張遠

從2020年4月7日起，中國人民銀行決定將超額存款準備金利率從0.72%下調(diào)至0.35%。這是我國央行12年來首次下調(diào)超額存款準備金利率。由于超額準備金利率一直是我國實際意義的“零利率”，它的調(diào)低，表明我國央行確定的利率下限降低，必將促使商業(yè)銀行加大放貸力度，同時拉低中小微企業(yè)或?qū)嶓w經(jīng)濟的融資成本。本文將分析超額準備金利率的意義與作用以及下調(diào)后對利率走向的影響。

超額準備金的構成及其利率的作用

超額準備金是存款類的金融機構在繳足法定存款準備金之后，自愿存放在中央銀行的錢。由存款銀行自主支配，可隨時用于清算、提取現(xiàn)金以及大信貸投放等需要，或者作為資產(chǎn)運用的備用資金，央行對超額準備金支付利息。商業(yè)銀行在中央銀行存放超額準備金的目的一般有三：一是用于銀行間票據(jù)交換差額的清算;二是應對不可預測的現(xiàn)金提取;三是等待有利的貸款或者投資機會。我國商業(yè)銀行出于以上目的，都會在中央銀行存放一定的超額準備金，我國商業(yè)銀行存放超額準備金的目的最主要是為了等待未來有利的投資機會，以及用于銀行間票據(jù)交換差額的清算或者支付清算。

相對于中國央行，大部分外國央行，有的只對法定存款準備金付利息，有的對所有的存款準備金都不計利息。我國央行對商業(yè)銀行在中央銀行所有的存款準備金都支付利息，并且利率相對較高。一般情況下，商業(yè)銀行存款準備金包括銀行自有的庫存現(xiàn)金和存放在中央銀行的超額準備金。此次降息之前，我國央行為商業(yè)銀行支付的利息一年期的超額準備金利息為0.72%。

從我國利率改革的現(xiàn)狀看，由于我國不實行“零利率”刺激政策，我國中央銀行對商業(yè)銀行在央行存放的超額準備金利率，可以看作是我國的核心基準利率或者具有實際意義的“零利率”。如果商業(yè)銀行在市場找不到合適的信貸機會，拆借市場風險較大的背景下，商業(yè)銀行就將自己的多余頭寸存放到中央，這樣至少可以保證自己的資金安全和有一定的收益性。所以，一般情況下，超額儲備金也作為商業(yè)銀行一個常用的避險手段。從利率的角度看，如果商業(yè)銀行在市場上找不到有利的投資機會或者拆借機會，可以將超額儲備作為商業(yè)銀行一個不錯的收入和避險選擇。

超額儲備決定流動性的松緊。一般情況下，商業(yè)銀行對流動性的判斷是看存量也就是M2，存量決定了商業(yè)銀行可以用的資金和可以湊集到的資金。而投資市場是看社會融資規(guī)模。但是，中央銀行對流動性的調(diào)控主要是看超額儲備的水平。這是中央銀行能直接并且迅速觀察和調(diào)控的流動性。所以，一般情況下，中央銀行所說的流動性就是商業(yè)銀行的存款準備金，特別是超額儲備準備金?？梢哉f，在中央銀行的視野里，超額儲備金水平就是可供調(diào)控流動性的標桿。

上一次超額準備金利率下調(diào)是在2008年，當時該利率從0.99%下調(diào)至0.72%后，自此10多年再未調(diào)整。當時下調(diào)的背景是因為2008年由美國次貸危機引發(fā)了全球金融危機，為了盡快扭轉(zhuǎn)當時中國經(jīng)濟出現(xiàn)的下滑局面，中央銀行調(diào)整了超額準備金率，再加上當時出臺的4萬億元刺激經(jīng)濟政策，在多重有效政策措施的作用下，中國經(jīng)濟基本上走出了全球金融危機帶來的不利影響。

此次我國央行下調(diào)超額準備金利率，主要是倒逼商業(yè)銀行下調(diào)貸款利率并且加大信貸投放力度，從而加大銀行對實體經(jīng)濟的支持力度以及降低中小微企業(yè)的融資成本。最根本的作用是促使銀行不要把資金存放在中央銀行賬戶中，而是要商業(yè)銀行將資金用于支持實體經(jīng)濟。與美國相比，到2019年底，我國與美國準備金比重大致相當。但是，與美國不同的是，在準備金比重中，我國商業(yè)銀行的超額準備金比重是不高的，而是法定存款準備金的比重較大，超額準備金比重較低，而美國恰恰相反。我國商業(yè)銀行超額儲備金的水平和規(guī)模，長期看取決于各商業(yè)銀行流動性管理水平、支付便利程度以及我國中央銀行支付準備金的考核模式，短期取決于銀行間市場流動性的松緊狀況。到2019年末，我國商業(yè)銀行超額準備金率為2.4%，對應總量大約5萬億元左右的流動性。從各行所占比重看，主要的上市國家大銀行超額準備金在總資產(chǎn)中所占比重為1.1%;全國性的股份制銀行超額儲備金比重為0.8%;城商行超額準備金比重1.5%;農(nóng)商行超額準備金比重為1.4%?；痉从沉烁鲗哟紊虡I(yè)銀行的資金寬松程度和清算的信用程度，在一個合理的范圍內(nèi)。

從全球主要市場經(jīng)濟國家看，除歐洲央行的超額儲備金利率為負值，其目的是為了倒逼商業(yè)銀行擴大對實體經(jīng)濟的支持力度。但是，大部分國家的中央銀行對商業(yè)銀行存放在央行的存款準備金都是支付利息的，其中，不論是法定存款準備金還是超額準備金。但也有的央行也把它們作為貨幣政策工具反向進行應用。比如在2008年10月金融危機爆發(fā)時，市場流動性缺乏，金融機構基本停止貸款。在這種情況下，美聯(lián)儲于2008年10月23日提高了超額存款準備金利率從0.75%提高到1.15%。這一措施鼓勵商業(yè)銀行在美聯(lián)儲存放超額準備金，使美聯(lián)儲在應對金融危機時在調(diào)控流動性方面處于有利位置。

超額準備金利率是最重要的基準利率

隨著我國利率市場“雙軌合一”已經(jīng)實現(xiàn)，一般情況下，我國超額準備金利率被認為是我國最為重要的官定基準利率。超額準備金利率的調(diào)整直接會影響到7天逆回購利率以及同業(yè)拆借利率，對市場報價利率的影響將更為明顯。超額準備金利率的調(diào)整在一定程度上體現(xiàn)了我國最核心基準利率與市場利率的聯(lián)動性，有助于進一步降低實體經(jīng)濟融資成本。等到4月份結(jié)束，我們就可以看到，這一政策工具的應用對促進商業(yè)銀行增加對實體經(jīng)濟的信貸速度，降低融資成本的作用效果了。

中央銀行的超額準備金利率與常備借貸便利（代表中央銀行對商業(yè)銀行發(fā)放貸款的利率）共同構成了我國基準利率的顯性下限與上限。從機會成本的角度看，超額存款準備金利率是商業(yè)銀行資產(chǎn)段的最低收益率。我國超額準備金政策使用分為兩個階段：一是1995～2005年，配合存貸款基準利率而進行常態(tài)化調(diào)整（這期間共調(diào)整11次）;二是2005年以后，調(diào)息空間受限，使用頻率大幅度下降。其中，2008年全球金融危機期間使用1次，主要用來應對較大的外部沖擊。