何晴晴，楊 柳，潘 鎮(zhèn)

(南京師范大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210023)

一、 引 言

風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是企業(yè)應(yīng)對(duì)內(nèi)外部環(huán)境變化的適應(yīng)性行為。在復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中適時(shí)調(diào)整、選擇恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為是企業(yè)得以成長發(fā)展、保持競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵，因此業(yè)績反饋與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為之間的關(guān)系一直是學(xué)者們致力探索的重要議題[1-3]。根據(jù)企業(yè)行為理論的觀點(diǎn)，決策者使用特定的期望水平作為評(píng)估績效的參考點(diǎn)，當(dāng)實(shí)際績效低于期望水平時(shí)，決策者的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增加，即“貧困”狀態(tài)下傾向于通過冒險(xiǎn)的方式來解決問題[4]。前景理論也認(rèn)為，管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好取決于企業(yè)處于獲益還是損失狀態(tài)，為確保業(yè)績能夠重新回到期望的目標(biāo)水平，損失前景下的企業(yè)愿意承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)出明顯的“窮則思變”傾向[5]。不少研究為上述觀點(diǎn)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，例如朱麗娜等(2017)[6]和宋鐵波等(2017)[7]研究表明，低于期望參照點(diǎn)的企業(yè)更加傾向于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；Ref和Shapira(2017)[2]研究也發(fā)現(xiàn)，隨著業(yè)績期望落差的增加，企業(yè)冒險(xiǎn)擴(kuò)大經(jīng)營范圍的傾向更大。

業(yè)績期望落差會(huì)引致企業(yè)從事何種風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，以往的研究結(jié)論并不一致。不少學(xué)者認(rèn)為，在業(yè)績落差狀態(tài)下，企業(yè)傾向于通過諸如技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品研發(fā)等具有長期導(dǎo)向的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為來應(yīng)對(duì)不斷下滑的業(yè)績困境[8-9]；但也有研究發(fā)現(xiàn)，業(yè)績期望落差所引致的問題搜索使企業(yè)更偏好于賄賂、尋租等短期冒險(xiǎn)活動(dòng)獲得非生產(chǎn)性經(jīng)濟(jì)回報(bào)，從而可以快速且低成本地解決業(yè)績問題[10-11]。梳理文獻(xiàn)不難發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致前期研究結(jié)論不一致的主要原因來自兩個(gè)方面：其一，先前的研究較多以單一期望目標(biāo)作為參考點(diǎn)，考察業(yè)績期望落差對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響，然而隨著業(yè)績落差的不斷擴(kuò)大，企業(yè)的決策參照點(diǎn)是動(dòng)態(tài)變化的，在不同決策參照點(diǎn)占主導(dǎo)的業(yè)績落差狀態(tài)下，企業(yè)可能會(huì)采取不同導(dǎo)向的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為；其二，前期的大多數(shù)研究僅簡單地探討了實(shí)際績效低于期望績效的情形對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響，并未細(xì)致地區(qū)分在業(yè)績落差狀態(tài)下臨近期望績效水平和遠(yuǎn)離期望績效水平狀態(tài)下的差距，實(shí)際上當(dāng)企業(yè)的績效狀態(tài)由實(shí)際績效略低于期望績效水平轉(zhuǎn)向遠(yuǎn)低于期望績效水平時(shí)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能會(huì)發(fā)生變化[2,12-13]，因此隨著業(yè)績落差的不斷變化，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為將如何變化，對(duì)這一問題的研究空間還很大。

對(duì)于正處在轉(zhuǎn)型升級(jí)階段的中國企業(yè)而言，創(chuàng)新和尋租是兩種具有代表性的冒險(xiǎn)行為[14]。日益加劇的競(jìng)爭壓力既可能推動(dòng)企業(yè)關(guān)注長遠(yuǎn)發(fā)展，也可能迫使企業(yè)更注重眼前利益。一方面，創(chuàng)新作為一種長期、生產(chǎn)性的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，通過構(gòu)建核心競(jìng)爭力能為企業(yè)贏得長期競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)，但具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高不確定性等特點(diǎn)[10,15]；另一方面，尋租作為短期風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，雖然在某種程度上是一種違背道德或違法違規(guī)的非生產(chǎn)性活動(dòng)，但能夠在短時(shí)間內(nèi)為企業(yè)獲得優(yōu)惠政策、政府補(bǔ)貼、融資便利等經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，同樣是企業(yè)適應(yīng)環(huán)境，提升績效的一種方式[16]。作為兩種具有不同導(dǎo)向的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，不論是長期性的創(chuàng)新行為，還是短期性的尋租行為都與企業(yè)自身的經(jīng)營狀況緊密相關(guān)，企業(yè)的經(jīng)營績效是影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的重要內(nèi)在因素。

基于此，本文將決策參照點(diǎn)理論引入業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為關(guān)系的分析模型中，同時(shí)探究在不同的業(yè)績壓力下創(chuàng)新和尋租這兩種不同類型風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的動(dòng)態(tài)變化。除此之外，由于管理層出于自我增強(qiáng)的認(rèn)知偏差和獨(dú)立董事同時(shí)作為內(nèi)部人和外部人的認(rèn)知情感差異，將會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的選擇偏好不同，本文進(jìn)一步探討了兩個(gè)重要的邊界條件，CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督對(duì)業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為之間關(guān)系的影響。

與以往研究相比，本文的邊際貢獻(xiàn)主要表現(xiàn)在：第一，同時(shí)考慮了創(chuàng)新性行為和尋租性行為，對(duì)兩種風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為進(jìn)行比較研究，完善了業(yè)績期望落差影響風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的理論框架，進(jìn)一步豐富了企業(yè)行為理論方面的研究成果。第二，將期望參照點(diǎn)與生存參照點(diǎn)引入業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為關(guān)系的分析模型中，本文發(fā)現(xiàn)在不同決策參照點(diǎn)占主導(dǎo)的落差區(qū)間，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為將會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)變，該研究結(jié)論為決策者如何冒險(xiǎn)做決策以解決經(jīng)營問題提供了新的視角。第三，基于管理層和董事會(huì)的異質(zhì)性特征，識(shí)別并檢驗(yàn)CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用，豐富和拓展了業(yè)績期望落差影響風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的邊界機(jī)制研究。

二、 理論分析與研究假設(shè)

(一) 業(yè)績期望落差與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為

企業(yè)行為理論以有限理性為基本假設(shè)，重點(diǎn)探討相對(duì)績效差距對(duì)企業(yè)行為決策的影響[1]。該理論認(rèn)為有限理性的決策者在決策過程中受到認(rèn)知能力和信息不完整的限制，通過設(shè)定目標(biāo)期望水平作為評(píng)估組織經(jīng)營情況的基準(zhǔn)，并將實(shí)際績效與目標(biāo)期望水平的差距作為企業(yè)后續(xù)行為決策的依據(jù)。當(dāng)實(shí)際績效高于期望水平，即業(yè)績順差時(shí)，企業(yè)處于“成功”狀態(tài)；反之，當(dāng)實(shí)際績效低于期望水平，即業(yè)績落差時(shí)，企業(yè)處于“失敗”狀態(tài)，不同的經(jīng)營狀態(tài)誘導(dǎo)決策者采取不同的行為。不少研究發(fā)現(xiàn)，業(yè)績期望落差與企業(yè)創(chuàng)新行為密切相關(guān)，比如，Chen和Miller(2007)[15]、劉建國(2017)[17]等的研究發(fā)現(xiàn)實(shí)際績效與期望目標(biāo)形成的差距對(duì)企業(yè)后續(xù)投資行為形成驅(qū)動(dòng)力，實(shí)際績效低于期望目標(biāo)的程度越大，決策者冒險(xiǎn)從事創(chuàng)新行為的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)；不過也有學(xué)者認(rèn)為，業(yè)績落差的不斷擴(kuò)大會(huì)為企業(yè)帶來生存威脅，決策者冒險(xiǎn)從事創(chuàng)新活動(dòng)的動(dòng)機(jī)將減弱，Audia和Greve(2006)[18]發(fā)現(xiàn)，面臨業(yè)績期望落差狀態(tài)時(shí)，管理者反而趨向于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。

與此同時(shí)，有研究指出企業(yè)不僅僅通過研發(fā)、并購等生產(chǎn)性冒險(xiǎn)活動(dòng)，還可能通過尋租、賄賂、商業(yè)腐敗等非生產(chǎn)性冒險(xiǎn)活動(dòng)，使績效恢復(fù)到期望水平。Harris和Bromiley(2007)[19]認(rèn)為處于業(yè)績落差狀態(tài)的企業(yè)從事違規(guī)性行為的概率更高；李四海等(2018)[20]發(fā)現(xiàn)面對(duì)績效下滑的企業(yè)除了從事合規(guī)性的“思變”類行為，還可能實(shí)施違規(guī)性的“思騙”類行為，以達(dá)到短時(shí)間內(nèi)扭轉(zhuǎn)績效下滑的目的。Xu等(2019)[11]研究表明，業(yè)績期望落差所引致的問題搜索使得企業(yè)更偏好于賄賂、尋租、游說等短期冒險(xiǎn)活動(dòng)獲得非生產(chǎn)性經(jīng)濟(jì)回報(bào)。

盡管不少研究注意到了業(yè)績期望落差對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響，但大多基于期望參照點(diǎn)來探討兩者之間的關(guān)系，事實(shí)上，隨著業(yè)績落差的不斷變化，企業(yè)決策的參照點(diǎn)可能是動(dòng)態(tài)變化的，管理者常常依據(jù)企業(yè)的相對(duì)績效狀態(tài)，選擇一個(gè)更為重要的參照點(diǎn)作為后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的依據(jù)[13]。當(dāng)企業(yè)處于業(yè)績落差狀態(tài)但臨近期望水平時(shí)，期望參照點(diǎn)占主導(dǎo)地位；然而隨著業(yè)績落差的不斷擴(kuò)大，決策者將賦予生存參照點(diǎn)更大的權(quán)重。在不同的業(yè)績落差區(qū)間，企業(yè)在這兩種風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的選擇上會(huì)有所側(cè)重。換言之，組織的行為決策受到期望參照點(diǎn)和生存參照點(diǎn)的共同影響。因此本文綜合企業(yè)行為理論和參照點(diǎn)理論的觀點(diǎn)，同時(shí)將具有長期導(dǎo)向的創(chuàng)新行為與具有短期導(dǎo)向的尋租行為納入業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為關(guān)系的分析模型中，探究不同的業(yè)績期望落差階段企業(yè)實(shí)施的創(chuàng)新性行為和尋租性行為將如何變化的問題。

(二) 業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為

企業(yè)行為理論強(qiáng)調(diào)組織的績效評(píng)價(jià)、搜尋和決策制定的過程，尤其關(guān)注這些過程最終如何影響組織戰(zhàn)略決策[1]，這些精髓均體現(xiàn)在基于業(yè)績反饋的決策模型中[4]，然而對(duì)于不同階段的業(yè)績反饋，企業(yè)的決策參照點(diǎn)可能發(fā)生轉(zhuǎn)變。當(dāng)實(shí)際績效略低于期望水平時(shí)，表明業(yè)績不佳的狀態(tài)可能是局部因素所致，甚至是企業(yè)在經(jīng)營過程中遇到的一種日常狀態(tài)，并不會(huì)對(duì)企業(yè)未來發(fā)展造成嚴(yán)重危害[21]。由于作為長期導(dǎo)向的創(chuàng)新活動(dòng)具有風(fēng)險(xiǎn)高、周期長等特點(diǎn)，短時(shí)間內(nèi)無法帶來業(yè)績的快速扭轉(zhuǎn)[22]，因此在業(yè)績略低于期望水平狀態(tài)下，管理者通常希望在較小程度范圍內(nèi)改進(jìn)以扭轉(zhuǎn)績效下滑的趨勢(shì)，此時(shí)企業(yè)從事創(chuàng)新性行為的意愿較低。

隨著業(yè)績期望落差的增加，管理者逐漸意識(shí)到企業(yè)經(jīng)營存在系統(tǒng)性問題，企業(yè)只有通過更大程度的冒險(xiǎn)性變革才能提升業(yè)績[8]。創(chuàng)新作為組織戰(zhàn)略變革的形式之一，是企業(yè)豐富知識(shí)儲(chǔ)備、防止競(jìng)爭對(duì)手模仿、提高核心競(jìng)爭力的重要途徑。前景理論認(rèn)為，決策者在面對(duì)得失時(shí)的偏好是不一致的，在面對(duì)“失”時(shí)變得風(fēng)險(xiǎn)追求，而面對(duì)“得”時(shí)卻變得風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避[5]。業(yè)績不佳作為一種損失前景，激發(fā)了管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，為確保業(yè)績能夠重新回到期望的目標(biāo)水平，他們擁有承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)的意愿[23]。因此當(dāng)期望參照點(diǎn)占主導(dǎo)地位時(shí)，伴隨業(yè)績落差的增加，企業(yè)傾向于增加創(chuàng)新投入。

而隨著期望落差的進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)面臨失敗的可能性增大，決策者可能會(huì)遭受緊張、焦慮以及生理刺激，將實(shí)際績效與期望水平兩者之間的巨大差距視為威脅企業(yè)生存或核心利益的災(zāi)難，此時(shí)業(yè)績落差與創(chuàng)新性行為之間的正相關(guān)關(guān)系可能發(fā)生轉(zhuǎn)變[7,12]。在生存參照點(diǎn)占主導(dǎo)的落差狀態(tài)下，企業(yè)的生存受到嚴(yán)重威脅，決策者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的意愿和動(dòng)力降低，會(huì)將期望參照點(diǎn)作為第二優(yōu)先考慮目標(biāo)，從而采取在短期內(nèi)能夠獲得收益的經(jīng)營策略[24]。與此同時(shí)，在業(yè)績落差威脅到生存的狀態(tài)下，如果增加創(chuàng)新投入將消耗企業(yè)現(xiàn)有的關(guān)鍵性資源，這不僅無法解決績效不佳的困境，反而導(dǎo)致企業(yè)面臨更為嚴(yán)重的落差問題，甚至破產(chǎn)。因此隨著業(yè)績期望落差的進(jìn)一步擴(kuò)大，當(dāng)生存參照點(diǎn)在企業(yè)的經(jīng)營決策中占據(jù)主導(dǎo)地位時(shí)，出于避免生存和破產(chǎn)威脅的動(dòng)機(jī)，企業(yè)傾向于減少創(chuàng)新投入?；谝陨戏治?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為之間呈現(xiàn)先增加后減少的倒U型關(guān)系。

(三) 業(yè)績期望落差與尋租性行為

值得注意的是，處于期望落差狀態(tài)的企業(yè)可能不僅僅考慮創(chuàng)新性行為，還可能從事尋租性行為。尋租是企業(yè)為獲得超額市場(chǎng)回報(bào)，對(duì)政府官員或公職人員進(jìn)行游說、賄賂等處于灰色地帶甚至違法違規(guī)的行為[25]。當(dāng)業(yè)績期望落差較小時(shí)，由于組織傾向于維持慣性，管理者經(jīng)常表現(xiàn)出對(duì)戰(zhàn)略變革的抵制[26]，一旦開始采取研發(fā)、創(chuàng)新等長期冒險(xiǎn)活動(dòng)，企業(yè)將需要消耗大量的人力、物力、財(cái)力等資源，并且在短時(shí)間內(nèi)無法獲得投資回報(bào)，可能會(huì)造成績效不佳的狀態(tài)并逐漸惡化。而尋租作為獲得政府補(bǔ)貼、融資約束、稅收優(yōu)惠等關(guān)系資本的短期投資渠道，可以在短時(shí)間內(nèi)增加非生產(chǎn)性活動(dòng)的回報(bào)[27]。因此當(dāng)企業(yè)面臨實(shí)際績效略低于期望水平的狀態(tài)時(shí)，出于快速扭轉(zhuǎn)績效下滑趨勢(shì)的目的，決策者冒險(xiǎn)從事尋租活動(dòng)的動(dòng)機(jī)較強(qiáng)。

隨著業(yè)績落差的增加，意味著企業(yè)存在資源配置不當(dāng)、管理效率低下、組織戰(zhàn)略失誤等問題，尋租活動(dòng)可能難以解決這些潛在的內(nèi)部問題。尋租作為一種違反法律或道德的行為，一旦被股東或市場(chǎng)監(jiān)督者發(fā)現(xiàn)，將對(duì)決策者甚至企業(yè)的聲譽(yù)造成極大的破壞性。根據(jù)Correia(2009)[28]提出的“公司違規(guī)成本與收益分析”模型，違規(guī)成本等于違規(guī)被稽查概率與被稽查后公司所受損失的乘積。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行違規(guī)性活動(dòng)所帶來的收益不足以支付成本時(shí)，決策者從事尋租性行為的動(dòng)機(jī)減弱。因此隨著業(yè)績落差的增加企業(yè)傾向于減少尋租支出。

進(jìn)一步地，當(dāng)業(yè)績狀況不斷惡化、觸及生存參照點(diǎn)時(shí)，決策者更加重視企業(yè)的生存狀況，為避免陷入破產(chǎn)危機(jī)，企業(yè)從事尋租活動(dòng)的動(dòng)力再次增加。一方面，由于財(cái)務(wù)績效惡化、市場(chǎng)地位下降以及資源短缺等情況的出現(xiàn)，管理者為扭轉(zhuǎn)企業(yè)績效下滑的狀態(tài)，可能會(huì)采取一切有助于實(shí)現(xiàn)其績效目標(biāo)的手段[29]。雖然某些違法違規(guī)的行為使競(jìng)爭者處于不利地位，并對(duì)社會(huì)造成負(fù)面影響，但對(duì)面臨生存壓力的企業(yè)來說，從事非生產(chǎn)性、破壞性的違規(guī)活動(dòng)有助于迅速低成本地改善績效不佳的狀況，擺脫破產(chǎn)威脅的困境，此時(shí)尋租支出增加；另一方面，當(dāng)業(yè)績期望落差處于生存參照點(diǎn)區(qū)間時(shí)，管理者將面臨來自多方的壓力，如股東、員工、供應(yīng)商、消費(fèi)者等利益相關(guān)者的施壓以及被競(jìng)爭者兼并收購的壓力。Birhanu等(2016)[30]指出，尋租通過獲得政府的優(yōu)惠待遇等手段，為企業(yè)的問題提供了一種快速、短期的解決方案。此時(shí)決策者傾向于通過尋租來快速地?cái)[脫生存威脅，扭轉(zhuǎn)敗局?；谝陨戏治?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：業(yè)績期望落差與尋租性行為之間呈現(xiàn)先減少后增加的U型關(guān)系。

(四) CEO權(quán)力的調(diào)節(jié)作用

CEO作為企業(yè)的核心領(lǐng)導(dǎo)者，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營管理活動(dòng)具有重要影響[31]。高權(quán)力CEO具有明顯的自我增強(qiáng)動(dòng)機(jī)，他們?cè)诿鎸?duì)業(yè)績落差問題時(shí)，往往會(huì)扭曲績效評(píng)估的過程，將業(yè)績反饋結(jié)果向著有利于自身利益的方向詮釋[32-33]。Lucas等(2018)[34]指出，高權(quán)力CEO通常將業(yè)績落差狀態(tài)歸因于不可預(yù)測(cè)的外部因素，比如市場(chǎng)萎縮或激烈的競(jìng)爭等，傾向于通過尋租謀取不正當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，以達(dá)到迅速扭轉(zhuǎn)績效下滑、提高短期績效的目的。同時(shí)創(chuàng)新作為風(fēng)險(xiǎn)高、投入大且見效慢的長期冒險(xiǎn)性行為，雖然能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)，但短期內(nèi)績效無法得到改善。由于高權(quán)力CEO具有自我增強(qiáng)的認(rèn)知偏差，他們更加在意個(gè)人形象和自我價(jià)值，從而忽略業(yè)績反饋帶來的消極方面，致使他們不愿意過早地從事創(chuàng)新性行為[35]。因此在期望參照點(diǎn)主導(dǎo)的區(qū)間，高權(quán)力CEO削弱了業(yè)績期望落差對(duì)創(chuàng)新性行為的促進(jìn)作用，弱化了其對(duì)尋租性行為的抑制作用。

隨著業(yè)績期望落差的進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)的生存受到威脅，此時(shí)管理者意識(shí)到企業(yè)當(dāng)前的業(yè)績困境可能并非外部環(huán)境所致，而是內(nèi)部出現(xiàn)了系統(tǒng)性問題[36]。Blagoeva等(2020)[35]指出，當(dāng)CEO權(quán)力較高時(shí)，自我增強(qiáng)動(dòng)機(jī)促使他們對(duì)自我主導(dǎo)的冒險(xiǎn)活動(dòng)產(chǎn)生過度自信的認(rèn)知偏差。在一般情況下，過度自信通常使決策者認(rèn)為自身能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于他人，相信自己能夠應(yīng)對(duì)企業(yè)面臨的業(yè)績困境風(fēng)險(xiǎn)，更加關(guān)注創(chuàng)新活動(dòng)帶來的收益而忽略潛在的風(fēng)險(xiǎn)，從而高估創(chuàng)新活動(dòng)成功的可能性[37]。所以當(dāng)企業(yè)處于較大業(yè)績期望落差狀態(tài)時(shí)，高權(quán)力CEO通常不會(huì)將該狀態(tài)歸咎于自我能力問題，致使創(chuàng)新活動(dòng)一旦開始實(shí)施，就不會(huì)輕易作出改變。尋租活動(dòng)雖然可以帶來短期績效提升，但并不能解決長期性問題，尤其對(duì)于面臨生存威脅的企業(yè)，從事違背道德或違規(guī)違法的尋租活動(dòng)更容易被發(fā)現(xiàn)。因此在高CEO權(quán)力的條件下，在生存參照點(diǎn)主導(dǎo)的區(qū)間業(yè)績期望落差對(duì)創(chuàng)新性行為的負(fù)向作用被緩解，其對(duì)尋租性行為的正向作用被抑制?；谝陨戏治?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3a：CEO權(quán)力弱化了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為之間的倒U型關(guān)系。

假設(shè)3b：CEO權(quán)力弱化了業(yè)績期望落差與尋租性行為之間的U型關(guān)系。

(五) 獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用

為避免管理者熱衷于追求短期目標(biāo)而忽視企業(yè)的長期發(fā)展，現(xiàn)代企業(yè)通常建立獨(dú)立董事制度進(jìn)行監(jiān)督和提供咨詢。在業(yè)績不佳的狀態(tài)下，由知名學(xué)者和行業(yè)專家組成的獨(dú)立董事除了發(fā)揮外部人的作用，還扮演內(nèi)部人的角色[38]。

在期望參照點(diǎn)占主導(dǎo)地位的落差狀態(tài)下，獨(dú)立董事監(jiān)督可能會(huì)改變決策者的風(fēng)險(xiǎn)決策偏好。首先，獨(dú)立董事監(jiān)督程度越高，對(duì)企業(yè)經(jīng)營決策的參與度越高，越能夠有效壓縮管理者對(duì)績效的操縱空間，提高企業(yè)通過創(chuàng)新活動(dòng)解決落差問題的概率[39]。雖然尋租性行為能夠在短期內(nèi)改善績效，但對(duì)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展以及在市場(chǎng)中的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)造成威脅，尤其在獨(dú)立董事監(jiān)督的作用下，管理者冒險(xiǎn)從事尋租性行為來解決問題的動(dòng)機(jī)被削弱。其次，相對(duì)于企業(yè)而言，獨(dú)立董事往往是由外部專家構(gòu)成，其更多地承擔(dān)了監(jiān)督和咨詢的責(zé)任，以專家的身份幫助企業(yè)解決問題。當(dāng)企業(yè)面臨業(yè)績期望落差狀態(tài)時(shí)，因其構(gòu)成獨(dú)立董事的專家具有豐富的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，他們通常能夠?yàn)闃I(yè)績不佳的企業(yè)提供更加客觀的建議，系統(tǒng)、專業(yè)地評(píng)估管理者決策的風(fēng)險(xiǎn)性，從而有效地解決問題[36]。同時(shí)獨(dú)立董事與外部緊密的聯(lián)系能夠幫助企業(yè)及時(shí)獲得關(guān)于創(chuàng)新活動(dòng)的準(zhǔn)確性信息，降低從事創(chuàng)新活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)概率[39]。因此高獨(dú)立董事監(jiān)督促進(jìn)了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為的正向關(guān)系，加強(qiáng)了業(yè)績期望落差對(duì)尋租性行為的負(fù)向作用。

在面臨業(yè)績期望落差進(jìn)一步擴(kuò)大的情況下，生存參照點(diǎn)將受到更多的關(guān)注。由于企業(yè)的失敗會(huì)對(duì)獨(dú)立董事自身的聲譽(yù)和形象產(chǎn)生影響，在獨(dú)立董事監(jiān)督程度較高的情況下，管理者在做出風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為時(shí)將更多地考慮企業(yè)的長期發(fā)展[36]，但當(dāng)業(yè)績期望落差威脅到企業(yè)生存時(shí)，獨(dú)立董事將限制創(chuàng)新投入，而放松對(duì)于尋租支出的約束。一方面是因?yàn)槠髽I(yè)的存活與獨(dú)立董事的個(gè)人發(fā)展緊密相關(guān)。在一般情況下，獨(dú)立董事主要由學(xué)術(shù)界和企業(yè)界的社會(huì)知名專家所構(gòu)成，在自己的工作領(lǐng)域中，他們往往享有很高的聲譽(yù)和社會(huì)威望[38]。作為某領(lǐng)域的成功者，獨(dú)立董事更加愛護(hù)自己的形象，如果企業(yè)在獨(dú)立董事任職期間破產(chǎn)，外界會(huì)歸咎于獨(dú)立董事監(jiān)督不力，并對(duì)他們的能力產(chǎn)生質(zhì)疑，導(dǎo)致他們的聲譽(yù)受損[40]。出于自身聲譽(yù)和專業(yè)地位的考慮，獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)的生存更加警覺或敏感，所以在長遠(yuǎn)發(fā)展和生存之間，獨(dú)立董事更在意企業(yè)是否能夠繼續(xù)存活。另一方面，當(dāng)企業(yè)面臨生存威脅時(shí)，從獨(dú)立董事的角度理性思考，他們更希望企業(yè)能迅速擺脫生存困境的威脅，從而致使獨(dú)立董事默許甚至贊同管理者從事尋租性行為，減少創(chuàng)新性行為。因此在生存參照點(diǎn)占主導(dǎo)的業(yè)績落差狀態(tài)下，獨(dú)立董事監(jiān)督加強(qiáng)了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為和尋租性行為的關(guān)系?；谝陨戏治?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)4a：獨(dú)立董事監(jiān)督強(qiáng)化了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為之間的倒U型關(guān)系。

假設(shè)4b：獨(dú)立董事監(jiān)督強(qiáng)化了業(yè)績期望落差與尋租性行為之間的U型關(guān)系。

三、 研究設(shè)計(jì)

(一) 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2013-2018年滬深A(yù)股制造業(yè)非國有上市公司為研究樣本，并按照以下原則對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理：(1)剔除ST、* ST的企業(yè)樣本；(2)刪除資產(chǎn)負(fù)債率超過100%的企業(yè)樣本；(3)按照三位代碼分類刪除企業(yè)數(shù)量不足5家的行業(yè)中的企業(yè)。此外為避免異常值對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果的影響，對(duì)主要連續(xù)變量在1%水平上進(jìn)行縮尾處理。樣本數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二) 變量與測(cè)量

1．創(chuàng)新性行為(RD)。用行業(yè)調(diào)整后的研發(fā)強(qiáng)度來測(cè)量，其中研發(fā)強(qiáng)度為研發(fā)支出與營業(yè)收入之比。

2．尋租性行為(BE)。由于尋租性行為的隱蔽性特征，使得衡量尋租支出的數(shù)據(jù)通常難以獲取。鑒于數(shù)據(jù)的可得性，參照Cai等(2011)[16]、Xu等(2019)[11]的方法，采用企業(yè)的業(yè)務(wù)招待費(fèi)和差旅費(fèi)之和對(duì)營業(yè)收入、總資產(chǎn)、銷售費(fèi)用與營業(yè)收入的比值、資本密集度和薪酬前三位高管的平均薪酬進(jìn)行回歸預(yù)測(cè)得到殘差，使用該殘差衡量尋租支出。

3．業(yè)績期望落差(BHP)。用實(shí)際績效與期望水平的差值進(jìn)行衡量，即BHP=Pi,t-1-Ai,t-1。其中Pi,t-1為企業(yè)的實(shí)際績效，用總資產(chǎn)凈利潤率衡量；Ai,t-1表示企業(yè)的歷史期望水平，Ai,t-1=(1-α1)Pi,t-2+α1Ai,t-2，本文借鑒Chen(2008)[8]的方法，匯報(bào)了α1=0.4的檢驗(yàn)結(jié)果。為了更直觀地進(jìn)行分析，本文對(duì)業(yè)績期望落差采取絕對(duì)值處理。

4．CEO權(quán)力(Power)。借鑒郭蓉和文巧甜(2017)[41]的方法，選取4個(gè)維度的指標(biāo)：CEO是否兼任董事長(是則取值為1，否則為0)、CEO任期(取CEO任職年數(shù)加1的自然對(duì)數(shù))、股權(quán)分散度(第二至第十大股東持股比例平方和除以第一大股東持股比例平方)、董事會(huì)規(guī)模(董事會(huì)人數(shù)的自然對(duì)數(shù))。將4個(gè)指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化后相加，得到CEO權(quán)力的指標(biāo)Power。指標(biāo)值越大，表示CEO權(quán)力越高。

5．獨(dú)立董事監(jiān)督(BOD)。采用獨(dú)立董事人數(shù)在董事會(huì)中的占比進(jìn)行衡量。

此外，本文還選取了其他一些可能影響企業(yè)創(chuàng)新性行為和尋租性行為的因素作為控制變量，包括企業(yè)年齡(Age)、企業(yè)規(guī)模(Size)、企業(yè)成長性(Growth)、冗余資源(Slack)、銷售費(fèi)用率(Sale)、托賓Q值(TobinQ)、董事會(huì)持股比例(Share)、管理費(fèi)用率(Cost)、業(yè)績期望順差(AHP)，同時(shí)本文還控制了時(shí)間和行業(yè)因素的影響。

主要變量的含義與指標(biāo)測(cè)量方法見表1。

表1 變量定義

(三) 實(shí)證模型

為研究本文假設(shè)1和假設(shè)2，即業(yè)績期望落差與企業(yè)創(chuàng)新性行為和尋租性行為之間的非線性關(guān)系，本文設(shè)定了回歸方程(1)和方程(2)：

(1)

(2)

為檢驗(yàn)假設(shè)CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用，在方程(1)和方程(2)的基礎(chǔ)上，分別加入CEO權(quán)力、獨(dú)立董事監(jiān)督與業(yè)績期望落差及其平方的交互項(xiàng)，建立方程(3)、(4)、(5)和(6)：

(3)

(4)

(5)

(6)

考慮企業(yè)的決策往往由前期的績效反饋所決定，因此將解釋變量滯后一期。在進(jìn)行調(diào)節(jié)效應(yīng)分析時(shí)，對(duì)構(gòu)成交互項(xiàng)的變量進(jìn)行中心化處理。此外，為避免非平衡面板數(shù)據(jù)可能存在的異方差、時(shí)序相關(guān)和橫截面相關(guān)等系列相關(guān)問題，采用Driscoll和Kraay(1998)[42]的方法進(jìn)行面板數(shù)據(jù)模型的估計(jì)。

(四) 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

如表2所示，創(chuàng)新性行為(RD)的均值為-0.0005，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0249；尋租性行為(BE)的均值為0.0913，標(biāo)準(zhǔn)差是0.9466，表明樣本企業(yè)創(chuàng)新支出和尋租支出有著較大差異。從相關(guān)系數(shù)來看，業(yè)績期望落差(BHP)與創(chuàng)新性行為(RD)正相關(guān)，而與尋租性行為(BE)負(fù)相關(guān)。方差膨脹因子值(VIF)均小于2，反映不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

四、 實(shí)證分析結(jié)果

(一) 假設(shè)檢驗(yàn)

Hausman檢驗(yàn)結(jié)果表明固定效應(yīng)優(yōu)于隨機(jī)效應(yīng)，因此本文采用固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)。表3報(bào)告了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為和尋租性行為關(guān)系的檢驗(yàn)結(jié)果。模型2和模型4的結(jié)果顯示，業(yè)績期望落差的回歸系數(shù)沒有通過顯著性檢驗(yàn)，說明線性關(guān)系并不成立。接下來，本文按照Lind和Mehlum(2010)[43]提出的三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)檢驗(yàn)二次曲線關(guān)系是否成立。

表3 業(yè)績期望落差與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為

第一，在模型3中，業(yè)績期望落差的系數(shù)為0.0442，在1%的水平上顯著，業(yè)績期望落差平方項(xiàng)的系數(shù)為-0.3977，同樣在1%的水平上顯著，F(xiàn)檢驗(yàn)在1%的水平上拒絕了業(yè)績期望落差及其平方項(xiàng)系數(shù)同時(shí)為零的原假設(shè)。與模型2相比，模型3解釋度明顯增加(△R2=0.0043，P<0.01)；第二，曲線的斜率在業(yè)績期望落差取值范圍的左端時(shí)，β1+2β2×BHPLow為0.0583，曲線的斜率在業(yè)績期望落差取值范圍的右端時(shí)，β1+2β2×BHPHigh為-0.1347，樣本邊界斜率的符號(hào)相反，并且均通過顯著性檢驗(yàn)；第三，曲線的拐點(diǎn)(0.0556)在業(yè)績期望落差的區(qū)間范圍內(nèi)。因此假設(shè)1得到驗(yàn)證，業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行之間呈倒U型關(guān)系。

在以尋租性行為(BE)為因變量的模型6中，業(yè)績期望落差及其平方項(xiàng)的系數(shù)一負(fù)一正，分別為-0.9797和7.2412，并且至少在5%的水平上顯著；聯(lián)合檢驗(yàn)在1%的顯著性水平上拒絕業(yè)績期望落差及其平方項(xiàng)的系數(shù)同時(shí)為零；U型曲線的斜率在樣本邊界處足夠陡峭，并且曲線拐點(diǎn)(0.0676)處在樣本范圍內(nèi)。假設(shè)2關(guān)于業(yè)績期望落差與尋租性行為的U型關(guān)系得到驗(yàn)證。

表4報(bào)告了CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果。模型1的結(jié)果顯示，業(yè)績期望落差與CEO權(quán)力乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)為負(fù)(β=-0.0122，P>0.1)，業(yè)績期望落差平方項(xiàng)與CEO權(quán)力乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)為正(β=0.0869，P>0.1)，但沒有通過顯著性檢驗(yàn)。從圖1(a)中看出，代表高CEO權(quán)力和代表低CEO權(quán)力曲線斜率以及拐點(diǎn)的變化均不明顯，假設(shè)3a未得到驗(yàn)證。在模型2中，業(yè)績期望落差與獨(dú)立董事監(jiān)督乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)顯著為正(β=0.0092，P<0.01)，業(yè)績期望落差平方項(xiàng)與獨(dú)立董事監(jiān)督乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)顯著為負(fù)(β=-0.0619，P<0.01)。結(jié)果在全變量模型3中保持穩(wěn)健。圖2(a)顯示，高獨(dú)立董事監(jiān)督的倒U型曲線顯得更為陡峭，假設(shè)4a得到驗(yàn)證。

表4 CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)效應(yīng)

續(xù)表4

模型4的結(jié)果顯示，業(yè)績期望落差與CEO權(quán)力乘積項(xiàng)的系數(shù)為正(β=0.4278，P<0.05)，業(yè)績期望落差平方項(xiàng)與CEO權(quán)力乘積項(xiàng)的系數(shù)為負(fù)(β=-3.5746，P<0.01)，均通過顯著性檢驗(yàn)，表明CEO權(quán)力減弱了業(yè)績期望落差與尋租性行為的U型關(guān)系。結(jié)果在全變量模型6中保持一致。從圖1(b)可以看出，高CEO權(quán)力曲線更為平緩，假設(shè)3b進(jìn)一步得到驗(yàn)證。模型5檢驗(yàn)了獨(dú)立董事監(jiān)督對(duì)于業(yè)績期望落差與尋租性行為之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果顯示，業(yè)績期望落差及其平方項(xiàng)與獨(dú)立董事監(jiān)督乘積項(xiàng)的回歸系數(shù)雖一負(fù)一正，但均不顯著。由圖2(b)可以看出，高獨(dú)立董事比例曲線較低，并且拐點(diǎn)左移，在一定程度上也印證了本文的觀點(diǎn)，即當(dāng)期望參照點(diǎn)主導(dǎo)時(shí)，獨(dú)立董事占比高的企業(yè)從事尋租活動(dòng)的可能性較小。

圖1 CEO權(quán)力的調(diào)節(jié)效應(yīng)

圖2 獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)效應(yīng)

(二) 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1．內(nèi)生性處理。考慮企業(yè)自身特征對(duì)業(yè)績狀態(tài)的潛在影響，業(yè)績期望落差可能是內(nèi)生的。為減輕這種潛在的內(nèi)生性，參考以往研究文獻(xiàn)，本文采用兩階段最小二乘法(2SLS)對(duì)模型進(jìn)行內(nèi)生性處理。具體地，使用Probit回歸，用企業(yè)年齡、冗余資源、托賓Q、董事會(huì)持股比例等特征變量與企業(yè)是否處于業(yè)績落差狀態(tài)的虛擬變量進(jìn)行回歸分析，然后將預(yù)測(cè)值作為業(yè)績期望落差的工具變量納入到模型中進(jìn)行估計(jì)[44]。表5模型1-4的結(jié)果顯示，回歸結(jié)果與之前的基本一致。

本文還采用傾向得分匹配法(PSM)控制樣本選擇偏差帶來的影響。用企業(yè)年齡、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長性、冗余資源、銷售費(fèi)用率、托賓Q、管理層持股比例、管理費(fèi)用率等作為企業(yè)是否處于業(yè)績落差狀態(tài)的配對(duì)變量，使用最近鄰匹配法對(duì)樣本進(jìn)行配對(duì)后再次進(jìn)行回歸。表5模型5-8的估計(jì)結(jié)果顯示，不論是創(chuàng)新性行為還是尋租性行為，業(yè)績期望落差及其平方項(xiàng)的系數(shù)均顯著，且符號(hào)與預(yù)測(cè)的一致；CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用與表4的結(jié)果相同。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)(一)：內(nèi)生性處理

續(xù)表5

2．改變變量測(cè)量方法。(1)改變實(shí)際績效的測(cè)量方法。本文使用資產(chǎn)報(bào)酬率作為衡量企業(yè)實(shí)際績效的替代性指標(biāo)重新計(jì)算業(yè)績期望落差并對(duì)模型進(jìn)行回歸，表6模型1-4報(bào)告了估計(jì)結(jié)果。結(jié)果與先前的相似。(2)改變期望水平的測(cè)量方法。采用王菁等(2014)[9]的方法改變期望水平的測(cè)量方法。前文中借鑒Chen(2008)[8]的研究進(jìn)行測(cè)量，即根據(jù)Ai,t-1=(1-α1)Pi,t-2+α1Ai,t-2計(jì)算期望水平，α1代表權(quán)重，介于0到1之間，從0開始，每增加0.1進(jìn)行賦予權(quán)重。前文匯報(bào)了α1=0.4的檢驗(yàn)結(jié)果，表6模型5-8匯報(bào)了α1=0.6的檢驗(yàn)結(jié)果。無論是主效應(yīng)還是調(diào)節(jié)效應(yīng)都沒有發(fā)生變化。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)(二)：更換變量測(cè)量方法

3．混淆變量檢驗(yàn)。由于忽視資本市場(chǎng)波動(dòng)性可能會(huì)產(chǎn)生遺漏變量偏差，本文增加了機(jī)構(gòu)投資者持股和市場(chǎng)競(jìng)爭等作為混淆變量，分析結(jié)果并沒有發(fā)生變化。(1)由于篇幅限制未列出回歸結(jié)果，備索。此外，本文參照Frank(2000)[45]、Frank等(2013)[46]提出的方法來檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)投資者持股和產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭對(duì)模型推斷有效性的影響。在以創(chuàng)新行為為因變量的模型中，為了使回歸系數(shù)的推斷無效，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與被解釋變量、解釋變量的相關(guān)系數(shù)和影響的閾值分別為0.165、0.0272；市場(chǎng)競(jìng)爭程度與被解釋變量、解釋變量的相關(guān)系數(shù)和影響的閾值分別為0.194、0.0375。表7 PanelA的結(jié)果顯示，相關(guān)系數(shù)和影響均未超過閾值。在以尋租行為為被解釋變量的模型中，為了使回歸系數(shù)的推斷無效，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與被解釋變量、解釋變量的相關(guān)系數(shù)和影響的閾值分別為0.122、0.0149；市場(chǎng)競(jìng)爭程度與被解釋變量、解釋變量的相關(guān)系數(shù)和影響的閾值分別為0.140、0.0195。從表7 PanelB的結(jié)果來看，相關(guān)系數(shù)及對(duì)模型的影響同樣均未超過閾值。

表7 機(jī)構(gòu)投資者持股和市場(chǎng)競(jìng)爭對(duì)模型的影響

綜上，資本市場(chǎng)的波動(dòng)性對(duì)模型結(jié)果的影響較小，并不會(huì)影響模型推斷的有效性。

五、 結(jié)論與啟示

(一) 研究結(jié)論

本文基于企業(yè)行為理論和參照點(diǎn)理論，分析了業(yè)績期望落差對(duì)創(chuàng)新性行為和尋租性行為的影響，以及CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用。本文的研究結(jié)論如下：第一，業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為呈先增加后減少的倒U型關(guān)系，而與尋租性行為呈先減少后增加的U型關(guān)系。第二，由于高權(quán)力CEO具有自我增強(qiáng)的動(dòng)機(jī)，高CEO權(quán)力明顯削弱了業(yè)績期望落差與尋租性行為之間的U型關(guān)系。第三，出于維護(hù)自身專業(yè)權(quán)威的考慮，獨(dú)立董事的監(jiān)督顯著強(qiáng)化了業(yè)績期望落差與創(chuàng)新性行為之間的倒U型關(guān)系。

(二) 研究貢獻(xiàn)

首先，本文揭示了業(yè)績期望落差對(duì)差異性風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響機(jī)制。以往的研究或是探究業(yè)績期望落差對(duì)研發(fā)、并購等生產(chǎn)性活動(dòng)的影響[2,8]，或是集中在業(yè)績期望落差對(duì)尋租、賄賂等非生產(chǎn)性活動(dòng)的影響[19]。本文把風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為區(qū)分為創(chuàng)新性行為和尋租性行為，并同時(shí)納入分析模型，考察了隨著業(yè)績期望落差狀態(tài)的變化，企業(yè)如何在這兩種此消彼長的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為之間進(jìn)行權(quán)衡取舍，豐富了業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為方面的研究。

其次，本文整合了企業(yè)行為理論和參照點(diǎn)理論對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的解釋，豐富了現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)業(yè)績期望落差的研究視角。已有研究大多揭示了業(yè)績期望落差與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的線性關(guān)系[18,44]，本文的研究結(jié)果表明，因參照點(diǎn)的調(diào)整業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為存在復(fù)雜的非線性關(guān)系，為落差狀態(tài)下的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為提供了更加完整的解釋。另外，本文還發(fā)現(xiàn)了業(yè)績期望落差與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的非線性關(guān)系存在拐點(diǎn)右偏現(xiàn)象，可能的原因是，盡管處于落差狀態(tài)的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，但觸及生存參照點(diǎn)的情況相對(duì)較少。

最后，本文同時(shí)考慮了CEO權(quán)力和獨(dú)立董事監(jiān)督的調(diào)節(jié)作用，豐富了業(yè)績期望落差對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的邊界機(jī)制研究。已有研究主要以資源稟賦、市場(chǎng)競(jìng)爭、外部制度等作為調(diào)節(jié)變量[8,11]，而關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)因素并沒有得到足夠重視。為此，本文引入了兩個(gè)重要的治理特征——管理者權(quán)力配置和董事會(huì)結(jié)構(gòu)配置。研究結(jié)果顯示，擁有高權(quán)力的CEO往往具有較高的自我增強(qiáng)動(dòng)機(jī)，過度自信左右著他們對(duì)于業(yè)績不佳的歸因，進(jìn)而影響企業(yè)從事尋租活動(dòng)的程度，這一結(jié)論與郭蓉和文巧甜(2017)[41]研究管理層權(quán)力的觀點(diǎn)不謀而合。本文結(jié)果揭示了隱含在高CEO權(quán)力背后的自我增強(qiáng)動(dòng)機(jī)和過度自信，為后續(xù)進(jìn)一步研究CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)決策的作用機(jī)制提供了基礎(chǔ)。

本文同時(shí)發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事的監(jiān)督強(qiáng)化了業(yè)績期望落差對(duì)創(chuàng)新性行為的影響。一方面，在高獨(dú)立董事監(jiān)督的情況下，董事會(huì)對(duì)投資決策的審查和評(píng)估更具專業(yè)性，促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的開展，這驗(yàn)證了獨(dú)立董事的積極作用，與之前眾多研究觀點(diǎn)相一致[38,47]；另一方面，在企業(yè)面臨失敗危險(xiǎn)時(shí)，獨(dú)立董事為了避免自身形象和利益受損，反而會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新，這是以往研究沒有注意到的。本文結(jié)論在一定程度上揭示了獨(dú)立董事監(jiān)督的雙刃劍作用，增進(jìn)了對(duì)于獨(dú)立董事制度有效性的認(rèn)識(shí)和理解。

(三) 管理啟示與展望

本文結(jié)論有如下啟示：第一，不同的落差狀態(tài)使得企業(yè)的創(chuàng)新投入和尋租支出有所差異。企業(yè)在臨近期望參照點(diǎn)和生存參照點(diǎn)時(shí)會(huì)表現(xiàn)出較高的尋租傾向和較低的創(chuàng)新傾向，對(duì)于處于上述兩種情形的企業(yè)，一方面要加強(qiáng)監(jiān)管，避免它們的敗德行為；另一方面，管理者應(yīng)克服短視心理，系統(tǒng)思考業(yè)績落差的真正原因。第二，被賦予高權(quán)力的CEO不僅會(huì)從事合規(guī)性的創(chuàng)新活動(dòng)，還可能從事破壞性的尋租活動(dòng)，這在期望參照點(diǎn)主導(dǎo)的業(yè)績落差狀態(tài)時(shí)表現(xiàn)得尤為明顯。此時(shí)在內(nèi)部權(quán)力分配方面，企業(yè)應(yīng)當(dāng)健全有效的權(quán)力制衡機(jī)制，防止一人獨(dú)大的情況出現(xiàn)。第三，獨(dú)立董事是企業(yè)增強(qiáng)董事會(huì)監(jiān)督能力而引進(jìn)的外部專家，能夠減弱管理層的自利傾向，但也可能會(huì)制約企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展能力。為此企業(yè)應(yīng)該根據(jù)經(jīng)營狀況，適時(shí)調(diào)整獨(dú)立董事的結(jié)構(gòu)和構(gòu)成，使獨(dú)立董事監(jiān)督機(jī)制更好地服務(wù)于企業(yè)價(jià)值的創(chuàng)造。

本文還存在一些不足有待后續(xù)研究進(jìn)一步完善：第一，Chen(2008)[8]指出，期望差距可以分為歷史期望和行業(yè)期望兩個(gè)層面，本文僅探討了歷史期望落差對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響，未來的研究可進(jìn)一步分析行業(yè)期望以及歷史期望與行業(yè)期望之間的不一致對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響。第二，關(guān)于業(yè)績期望落差，本文主要根據(jù)實(shí)際績效與期望水平的差值進(jìn)行分析，但該測(cè)量對(duì)于衡量臨近生存參照點(diǎn)的落差有一定的局限性，未來的研究可以進(jìn)一步完善對(duì)于生存參照點(diǎn)的判斷。第三，由于尋租行為的隱性特征，本文主要采用代理變量衡量尋租支出，未來研究可以進(jìn)一步完善尋租支出方面的測(cè)量。