袁雨宸

摘要：本文以華寶股份作為案例，探析其高派現(xiàn)動(dòng)因，以及高派現(xiàn)的合理性，為中小投資者進(jìn)行投資決策提供借鑒。

關(guān)鍵詞：高派現(xiàn);合理性

一、華寶股份異常高派現(xiàn)判定

學(xué)術(shù)界對(duì)現(xiàn)金股利研究時(shí)會(huì)關(guān)注上市公司的派息金額相對(duì)是否正常，即把上市公司的每股派現(xiàn)金額與每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量或每股收益進(jìn)行比較。當(dāng)每股現(xiàn)金股利大于每股收益，或者大于每股現(xiàn)金股利大于每股經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流量時(shí)，即認(rèn)為企業(yè)的派息金額存在一定異常，即為“異常高派現(xiàn)”行為。由表可見(jiàn)，華寶股份 2018 年股利分配方案中，每股股利遠(yuǎn)高于每股收益和每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量，屬于異常高派現(xiàn)行為。

二、華寶股份異常高派現(xiàn)動(dòng)因分析

1.信息傳遞動(dòng)因

華寶股份股票發(fā)行價(jià)為 38.6 元/股。上市之初，其股價(jià)便呈現(xiàn)持續(xù)性下滑態(tài)勢(shì)。至 2018 年 8 月，華寶股份開(kāi)始持續(xù)跌破發(fā)行價(jià)，在 30 元-35元之間徘徊。直到 2019 年 3 月 12 日，華寶股份股利政策預(yù)案出臺(tái)當(dāng)天，其股價(jià)仍低于發(fā)行價(jià)，為 37.88 元/股。然而，在公布預(yù)案之后，華寶股份的股價(jià)一夕之間重回 40 元/股，在 4 月 3 日預(yù)案通過(guò)之后更是一路高漲。截至 4 月 12 日，華寶股份股價(jià)達(dá)到 47.16/股。由此可見(jiàn)，此次股利分配顯著的提高了華寶股份的股價(jià)。因此，華寶股份也有可能通過(guò)發(fā)放高額現(xiàn)金股利傳遞正向的信號(hào)以拉抬股價(jià)。

2.調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

華寶股份在上市前賬面上就已經(jīng)存在大量的資金，在上市之前，其資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，由 2015 年的 29.04%降至 8.09%。這是由于華寶股份處于衰退初期，企業(yè)盈利較為穩(wěn)定而投資需求等較少導(dǎo)致。在 2018 年 IPO 上市之后，由于23.12 億元募集資金的進(jìn)入，其資產(chǎn)負(fù)債率更是由 8.09%降為了 5.46%。這說(shuō)明，華寶股份本身即具有充足的資金來(lái)源，可以用于企業(yè)自身的建設(shè)。公開(kāi)募集的資金反而增加了其閑置資金的數(shù)量。

與此同時(shí)，大量的閑置資金使得華寶股份已經(jīng)失去了財(cái)務(wù)杠桿的優(yōu)勢(shì)，當(dāng)企業(yè)投資利潤(rùn)率大于負(fù)債利息率時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿作用可以使得權(quán)益資本收益由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)而絕對(duì)值增加，從而使得權(quán)益資本利潤(rùn)率大于企業(yè)投資利潤(rùn)率。且負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿的利益業(yè)績(jī)?cè)酱?。通過(guò)派現(xiàn)大額現(xiàn)金股利，能夠大幅減少自有資金，提高企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿優(yōu)勢(shì)。

三、華寶股份異常高派現(xiàn)合理性分析

1.行業(yè)前景較好

我國(guó)以擴(kuò)大內(nèi)需及消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，將為香精、食品配料行業(yè)提供發(fā)展良機(jī)。香精香料行業(yè)市場(chǎng)需求較大、具有較好的發(fā)展前景;行業(yè)政策支持企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)式發(fā)展，有利于華寶股份進(jìn)一步貫徹其內(nèi)生性增長(zhǎng)與外延式并購(gòu)共同發(fā)展的戰(zhàn)略。此外，煙用香精業(yè)務(wù)面對(duì)的客戶(hù)均為財(cái)大氣粗的卷煙企業(yè)，而正是卷煙企業(yè)自身的特點(diǎn)或發(fā)展趨勢(shì)，構(gòu)成了煙用香精市場(chǎng)的特殊性。作為國(guó)家稅收重要來(lái)源的卷煙企業(yè)，其盈利水平普遍較高。此外，我國(guó)有著龐大的消費(fèi)者群體，加之我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)依然長(zhǎng)期向好，卷煙行業(yè)銷(xiāo)量雖然在 2016 年出現(xiàn)明顯下滑，但下游總需求仍然穩(wěn)定。此外，行業(yè)自 2016 年觸底之后開(kāi)始復(fù)蘇，根據(jù)煙草在線(xiàn)最新數(shù)據(jù)顯示，去年 1-8 月我國(guó)卷煙產(chǎn)量累計(jì)同比增幅達(dá)到 4.3%，卷煙銷(xiāo)量累計(jì)同比增長(zhǎng) 2.17%，預(yù)計(jì)未來(lái) 3-5 年行業(yè)整體仍然將恢復(fù)性增長(zhǎng)。因此從行業(yè)背景來(lái)看，華寶股份具有較大的發(fā)展空間，發(fā)展?jié)摿^好。

2.收入來(lái)源穩(wěn)定

華寶股份的主要收入來(lái)源為煙草用香精，因此下游的煙草公司為其主要的核心客戶(hù)。根據(jù)華寶股份披露的信息，其開(kāi)辟了一條新型的與客戶(hù)合作的道路，與煙草公司與卷煙企業(yè)開(kāi)展股權(quán)合作、合資設(shè)立香料香精生產(chǎn)企業(yè)。通過(guò)與卷煙企業(yè)建立起緊密的合作伙伴關(guān)系，其收入來(lái)源可以有較為穩(wěn)定的保障。與此同時(shí)，由于煙草行業(yè)的特性，毛利率較高。與下游企業(yè)保持良好的關(guān)系有利于保障華寶股份自身的利潤(rùn)率，為其毛利率提供保障。

3.投資需求較小

一方面，華寶股份難以擴(kuò)大產(chǎn)能。由于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、國(guó)內(nèi)控?zé)熜问揭约盁煵菪袠I(yè)提稅順價(jià)影響，行業(yè)發(fā)展遇阻。另一方面，華寶股處于衰退初期，投資需求較小。根據(jù)華寶股份的現(xiàn)金流量表和銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率來(lái)看，其在 2015 年-2017 年連續(xù)三年的時(shí)間里經(jīng)營(yíng)活動(dòng)投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為正，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為負(fù)，銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，符合衰退期的特征。在這一階段，企業(yè)累積利潤(rùn)較多，投資機(jī)會(huì)較少，利潤(rùn)留存在企業(yè)也不會(huì)為投資者帶來(lái)更大的回報(bào)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行股利分配。

四、結(jié)論

綜上所述，由于華寶股份收入來(lái)源較為穩(wěn)定、產(chǎn)品利潤(rùn)較高，投資需求較

小，財(cái)務(wù)狀況也較為良好，且賬面存在大量的閑散資金，因此，本次巨額分紅有利于華寶股份調(diào)整其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增加財(cái)務(wù)杠桿的作用，具有一定的合理性。

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