2020年5月國民經(jīng)濟(jì)主要指標(biāo)延續(xù)了3月份以來恢復(fù)改善的勢頭，尤其是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和社會(huì)領(lǐng)域投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，對(duì)車子、房子、網(wǎng)上零售的需求逐步回暖。但也應(yīng)看到，由于各地零星疫情和境外持續(xù)蔓延的疫情，來自需求端的風(fēng)險(xiǎn)仍在上升，需要繼續(xù)注重加大政策支持和政策刺激力度，積極有效穩(wěn)定就業(yè)、擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)消費(fèi)、積極投資，以對(duì)沖疫情的負(fù)面影響。

生產(chǎn)與投資繼續(xù)緩慢復(fù)蘇

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，5月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.4%（彭博一致性預(yù)期：5.0%；4月份：下降3.9%）。分經(jīng)濟(jì)類型看，國有控股企業(yè)增加值增長2.1%；股份制企業(yè)增長4.8%，外商及港澳臺(tái)商投資企業(yè)增長3.4%，私營企業(yè)增長7.1%，其中外資企業(yè)增長比4月份數(shù)據(jù)放緩0.5 個(gè)百分點(diǎn)。5月份，全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長1.0%（4月份：下降4.5%），回到正增長空間。

這一持續(xù)慢速復(fù)蘇的趨勢，與國家統(tǒng)計(jì)局公布的5月份PMI 數(shù)據(jù)是相符的。5月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.6%，比上月回落0.2 個(gè)百分點(diǎn)，低于彭博一致性預(yù)期的51.1%。其中、新訂單指數(shù)、供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)和生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期均有所改善。但生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比下跌0.5 個(gè)百分比至53.2%；從業(yè)人員指數(shù)、新出口訂單指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)和中型企業(yè)PMI 均在榮枯分界線以下。在調(diào)查的21 個(gè)行業(yè)中，仍有7個(gè)制造業(yè)行業(yè)PMI 和9 個(gè)行業(yè)的新訂單指數(shù)低于臨界點(diǎn)。

1-5月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）199194 億元，同比下降6.3%，降幅分別比1-4月份和第一季度收窄4.0 個(gè)百分點(diǎn)和9.8 個(gè)百分點(diǎn)；其中，民間投資同比下降9.6%，降幅比1-4月份收窄3.7 個(gè)百分點(diǎn)。分領(lǐng)域看，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比下降6.3%，制造業(yè)投資下降14.8%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降0.3%，降幅分別比1-4月份收窄5.5、4.0、3.0個(gè)百分點(diǎn)。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和社會(huì)領(lǐng)域投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，分別同比增長1.9%和3.6%（1-4月份：分別下降3.0%和3.1%）。1-5月地方專項(xiàng)債發(fā)行額達(dá)到2.25 萬億元，同比增長133%，與去年全年發(fā)行額相近，其中主要投向?yàn)榛ㄍ顿Y。

車子、房子、網(wǎng)購成為消費(fèi)亮點(diǎn)，但疫情反復(fù)帶來需求端壓力

由于中央政府各部門和地方各級(jí)政府已積極采取的各項(xiàng)擴(kuò)大居民消費(fèi)政策措施加快落地，疊加“五一”假日消費(fèi)效應(yīng)，消費(fèi)市場繼續(xù)回暖。1-5月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額138730 億元，同比下降13.5%，降幅比1-4月份收窄2.7 個(gè)百分點(diǎn)；全國網(wǎng)上零售額40176 億元，同比增長4.5%，比1-4月份大幅提高2.8 個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增長11.5%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重為24.3%，比1-4月份提高0.2 個(gè)百分點(diǎn)。

值得留意的是，在中央和地方出臺(tái)的穩(wěn)定和促進(jìn)汽車消費(fèi)政策帶動(dòng)下，居民購車和換車需求持續(xù)釋放，汽車市場銷售回暖。5月份限額以上單位汽車類商品零售額同比增長3.5%，增速為2018年5月份以來次高值，僅次于汽車排放標(biāo)準(zhǔn)切換實(shí)施前的2019年6月份。中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)也顯示，5月份乘用車銷售量同比增長7%（4月份：下降2.6%）。這直接導(dǎo)致雖然5月份除汽車以外的消費(fèi)品零售額增速僅為-3.5%，但限額以上單位消費(fèi)品零售額增速回升轉(zhuǎn)正至1.3%，對(duì)消費(fèi)增長的貢獻(xiàn)度由負(fù)轉(zhuǎn)正。

另一個(gè)亮點(diǎn)是按照數(shù)據(jù)倒推，5月份全國網(wǎng)上零售額達(dá)9478 億元，同比大幅增長15.6%，比4月份提高9.8 個(gè)百分點(diǎn)。各類新業(yè)態(tài)、新模式、新熱點(diǎn)在疫情中受擾動(dòng)較小，甚至有機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)持續(xù)逆勢成長，帶動(dòng)和加快內(nèi)需和消費(fèi)的恢復(fù)、回補(bǔ)、釋放、升級(jí)、擴(kuò)容、提質(zhì)、加速。

隨著生產(chǎn)生活秩序持續(xù)恢復(fù)，住房需求得到進(jìn)一步釋放，70 個(gè)大中城市房地產(chǎn)市場總體穩(wěn)定，商品住宅銷售價(jià)格略有上漲。5月份全國地產(chǎn)銷售面積、銷售額同比增速分別為9.7%、14%，均較4月份明顯回升且由負(fù)轉(zhuǎn)正。1-5月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資與商品房銷售面積分別同比下降0.3%與12.3%，降幅比1-4月份分別收窄3.0 與7.0 個(gè)百分點(diǎn)。

與此同時(shí)，就業(yè)壓力依然較為嚴(yán)峻，5月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.9%，比4月份下降0.1 個(gè)百分點(diǎn)，31 個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.9%，比4月份上升0.1 個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月上升。宏觀經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)仍將面臨較大的就業(yè)壓力，主要因?yàn)椋篏DP 增速放緩帶來就業(yè)崗位減少，就業(yè)需求彈性下降（每一個(gè)百分點(diǎn)的GDP 增長帶來的勞動(dòng)就業(yè)增長），主要出口國外需疲軟導(dǎo)致就業(yè)拉動(dòng)作用有限，中小企業(yè)運(yùn)營壓力加大，以及今年高校畢業(yè)生人數(shù)達(dá)到創(chuàng)新高的874 萬人。

從來自用電、交通、出行等多方面的高頻數(shù)據(jù)來看，生產(chǎn)經(jīng)營和商務(wù)活動(dòng)正在逐步恢復(fù)；由于疫情防控形勢持續(xù)向好，我國復(fù)工復(fù)產(chǎn)加快推進(jìn)，但中國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到疫情前水平仍需時(shí)間。疫情在海外的蔓延，繼續(xù)引致全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)收縮，給中國的外需和外貿(mào)帶來較大的不確定性和挑戰(zhàn)。各地零星疫情和境外持續(xù)蔓延的疫情，有可能對(duì)消費(fèi)者信心和外需繼續(xù)造成擾動(dòng)。各種防疫抗疫措施以及對(duì)就業(yè)壓力和薪資壓力的擔(dān)憂，可能會(huì)讓消費(fèi)者在增加儲(chǔ)蓄的同時(shí)，對(duì)消費(fèi)繼續(xù)保持一定的謹(jǐn)慎觀望態(tài)度。

政策加快落地，有望支持弱復(fù)蘇

受疫情影響，5月份消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲2.4%，比4月回落0.9 個(gè)百分點(diǎn)，低于市場預(yù)期；生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）同比下降3.7%，繼4月后又創(chuàng)2016年4月以來最大跌幅。價(jià)格水平整體下跌，說明當(dāng)前更應(yīng)該擔(dān)心的是通縮風(fēng)險(xiǎn)。這也給中國經(jīng)濟(jì)帶來較為充裕靈活的貨幣政策空間。

5月末，社會(huì)融資規(guī)模存量為268 萬億元，同比增長12.5%；其中對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額為162 萬億元，增長13.3%。廣義貨幣（M2）余額210 萬億元，同比增長11.1%，增速與4月末持平；狹義貨幣（M1）余額58 萬億元，增長6.8%，增速比4月末高1.3 個(gè)百分點(diǎn)；流通中貨幣（M0）余額8 萬億元，增長9.5%。5月末，人民幣貸款余額163 萬億元，同比增長13.2%，增速比4月末高0.1 個(gè)百分點(diǎn)。5月份，人民幣貸款增加1.48 萬億元，同比多增2984 億元。

各項(xiàng)金融數(shù)據(jù)同比增長全面好于預(yù)期，說明中國人民銀行在今年內(nèi)通過降息、降準(zhǔn)、加大公開市場操作和再貸款再貼現(xiàn)等貨幣政策工具，保持市場流動(dòng)性合理充裕，有序增加貨幣供應(yīng)，保持M2 和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義GDP 增速基本匹配并略高，以適度的貨幣增長支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。我們預(yù)計(jì)未來將會(huì)有更多貨幣寬松政策出臺(tái)，社融規(guī)模有可能進(jìn)一步推高。

今年全國“兩會(huì)”未提出全年經(jīng)濟(jì)增速具體目標(biāo)，同時(shí)推出了一系列穩(wěn)就業(yè)、保民生、促投資的政策。值得留意的是，國家統(tǒng)計(jì)局5月份建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為60.8%，繼4月環(huán)比上升4.6 個(gè)百分點(diǎn)后，繼續(xù)環(huán)比上升1.1 個(gè)百分點(diǎn)，其中建筑企業(yè)新簽訂的工程合同量繼續(xù)回升，建筑業(yè)從業(yè)人員指數(shù)和業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)分別比上月上升1.7 和2.1 個(gè)百分點(diǎn)。這顯示建筑業(yè)活動(dòng)進(jìn)一步恢復(fù)，對(duì)推進(jìn)復(fù)蘇傳統(tǒng)基建、加快新基建等逆周期調(diào)控政策與各種穩(wěn)就業(yè)措施，無疑都是有利的。

我們認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)探底，逆周期調(diào)控措施和需求釋放，有助于宏觀經(jīng)濟(jì)從今年下半年起企穩(wěn)反彈。下行風(fēng)險(xiǎn)包括：消費(fèi)和內(nèi)需不振，全球經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致外需疲軟，供應(yīng)鏈擾動(dòng)，就業(yè)壓力，政策寬松和政策刺激力度及速度不及預(yù)期，等等。