呂江濤 謝瑋

2018年11月5日，在首屆中國國際進(jìn)口博覽會開幕式上，國家主席習(xí)近平宣布，將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制。

2019年7月22日，科創(chuàng)板正式開市，首批25家企業(yè)上市交易，中國資本市場的一個新時代拉開序幕。

一年間，IPO多達(dá)140家，占了當(dāng)年A股總量的46%;所有IPO公司都來自六大高科技行業(yè);10倍股頻頻出現(xiàn)，高價股占了A股總數(shù)的近30%; 19天的最短過會紀(jì)錄，近十年來A股規(guī)模最大的IPO;無一家跌破發(fā)行價;誕生多位身家過百億的科技創(chuàng)業(yè)者……

一年間，科創(chuàng)板憑借其首開先河的注冊制、包容的上市標(biāo)準(zhǔn)等制度創(chuàng)新，成為A股市場最火最熱的明星板，給資本市場、創(chuàng)業(yè)者和投資者不斷帶來突破和驚喜。

中國版納斯達(dá)克初長成。

科創(chuàng)板速度、科創(chuàng)板奇跡，彰顯了頂層設(shè)計對于推動資本市場歷史性變革的決心和意志，順應(yīng)了科技創(chuàng)新突破的迫切市場需求。

早在2018年的中國科學(xué)院第十九次院士大會、中國工程院第十四次院士大會上，習(xí)近平總書記就指出，實踐反復(fù)告訴我們，關(guān)鍵核心技術(shù)是要不來、買不來、討不來的。只有把關(guān)鍵核心技術(shù)掌握在自己手中，才能從根本上保障國家經(jīng)濟(jì)安全、國防安全和其他安全。

7月21日，習(xí)近平總書記在主持召開企業(yè)家座談會上發(fā)表重要講話時再次強調(diào)，提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈現(xiàn)代化水平，大力推動科技創(chuàng)新，加快關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，打造未來發(fā)展新優(yōu)勢。

目前，一些中概股科技巨頭也在選擇回歸科創(chuàng)板。未來，科創(chuàng)板在國內(nèi)A股市場甚至在全球資本市場，都將會擁有越來越重要的地位。

今年以來，相繼有9家尚未盈利的企業(yè)在科創(chuàng)板上市，這在A股市場30年來是從來沒有過的，甚至在全球市場也是不多見的。與此類似的，最為廣大投資者所熟知的市場，就是美國的納斯達(dá)克。

一年前，科創(chuàng)板橫空出世;一年后，一個中國版納斯達(dá)克初具雛形。

一年的實踐證明，科創(chuàng)板提供的，絕不僅僅是一個上市的平臺，是為擁有核心技術(shù)的高科技企業(yè)量身定制的大舞臺?？苿?chuàng)板全方位的制度創(chuàng)新，不僅讓尚處于虧損期的企業(yè)也可以上市融資，還同時包容了紅籌企業(yè)、差異表決權(quán)企業(yè)、VIE特殊架構(gòu)企業(yè)等在舊有標(biāo)準(zhǔn)下無法在A股上市的企業(yè)。

在科創(chuàng)板獨特的包容制度下，一批按A股原有標(biāo)準(zhǔn)無法上市的科創(chuàng)公司終于“顯山露水”，收獲了來自資本市場的熱情擁抱。在這里，它們得到了寶貴的發(fā)展資金，特別是成長初期的所需資金，獲得了合理的估值評價，并得到了市場的尊重，正在成為中國科技創(chuàng)新的一支潛在主力軍。

注冊制高效：科創(chuàng)板IPO占A股總數(shù)的46%

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，科創(chuàng)板最大的制度創(chuàng)新是注冊制。

注冊制是A股市場設(shè)立30年來首次使用，也正是注冊制這一制度性創(chuàng)新，讓科創(chuàng)板設(shè)立第一年，就成為國內(nèi)資本市場的明星。第一年就完成IPO140家，創(chuàng)下了A股市場最高紀(jì)錄（主板第一年IPO：滬市8家、深市6家;中小板第一年IPO 46家;創(chuàng)業(yè)板135家）。

據(jù)中金公司統(tǒng)計，科創(chuàng)板已成為A股IPO的主力軍，自去年7月份以來，科創(chuàng)板新股占比高達(dá)46%。目前，科創(chuàng)板發(fā)行儲備企業(yè)還有227家，預(yù)計2020全年科創(chuàng)板上市企業(yè)數(shù)量有望達(dá)到100—120家。

如此高效率，離不開注冊制的保駕護(hù)航。

在過去的核準(zhǔn)制下，不僅IPO門檻畸高，而且審核效率低下，排隊可長達(dá)兩三年，尤其是實質(zhì)性審核猶如“選美大賽”，門檻在“海選”過程中就不斷被人為推高，這使得IPO批文（行政審批）成為資本市場最稀缺資源，一文難求。

而在科創(chuàng)板注冊制下，IPO審核不再是證監(jiān)會審核，而是改由上交所負(fù)責(zé)審核，證監(jiān)會負(fù)責(zé)注冊。在科創(chuàng)板注冊制中明確規(guī)定，上交所IPO審核周期不超過3個月，證監(jiān)會在20個工作日內(nèi)對發(fā)行人的注冊申請作出同意注冊或者不予注冊的決定。

因此，一家企業(yè)的IPO申請，理論上最短可在4個月內(nèi)完成審核及注冊。周期大幅縮短，極大地提高了IPO效率，也極大地降低了IPO成本，讓IPO批文變得不再稀缺，是注冊制包容性的最重要體現(xiàn)。

對于科創(chuàng)板試點注冊制，實際上就是要回答3個問題：審不審，審什么，怎么審。對于“審不審”，市場各方的爭議最小，普遍的、主流的觀點是注冊制也要審。在審核環(huán)節(jié)落實“以信息披露為核心”。

具體到“審什么”，就是審信息披露的合規(guī)性（法律屬性），審信息披露的有效性（投資屬性）。在證監(jiān)會和上交所的共同努力下，注冊制審核并未簡單拋棄核準(zhǔn)制下對信息披露真實、準(zhǔn)確、完整等合規(guī)性要求。同時，更加注重提高信息披露的有效性，從信息披露充分性、一致性和可理解性的角度予以切入。

相比“審什么”，“怎么審”是更加直觀、社會可見度更高的改革內(nèi)容，也是投資者相對更為熟悉和贊同的改革做法。由于投資者對“怎么審”的了解程度較高，點贊頗多?？梢院唵慰偨Y(jié)為“四大公開”，即審核標(biāo)準(zhǔn)公開、審核過程公開、審核動態(tài)和結(jié)果公開、否決具體理由公開。

據(jù)統(tǒng)計，科創(chuàng)板首輪問詢問題已由平均47.4個減少至30.2個，降幅為36%;問詢二輪即提交審核中心會議的企業(yè)占比由17.7%提高至24%;問詢?nèi)喥髽I(yè)占比由36.3%上升至51%;問詢超過三輪企業(yè)占比由46%下降到25%。扣除補充財報和問詢回復(fù)耗時，受理至上會審核的時間平均僅47天。

上市標(biāo)準(zhǔn)包容：創(chuàng)造A股多個第一

除了注冊制，科創(chuàng)板對于上市企業(yè)的包容性還體現(xiàn)在上市標(biāo)準(zhǔn)方面。

多年來，由于歷史原因，紅籌企業(yè)、差異表決權(quán)企業(yè)、VIE特殊架構(gòu)企業(yè)等類型企業(yè)被A股市場拒之門外，騰訊、阿里巴巴、百度等企業(yè)不得不遠(yuǎn)走海外，赴港股或美股上市，既增加了企業(yè)額外的成本，也沒能讓A股投資者享受到企業(yè)發(fā)展的紅利。

對此，科創(chuàng)板在基礎(chǔ)制度上做了諸多創(chuàng)新，也創(chuàng)造了A股市場的多個歷史“第一”。

2020年1月20日，云計算服務(wù)商優(yōu)刻得登陸科創(chuàng)板，成為科創(chuàng)板首家擁有同股不同權(quán)結(jié)構(gòu)的科技企業(yè)，創(chuàng)造了A股歷史。

此前，A股市場始終只向同股同權(quán)的公司開放，但在科創(chuàng)企業(yè)之間，對表決權(quán)進(jìn)行差異化的安排是較為普遍的現(xiàn)象?？苿?chuàng)板在上市門檻中做出重磅改革，允許科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行具有不同表決權(quán)的類別股份，同股不同權(quán)企業(yè)上市正式從設(shè)想成為現(xiàn)實。

普遍采取同股不同權(quán)的紅籌企業(yè)也開始通過科創(chuàng)板進(jìn)入A股市場。

2月27日，A股的首家紅籌企業(yè)華潤微登陸科創(chuàng)板。值得一提的是，公司同時創(chuàng)下多項“第一”：科創(chuàng)板首家啟用“綠鞋機(jī)制”的公司;A股第一家以港元而非人民幣為面值的企業(yè);A股第一家以“有限公司”形式而非“股份有限公司”形式上市的企業(yè)。

除了華潤微之外，另一家紅籌企業(yè)九號機(jī)器人申請公開發(fā)行CDR并在科創(chuàng)板上市，6月12日過會。還有已經(jīng)在境外上市的紅籌股中芯國際回歸A股至科創(chuàng)板上市，于6月19日過會，從受理到過會僅用時18天，創(chuàng)下A股市場最快紀(jì)錄。

最新消息是，7月20日下午，支付寶母公司螞蟻金服宣布啟動上市計劃，欲在上交所科創(chuàng)板和港交所主板同步公開發(fā)行股票。

值得注意的是，根據(jù)2011年的股權(quán)協(xié)議，當(dāng)時支付寶剛剛完成分拆，螞蟻金服的股權(quán)再次變得復(fù)雜，加上業(yè)績不穩(wěn)定，當(dāng)時如果選擇登陸A股，難度頗大。但在科創(chuàng)板，這一切都已經(jīng)不是障礙。

市盈率不再“唯23倍論”：目前有9家虧損企業(yè)登陸科創(chuàng)板

科創(chuàng)板有5套上標(biāo)準(zhǔn)，其中，第五套標(biāo)準(zhǔn)對于營業(yè)收入和凈利潤規(guī)模完全不設(shè)要求。具體為“預(yù)計市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門批準(zhǔn)，市場空間大，目前已取得階段性成果。醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)需至少有一項核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開展二期臨床試驗，其他符合科創(chuàng)板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢并滿足相應(yīng)條件”。

今年1月23日，澤璟制藥登陸科創(chuàng)板，A股未盈利上市第一股面世。此后，百奧泰、滬硅產(chǎn)業(yè)等8家公司也依循這一未盈利標(biāo)準(zhǔn)在科創(chuàng)板上市。

事實上，在科創(chuàng)板制度公布之初，上交所就已經(jīng)打破市盈率與風(fēng)險的“認(rèn)知綁定”，放棄了“市盈率限高23倍”的“潛規(guī)則”。而允許虧損企業(yè)在科創(chuàng)板上市則更進(jìn)一步，不再拘泥于企業(yè)的盈利指標(biāo)。

科創(chuàng)板采取的是更為市場化的詢價定價機(jī)制，在發(fā)行端突破了市盈率限制，定價、規(guī)模、節(jié)奏均采取充分的市場博弈機(jī)制。

一方面，發(fā)行價格由市場決定。截至7月22日，140家已經(jīng)在科創(chuàng)板上市的公司中，除9家未盈利外，其余131家公司按照最近一期經(jīng)審計扣非前后孰低凈利潤計算的發(fā)行市盈率區(qū)間為19—468倍，中位數(shù)47倍;按照上市當(dāng)年預(yù)計每股收益計算的發(fā)行市盈率中位數(shù)為32倍，平均數(shù)43倍。

另一方面，募資金額也相對適中。已登陸科創(chuàng)板的140家公司募資總額超過2000億元，其中大部分公司募資額超過募投項目所需資金，但也有部分公司出現(xiàn)未募足的情況。

結(jié)果顯示，市場選擇的差異性和博弈后形成的一致性初步得以體現(xiàn)，發(fā)行節(jié)奏總體有序，核心機(jī)制有效。在市場化詢價的發(fā)行機(jī)制中，投資者申購踴躍?？苿?chuàng)板上市公司網(wǎng)上申購中簽率中位數(shù)為0.05%。

除了發(fā)行價格交給市場決定，發(fā)行節(jié)奏的主動權(quán)也由市場掌握?？苿?chuàng)板新股發(fā)行的整個流程都堅持市場化導(dǎo)向，由發(fā)行人、保薦人、承銷商、機(jī)構(gòu)投資者等市場參與主體通過詢價、定價、配售等市場機(jī)制加以確定，監(jiān)管部門不設(shè)任何行政性限制。

跟投制度要求承銷商既“薦”又“?！保阂延懈侗壤秊?%—9.6%

雖然科創(chuàng)板采取的是更為市場化的詢價定價機(jī)制，發(fā)行人、保薦人、承銷商等市場參與主體有了更多的主動權(quán)，但也并非全無約束。在科創(chuàng)板發(fā)行承銷的制度創(chuàng)新中，跟投制度無疑是對券商的一項真金白銀的資本約束。

簡單來說，跟投制度就是保薦券商需要掏出真金白銀，對主承的項目進(jìn)行投資，這樣一來，券商的利益將和其他中小投資者捆綁在一起，以此達(dá)到對券商的制衡。

在操作安排方面，一是跟投主體應(yīng)為保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司;二是保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司跟投的資金來源應(yīng)為自有資金;三是參與配售的保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司應(yīng)當(dāng)開立專用證券賬戶存放獲配股票;四是跟投認(rèn)購的股份有24個月的鎖定期。

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，券商跟投機(jī)制的設(shè)立，某種意義上是對過去“只薦不?！毙袠I(yè)現(xiàn)象的一種糾正，通過這樣的安排，讓券商在資本約束下做好前端把關(guān)工作，在作為市場主要參與者的同時擔(dān)起責(zé)任來。

據(jù)統(tǒng)計，已在科創(chuàng)板上市的140公司中，97家公司跟投比例為3.1%—5%，對應(yīng)跟投金額為1748萬—6000萬元。瀾起科技等6家公司跟投比例為3%，跟投金額6077萬—8436萬元;金山辦公等3家公司跟投比例2.2%—2.7%，跟投金額1億元;中國通號跟投比例2%，跟投金額2.1億元;虹軟科技、心脈醫(yī)療因兩家機(jī)構(gòu)聯(lián)合保薦，合計跟投比例分別為8%、9.6%，對應(yīng)的合計跟投金額分別為1.1億元、0.8億元。

不過，由于目前科創(chuàng)板市場容量有限，供求關(guān)系對于定價的引導(dǎo)力較強。因此，業(yè)界十分期待跟投機(jī)制在科創(chuàng)板發(fā)行節(jié)奏進(jìn)一步加快的背景下能夠發(fā)揮更大的作用。

上市門檻降低，但對違規(guī)行為同樣零容忍：多個中介機(jī)構(gòu)被罰，退市也更直接，一旦退市再無上市機(jī)會。

同時，科創(chuàng)板在退市制度方面也進(jìn)行了不少改革。

一方面，退市的標(biāo)準(zhǔn)更加多元客觀，減少可調(diào)節(jié)可粉飾的空間。在規(guī)范類退市標(biāo)準(zhǔn)方面，吸收了最新退市制度改革成果，明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等退市情形;在交易類退市標(biāo)準(zhǔn)方面，增加了連續(xù)20個交易日市值低于3億元退市的標(biāo)準(zhǔn)，構(gòu)建了一套包括成交量、股價、股東人數(shù)和市值四大類指標(biāo)組成的交易類退市標(biāo)準(zhǔn)，指標(biāo)體系更加豐富完整;在財務(wù)類指標(biāo)方面，不再采用單一的連續(xù)虧損退市指標(biāo)，而是在定性基礎(chǔ)上作出定量規(guī)定，多維度刻畫喪失持續(xù)經(jīng)營能力的主業(yè)“空心化”企業(yè)的基本特征，引入“扣非凈利潤為負(fù)且營業(yè)收入低于一個億”的退市指標(biāo)，即第一年觸及該指標(biāo)掛*ST，第二年仍觸及該指標(biāo)就退市，體現(xiàn)了持續(xù)經(jīng)營能力方面的要求;在其他合規(guī)指標(biāo)方面，增加了信息披露或者規(guī)范運作存在重大缺陷等合規(guī)性退市指標(biāo)。

另一方面，退市的程序更加緊湊，具有可預(yù)期性。一是，借鑒美國、中國香港等成熟市場有關(guān)退市制度的安排，簡化退市環(huán)節(jié)，取消暫停上市和恢復(fù)上市程序，對應(yīng)當(dāng)退市的企業(yè)直接終止上市，避免重大違法類、主業(yè)“空心化”的企業(yè)長期滯留市場，擾亂市場預(yù)期和定價機(jī)制。二是，壓縮退市時間，觸及財務(wù)類退市指標(biāo)的公司，第一年實施退市風(fēng)險警示，第二年仍然觸及將直接退市，退市時間較現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)大幅縮短。三是，不再設(shè)置專門的重新上市環(huán)節(jié)，因重大違法強制退市的企業(yè)，不得提出新的發(fā)行上市申請，永久退出市場。

（文據(jù)《中國經(jīng)濟(jì)周刊》等）

■延伸閱讀

山東科創(chuàng)板上市潮

位于青島市的高測股份即將成功登陸科創(chuàng)板，屆時山東省科創(chuàng)板上市企業(yè)將達(dá)到7家。這一成績，按地區(qū)分類，山東省排在全國第6。

不過，可以預(yù)見的是，在高測股份之后，山東企業(yè)科創(chuàng)板上市的鐘聲響起就要等一段時間了。但令人欣喜的是，目前10多家魯企正在科創(chuàng)板IPO排隊中，未來或?qū)⒂瓉砻芗鲜小?/p>

根據(jù)上交所公布的信息顯示，又有一家魯企科創(chuàng)板IPO獲受理。

7月24日，山東英科環(huán)保再生資源股份有限公司（簡稱英科環(huán)保）審核狀態(tài)變?yōu)橐咽芾?。此次發(fā)行股票融資金額8.77億元，其保薦機(jī)構(gòu)為國金證券股份有限公司，會計師事務(wù)所為天健會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）。

英科環(huán)保注冊地址在淄博市臨淄區(qū)齊魯化學(xué)工業(yè)園清田路，控股股東為淄博雅智投資有限公司，實際控制人、法定代表人為劉方毅。

招股書顯示，劉方毅出生于1970年，中國國籍，擁有美國永久居留權(quán)。他于2002年創(chuàng)立上海英科、2005年創(chuàng)立英科有限。2016年入選中共上海市委組織部和上海市人力資源和社會保障局認(rèn)定的上海領(lǐng)軍人才，及入選為科技部科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)人才?，F(xiàn)任英科環(huán)保董事長、英科醫(yī)療科技股份有限公司董事長、中國塑料加工工業(yè)協(xié)會副理事長等職務(wù)。

英科環(huán)保在招股書中稱，其公司是國內(nèi)領(lǐng)先的PS塑料再生循環(huán)利用企業(yè)，在可再生塑料回收設(shè)備、再生材料、裝飾及框類線條、成品框應(yīng)用等方面掌握了諸多先進(jìn)技術(shù)。其中，“再生聚苯乙烯微發(fā)泡制備仿木線材技術(shù)”項目和“聚苯乙烯廢棄泡沫回收與再生改性”項目被認(rèn)定為國家火炬計劃產(chǎn)業(yè)化示范項目，公司主要核心技術(shù)“廢棄泡沫塑料減容增密技術(shù)及裝備”“再生聚苯乙烯微發(fā)泡制備仿木線材技術(shù)”“廢棄聚苯乙烯泡沫優(yōu)質(zhì)再生關(guān)鍵技術(shù)”通過工業(yè)和信息化部組織的科學(xué)技術(shù)成果鑒定，鑒定結(jié)論為國際先進(jìn)。

此外，7月份以來，魯企科創(chuàng)板IPO有13條新動向。其中，威海市的威高骨科最新審核狀態(tài)變?yōu)榱恕爸兄梗ㄆ渌马棧薄Ｔ瓉?，因IPO保薦券商廣發(fā)證券被證監(jiān)會依法采取限制業(yè)務(wù)活動、責(zé)令停業(yè)整頓、指定其他機(jī)構(gòu)托管或者接管等監(jiān)管措施，威高骨科IPO被中止審核。

目前，山東省共有6家科創(chuàng)板上市企業(yè)，分別是睿創(chuàng)微納、海爾生物、華熙生物、奧福環(huán)保、恒譽環(huán)保、山大地緯。高測股份已于7月8日注冊生效，目前已發(fā)布首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市發(fā)行結(jié)果公告、首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股說明書。

那么，截至8月3日，6家科創(chuàng)板上市公司，山東在全國范圍內(nèi)屬于什么水平？

睿創(chuàng)微納公司嘉賓在開市后合影留念。該公司是山東第一家科創(chuàng)板上市企業(yè)。

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，截至8月3日，江蘇科創(chuàng)板上市公司共28家;北京擁有科創(chuàng)板上市企業(yè)26家，廣東共有22家。上海、浙江分別有科創(chuàng)板上市公司19家、11家，山東省以6家上市公司的成績排名全國第6。排在山東后面的則是安徽，共有5家科創(chuàng)板上市公司，福建和湖南各有4家，陜西、四川、天津均有3家科創(chuàng)板上市公司。

通過這一統(tǒng)計結(jié)果可以看出，江蘇、北京僅有2家差距，廣東和上海之間差距3家，浙江距離上海有8家的差距，同時又領(lǐng)先山東5家。在短期內(nèi)，山東將難以超越浙江;而安徽則以5家科創(chuàng)板上市公司的表現(xiàn)緊追山東。