王 博

(天津科技大學(xué) 天津 300000)

在股權(quán)之爭(zhēng)發(fā)生前，W的公司治理飽受贊譽(yù)。但因?yàn)槠溆芰α己?，不存在控股股東且股價(jià)較低，所以極易成為惡意收購(gòu)的對(duì)象。雖然股權(quán)之爭(zhēng)中，W尋找到了新的合作伙伴S來對(duì)抗B，使其未能如愿以償。但是通過這次股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)，也暴露了隱藏在其優(yōu)秀公司治理背后的一些問題，例如股權(quán)過于分散、董事會(huì)治理薄弱、忽視中小股東利益等。早在1994年發(fā)生的一場(chǎng)股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)就暴露了W公司治理中的一些問題，但是并沒有得到管理層重視。這次的股權(quán)之爭(zhēng)，耗時(shí)頗久，涉及諸多利益關(guān)聯(lián)方。

一、公司治理對(duì)企業(yè)的意義

亞當(dāng)斯密在《國(guó)富論》中認(rèn)為：“公司的管理權(quán)和所有權(quán)并不是時(shí)刻重合的，當(dāng)二者分離時(shí)，所有者與經(jīng)營(yíng)者利益不一致，所有者與經(jīng)營(yíng)者之間便會(huì)產(chǎn)生沖突，因此需要某種制度來解決這種沖突?！边@是公司治理最早的體現(xiàn)。在這之后還有吳敬璉(1996)、林毅夫(1997)、楊麗(2014)等人提出的有關(guān)公司治理的不同內(nèi)涵。可以看出，公司治理的內(nèi)涵并不是一成不變的，其內(nèi)涵是順應(yīng)企業(yè)需求不斷延展的。公司治理發(fā)展到現(xiàn)在，關(guān)注的范圍不僅僅局限于所有者與管理者，還包括董事、高管等與企業(yè)利益有關(guān)的主體。

從狹義角度來理解公司治理，聚焦的范圍較為狹窄，關(guān)注的主要是所有者與管理者，以及他們之間的關(guān)系。所有者監(jiān)督管理者，避免其為眼前利益而做出短視行為，有損公司利益進(jìn)而損害股東利益。從廣義角度來看，所涉及的內(nèi)容更加廣泛，不僅包括員工股東，還包括其他利益相關(guān)者，并且需要考慮企業(yè)在整個(gè)社會(huì)環(huán)境下的地位和作用。

二、股權(quán)之爭(zhēng)背景介紹

1983年5月，W公司通過為現(xiàn)代化養(yǎng)殖農(nóng)業(yè)提供飼料生產(chǎn)原料，完成了未來的原始資本積累。1984年5月，在深圳市工商局正式注冊(cè)。1988年與當(dāng)?shù)剜l(xiāng)鎮(zhèn)合作投資第一個(gè)土地發(fā)展項(xiàng)目，從此進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)。同年，改名為“W企業(yè)股份有限公司”，正式上市。此后活躍于房地產(chǎn)市場(chǎng)，發(fā)展良好。

自2015年1月起，B陸續(xù)購(gòu)入W公司A股，在7月舉牌兩次。之后B系在股票市場(chǎng)上的不斷購(gòu)入更是拉大了兩者持股比例的差距，即使在這之間W公司第一大股東H也曾試圖增持股份，但是也是無濟(jì)于事。

截止2015年12月24日寶能系持股比例變動(dòng)情況

2017年6月9日，S獲得H的全部W股份，持股比例由15.31%上漲為29.38%，成為W第一大股東。至此，W與B的股權(quán)之爭(zhēng)之爭(zhēng)以第一大股東H出局，B讓步，S入局而告終。

三、股權(quán)之爭(zhēng)中W公司治理缺陷

(一)股權(quán)過于分散

即使是持股比例排名第一的H，也只占15%左右。所以在當(dāng)時(shí)，W作為房地產(chǎn)企業(yè)的老大，股權(quán)結(jié)構(gòu)如此分散，很容易遭受惡意收購(gòu)。外來企業(yè)只需購(gòu)入超過15%的股份便可以實(shí)現(xiàn)控股，如果資金充足控股W并不是一件難事。并且由于B在二級(jí)市場(chǎng)的大量購(gòu)入，拉高了股價(jià)，這時(shí)再想要增持股份需要大量資金，并不是一件容易的事。

(二)忽視中小股東利益

2014年4月，W宣布了“事業(yè)合伙人計(jì)劃”，試圖通過這一計(jì)劃讓管理層增持股份，繼而掌握公司控制權(quán)。W的現(xiàn)金分紅占凈利潤(rùn)比重一直較低，所以股價(jià)并不高。在這一過程中也積累了大量的財(cái)富。這樣既為公司積累了財(cái)富，又可以低價(jià)購(gòu)入股份并掌握公司控制權(quán)，這自然是符合W高管們的希望的。但是這與中小股東們的期望卻是恰恰相反的，也為B系趁虛而入提供了機(jī)會(huì)。

(三)董事會(huì)治理不足

通過查看官網(wǎng)公告可以發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)并未很好地履行職責(zé)，保障全體股東利益。第十七屆董事會(huì)召開的會(huì)議大部分以全票贊成為結(jié)果，而關(guān)于S重組則是次意外，因?yàn)镠與管理層利益存在沖突。引入S則會(huì)稀釋H股份，并且也會(huì)損害其他股東利益，因此這次意見未能達(dá)成一致。即使最后這一方案被迫終止，但是通過這一方案的表決情況可以看出，管理層并沒有把股東權(quán)益放在首位。以往中小股東一直對(duì)W的低股價(jià)表示不滿，但是很明顯董事會(huì)在利潤(rùn)分配如此敏感的話題上并沒有表現(xiàn)出其應(yīng)有的立場(chǎng)，甚至是忽視這一群體的利益，沒有履行其職責(zé)。

(四)信息披露存在問題

首先，關(guān)于資產(chǎn)重組方案并沒有及時(shí)向股東披露信息。在2015年12月18日，W發(fā)布臨時(shí)停牌公告，給出的理由是正在籌劃股份發(fā)行，用于重大資產(chǎn)重組以及收購(gòu)資產(chǎn)。在大約半年的時(shí)間中，W以資產(chǎn)重組極為復(fù)雜為由多次拖延復(fù)牌時(shí)間，卻沒有向中小股東發(fā)布明確的重組信息，損害了中小股東的知情權(quán)。其次，金鵬和德贏這兩項(xiàng)代表管理層利益的資管計(jì)劃的持股比例合計(jì)已經(jīng)超過5%的節(jié)點(diǎn)，理應(yīng)進(jìn)行披露，但是W并沒有對(duì)此進(jìn)行披露。

(五)缺乏反惡意收購(gòu)意識(shí)

經(jīng)過“君萬之爭(zhēng)”后W就應(yīng)該提高反收購(gòu)意識(shí)。B系大舉入侵后，W也有一些應(yīng)對(duì)措施，比如引進(jìn)“白衣騎士”A、發(fā)布臨時(shí)停牌公告來拖延時(shí)間，但是并不能從根本上解決問題。除此之外，W還希望通過定向增發(fā)股份，來?yè)敉薆。但是這樣做同時(shí)也會(huì)稀釋其他股東股份，所以這個(gè)計(jì)劃并沒有得到大家支持。并且定向增發(fā)需要經(jīng)過股東大會(huì)的同意，按照當(dāng)時(shí)B的持股比例，那么必定會(huì)受到它的干預(yù)。這就使得W在面臨惡意收購(gòu)時(shí)，受到公司章程的限制，并不能做出有效的應(yīng)對(duì)。由此也可看出，W在此前并沒有想到公司會(huì)遭受惡意收購(gòu)，對(duì)這類的事件的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)不足，也沒有完善的制度來反收購(gòu)。面對(duì)B的大舉入侵，反擊行為并不是那么有力。

四、改善W公司治理的措施

(一)優(yōu)化公司股權(quán)結(jié)構(gòu)

股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)，所以要改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。將公司股權(quán)集中在幾位股東手中，減少了二級(jí)市場(chǎng)上流動(dòng)的股權(quán)，在面對(duì)惡意收購(gòu)時(shí)也可以起到制止作用。在平時(shí)幾位股東之間也可以起到相互制衡的作用，企業(yè)之間也可以加強(qiáng)合作，減少交易成本。

除了讓股權(quán)更為集中外，也可以實(shí)行股權(quán)激勵(lì)。B能夠在短時(shí)間內(nèi)掌握較多股權(quán)，一方面是讓中小股東看到了實(shí)在的利益，另一方面則是中小股東的忠誠(chéng)度不夠。對(duì)他們來講，能獲得的短期利益更加重要。而通過給員工分配股份，既可以激勵(lì)員工，又可以有效地抵制惡意收購(gòu)。當(dāng)員工持股時(shí)，他們的利益與企業(yè)的利益是連在一起的，提高了他們的主人翁意識(shí)，對(duì)于提高團(tuán)隊(duì)的創(chuàng)造力和積極性也有很大幫助。他們也不會(huì)像普通小股東一樣，隨意出售自己的股份，所以這就能從根源上杜絕了“野蠻人”購(gòu)入的渠道。這種股權(quán)激勵(lì)制度，對(duì)于提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力也有很大幫助。

(二)保障中小股東利益

W管理層希望通過低價(jià)購(gòu)入股票來獲得公司控制權(quán)，所以故意壓低股價(jià)。雖然符合管理層的意愿，但是中小股東并沒有獲得實(shí)際的利益。所以在股權(quán)之爭(zhēng)時(shí)，B系大量購(gòu)入股票時(shí)，中小股東毫不猶豫地拋出股票也就不足為奇了。所以通過股權(quán)之爭(zhēng)，中小股東的重要性不言而喻，W要積極發(fā)揮公司的治理作用，保證全體股東利益最大化。

(三)完善獨(dú)立董事制度

與普通董事相比，獨(dú)立董事獨(dú)立更加具有獨(dú)立性。因此做出的決策較為客觀公正，也可以對(duì)大股東進(jìn)行制約。另外也要對(duì)獨(dú)立董事的身份進(jìn)行審核，如果與公司存在關(guān)聯(lián)，那么要盡快選出新的獨(dú)立董事。可以事先選舉出符合條件的獨(dú)立董事備選，以免在任的獨(dú)立董事突然離職，公司措手不及無法及時(shí)彌補(bǔ)空位，影響董事會(huì)正常運(yùn)行。

中小股東也應(yīng)該懂得維護(hù)自己的利益。在美國(guó)和英國(guó)，小股東維權(quán)制度發(fā)展比較完善，而我國(guó)的體系還不夠健全。同時(shí)小股東維權(quán)意識(shí)薄弱也是另一個(gè)重要原因，大多數(shù)股東并不知道累積投票制度、股東表決權(quán)排除制度等，更不要提用這些制度來維護(hù)自己的權(quán)益了。

(四)健全信息披露制度

可以說，在股權(quán)之爭(zhēng)中，中小股東一直處在信息滯后的狀態(tài)，與W之間存在信息不對(duì)稱。信息披露的真實(shí)性、完整性、及時(shí)性沒有得到體現(xiàn)。中小股東無法及時(shí)得到正確完整的信息，便無法做出對(duì)自己最有益的決策，這無疑會(huì)損害他們的利益。為了保證股東利益的最大化，企業(yè)要增強(qiáng)信息披露意識(shí)，建立一個(gè)完善的信息披露制度，保障中小股東的知情權(quán)，從而保障他們的利益。

(五)建立完善的反收購(gòu)機(jī)制

企業(yè)反收購(gòu)的策略有“白衣騎士”、“金色降落傘”、“毒丸計(jì)劃”等。“白衣騎士”也就是引進(jìn)新的投資者，與收購(gòu)者進(jìn)行競(jìng)價(jià)。此時(shí)也可以提高公司股價(jià)，為中小股東謀得最大限度上的利益。“金色降落傘”是指管理人員無論是主動(dòng)還是被迫離開公司，都會(huì)獲得一筆巨大的補(bǔ)償費(fèi)用。雖然會(huì)對(duì)收購(gòu)者起到一定的阻止作用，但是也有一些管理者為了獲得巨額賠償鋌而走險(xiǎn)?！岸就栌?jì)劃”較為有效，但是在我國(guó)并沒有法律依據(jù)，實(shí)施的可能性并不大。除此之外，還有其他反收購(gòu)策略，企業(yè)要根據(jù)自身情況，建立適合的反收購(gòu)機(jī)制。