張學慶

提要：6月3日，恒生指數(shù)市凈率為0.92，恒生指數(shù)市凈率跌破1倍的情況歷史上只發(fā)生過3次。

“在流動性寬松下，美元保持強勢導致資金持續(xù)流出新興市場，人民幣資產(chǎn)相對歐美股市估值優(yōu)勢更為明顯。中資股中，港股和A股較美股中概股更具投資價值?！敝行抛C券指出，“待未來疫情緩和、美元逐步轉(zhuǎn)弱，國際投資者預計將再次增配估值有明顯吸引力的中國資產(chǎn)。”

估值優(yōu)勢

事實上，中國“核心資產(chǎn)”的估值具有吸引力。

中信證券認為，受流動性驅(qū)動，歐美市場自3月下旬的低點大幅反彈，標普500、日經(jīng)225、歐洲STOXX 600分別上漲32%、23%、22%。雖然中國復工復產(chǎn)速度明顯領先于發(fā)達市場，但滬深300和恒生指數(shù)自年初低點僅上漲8%和6%，中國資產(chǎn)估值優(yōu)勢愈發(fā)明顯。

橫向比較，美股權重占比達58%的MSCI ACWI當前動態(tài)估值為18.2倍，處于過去10年以來的最高水平;而港股（恒指和國企指數(shù)：10倍和7.8倍）和A股主要指數(shù)（滬深300和上證綜指：11.4和10.9倍）估值仍處于歷史較低位置。

縱向比較，中國金龍指數(shù)當前動態(tài)PE為24.6倍，接近歷史90%分位;而國企指數(shù)和滬深300估值分別處于歷史47%和46%分位，香港中資股和A股估值較美股中概股更具投資價值。

美股市場首先受益于央行擴表的流動性外溢，新興市場表現(xiàn)更與美元貶值正相關，被動型資金并未超配中國。

隨著復工復產(chǎn)穩(wěn)定推進，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善，中信證券認為“傳統(tǒng)經(jīng)濟”藍籌的性價比會提升，特別在被動資金作用下“價值回歸”。

確實，恒生指數(shù)價格在凈值九折附近，處于史上最低區(qū)域。因此毫無疑問，港股超低估值給投資者提供了較大安全邊際，配置價值凸顯。

Wind數(shù)據(jù)顯示，6月3日，恒生指數(shù)市凈率為0.92，恒生指數(shù)市凈率跌破1倍的情況歷史上只發(fā)生過3次，分別為1998年、2016年和2020年的現(xiàn)在，當前處于史上最低區(qū)域。

第一次，1998年因為受到亞洲金融危機的影響，港股持續(xù)下跌，恒生指數(shù)第一次跌破市凈率，低點達到0.93。指數(shù)估值創(chuàng)出了歷史低點后，恒生指數(shù)隨后從最低點6544點（1998年8月14日）漲至18397點（2000年3月28日），漲幅高達163%。

第二次，2016年初受內(nèi)地A股接連熔斷影響，港股也持續(xù)走低，使得恒生指數(shù)再次跌破市凈率，最低達到0.869。隨后恒生指數(shù)從最低18278點（2016年2月12日）漲至最高點33484點（2018年1月29日），漲幅達到了81%。

從時間上看，恒生指數(shù)在2016年破凈曾維持超半年時間，自1月6日首度跌破1，到7月14日市凈率回升至1以上。

本輪恒指破凈從3月9日以來，也已2個多月，何時重返凈值以上不得而知，這還需要宏觀經(jīng)濟和外部環(huán)境的配合。

不僅恒生指數(shù)破凈，港股中的其他指數(shù)也同樣處于低位。比如：HK銀行指數(shù)6月3日的市凈率只有0.57，港股通高股息市凈率為0.57。同時，兩地上市的公司，港股往往更便宜，最新恒生滬深港通AH股溢價指數(shù)為125.77，意味著A股對H股的溢價比例整體上是25.77%。

西部利得基金表示，從估值維度來看，由于指數(shù)結構的原因，港股相較于其他市場長期低估，目前基于歷史估值來看恒生指數(shù)處于歷史中位數(shù)下方。通過歷史回測，可以發(fā)現(xiàn)當恒指市盈率低于9.5倍以下時，持有港股通指數(shù)一年期間，90%的情況下能取得正回報。

另外，從市場維度來看，港股市場相較于A股市場更為成熟，港股市場投資人結構主要以長線投資機構為主，看待港股上市公司的維度更多基于長期的基本面變化，因此成熟的港股市場更適合專業(yè)的管理人進行投資。

資金南下

由于受到多種負面消息影響，港股仍然有較大壓力，但南下資金持續(xù)增加，正在抄底港股。

數(shù)據(jù)表明，“聰明錢”南下資金一季度再次超越北上資金流動規(guī)模，截至目前年內(nèi)逆勢凈買入港股2759億港元。自滬股通開通以來，南下資金已凈流入1.33萬億港元。

另外，僅2020年一季度港股通基金發(fā)行規(guī)模已達到2019年全年的93%。

進一步分析可以發(fā)現(xiàn)，港股過往4次大跌中平均回報相對較好的行業(yè)為公用事業(yè)、日常消費、電訊和醫(yī)療保健;平均跌幅較大的是原材料、工業(yè)和資訊科技。具體到細分板塊，黃金及貴金屬、醫(yī)療保健設備和服務、航空航天與國防、教育和物業(yè)服務及管理在歷次大跌中表現(xiàn)較好。而歷次港股大跌時漲幅前30個股所屬行業(yè)中，可選消費、地產(chǎn)建筑、工業(yè)、日常消費和公用事業(yè)的數(shù)量占比最高，達到50%。本次港股下跌中南下資金大幅增持金融、能源和公用事業(yè)。

分析人士認為，目前消息面和局勢存在不確定性，未來一兩個月港股下行風險仍未能有效解除。隨著中概股陸續(xù)回歸港股，預計資金將更多聚焦一級市場，二級市場則呈現(xiàn)“有波幅無升幅”的結構性特征。港股在本次下跌后經(jīng)歷區(qū)間震蕩過程，往后走勢將主要取決于四大因素：1.內(nèi)地經(jīng)濟在疫情后的恢復進度及采取的政策措施等;2.全球疫情的發(fā)展及暴發(fā)第二輪疫情的風險;3.全球及歐美國家在二季度后的經(jīng)濟恢復進度及對企業(yè)業(yè)績的影響;4.中美關系的發(fā)展，包括中美貿(mào)易等問題的演變。

新經(jīng)濟公司上市

今年以來，騰訊、阿里巴巴、平安好醫(yī)生、美團點評、瑞星科技、小米集團等股價一路走高，表現(xiàn)優(yōu)于大盤。

港交所在2018年推出的上市制度改革吸引了大量新經(jīng)濟公司到港上市，過去兩年新經(jīng)濟公司新股融資額已占新股市場總?cè)谫Y額的一半以上。

自新上市制度生效以來，在港上市的新經(jīng)濟公司市值目前已占港股總市值的17%。新經(jīng)濟公司對港股市場平均每日成交金額的貢獻不斷增長，2017年起新上市的新經(jīng)濟公司對港股日成交額的貢獻，從2017年的4.1%增長至2019年的15.4%。

6月港交所將迎來多家新經(jīng)濟企業(yè)上市。6月1日，網(wǎng)易宣布啟動香港首次公開發(fā)行，網(wǎng)易將在香港公開發(fā)行1.7148億股新普通股，發(fā)售價上限為每股126港元，并將于6月11日上午9點開始在香港聯(lián)交所交易。

在香港上市完成后，網(wǎng)易公司香港上市股份與納斯達克上市的美國存托股將完全可轉(zhuǎn)換。

京東預計也將于6月在港申請第二上市，京東初步預計集資額30億美元，上市時間預計為“6.18”電商節(jié)當天。

除了網(wǎng)易、京東，包括虎視傳媒在內(nèi)的多家內(nèi)地新經(jīng)濟概念公司也將登陸港股。此前包括沛嘉醫(yī)療在內(nèi)的多家生物科技股在港IPO表現(xiàn)優(yōu)異，生物科技IPO成為最受新股投資者青睞的類型。

長期機會

工銀國際策略分析師劉佳驥預計，港股市場短期內(nèi)較難有亮眼表現(xiàn)，但隨著越來越多中概股赴香港上市，部分相關板塊可能存在機會。

西部利得基金表示，在港股市場有很多新興成長的優(yōu)質(zhì)公司，不僅身處優(yōu)質(zhì)賽道，其本身也具有稀缺屬性。

具體來看，首先港股的成長型公司在各自領域已具備一定的護城河和規(guī)模優(yōu)勢，且在優(yōu)質(zhì)賽道與A股形成行業(yè)互補。

目前餐飲、食品飲料、休閑運動服飾、創(chuàng)新型互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)匯聚的優(yōu)質(zhì)成長型公司，聚焦剛需，在各個細分領域中都有可能成長為內(nèi)地乃至全球具有競爭力的龍頭公司。

中信證券認為，非A+H兩地上市標的中，當前港股具有相對更高的配置價值。兩地上市的標的中，年初以來A/H溢價持續(xù)擴大的港股標的具備吸引力。

從PE和成長性角度，港股信息技術和公用事業(yè)具備較高的性價比。建議關注預計將迎來價值“回歸”的標的：招商銀行（H）、寧滬高速（H）、申洲國際（H）、中國燃氣（H）、工業(yè)富聯(lián)、華域汽車、格力電器、海爾智家、舜宇光學科技（H）、小米集團。