徐怡紅 張彬

[摘 要] 私募股權基金近些年在我國發(fā)展迅速，為各行各業(yè)有潛力的企業(yè)注入了資金，同時產(chǎn)生了較大的積極影響。私募股權基金投資項目的估值方法同時也顯得格外重要，如若估值方法選用不當，就很可能導致不合理的評估結果，給投資人帶來較大的決策上的失誤，所以應該對私募股權基金投資項目的價值研究投入較大的精力。通過具體的案例，根據(jù)案例企業(yè)所處行業(yè)及階段來判斷恰當?shù)脑u估方法，同時也較為準確地體現(xiàn)了市場法在私募股權基金投資項目中的應用。

[關鍵詞] 私募股權基金;投資項目;價值評估

[中圖分類號] F830[文獻標識碼] A[文章編號] 1009-6043（2020）04-0158-02

Abstract： Private equity fund has been developing rapidly in China in recent years， which has injected capital into enterprises with potential in all walks of life and produced a great positive impact. Meanwhile， the valuation method of private equity fund investment projects also appears to be particularly important. If the valuation method is not selected properly， it is likely to lead to unreasonable evaluation results， which will lead to greater decision-making errors for investors. Therefore， the value of private equity fund investment projects should be studied with greater energy. Through the specific case， according to the case enterprise in the industry and stage to judge the appropriate evaluation method， which more accurately reflects the application of market method in private equity fund investment projects.

Key words： private equity fund， investment projects， value assessment

一、私募股權基金的基本概念

私募股權基金是對非上市公司的股權進行投資的基金，向特定的出資人通過非公開發(fā)行的形式籌集資金。私募股權機構籌集到資金之后，將該筆資金進行投資，但在選擇被投資對象時是有一定標準的，只能對非上市的公司股權進行投資，最后通過其上市來獲得股權的增值，另外也通過對基金的管理來賺取管理費收入。目前私募基金管理人日益增多，截至2018年12月31日，有24448家，管理基金的規(guī)模也逐漸擴大，私募股權投資市場為我國股權投資行業(yè)支撐起了一片新的天地。

二、投資項目的估值測算

XX私募基金于2009年成立，以對非證券業(yè)務的投資為主要的經(jīng)營業(yè)務。截止至2018年底，XX私募基金已投入資金的企業(yè)有15家。涉及到的投資領域大多是不斷創(chuàng)新的新領域，如智能化產(chǎn)業(yè)、先進制造業(yè)、應用新型產(chǎn)業(yè)等投資領域。

QD公司于1992年建立，主要經(jīng)營的是金剛石鋸片基體等的研發(fā)生產(chǎn)銷售的業(yè)務。涉及產(chǎn)品服務行業(yè)較為廣泛，銷售網(wǎng)絡也是較為發(fā)達，無論在國內，還是在國外，公司的品牌知名度也是很高的。

因該QD公司未上市、無近期交易，故采用市場法。市場法是指在對企業(yè)價值進行評估時，利用市場交易信息確定被估值對象價值的評估方法。市場法包括上市公司比較法和交易案例比較法。

同時又因為不易找到與此次評估對象相類似的交易案例，案例的交易價格是受某些特定的因素影響，而這些因素利用公開的渠道很難獲悉，所以在該投資項目的評估中，選用上市公司比較法。

（一）可比對象的選擇

QD公司屬于金屬與非金屬行業(yè)，業(yè)務主要有金剛石鋸片及合金鋸片。通過WIND資訊篩選“金屬、非金屬”板塊，初步選擇出90家上市公司，其中6家主營業(yè)務與被評估企業(yè)類似。因借殼上市、行業(yè)分類變更延遲以及其他影響因素存在，部分上市企業(yè)的行業(yè)分類并不完全準確，因此評估人員對全部A股的主營業(yè)務和經(jīng)營范圍以及基于2018年年報的主要產(chǎn)品名稱進行了篩選，還有3家企業(yè)同屬于鋸片制造業(yè)。

通過對盈利能力、資產(chǎn)規(guī)模、上市時間、財務狀況和主營業(yè)務等多項要素的綜合分析及考慮，博深工具、弘亞數(shù)控和泰嘉股份3家企業(yè)均屬于A股上市企業(yè)，會計期間和會計準則與目標企業(yè)一致。且主營業(yè)務都是鋸片制造業(yè)，經(jīng)營結構與被投資企業(yè)類似，因此，評估人員選取上述3家企業(yè)作為QD企業(yè)的可比對象。

（二）可比比率數(shù)據(jù)的確定及計算

市場法中使用頻率較高的價值比率指標包括市銷率、企業(yè)倍數(shù)、市盈率等。又由于QD公司所處高新技術行業(yè)，相關資產(chǎn)的都具有盈利能力較為穩(wěn)定的特點，凈資產(chǎn)的規(guī)模與公司價值的關聯(lián)度較低，適宜采用市盈率（P/E）和市銷率（P/S）的價值比率，而成熟盈利企業(yè)的價值和市盈率（P/E）關聯(lián)度更高。因此，市盈率（P/E）相比市銷率（P/S）更適宜。

相關公式：

QD公司的股權價值=QD公司2018年歸屬母公司的凈利潤×歸D公司的市盈率×流動性折扣率

為全面且完善的分析并展示被評估單位和可比公司之前的差異性，以輕工業(yè)制造業(yè)型公司的評價指標體系是極其具有核心競爭力的，并將其作為本次案例的參照指標體系，選擇資產(chǎn)的管理規(guī)模、資產(chǎn)的盈利能力、管理者的風險管理能力、QD公司的成長能力和其他影響因素五個方面來進行修正。

在進行對比調整時，以QD公司的各指標為100分的標準分;確定可比公司各指標系數(shù)時，與QD公司進行比較后再確定;比QD公司指標系數(shù)低的則應小于100，比QD公司指標系數(shù)高的則大于100。在確定各可比公司的最終得分時，要先將各項指標對比調整后的得分乘以相應的權重相加，得出各項對比因素得分，最后將其乘以相應的權重得出各可比公司的最終得分。

（三）流動性折扣率的確定

上市股權與非上市股權在市場上的流通是存在不同的。上市公司的股份流動性極強，而非上市公司的股份的流通性相對較差，又因為本案例中估值對象是非上市的，而可比對象都是上市的公司。綜上看來，在此次案例估值中，流動性折扣是必須要進行考慮的。

根據(jù)金屬與非金屬業(yè)上市公司的發(fā)行價、上市首日、30日、60日、90日的收盤價，全部企業(yè)對應的缺少流動性折扣率為33.84%。綜合考慮，被投資企業(yè)QD公司的流動性折扣最終定為33.84%。

（四）計算被投資企業(yè)的股東全部權益價值

被投資企業(yè)QD公司股東全部權益=基準日可比公司平均市盈率P/E盈率可比公年凈利潤×凈利潤流動性折扣）

（五）確定該投資項目基準日的評估價值

該投資項目基準日的評估價值=QD公司股東全部權益×XX私募股權基金持有的QD公司的股權比例

三、結論分析

通過結合投資項目估值實例研究，得出結論如下：

第一，在私募股權基金投資項目的價值評估研究中，要充分考慮所處行業(yè)及所處階段的因素，除此之外也要考慮項目自身的特點，來進行選擇該投資項目估值的評估方法。

第二，對于未上市、無近期交易，或已新三板但交易不活躍的投資項目，應該采用市場法。在確定是否用上市公司比較法時，要確定被評估企業(yè)是否存在上市可比企業(yè)。

第三，在對私募股權基金項目進行評估時，市場法是比較適合我國的經(jīng)濟狀況的，評估結果也是更加真實準確的。

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