林然

江蘇恒輝安防股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“恒輝安防”）已經(jīng)在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露了更新后的第二次招股書。該公司主要從事手部安全防護(hù)用品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品為具有防切割、高耐磨、抗穿刺、耐高/低溫、防滑、防油等功能的各類功能性安全防護(hù)手套，以及少量普通安全防護(hù)手套和其他產(chǎn)品。

此次IPO，恒輝安防擬公開(kāi)發(fā)行3623.2萬(wàn)股，計(jì)劃募資5.6億元，其中1.37億元投向功能性安全防護(hù)手套自動(dòng)化升級(jí)改擴(kuò)建項(xiàng)目;2.7億元用于超纖維新材料及功能性安全防護(hù)用品開(kāi)發(fā)應(yīng)用項(xiàng)目;5980.6萬(wàn)元用于技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目;另有9300萬(wàn)元用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

《股市動(dòng)態(tài)分析》記者通過(guò)深入研讀恒輝安防招股說(shuō)明書發(fā)現(xiàn)，公司出現(xiàn)了近期備受爭(zhēng)議，擬在登陸港交所的農(nóng)夫山泉同樣上市前掏空式分紅的偽命題。此外，公司整體技術(shù)含量低，以大規(guī)模貼牌生產(chǎn)問(wèn)題為主。同時(shí)，恒輝安防的償債指標(biāo)低于行業(yè)平均水平，并且走勢(shì)與行業(yè)平均水平相逆，值得引起投資人的警惕。

? ? “農(nóng)夫山泉”式的掏空

? ?未分配利潤(rùn)分成負(fù)數(shù)

2017年，正式開(kāi)啟IPO之路的恒輝安防，完成了一次令人咋舌的分紅操作。恒輝安防根據(jù)股東決定向股東香港恒輝分配利潤(rùn)5，355.89萬(wàn)元;香港恒輝根據(jù)股東決定，向股東分配利潤(rùn)3，073.22萬(wàn)美元，折合人民幣19，849.51萬(wàn)元。但是，恒輝安防2016年年末的未分配利潤(rùn)僅有1.37億元，即使加上2017年的0.37億元的凈利潤(rùn)，也不夠如此高的分紅。這直接導(dǎo)致恒輝安防2017年的未分配利潤(rùn)降為負(fù)的0.37億元，盈余公積也從2016年的0.1億元降為0元。近乎竭澤而漁分紅的負(fù)面效應(yīng)也顯現(xiàn)出來(lái)，流動(dòng)性趨緊使得恒輝安防在2017年開(kāi)始緊急借入4000萬(wàn)元的短期借款用于補(bǔ)充流動(dòng)性。

此外，截止恒輝安防2019年末最新版招股書數(shù)據(jù)。姚海霞、王咸華、王鵬一家三口，分別持有公司股份46%、18.4%、 18.4%。同時(shí)，姚海霞、王咸華夫婦設(shè)立的持股平臺(tái)鑰誠(chéng)投資持有9.2%股權(quán)。因此，姚海霞一家三口合計(jì)控制了恒輝安防92%的股權(quán)。這也是公司做出將利潤(rùn)（包括未分配利潤(rùn)）掏空成“負(fù)利潤(rùn)”的分紅政策能夠獲得通過(guò)的原因。未來(lái)即使上市后公眾占有25%的股權(quán)，但姚海霞家族依舊占據(jù)絕對(duì)控股權(quán)。

可以看到，IPO前突擊掏空公司，再上市募集資金5.6億元，募資中有高達(dá)9300萬(wàn)元將用于補(bǔ)充流動(dòng)性和償還貸款，恒輝安防這種上市圈錢的做派太過(guò)明顯。此外，姚海霞及王咸華家族占有公司絕對(duì)控股權(quán)，如果經(jīng)常做出此等掏空上市公司的行為，中小投資者的利益放在哪里？

? 產(chǎn)品技術(shù)含量較低

單聽(tīng)名字，筆者一開(kāi)始以為恒輝安防可能是監(jiān)控器相關(guān)領(lǐng)域的公司。不過(guò)，根據(jù)招股書介紹，恒輝安防產(chǎn)品主要為具有“纖維+涂層”雙重防護(hù)作用的功能性安全防護(hù)手套，產(chǎn)品技術(shù)含量低，產(chǎn)品最高單價(jià)不過(guò)10多元/只。

截止到招股書發(fā)布日，恒輝安防的專利技術(shù)共48項(xiàng)，其中僅一項(xiàng)為發(fā)明專利，而且還是受讓取得。2018年8月15日，ATG錫蘭（私人）有限公司向上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院起訴恒輝安防、恒輝安防子公司上海翰輝、恒輝安防客戶上海立孔實(shí)業(yè)有限公司，訴稱恒輝安防制造、許諾銷售和銷售型號(hào)為NJ506和NX506的掌浸手套產(chǎn)品，侵犯了該公司的專利權(quán)。雖然最后判決為ATG錫蘭（私人）有限公司的專利無(wú)效，但也從側(cè)面顯示出相關(guān)產(chǎn)品的技術(shù)壁壘較低。

此外，恒輝安防產(chǎn)品壁壘較低的另一個(gè)佐證是，公司基本上沒(méi)有自主品牌，主要以貼牌方式進(jìn)行生產(chǎn)銷售。2016年至2019年上半年，恒輝安防貼牌產(chǎn)品銷售收入分別為3.01億元、4.38億元、4.95億元、2.76億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的99.95%、99.27%、98.38%、98.63%。

恒輝安防的銷售收入超過(guò)90%來(lái)自境外。從其前五大客戶看，2018年美國(guó)兩家為其第一、三大客戶，英國(guó)兩家客戶為第二、四大客戶，第五大客戶來(lái)自德國(guó)。2019年上半年，第一、三、四大客戶均為美國(guó)公司，第二大客戶為英國(guó)公司，第五大客戶為上海綠安全貿(mào)易公司。實(shí)際上，2018年及2019年上半年，北美市場(chǎng)貢獻(xiàn)的銷售收入占比均在50%左右，這說(shuō)明恒輝安防對(duì)美國(guó)市場(chǎng)具有極大的依賴。但是2018年以來(lái)，中美貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)發(fā)酵，關(guān)稅加征問(wèn)題導(dǎo)致很多企業(yè)受到影響。這導(dǎo)致很多技術(shù)水平稍低的產(chǎn)業(yè)向東南亞轉(zhuǎn)移，特別是越南。

由此來(lái)看，恒輝安防可以說(shuō)將受到低技術(shù)含量、貿(mào)易戰(zhàn)影響和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的多重沖擊，其中，面臨的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移可能是恒輝安防最大的風(fēng)險(xiǎn)，若東南亞相關(guān)手套行業(yè)崛起，恒輝安防能夠贏得競(jìng)爭(zhēng)嗎？

償債能力指標(biāo)較低

數(shù)據(jù)顯示，恒輝安防主要償債能力指標(biāo)中，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于可比行業(yè)公司的平均水平。且在行業(yè)2016年以來(lái)比較平穩(wěn)的情況下，恒輝安防的相關(guān)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)持續(xù)下滑的態(tài)勢(shì)。

以流動(dòng)比率為例，2016年至2019H1，可比公司的平均水平分別為1.73、2.32、1.64和1.73。而公司對(duì)應(yīng)的數(shù)字分別為：2.39、1.01、1.53和1.30，不僅低于行業(yè)平均水平，而且在行業(yè)較為平穩(wěn)的情況下，恒輝安防的數(shù)據(jù)呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)。（見(jiàn)表一）

表一：恒輝安防與可比公司償債數(shù)據(jù)對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書

低于行業(yè)平均水平，且走勢(shì)不一致的主要原因是什么？恒輝安防沒(méi)有回復(fù)記者的問(wèn)題。不過(guò)，如前文所述，實(shí)際控制人掏空留存利潤(rùn)后舉債經(jīng)營(yíng)，多少也能夠反映出公司的償債能力更低的現(xiàn)實(shí)。實(shí)際上，根據(jù)募投信息，5.6億元的募資金額中，有9300萬(wàn)元用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動(dòng)資金?？梢钥吹綈夯膬攤笜?biāo)，注定是需要募集資金的錢去彌補(bǔ)的。