朱 靈

(福建師范大學(xué) 福建 福州 350117)

一、研究背景

投資作為資源配置的重要方式，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)與微觀企業(yè)都發(fā)揮著極為重要的作用，對(duì)投資活動(dòng)展開研究，有助于企業(yè)價(jià)值的提升和宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。然而，隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)比例不協(xié)調(diào)、產(chǎn)能過剩等現(xiàn)象愈發(fā)嚴(yán)重，這表明我國企業(yè)投資效率普遍不高。因此，規(guī)范投資行為，提高投資效率成為促進(jìn)企業(yè)和社會(huì)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)問題。已有研究表明，委托代理引起的代理沖突以及信息不對(duì)稱引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇是導(dǎo)致投資效率低下的主要原因(Biddle and Hilary，2006)。Wallace(1987)的研究指出，審計(jì)具有降低信息不對(duì)稱、監(jiān)督和保險(xiǎn)作用。因此，基于審計(jì)在降低信息不對(duì)稱，監(jiān)督經(jīng)理人自利行為，以及減輕投資者信息風(fēng)險(xiǎn)方面的作用，探討投資效率是否受審計(jì)質(zhì)量的影響，具有重要的理論及現(xiàn)實(shí)意義。另外，企業(yè)為了獲取各種稀缺資源，紛紛與政府建立政治關(guān)聯(lián)是我國企業(yè)面臨的一大制度背景。政治關(guān)聯(lián)的建立，一方面，可以給企業(yè)帶來融資便利、稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助以及投資機(jī)會(huì)等好處；另一方面，也可能使企業(yè)承擔(dān)政策性壓力，付出相應(yīng)的政治成本，從而帶來不利影響?；诖?，分別對(duì)政治關(guān)聯(lián)與過度投資、政治關(guān)聯(lián)與投資不足進(jìn)行研究，考察其是否存在差異，可以引導(dǎo)企業(yè)正確看待政治關(guān)聯(lián)“扶持之手”與“掠奪之手”的含義。最后，基于審計(jì)質(zhì)量、政治關(guān)聯(lián)對(duì)投資效率的影響，引入政治關(guān)聯(lián)與投資效率的交乘項(xiàng)，研究審計(jì)質(zhì)量與投資效率之間的關(guān)系是否會(huì)因政治關(guān)聯(lián)的存在而產(chǎn)生差異，可以進(jìn)一步加深企業(yè)對(duì)三者關(guān)系的認(rèn)識(shí)，幫助企業(yè)從根源上尋找提升投資效率的途徑，進(jìn)而真正促進(jìn)市場(chǎng)資源的優(yōu)化配置，推進(jìn)資本市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)假設(shè)的提出

1.審計(jì)質(zhì)量與投資效率的關(guān)系

首先，基于審計(jì)的信號(hào)傳遞功能，高質(zhì)量審計(jì)可以將企業(yè)相關(guān)信息傳遞給外部投資者，外部投資者也更加信賴高質(zhì)量審計(jì)提供的信息，進(jìn)而可以降低企業(yè)的信息不對(duì)稱。其次，高質(zhì)量審計(jì)可以更好地監(jiān)督管理者的機(jī)會(huì)主義行為，有效地抑制其盈余管理程度，進(jìn)而降低道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，緩解企業(yè)的代理沖突。最后，審計(jì)的保險(xiǎn)作用還可以降低投資者的信息風(fēng)險(xiǎn)，使其降低對(duì)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，進(jìn)而降低企業(yè)的融資成本，緩解企業(yè)的融資約束，從而有利于改善企業(yè)的投資不足狀況。因此，高質(zhì)量審計(jì)可以通過降低信息不對(duì)稱，監(jiān)督經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為，抑制企業(yè)的過度投資，緩解企業(yè)的投資不足?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1a：審計(jì)質(zhì)量越高，越能抑制企業(yè)過度投資；

假設(shè)1b：審計(jì)質(zhì)量越高，越能緩解企業(yè)投資不足。

2.政治關(guān)聯(lián)與投資效率的關(guān)系

政治關(guān)聯(lián)的存在會(huì)產(chǎn)生不同的效果。一方面，如果企業(yè)面臨融資約束難題，借助政治關(guān)聯(lián)這雙“扶持之手”，企業(yè)較容易獲得銀行貸款、稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助等資源，從而可以幫助企業(yè)獲取投資所需資金，減緩因財(cái)務(wù)困境導(dǎo)致的投資不足。另外，對(duì)于缺乏適當(dāng)投資項(xiàng)目，或因行業(yè)壁壘無法進(jìn)入投資，而導(dǎo)致投資不足的企業(yè)，借助政治關(guān)聯(lián)更容易獲取一些投資機(jī)會(huì)，進(jìn)入政府管制的行業(yè)進(jìn)行投資。所以，基于以上兩點(diǎn)，政治關(guān)聯(lián)既可以緩解由于融資約束導(dǎo)致的投資不足，也可以緩解因缺乏投資機(jī)會(huì)而導(dǎo)致的投資不足。另一方面，政治關(guān)聯(lián)的存在也可能加劇企業(yè)的過度投資。因?yàn)?，政治關(guān)聯(lián)可以充足企業(yè)的自由現(xiàn)金流，而管理者為了獲取更多私人利益，很可能盲目擴(kuò)大投資規(guī)模，進(jìn)而引發(fā)過度投資。另外，管理者構(gòu)建“帝國大廈”的野心，以及過度自信心理，會(huì)在企業(yè)擁有更充裕自由現(xiàn)金流的情況下發(fā)揮得更加淋漓盡致，此時(shí)管理者往往信心滿滿、敢于冒險(xiǎn)，不斷擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模，最終容易導(dǎo)致過度投資。另外，基于尋租理論，政治關(guān)聯(lián)的建立也需要付出一定代價(jià)，例如地方政府為了保障民生，在企業(yè)有尋租需求的情況下可能與企業(yè)協(xié)商，讓企業(yè)投資于某項(xiàng)目幫助創(chuàng)造更多的就業(yè)崗位，而這些項(xiàng)目對(duì)企業(yè)并沒有太大價(jià)值，進(jìn)而加劇了企業(yè)的過度投資?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2a：政治關(guān)聯(lián)的存在會(huì)加劇企業(yè)的過度投資；

假設(shè)2b：政治關(guān)聯(lián)的存在能緩解企業(yè)的投資不足。

3.政治關(guān)聯(lián)、審計(jì)質(zhì)量與投資效率的關(guān)系

審計(jì)具有的信號(hào)傳遞效應(yīng)可以有效地降低企業(yè)內(nèi)外部之間的信息不對(duì)稱，緩和代理沖突，提升企業(yè)投資效率。同時(shí)，審計(jì)還可以監(jiān)督管理者的自利行為，降低道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，抑制過度投資，緩解投資不足。并且，審計(jì)具有的保險(xiǎn)功能也使外部投資者更加信賴高質(zhì)量審計(jì)提供的相關(guān)信息，降低了信息不對(duì)稱的程度，為企業(yè)投資效率的提升奠定基礎(chǔ)。但是，當(dāng)企業(yè)建立政治關(guān)聯(lián)后，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)對(duì)高質(zhì)量審計(jì)的需求降低，進(jìn)而會(huì)降低高質(zhì)量審計(jì)對(duì)投資效率的促進(jìn)作用。具體為，政治關(guān)聯(lián)的存在，一方面削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)過度投資的抑制作用，另一方面也削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)投資不足的緩解作用。基于此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3a：政治關(guān)聯(lián)的存在，削弱了高審計(jì)質(zhì)量對(duì)過度投資的抑制作用；

假設(shè)3b：政治關(guān)聯(lián)的存在，削弱了高審計(jì)質(zhì)量對(duì)投資不足的緩解作用。

(二)變量設(shè)計(jì)與度量

Invi,t=α0+α1Invi,t-1+α2Cashi,t-1+α3Sizei,t-1+α4Levi,t-1+α5VRi,t-1+α6Reti,t-1+α7Agei,t-1+∑Year+∑Ind+εi

模型(2-1)

模型(2-2)

(三)模型設(shè)計(jì)

1.審計(jì)質(zhì)量與投資效率回歸模型

OverInvi,t/UnderInvi,t=α0+α1AQi,t+α2Sizei,t+α3Dmi,t+α4VPi,t+α5Zi,t+α6CFi,t+α7Cashi,t+α8Agei,t+α9Statei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

模型(2-3)

2.政治關(guān)聯(lián)與投資效率回歸模型

OverInvi,t/UnderInvi,t=α0+α1PCi,t+α2Sizei,t+α3Dmi,t+α4VPi,t+α5Zi,t+α6CFi,t+α7Cashi,t+α8Agei,t+α9Statei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

模型(2-4)

3.政治關(guān)聯(lián)、審計(jì)質(zhì)量與投資效率回歸模型

OverInvi,t/UnderInvi,t=α0+α1PCi,t+α2AQi,t+α3PCi,t*AQi,t+α4Sizei,t+α5Dmi,t+α6VPi,t+α7Zi,t+α8CFi,t+α9Cashi,t+α10Agei,t+α11Statei,t+∑Year+∑Ind+εi,t

模型(2-5)

三、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

本文選取2012-2018年A股上市公司為研究樣本，其中政治關(guān)聯(lián)數(shù)據(jù)參照CSMAR數(shù)據(jù)庫中的“人物特征——政治背景”，根據(jù)其披露的上市公司歷任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的個(gè)人簡(jiǎn)歷和政治背景，對(duì)照公司年報(bào)、百度引擎、新浪財(cái)經(jīng)等網(wǎng)站的相關(guān)信息，通過手工整理得到。事務(wù)所排名數(shù)據(jù)來源于中注協(xié)每年公布的“事務(wù)所綜合評(píng)價(jià)前百家”信息。其他用于實(shí)證研究的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫、同花順iFinD數(shù)據(jù)庫及萬德Wind數(shù)據(jù)庫。本文借助Excel、Word對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行初步歸集和整理，然后通過Stata13.0對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。

(一)審計(jì)質(zhì)量與投資效率檢驗(yàn)

根據(jù)表2，回歸模型調(diào)整R2的值均在0.100左右，F(xiàn)值均較大，表明模型的解釋力較強(qiáng)。審計(jì)質(zhì)量(AQ)與過度投資(OverInv)的回歸系數(shù)為0.0512，T值為4.03，在1%水平上顯著正相關(guān)；審計(jì)質(zhì)量(AQ)與投資不足(UnderInv)的回歸系數(shù)為0.0089，T值為2.03，在5%水平上顯著正相關(guān)。這表明高質(zhì)量審計(jì)可以抑制企業(yè)的過度投資，也可以緩解企業(yè)的投資不足，有利于企業(yè)整體投資效率的提升，假說1a和假說1b得到驗(yàn)證，即審計(jì)質(zhì)量越高，越能抑制過度投資行為；審計(jì)質(zhì)量越高，也越能緩解投資不足行為，這與翟華云(2010)、雷光勇等(2014)的研究結(jié)論相同。進(jìn)一步驗(yàn)證了審計(jì)具有的降低信息不對(duì)稱、監(jiān)督和保險(xiǎn)作用。

表2 審計(jì)質(zhì)量與投資效率的回歸結(jié)果

(二)政治關(guān)聯(lián)與投資效率檢驗(yàn)

根據(jù)表3，回歸模型調(diào)整R2的值均在0.100左右，F(xiàn)值均較大，表明模型的解釋力較強(qiáng)。政治關(guān)聯(lián)(PC)與過度投資(OverInv)的回歸系數(shù)為0.0024，T值為1.97，在5%的水平上顯著正相關(guān)，說明政治關(guān)聯(lián)的存在加劇了企業(yè)的過度投資，這與梁萊歆、馮延超(2010)[35]的研究結(jié)論一致。而政治關(guān)聯(lián)(PC)與投資不足(UnderInv)的回歸系數(shù)為-0.0023，T值為-4.57，在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明政治關(guān)聯(lián)的存在可以在一定程度上緩解企業(yè)的投資不足，這與張功富(2011)，Xu et al.(2013)的研究結(jié)論一致。因此，這進(jìn)一步驗(yàn)證了政治關(guān)聯(lián)“扶持之手”與“掠奪之手”的雙重角色，一方面，政治關(guān)聯(lián)的存在幫助企業(yè)獲取融資便利、稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助等資源，進(jìn)而緩解其面臨的融資約束，降低投資不足狀況；另一方面，政治關(guān)聯(lián)的存在進(jìn)一步豐富了企業(yè)的自由現(xiàn)金流，助長(zhǎng)了管理者擴(kuò)大投資的行為，進(jìn)而有可能導(dǎo)致企業(yè)過度投資。

表3 政治關(guān)聯(lián)與投資效率的回歸結(jié)果

(三)政治關(guān)聯(lián)、審計(jì)質(zhì)量與投資效率檢驗(yàn)

由表3中回歸(1)和回歸(2)的結(jié)果可以看出，PC的回歸系數(shù)均顯著為正，說明政治關(guān)聯(lián)會(huì)加劇企業(yè)的過度投資。在回歸(3)中加入政治關(guān)聯(lián)與審計(jì)質(zhì)量的交乘項(xiàng)后，交乘項(xiàng)系數(shù)為-0.0522，T值為-2.22，在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，交乘項(xiàng)的系數(shù)與審計(jì)質(zhì)量和過度投資的系數(shù)符號(hào)相反，說明政治關(guān)聯(lián)的存在，削弱了審計(jì)質(zhì)量對(duì)過度投資的抑制作用，假設(shè)3a得到驗(yàn)證。對(duì)于過度投資的企業(yè)，其高管往往存在過度自信心理，認(rèn)為即使投資失敗，也能倚仗政治背景減輕不利影響，因而會(huì)降低對(duì)高質(zhì)量審計(jì)的需求，進(jìn)而削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)過度投資的抑制作用。

由表4中回歸(4)和回歸(5)的結(jié)果可以看出，PC的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，說明政治關(guān)聯(lián)的存在可以緩解企業(yè)的投資不足狀況，因此也證實(shí)了政治關(guān)聯(lián)“扶持之手”的角色。但是在回歸(6)中加入政治關(guān)聯(lián)與審計(jì)質(zhì)量的交乘項(xiàng)后，交乘項(xiàng)系數(shù)為-0.0195，在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，交乘項(xiàng)的系數(shù)與審計(jì)質(zhì)量和投資不足的系數(shù)符號(hào)相反，說明政治關(guān)聯(lián)雖然可以改善企業(yè)的投資不足狀況，但是政治關(guān)聯(lián)的存在也削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)投資不足的緩解作用，假設(shè)3b得到驗(yàn)證，從而進(jìn)一步證實(shí)了政治關(guān)聯(lián)“掠奪之手”的角色。對(duì)于因融資約束而導(dǎo)致投資不足的企業(yè)，其投資所需資金本身就比較缺乏，政治關(guān)聯(lián)的建立已經(jīng)付出了一定的代價(jià)，而高質(zhì)量審計(jì)又往往意味著更高的審計(jì)收費(fèi)，因而其為了降低成本，會(huì)更多依賴政治關(guān)聯(lián)來緩解融資約束，而減少對(duì)高質(zhì)量審計(jì)的需求，進(jìn)而削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)投資不足的緩解作用。

表4 政治關(guān)聯(lián)、審計(jì)質(zhì)量與投資效率的回歸分析

四、結(jié)論

審計(jì)質(zhì)量會(huì)對(duì)企業(yè)的投資效率產(chǎn)生積極影響。一方面，審計(jì)質(zhì)量越高，越能抑制企業(yè)的過度投資；另一方面，審計(jì)質(zhì)量越高，也越能緩解企業(yè)的投資不足。

政治關(guān)聯(lián)的存在對(duì)過度投資與投資不足分別產(chǎn)生不同的影響，進(jìn)一步驗(yàn)證了政治關(guān)聯(lián)“扶持之手”與“掠奪之手”的雙重作用。一方面，政治關(guān)聯(lián)與過度投資正相關(guān)，即政治關(guān)聯(lián)的存在，會(huì)加劇企業(yè)的過度投資；另一方面，政治關(guān)聯(lián)與投資不足負(fù)相關(guān)，即政治關(guān)聯(lián)的存在，能緩解企業(yè)的投資不足。

政治關(guān)聯(lián)的存在，削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)過度投資的抑制作用。另外，政治關(guān)聯(lián)的存在，也削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)投資不足的緩解作用。即存在政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)會(huì)降低對(duì)高質(zhì)量審計(jì)的需求，進(jìn)而削弱了高質(zhì)量審計(jì)對(duì)過度投資和投資不足的積極作用。

五、政策建議

(一)強(qiáng)化獨(dú)立審計(jì)對(duì)投資效率的治理作用

基于兩權(quán)分離背景，獨(dú)立審計(jì)作為一種監(jiān)督機(jī)制被引入資本市場(chǎng)，旨在降低信息不對(duì)稱，約束管理層機(jī)會(huì)主義行為以及緩解代理沖突。本文通過實(shí)證檢驗(yàn)也發(fā)現(xiàn)，審計(jì)質(zhì)量越高，越能抑制企業(yè)的過度投資，也越能緩解企業(yè)的投資不足。

(二)弱化政治關(guān)聯(lián)對(duì)投資效率的負(fù)面影響

企業(yè)應(yīng)該合理利用其建立的政治關(guān)聯(lián)，發(fā)揮政治關(guān)聯(lián)帶來的積極影響，弱化其導(dǎo)致的不利影響，從而使政治關(guān)聯(lián)真正發(fā)揮“扶持之手”的作用。同時(shí)，政府也應(yīng)當(dāng)放松對(duì)部分行業(yè)的管制，為企業(yè)的健康發(fā)展?fàn)I造寬松自由的投資環(huán)境。另外，政府也應(yīng)當(dāng)不斷強(qiáng)化市場(chǎng)在資源配置中的主導(dǎo)地位，讓企業(yè)意識(shí)到只有不斷完善自身治理機(jī)制、業(yè)務(wù)技能和創(chuàng)新能力，才能在市場(chǎng)上站穩(wěn)腳跟。

(三)建立健全各項(xiàng)社會(huì)制度及公司治理機(jī)制

第一，政府應(yīng)該加快社會(huì)制度的建設(shè)，為企業(yè)的各項(xiàng)投資活動(dòng)創(chuàng)造公平、公正、公開的氛圍，進(jìn)而降低企業(yè)“地下交易”的頻率。第二，企業(yè)應(yīng)該不斷完善自身的治理機(jī)制。例如，企業(yè)應(yīng)該健全獨(dú)立董事制度，使獨(dú)立董事真正發(fā)揮監(jiān)督經(jīng)理層的作用，進(jìn)而約束其機(jī)會(huì)主義行為。另外，企業(yè)也應(yīng)該不斷完善內(nèi)部審計(jì)制度，使其發(fā)揮內(nèi)部監(jiān)督職能，約束管理層的盈余管理動(dòng)機(jī)，避免過度投資或投資不足的非效率投資行為。