任鵬輝

摘 要：2018年，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》、《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》和《商業(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法》相繼出臺(tái)，這拉開了銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型的序幕，標(biāo)志著商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)進(jìn)入子公司時(shí)代。新的監(jiān)管框架從破剛兌、禁錯(cuò)配、除嵌套、降杠桿、控分級(jí)等方面規(guī)范理財(cái)業(yè)務(wù)，推動(dòng)理財(cái)市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。理財(cái)子公司展業(yè)的新特點(diǎn)和新需求將提升國(guó)債期貨市場(chǎng)規(guī)模，促進(jìn)國(guó)債期貨市場(chǎng)功能發(fā)揮，促進(jìn)國(guó)債期貨品種結(jié)構(gòu)均衡發(fā)展。

關(guān)鍵詞：銀行理財(cái);轉(zhuǎn)型;理財(cái)子公司;國(guó)債期貨

在新的監(jiān)管框架下，雖然理財(cái)子公司是對(duì)原商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)部門的繼承，但理財(cái)子公司展業(yè)也有許多新特點(diǎn)。比如打破剛性兌付，凈值化管理，穿透式監(jiān)管，放寬銷售門檻，允許封閉式私募產(chǎn)品分級(jí)，非標(biāo)投資限額管理、期限匹配，公募私募均可直接投資股票以及自有資金可投自己發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品等。這些特點(diǎn)將引發(fā)理財(cái)產(chǎn)品新的投資需求，影響銀行理財(cái)資產(chǎn)端的總量和結(jié)構(gòu)，對(duì)國(guó)債期貨的需求有較明顯增加。

1、理財(cái)子公司對(duì)國(guó)債期貨的需求分析

隨著理財(cái)子公司對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)管理需求、高效的久期管理需求、理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)新需求和資產(chǎn)配置需求的增加，對(duì)國(guó)債期貨的需求相應(yīng)提升。

一是利率風(fēng)險(xiǎn)管理需求增加。在凈值管理模式下，理財(cái)產(chǎn)品價(jià)值隨市場(chǎng)波動(dòng)，面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增加。以往的理財(cái)產(chǎn)品多為預(yù)期收益率型，基于攤余成本法定價(jià)，并不及時(shí)反映理財(cái)產(chǎn)品的損益信息。凈值型理財(cái)產(chǎn)品是基于公允價(jià)值定價(jià)，能夠動(dòng)態(tài)跟蹤理財(cái)產(chǎn)品的損益信息。為保持理財(cái)產(chǎn)品單位凈值相對(duì)穩(wěn)定，平滑產(chǎn)品收益，理財(cái)產(chǎn)品管理人對(duì)國(guó)債期貨有較強(qiáng)的需求，以管理利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

二是高效的久期管理需求增加。國(guó)債期貨可以用于更高效的調(diào)節(jié)資產(chǎn)組合久期。對(duì)于現(xiàn)券投資規(guī)模較大的理財(cái)產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，通過(guò)現(xiàn)券買賣來(lái)調(diào)整久期不僅成本較高，且調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)，同時(shí)易造成現(xiàn)券價(jià)格的大幅波動(dòng)，增加沖擊成本，在實(shí)踐中較難執(zhí)行。作為標(biāo)準(zhǔn)化衍生產(chǎn)品，國(guó)債期貨采用集中撮合競(jìng)價(jià)交易，市場(chǎng)透明度高、流動(dòng)性好，可以在不改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的前提下短時(shí)間內(nèi)完成投資組合的久期調(diào)整。同時(shí)，國(guó)債期貨采用保證金交易，其杠桿效應(yīng)使理財(cái)子公司在靈活的調(diào)整組合久期時(shí)更加高效。

三是理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)新需求增加。一直以來(lái)，理財(cái)產(chǎn)品側(cè)重于固定收益類產(chǎn)品，產(chǎn)品形式單一、投資結(jié)構(gòu)同質(zhì)化，在一定程度上阻礙了理財(cái)產(chǎn)品的可持續(xù)發(fā)展。在此背景下，理財(cái)子公司借助國(guó)債期貨，開發(fā)掛鉤國(guó)債期貨的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，為廣大客戶提供更加安全、更加多樣化的產(chǎn)品選擇，滿足客戶日益豐富的產(chǎn)品需求。在我國(guó)資管行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的環(huán)境下，設(shè)計(jì)掛鉤國(guó)債期貨的理財(cái)產(chǎn)品是銀行理財(cái)創(chuàng)新的重要突破口。

四是復(fù)制債券指數(shù)進(jìn)行投資的需求。從歷史上看，主動(dòng)管理型產(chǎn)品的長(zhǎng)期投資表現(xiàn)不如被動(dòng)管理型產(chǎn)品，指數(shù)化投資成為金融市場(chǎng)的一大趨勢(shì)。在跟蹤債券指數(shù)時(shí)，管理人員需要在考慮行情變化、現(xiàn)金流入和流出的基礎(chǔ)上不斷調(diào)整組合以滿足跟蹤特定指數(shù)頭寸，如果全部采用現(xiàn)券來(lái)復(fù)制，在流動(dòng)性相對(duì)較差的現(xiàn)貨市場(chǎng)建倉(cāng)和調(diào)倉(cāng)往往需要耗費(fèi)較長(zhǎng)時(shí)間，面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)頭寸暴露。因此，即便在現(xiàn)券市場(chǎng)相對(duì)活躍的成熟市場(chǎng)，基金管理人員也會(huì)采用流動(dòng)性較高的利率衍生品作為現(xiàn)貨替代，來(lái)合成債券指數(shù)所具有的風(fēng)險(xiǎn)特征和收益特征。此外，在復(fù)制債券指數(shù)時(shí)，如跟蹤的債券指數(shù)樣本較多，即使采用分層抽樣等方法進(jìn)行不完全復(fù)制，也可能需要多支債券，這為復(fù)制指數(shù)增加了較大的難度，而采用國(guó)債期貨進(jìn)行復(fù)制，可以簡(jiǎn)化這一進(jìn)程。

2、對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)發(fā)展的啟示

一是大力推動(dòng)理財(cái)產(chǎn)品參與國(guó)債期貨市場(chǎng)，提升國(guó)債期貨市場(chǎng)規(guī)模，促進(jìn)國(guó)債期貨市場(chǎng)功能發(fā)揮。理財(cái)產(chǎn)品對(duì)國(guó)債期貨的投資需求增加，有助于提升國(guó)債期貨的市場(chǎng)規(guī)模。理財(cái)新規(guī)第9條規(guī)定，商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資性質(zhì)的不同，將理財(cái)產(chǎn)品分為固定收益類理財(cái)產(chǎn)品、權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品、商品及金融衍生品類理財(cái)產(chǎn)品和混合類理財(cái)產(chǎn)品。理財(cái)新規(guī)首次將商品及金融衍生品類理財(cái)產(chǎn)品分為一類，體現(xiàn)出監(jiān)管層非常重視和鼓勵(lì)理財(cái)產(chǎn)品對(duì)衍生品的投資。一直以來(lái)，證券公司、廣義基金等是國(guó)債期貨市場(chǎng)主要的機(jī)構(gòu)投資者，參與者結(jié)構(gòu)相對(duì)比較單一。理財(cái)子公司作為新的參與主體進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)，豐富了國(guó)債期貨市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)，這將進(jìn)一步促進(jìn)國(guó)債期貨市場(chǎng)功能的發(fā)揮。雖然目前理財(cái)子公司對(duì)衍生品市場(chǎng)的投資能力較弱，但理財(cái)資金規(guī)模巨大，對(duì)國(guó)債期貨需求旺盛，不久的將來(lái)理財(cái)子公司或?qū)⒊蔀閲?guó)債期貨市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。

二是增加短端國(guó)債期貨產(chǎn)品供給，滿足理財(cái)子公司的風(fēng)險(xiǎn)管理需求。銀行理財(cái)?shù)霓D(zhuǎn)型，理財(cái)子公司出于對(duì)安全性、流動(dòng)性、收益性的權(quán)衡，短久期的高等級(jí)信用債是理財(cái)產(chǎn)品理想的投資資產(chǎn)。短久期債券的利率風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，有利于理財(cái)產(chǎn)品的凈值穩(wěn)定。短久期高等級(jí)信用債也能保證理財(cái)產(chǎn)品基本的投資收益?；谄谙奁ヅ湓瓌t，理財(cái)產(chǎn)品利用較短期限的國(guó)債期貨管理利率風(fēng)險(xiǎn)的概率更大。2年期國(guó)債期貨上市為此創(chuàng)造了良好的前提，同時(shí)，還應(yīng)繼續(xù)增加產(chǎn)品供給，適時(shí)推出短期利率期貨產(chǎn)品，以更好滿足理財(cái)產(chǎn)品的市場(chǎng)需求。

理財(cái)子公司投資國(guó)債期貨市場(chǎng)還有很多障礙，有些需要從內(nèi)部解決，有些則可以從外部解決。比如，構(gòu)建一個(gè)完善的國(guó)債期貨監(jiān)管體系，可以部分緩解理財(cái)子公司風(fēng)控體系不完善的問題;推出更多的國(guó)債期貨合約，可以為掛鉤于國(guó)債期貨的理財(cái)產(chǎn)品的創(chuàng)新提供基礎(chǔ)資產(chǎn)，以擴(kuò)大銀行理財(cái)市場(chǎng)對(duì)國(guó)債期貨的投資需求;向全社會(huì)開展更多的關(guān)于國(guó)債期貨的投資者教育，可以加深投資者對(duì)國(guó)債期貨的認(rèn)知，進(jìn)而增加理財(cái)產(chǎn)品對(duì)國(guó)債期貨的資產(chǎn)配置;培養(yǎng)更多的期貨專業(yè)人才，可以彌補(bǔ)當(dāng)下理財(cái)子公司缺乏專業(yè)期貨從業(yè)人員的尷尬現(xiàn)狀。