吳瓊

摘要：信用風(fēng)險是金融領(lǐng)域的核心風(fēng)險，上市公司如何度量與防范信用風(fēng)險尤為重要。本文選取了20家上市公司并將其分為兩組：一組為藍籌股公司，一組為ST公司，運用這20家公司2018年的財務(wù)數(shù)據(jù)對z評分模型做實證研究，揭示了我國上市公司當前的信用狀況，驗證了z模型在我國具有一定的適用性。

關(guān)鍵詞：信用風(fēng)險;z評分模型;上市公司

一、研究背景

中國關(guān)于信用風(fēng)險管理方法的研究起步較晚，資本市場上發(fā)生的違約事件也屢見不鮮，因此合理運用信用管理模型評估和管理信用風(fēng)險、維護上市公司的穩(wěn)定發(fā)展非常重要。

信用風(fēng)險又稱違約風(fēng)險，指的是債務(wù)人不能根據(jù)約定條件履約而給債權(quán)人造成損失的可能性。傳統(tǒng)的信用風(fēng)險度量法包括專家判斷法、信用評分法，隨著人們對信用風(fēng)險的認識逐漸加深以及數(shù)學(xué)和計算機技術(shù)的發(fā)展，出現(xiàn)了現(xiàn)代的信用風(fēng)險度量模型，主要有Credit Metrics模型、z評分模型、KMV模型等，這使得信用風(fēng)險的測度更加精確。本文選取較容易獲得的公司財務(wù)數(shù)據(jù)利用z評分模型來度量上市公司的信用風(fēng)險。

二、Z評分模型

（一）模型的基本思想

1968年，紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院風(fēng)險管理專家Altman提出了z評分模型，這一模型分析了上市公司基于銀行貸款的信用狀況，從而估計公司的違約可能性。首先選取美國工業(yè)上市企業(yè)中多家破產(chǎn)企業(yè)和非破產(chǎn)企業(yè)作為研究對象，在公司的財務(wù)報表中選擇出最能反映公司財務(wù)危機狀況的財務(wù)比率指標，然后根據(jù)行業(yè)狀況確定各個指標的相應(yīng)權(quán)重，最后將每一比率乘以對應(yīng)權(quán)重，相加得到z值。通過對違約企業(yè)的數(shù)據(jù)分析Altman得出了經(jīng)驗值域，當計算出的z值大于這個值域時，就可以得出這個企業(yè)信用狀況良好的結(jié)論。

（二）模型的參數(shù)

Altman選擇了五個財務(wù)指標來反映流動性、盈利性、杠桿比率、償債能力、活躍性這五個違約概率因素，經(jīng)過定量分析得出適用于上市公司的z評分函數(shù)。研究顯示，z值的大小與企業(yè)信用風(fēng)險呈負相關(guān)的關(guān)系，即企業(yè)信用風(fēng)險隨z值的減小而增大。

z評分模型是一個多元線性函數(shù)，普通的z評分模型主要如下：Z=1.2Xl+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5。其中：X1=營運資產(chǎn)/總資產(chǎn)，這個指標的值越大，反映企業(yè)的流動性越好。穩(wěn)定的營運資金表明企業(yè)有正常的支付能力。X2一留存收益/總資產(chǎn)，該指標較高時，表明企業(yè)實現(xiàn)盈利，利潤增加，該指標為負則說明企業(yè)大幅虧損。X3=息稅前利潤/總資產(chǎn)，該指標反映企業(yè)的盈利能力，盈利能力決定企業(yè)能否長期生存，該比率往往與企業(yè)破產(chǎn)可能性密切相關(guān)。X4股東權(quán)益/總債務(wù)賬面值，該指標反映企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，這一指標較高表明企業(yè)的長期償債能力較好，債權(quán)人可能承擔(dān)的風(fēng)險就較小。X5=銷售收入/總資產(chǎn)。這個比率是企業(yè)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率，反映了企業(yè)資產(chǎn)的營運能力。

Altman經(jīng)過統(tǒng)計分析和計算提出了判斷準則：破產(chǎn)區(qū)：Z<1.81，灰色區(qū)：1.812.99，z值是企業(yè)財務(wù)失敗或破產(chǎn)的臨界值：如果企業(yè)的z值大于等于2.99，表明企業(yè)財務(wù)狀況良好，發(fā)生財務(wù)失敗或破產(chǎn)的可能性比較小;z值越小企業(yè)失敗的可能性越大，z值小于1.81的企業(yè)很可能破產(chǎn);當1.81

三、實證分析

（一）樣本數(shù)據(jù)說明

本文借鑒遲晨的選股方法，從上證50指數(shù)以及深證100指數(shù)的樣本股中共選取10只藍籌股，再從滬市和深市選取sT公司共10家，分別對這20家公司的財務(wù)指標進行計算，運用z評分模型來評估企業(yè)的信用狀況。樣本數(shù)據(jù)來源于上市公司2018年公開披露的財務(wù)報表。

（二）z值計算

根據(jù)前文對z評分模型的分析，分別找出這20家企業(yè)2018年的財務(wù)數(shù)據(jù)，計算出各個公司的z值。

（三）數(shù)據(jù)分析

1.Z值計算結(jié)果表明，在10家藍籌股公司中，除了600383金地集團之外，其他9家公司計算出的z值均大于1.81，說明這些公司破產(chǎn)可能性很小，這與這些公司的現(xiàn)狀相符。在10家藍籌股公司中有4家公司的z值大于2.99，說明這些公司財務(wù)狀況良好，信用風(fēng)險很低，這4家分別是貴州茅臺、中國石化、五糧液、云南白藥，都是各自所在行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。10家sT股公司計算出的z值全部低于1.81的臨界值，表明這些企業(yè)破產(chǎn)可能性很大，這與企業(yè)經(jīng)營不善、出現(xiàn)虧損的狀況相符。

2.10家藍籌股公司的z值的平均值為2.95，顯著高于破產(chǎn)臨界值1.81，且十分接近臨界值2.99，說明這些公司經(jīng)營狀況良好，信用風(fēng)險較低，在我國藍籌股代表業(yè)績優(yōu)良、收益穩(wěn)定、規(guī)模大的公司，信用風(fēng)險確實較小，與上市公司的實際情況相對應(yīng)。這說明z評分模型對于我國的上市公司有一定的適用性。

3.在藍籌股的上市公司樣本中出現(xiàn)了一個異常值：金地集團的z值為1.11，可以做出如下解釋：房地產(chǎn)市場運行存在一定不確定性，房地產(chǎn)行業(yè)資金需求量大且投資集中，土地儲備規(guī)模大，資金周轉(zhuǎn)期限長。同時，房地產(chǎn)行業(yè)銷售收入受宏觀政策調(diào)控影響大，一、二線城市調(diào)控措施不斷推出，限制了物業(yè)價格的上漲空間，使公司的盈利有所下滑。

四、結(jié)語

z評分模型在對藍籌股的信用風(fēng)險進行評估的時候準確率不是很高，有時會出現(xiàn)異常值。在評價sT股票的時候，10家ST公司全部被準確評估了信用風(fēng)險，z評分模型準確度較高?？傮w上看，z評分模型在對于我國不同行業(yè)、不同經(jīng)營狀況的上市公司信用風(fēng)險的度量是具有一定準確性和說服力的。

我們利用z評分模型對中國的上市公司進行信用風(fēng)險度量時，可以結(jié)合我國股票市場的實際情況對模型的五個財務(wù)指標做一定的修改，從而更加準確地評估與預(yù)測我國上市公司的信用狀況。不同的行業(yè)也應(yīng)該確立不同的z值，這樣會使z評分模型評估結(jié)果更加準確，在我國的應(yīng)用價值也會更大。