胡語(yǔ)文

2008年以來(lái)，歐美國(guó)家面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行帶來(lái)的壓力，基本采取貨幣寬松和財(cái)政刺激政策，與此相對(duì)應(yīng)的是，潛在GDP增速不斷下行，資產(chǎn)泡沫和通脹不斷擴(kuò)大，社會(huì)貧富分化加劇。在對(duì)治疫情和防止經(jīng)濟(jì)下滑的過(guò)程中，我們最擔(dān)心的其實(shí)是，刺激政策用力過(guò)猛！

所以，當(dāng)市場(chǎng)普遍關(guān)注疫情和經(jīng)濟(jì)蕭條風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，其實(shí)對(duì)中國(guó)而言，更應(yīng)該關(guān)注資產(chǎn)泡沫。2020年以來(lái)，隨著全球貨幣政策新一輪極度寬松，資產(chǎn)價(jià)格的上漲是不可避免的。這一點(diǎn)已經(jīng)反映到中國(guó)一線城市房?jī)r(jià)的上漲中。預(yù)計(jì)這個(gè)漲價(jià)的過(guò)程可能會(huì)維持到2023年，即在經(jīng)濟(jì)真正復(fù)蘇之后，房?jī)r(jià)才可能在貨幣緊縮之后回調(diào)。

換言之，如果僅僅把貨幣寬松和財(cái)政赤字當(dāng)成擺脫經(jīng)濟(jì)蕭條的無(wú)奈之舉，那房地產(chǎn)危機(jī)遲早要面對(duì)。本以為在推動(dòng)要素市場(chǎng)化配置可以解決經(jīng)濟(jì)下行壓力的問(wèn)題，但實(shí)際在要素價(jià)格改革的過(guò)程中，或面臨人工、土地及城市稀缺資源價(jià)格的同步上漲，要解決潛在GDP增速下行的問(wèn)題。只有依靠科技創(chuàng)新帶來(lái)全要素生產(chǎn)率的提升，這才是對(duì)治蕭條的根本且長(zhǎng)效的解決之道。

盡管市場(chǎng)普遍認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)正遭遇1929年以來(lái)的大蕭條，但事實(shí)上，由疫情導(dǎo)致的需求和供給收縮并不是真正的危機(jī)，由此帶來(lái)的短期經(jīng)濟(jì)下行或者階段性蕭條也并不是人類面對(duì)的真正風(fēng)險(xiǎn)。換言之，只要疫情結(jié)束，正常的消費(fèi)會(huì)立馬恢復(fù)，出口貿(mào)易同樣也會(huì)恢復(fù)，投資也會(huì)增長(zhǎng)，但下藥過(guò)猛的刺激政策帶來(lái)的危害卻不容忽視。也許政策關(guān)注點(diǎn)是讓一部分企業(yè)在蕭條過(guò)程中撐下去，而不是倒掉。但實(shí)際上，適當(dāng)?shù)奶蕴怯欣诮?jīng)濟(jì)長(zhǎng)期健康增長(zhǎng)的。且不說(shuō)物競(jìng)天擇的樸素道理過(guò)于殘酷，但市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的多年經(jīng)驗(yàn)也證明了，過(guò)多的家長(zhǎng)式關(guān)懷對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)是不利的，市場(chǎng)規(guī)律的本質(zhì)就是要實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰和資源配置最優(yōu)化。

短期來(lái)看，救市的做法看似降低了企業(yè)倒閉對(duì)金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性沖擊，但長(zhǎng)期來(lái)看，也會(huì)降低市場(chǎng)的效率，導(dǎo)致優(yōu)勝劣汰的游戲規(guī)則沒(méi)法正常走下去，甚至讓僵尸企業(yè)死而不僵。本應(yīng)該淘汰的企業(yè)結(jié)果留下來(lái)了，不免會(huì)影響資本市場(chǎng)整體的業(yè)績(jī)和效率。盡管很多政策的出發(fā)點(diǎn)是為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，但結(jié)果未必能夠達(dá)到最優(yōu)。在市場(chǎng)普遍擔(dān)心蕭條時(shí)，如果繼續(xù)采取隨大流的做法，進(jìn)一步釋放流動(dòng)性，最終的結(jié)果就是刺激房地產(chǎn)泡沫進(jìn)一步放大。這個(gè)泡沫距離破滅或許越來(lái)越近，如果沒(méi)有充足的對(duì)策來(lái)應(yīng)對(duì)，而是糾結(jié)于市場(chǎng)的短期目標(biāo)，繼續(xù)按照老路走下去，那留給我們的最終結(jié)果或?qū)⒏鼔摹?/p>

最近一年深圳房?jī)r(jià)的連續(xù)上漲表明享有優(yōu)惠利率的信貸資金被釋放出來(lái)后，可能并不會(huì)回流到難以為繼的實(shí)業(yè)，而是被投機(jī)者逮到了低息買房的機(jī)會(huì)。3月一線房?jī)r(jià)同比上漲且深圳房?jī)r(jià)上漲9.7%的事實(shí)或許說(shuō)明了寬松的貨幣政策并不是解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行的良藥。

總之，我們堅(jiān)信，在全球經(jīng)濟(jì)下行的背景下，加大供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和恢復(fù)多層次資本市場(chǎng)的正常投資融資功能有助于解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率過(guò)高且融資難的問(wèn)題;但更重要還是讓市場(chǎng)自己做主，不再靠強(qiáng)行輸血來(lái)救濟(jì)市場(chǎng)的淘汰者，這可能是避免資產(chǎn)泡沫進(jìn)一步放大的慎重抉擇。進(jìn)一步而言，只有堅(jiān)持市場(chǎng)化的改革方向，加大減稅和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的步伐，而不是依靠貨幣政策干預(yù)和刺激，才能最終提升市場(chǎng)運(yùn)行效率，擺脫房地產(chǎn)泡沫破滅的宿命。