成長(zhǎng)能力每增加1單位會(huì)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)績(jī)效0.744 7單位的增加，這說(shuō)明企業(yè)成長(zhǎng)能力對(duì)于提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效而言非常重要，企業(yè)負(fù)責(zé)人要重視企業(yè)成長(zhǎng)能力的培養(yǎng)和保持；而c2s與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間不存在明顯的相關(guān)關(guān)系。企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度c3與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效間存在10%水平上顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為-0.049 6，說(shuō)明一單位企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度的提升大約會(huì)帶來(lái)0.049 6個(gè)單位企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的下降，這說(shuō)明企業(yè)著眼提升競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度會(huì)在一定程度上耗費(fèi)人力和資金等資源，進(jìn)而對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生一定抑制作用，但并不嚴(yán)重，企業(yè)還是應(yīng)該從自身成長(zhǎng)能力、盈利能力等方面實(shí)現(xiàn)內(nèi)部提升，對(duì)其重視程度應(yīng)高于外部競(jìng)爭(zhēng)；其平方項(xiàng)c3s與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效間無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系。企業(yè)盈利能力c4與營(yíng)業(yè)總收入c5與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間均存在1%水平上顯著的正相關(guān)關(guān)系，系數(shù)分別為0.925 5和5.851 7，這說(shuō)明一單位企業(yè)盈利能力與營(yíng)業(yè)總收入的提升分別會(huì)提升0.925 5和5.851 7個(gè)單位企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效水平；而二者平方項(xiàng)c4s與c5s則均在1%顯著性水平上對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)向影響，影響程度分別為-0.017 2與-0.130 2，這說(shuō)明企業(yè)盈利能力與營(yíng)業(yè)總收入對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在顯著的倒“U”型關(guān)系，企業(yè)應(yīng)對(duì)相應(yīng)指標(biāo)的范圍予以重視和監(jiān)控調(diào)整。企業(yè)可以結(jié)合自身具體情況選擇最優(yōu)的研發(fā)強(qiáng)度以及資本結(jié)構(gòu)水平和各控制變量取值水平，以獲得最優(yōu)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效水平，此即為本研究對(duì)于實(shí)際問(wèn)題的指導(dǎo)意義。

5 研究結(jié)論及建議

5.1 研究結(jié)論

本文選取的是涵蓋六大行業(yè)的我國(guó)上市高新技術(shù)企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)來(lái)研究不同研發(fā)強(qiáng)度下企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系突變情況，由于采用微觀數(shù)據(jù)，各指標(biāo)的具體情況都能在具體數(shù)據(jù)中一一體現(xiàn)。吳玉鳴［56］曾提出，創(chuàng)新能力主要源于企業(yè)，因而采用企業(yè)微觀數(shù)據(jù)相對(duì)于產(chǎn)業(yè)或行業(yè)數(shù)據(jù)而言，雖然數(shù)據(jù)收集和分析難度較大，但得到的結(jié)果更為客觀和直接。本研究以高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度為門檻變量，通過(guò)模型測(cè)算發(fā)現(xiàn)雙門檻效應(yīng)成立，并找到了兩個(gè)門檻值，也即企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間關(guān)系的突變點(diǎn)，以此為依據(jù)，按照研發(fā)強(qiáng)度將企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系劃分為3個(gè)區(qū)間進(jìn)行討論，得到結(jié)論：在研發(fā)強(qiáng)度低于2.500時(shí)，二者相關(guān)系數(shù)為-1.402 7；在研發(fā)強(qiáng)度處于中等水平 (2.500，9.280］ 時(shí)，二者相關(guān)系數(shù)為-3.667 2；在研發(fā)強(qiáng)度高于9.280時(shí)，二者關(guān)系系數(shù)為-1.703 8?？梢娖髽I(yè)可據(jù)此調(diào)整自身的研發(fā)強(qiáng)度水平來(lái)獲取最優(yōu)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。而就目前樣本研發(fā)強(qiáng)度的區(qū)間分布數(shù)量來(lái)看，大多數(shù)企業(yè)都選擇了“不明智”的研發(fā)強(qiáng)度，這或許是我國(guó)創(chuàng)新投入沒(méi)有帶來(lái)預(yù)期的企業(yè)績(jī)效提升的主要原因，也是企業(yè)提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效的重要突破口。

從其他變量分析，除了研發(fā)強(qiáng)度與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)外，還有眾多因素會(huì)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效及其未來(lái)的變化方向，因而企業(yè)也要對(duì)規(guī)模、成長(zhǎng)能力、盈利能力等各指標(biāo)予以定期監(jiān)控，以全面了解經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，主動(dòng)對(duì)這些變量予以調(diào)整，以獲取最優(yōu)的企業(yè)績(jī)效。

從門檻回歸與簡(jiǎn)單固定效應(yīng)模型回歸模型結(jié)果可以看出，加入門檻變量（研發(fā)強(qiáng)度）的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的負(fù)效應(yīng)被大大削弱，這說(shuō)明研發(fā)投入對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的負(fù)向影響有極大的抑制作用，充分證明了研發(fā)投入對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)意義重大。

5.2 建議

基于上述結(jié)論可知，高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入有利于削弱企業(yè)負(fù)債率與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的負(fù)效應(yīng)，因而企業(yè)加強(qiáng)研發(fā)投入非常有必要。在研發(fā)投入強(qiáng)度的確定上，高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身的實(shí)際情況來(lái)確定最適合本企業(yè)的研發(fā)強(qiáng)度投入水平，以獲取最優(yōu)的企業(yè)績(jī)效，不可以盲目貪求高水平研發(fā)強(qiáng)度，更不能盲目跟風(fēng)。

另外，企業(yè)不僅要對(duì)研發(fā)強(qiáng)度予以優(yōu)化，還需要主動(dòng)對(duì)本企業(yè)的規(guī)模等其他方面予以必要的重視，要多方面結(jié)合來(lái)挖掘最適合企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效提升的個(gè)性化路徑；同時(shí)要定期檢查和監(jiān)控各指標(biāo)的具體情況，以確保對(duì)企業(yè)現(xiàn)狀作出最客觀的判斷，例如對(duì)每年的成長(zhǎng)能力、盈利能力以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況等進(jìn)行深入的分析和判斷。

最后，通過(guò)多渠道、多路徑以最優(yōu)的方式提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，基于對(duì)企業(yè)各指標(biāo)具體情況的深入分析，判斷最優(yōu)績(jī)效提升路徑及各提升路徑排序布局等情況，形成多維度、立體的企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效提升體系。

5.3 創(chuàng)新點(diǎn)

本研究可能的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在3個(gè)方面：

一是門檻模型用于高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系研究增加了研究的深度與精細(xì)程度。本文基于文獻(xiàn)和現(xiàn)實(shí)情況，以及高新技術(shù)企業(yè)的主要特點(diǎn)，選取研發(fā)強(qiáng)度作為高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間關(guān)系的門檻變量，研究在不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系。區(qū)別于以往簡(jiǎn)單相關(guān)關(guān)系的研究，采用門檻模型研究?jī)烧唛g關(guān)系，能夠增加研究的精度與精細(xì)程度，研究不同門檻變量作用下高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系變化情況，且研發(fā)強(qiáng)度的重要作用也通過(guò)雙重門檻模型與簡(jiǎn)單固定效應(yīng)模型中企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的負(fù)相關(guān)系數(shù)差異有所體現(xiàn)；另外，模型結(jié)果間的差異分析也使研究結(jié)論更為精細(xì)，各變量的具體作用更易剝離。簡(jiǎn)言之，門檻模型的應(yīng)用在兩個(gè)維度增加了研究的深度與精細(xì)程度：一方面高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系研究更為具體，通過(guò)雙門檻的驗(yàn)證發(fā)現(xiàn)兩者關(guān)系經(jīng)由突變點(diǎn)而發(fā)生變化，以及不同門檻變量范圍內(nèi)兩者關(guān)系的具體情況；另一方面通過(guò)模型間的對(duì)比研究分析差異，實(shí)現(xiàn)特定變量作用的具體剝離，進(jìn)而增加研究的深度與精細(xì)程度。

二是除了關(guān)鍵的門檻變量、被解釋變量與解釋變量，本研究還選擇了5個(gè)控制變量，同時(shí)為了研究這些變量對(duì)高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響是否存在非線性關(guān)系，還增加了控制變量的平方項(xiàng)以加深研究深度，結(jié)果表明c1、c4、c5變量確實(shí)分別對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在“U”型、倒“U”型和倒“U”型關(guān)系。這部分研究實(shí)際上也還有進(jìn)一步推進(jìn)的空間，即將上述關(guān)系再進(jìn)行進(jìn)一步推進(jìn)，“U”型或倒“U”型關(guān)系的突變點(diǎn)兩側(cè)是否還存在更為精細(xì)的關(guān)系及其具體情況？本文限于篇幅和研究重點(diǎn)，并未對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行展開，但為將來(lái)的研究提供了思路和方向。

三是基于企業(yè)微觀數(shù)據(jù)進(jìn)行不同研發(fā)強(qiáng)度下高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系研究，有效避免了樣本同質(zhì)性假設(shè)帶來(lái)的研究限制，因而研究結(jié)果更為精確，對(duì)企業(yè)的指導(dǎo)作用更強(qiáng)。以往的研究常常是在區(qū)域或國(guó)家層面進(jìn)行，這些數(shù)據(jù)相對(duì)結(jié)構(gòu)性更強(qiáng)，整理難度較企業(yè)數(shù)據(jù)低，但企業(yè)數(shù)據(jù)更能直觀反映所研究的關(guān)系的準(zhǔn)確情況，因?yàn)槠髽I(yè)是最小的樣本，能夠全面、具體反映關(guān)系的具體情況；而且基于企業(yè)微觀數(shù)據(jù)的研究，有效避免了宏觀數(shù)據(jù)中存在的企業(yè)同質(zhì)性假設(shè)，保證了研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和精確性，研究結(jié)果直接指導(dǎo)企業(yè)實(shí)踐也具備更充分的理論與現(xiàn)實(shí)依據(jù)。

本研究選取研發(fā)強(qiáng)度研究高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者間存在顯著的雙門檻效應(yīng)，并初步對(duì)5個(gè)控制變量及其平方項(xiàng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響情況予以測(cè)算，結(jié)果發(fā)現(xiàn)有3個(gè)變量都存在非線性關(guān)系。下一步的研究將以此為突破口，研究更多變量之間更為復(fù)雜的相關(guān)關(guān)系。