（北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士后科研流動(dòng)站北京 0087）

2（北京惠農(nóng)資本管理有限公司博士后科研工作站，北京 100600）

引 言

所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離是現(xiàn)代企業(yè)的一個(gè)顯著特征（Jensen， 1986）［1］， 早已有學(xué)者指出， 企業(yè)管理者被企業(yè)所有者約束常常有限（Fama和Jensen，1983）［2］， 這使得管理者通常對(duì)公司資源具有重要的控制權(quán)。德魯克認(rèn)為一個(gè)企業(yè)的成敗關(guān)鍵在于管理者，企業(yè)管理者對(duì)公司績(jī)效起著至關(guān)重要的作用。 “完全理性人”和 “市場(chǎng)有效性”是經(jīng)典金融學(xué)理論的兩個(gè)基本假設(shè)，視企業(yè)管理者為完全理性的 “經(jīng)濟(jì)人”，即與絕大多數(shù)管理層決策相關(guān)的經(jīng)濟(jì)、投資、財(cái)務(wù)等理論，包含的基本假設(shè)都是視企業(yè)管理者為理性經(jīng)濟(jì)人，而忽視了行為金融學(xué)提出的影響企業(yè)管理者種種決策行為的非理性因素。西蒙早在1972年就得出結(jié)論，人們?cè)谶M(jìn)行決策時(shí)并不是完全理性，人們的各種認(rèn)知、情感等非理性因素都會(huì)影響人們決策，其中過(guò)度自信被認(rèn)為是非理性因素中最顯著的心理特征。

過(guò)度自信是典型的非理性心理偏差，De Bond和Thaler（1985）［3］實(shí)驗(yàn)心理學(xué)的研究認(rèn)為過(guò)度自信是人類(lèi)最為穩(wěn)固的心理特征之一。過(guò)度自信被定義為個(gè)人對(duì)自己的知識(shí)和能力、判斷和決定以及所擁有信息的過(guò)度自信，從而高估了自己成功的可能性和私人信息的準(zhǔn)確性（Alicke， 1985）［4］。 過(guò)度自信在心理學(xué)中通常有3種不同的表現(xiàn)，即定位過(guò)高（Zenger， 1992）［5］、 過(guò)度精確（Soll B 和 Klayman， 2004）［6］以及過(guò)高估計(jì)（Clayson， 2005）［7］。大量心理學(xué)研究早已表明過(guò)度自信普遍存在于人們的工作生活中（Weinstein， 1980）［8］， 管理學(xué)領(lǐng)域更是如此，學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，管理者過(guò)度自信，是企業(yè)管理層的一種普遍現(xiàn)象（Tversky和Kahneman， 1981； Kruger， 1999； Goel， 2008）［9-11］， 且企業(yè)管理者這一心理偏差相對(duì)于普通人更為明顯（Cooper等， 1988； Griffin和 Tversky， 1992； Klotz等， 1995）［12，13］。 Baker 和 Wurgler（2002）［14］的研究也指出過(guò)度自信是企業(yè)管理者中表現(xiàn)最穩(wěn)定的、最多的非理性行為。郝穎等（2005）［15］研究表明我國(guó)近25%的上市公司高管存在過(guò)度自信的表現(xiàn)。

既然企業(yè)管理者往往對(duì)企業(yè)績(jī)效起著決定性的影響且非理性情緒即過(guò)度自信又普遍存在，而企業(yè)的運(yùn)行與投資風(fēng)險(xiǎn)又與管理者的決策相隨而生，因此，若企業(yè)管理者由于非理性因素進(jìn)行了錯(cuò)誤的決策和行為，則無(wú)異于忽視了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和投資風(fēng)險(xiǎn)，很有可能在未來(lái)會(huì)降低企業(yè)的績(jī)效。那么管理者過(guò)度自信如何影響企業(yè)績(jī)效；它們之間是否存在一個(gè)中介變量能夠在非理性情緒對(duì)企業(yè)績(jī)效影響中起 “橋梁作用”，從而使得企業(yè)或投資者有效的識(shí)別和防范企業(yè)管理者非理性情緒的不良影響；該中介變量所帶來(lái)的中介效應(yīng)是部分中介效應(yīng)還是完全中介效應(yīng)，以上皆是本文試圖解決的問(wèn)題。與以往對(duì)企業(yè)管理者非理性情緒與企業(yè)績(jī)效的研究不同，本文試圖以上市公司不良資產(chǎn)為中介變量，以行為金融研究視角，補(bǔ)充和豐富二者影響機(jī)制，突破現(xiàn)有研究基于解釋二者關(guān)系的邏輯局限性，闡明企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信對(duì)于企業(yè)績(jī)效的重要傳導(dǎo)機(jī)制。本文的主要貢獻(xiàn)在于：上市公司不良資產(chǎn)這一概念在以往文獻(xiàn)中少有涉及，而已有文獻(xiàn)更鮮有將上市公司不良資產(chǎn)作為中介變量來(lái)探討企業(yè)管理者非理性情緒與企業(yè)績(jī)效間的邏輯關(guān)系。因此，本文基于行為金融相關(guān)理論，分析了上市公司不良資產(chǎn)是否在二者之間具備中介效應(yīng)，進(jìn)而更好的解釋我國(guó)企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信以及企業(yè)績(jī)效的邏輯關(guān)系。

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1.1 管理者非理性情緒與企業(yè)績(jī)效

過(guò)度自信理論是20世紀(jì)末提出的行為金融學(xué)理論，它表明人們傾向于高估成功的可能性而低估失敗的可能性（Wolosin等，1973；Langer等，1975）［16，17］， 過(guò)度自信的人對(duì)未來(lái)具有不切實(shí)際的樂(lè)觀，總是認(rèn)為自己可以更好地處理困難的任務(wù)（Svenson， 1981； Alpert， 1982）［18，19］。 他們總是對(duì)自己在某個(gè)領(lǐng)域的才干深信不疑，他們相信自己具備超越普通人的能力，并且總是可以相對(duì)準(zhǔn)確地判斷一些不確定的信息（Odean， 1998）［20］。Odean（1999）［21］研究了資本市場(chǎng)上各種參與者的行為，并指出投資者、公司高管和機(jī)構(gòu)投資者都會(huì)受到過(guò)度自信的影響，這會(huì)導(dǎo)致投資扭曲的出現(xiàn)。 Shefrin（1999）［22］以及 Heaton（2002）［23］認(rèn)為，過(guò)度自信管理層往往在決策時(shí)高估收益低估風(fēng)險(xiǎn)，且他們并購(gòu)范圍更廣、并購(gòu)次數(shù)也更多。Ma（2012）［24］亦認(rèn)為管理者傾向于對(duì)項(xiàng)目成功的概率及預(yù)期收益率過(guò)度高估?？梢?jiàn)，企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信會(huì)使企業(yè)管理者低估企業(yè)或投資的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)而高估未來(lái)的收益。

過(guò)度自信的管理者會(huì)進(jìn)行過(guò)度地負(fù)債。已有學(xué)者研究指出當(dāng)企業(yè)管理者自信程度越高時(shí)，公司的負(fù)債水平也就越高（Oliver， 2005）［25］。 Malmedier（2005）［26］實(shí)證研究表明， 與普通人相比， 過(guò)度自信的企業(yè)管理者在非理性情緒的影響下，更愿意選擇債務(wù)融資，較少發(fā)行股票。Landier和Thesmar（2006）［27］的實(shí)證研究表明， 過(guò)分自信的企業(yè)管理者會(huì)選擇相對(duì)激進(jìn)的財(cái)務(wù)決策。Ben-David等（2007）［28］研究表明企業(yè)管理者在過(guò)度自信這一非理性情緒的影響下會(huì)產(chǎn)生更多的負(fù)債，且更愿意使用長(zhǎng)期債務(wù)的融資方式。Malmendier（2008）［29］以及 Hackbarth（2008）［30］亦支持上述類(lèi)似觀點(diǎn)。

過(guò)度自信的管理者更傾向于過(guò)度投資、盲目擴(kuò)張、連續(xù)投資、多元化經(jīng)營(yíng)等高風(fēng)險(xiǎn)的決策行為。最早將過(guò)度樂(lè)觀和過(guò)度自信理論應(yīng)用于公司金融的是 Roll（1986）［31］， 該學(xué)者認(rèn)為企業(yè)的管理者并非完全理性，并首次提出管理者 “自大狂妄”假說(shuō)，認(rèn)為管理者會(huì)高估并購(gòu)帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)，從而在并購(gòu)活動(dòng)中會(huì)產(chǎn)生降低企業(yè)價(jià)值，即產(chǎn)生過(guò)度投資的現(xiàn)象。已有不少學(xué)者的研究結(jié)論表明，雖然公司管理者進(jìn)行投資決策時(shí)是本著公司利益最大化的目標(biāo)，但是由于管理者在決策時(shí)伴隨的過(guò)度自信，仍然會(huì)導(dǎo)致公司的過(guò)度投資（Malmendier U 和 G Tate， 2005； Markus， 2008；王霞等，2008）［32-34］。此外，還有學(xué)者指出，由于 “困難效應(yīng)”（Griffin 和 Tversky， 1992）［13］與“控制幻覺(jué)”（Langer， 1975）［17］， 過(guò)度自信的管理者會(huì)更多地實(shí)施多元化戰(zhàn)略（Brown和Sarma，2007）［35］，并且過(guò)度自信管理者往往對(duì)企業(yè)成功的可能性高估（Hackbarth 和 Morellec， 2008）［30］而對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)性低估（Malmendier和Tate，2008）［29］，最終導(dǎo)致實(shí)施多元化戰(zhàn)略的公司往往出現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值減損的現(xiàn)象。周杰和薛有志（2011）［36］亦支持該結(jié)論。 Doukas和 Petmezas（2007）［37］研究表明，當(dāng)企業(yè)管理者在過(guò)度自信這一非理性情緒影響下發(fā)生并購(gòu)決策行為時(shí)，所并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效要比非過(guò)度自信即相對(duì)理性的管理者所并購(gòu)的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效要低，且前者更加傾向于連續(xù)并購(gòu)。 Billett和 Qian（2008）［38］研究指出， 過(guò)度自信的企業(yè)管理者會(huì)引發(fā)連續(xù)性的并購(gòu)，且其企業(yè)績(jī)效會(huì)隨著連續(xù)并購(gòu)次數(shù)的增加而下降。劉津宇等（2014）［39］認(rèn)為代理問(wèn)題、信息不對(duì)稱(chēng)以及企業(yè)經(jīng)理人的過(guò)度自信是過(guò)度投資形成的三方面原因。因此，根據(jù)行為金融學(xué)過(guò)度自信理論，本文認(rèn)為上市公司的企業(yè)管理者在非理性情緒即過(guò)度自信的影響下，會(huì)低估企業(yè)經(jīng)營(yíng)或投資的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)、高估未來(lái)的收益，從而愿意承擔(dān)更多的債務(wù)且進(jìn)行一系列的如過(guò)度投資、連續(xù)投資、多元化經(jīng)營(yíng)、過(guò)度擴(kuò)張等高風(fēng)險(xiǎn)的決策行為，從而降低公司未來(lái)的績(jī)效。基于上述分析，我們提出提出假設(shè)1。

假設(shè)1：上市公司的企業(yè)管理者非理性情緒負(fù)向影響公司績(jī)效。

1.2 管理者非理性情緒與上市公司不良資產(chǎn)

目前學(xué)者對(duì)上市公司不良資產(chǎn)相關(guān)研究較少。上市公司不良資產(chǎn)的概念首先由陳冬華（1998）［40］提出，并提出了該變量的測(cè)量方法，他認(rèn)為雖然不良資產(chǎn)被認(rèn)為是資產(chǎn)，但不良資產(chǎn)已經(jīng)不能或很少給企業(yè)帶來(lái)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)利益，或已經(jīng)不再由企業(yè)擁有和控制，雖然它仍然被稱(chēng)為資產(chǎn)，但其資產(chǎn)特征的部分已經(jīng)喪失，故稱(chēng)為不良資產(chǎn)。上市公司不良資產(chǎn)主要由4部分構(gòu)成，分別為3年以上的應(yīng)收款項(xiàng)、公司待攤費(fèi)用、公司遞延資產(chǎn)以及待處理財(cái)產(chǎn)凈損失（陳冬華，1998；李嘉明和李松敏， 2005）［40，41］。 其中 3 年以上的應(yīng)收款項(xiàng)，指的是基本已確認(rèn)壞賬無(wú)法收回的3年以上應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收帳款、預(yù)付帳款和其他應(yīng)收款。待攤費(fèi)用指的是企業(yè)已經(jīng)支付的，但需在未來(lái)1年內(nèi)攤銷(xiāo)的費(fèi)用。遞延資產(chǎn)即長(zhǎng)期待攤費(fèi)用，指的是1年以上的待攤費(fèi)用。待處理財(cái)產(chǎn)凈損失，包括待處理流動(dòng)資產(chǎn)凈損失以及待處理固定資產(chǎn)凈損失。可見(jiàn)，從以上4項(xiàng)財(cái)務(wù)科目性質(zhì)可知，不良資產(chǎn)雖然從某種意義上來(lái)講仍作為企業(yè)資產(chǎn)的一部分，但確實(shí)已不能或很少為企業(yè)帶來(lái)實(shí)際經(jīng)濟(jì)價(jià)值，或已經(jīng)不再由企業(yè)擁有和控制。

根據(jù)行為金融學(xué)過(guò)度自信理論，本文認(rèn)為上市公司的企業(yè)管理者在非理性情緒即過(guò)度自信的影響下，會(huì)低估企業(yè)或投資的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)會(huì)更傾向于承擔(dān)更多的債務(wù)、進(jìn)行過(guò)度投資、連續(xù)投資、多元化經(jīng)營(yíng)、過(guò)度擴(kuò)張等高風(fēng)險(xiǎn)的決策行為，在以上兩方面的作用下，上市公司的企業(yè)管理者非理性情緒有可能會(huì)使得上市公司產(chǎn)生更多的3年以上的應(yīng)收款項(xiàng)、待攤費(fèi)用、遞延資產(chǎn)以及待處理財(cái)產(chǎn)凈損失，即增加了上市公司的不良資產(chǎn)?；谏厦娴姆治?，我們提出假設(shè)2。

假設(shè)2：上市公司的企業(yè)管理者非理性情緒正向影響上市公司不良資產(chǎn)。

1.3 上市公司不良資產(chǎn)與上市公司績(jī)效

目前學(xué)者鮮有關(guān)于上市公司不良資產(chǎn)方面的實(shí)證研究。 高郁掬等（2008）［42］以陳冬華（1998）［40］研究成果為基礎(chǔ)，建立了我國(guó)上市公司不良資產(chǎn)的測(cè)評(píng)模型，并實(shí)證指出了我國(guó)上市公司不良資產(chǎn)的控制范圍。干勝道和王生兵（2000）［43］將企業(yè)資產(chǎn)劃分為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和不良資產(chǎn)，并引用不良資產(chǎn)率來(lái)衡量企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量。宋獻(xiàn)中和高志文（2001）［44］認(rèn)為一個(gè)企業(yè)不良資產(chǎn)比重越大，說(shuō)明該企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量越低，從而對(duì)企業(yè)盈利產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)績(jī)效。李嘉明和李松敏（2005）［41］選用2003年我國(guó)上市公司為樣本，對(duì)樣本公司的資產(chǎn)質(zhì)量與公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果表明二者具有顯著的正向關(guān)系。張志宏和孫青（2016）［45］研究表明公司的資產(chǎn)質(zhì)量與盈余質(zhì)量顯著正相關(guān)，盈余質(zhì)量與公司價(jià)值也顯著正相關(guān)。本文認(rèn)為，不良資產(chǎn)雖然作為企業(yè)資產(chǎn)的一部分，但不能為企業(yè)將來(lái)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，或僅能帶來(lái)較小的經(jīng)濟(jì)利益。因此不良資產(chǎn)率越高，企業(yè)績(jī)效越低。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)3：上市公司不良資產(chǎn)負(fù)向影響公司績(jī)效。

假設(shè)4：上市公司不良資產(chǎn)對(duì)企業(yè)管理者過(guò)度自信影響公司績(jī)效起到中介作用。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究變量

過(guò)度自信的衡量。本文對(duì)關(guān)于企業(yè)管理者過(guò)度自信的實(shí)證研究進(jìn)行了梳理，前人的研究主要從以下幾方面衡量過(guò)度自信： （1）對(duì)企業(yè)管理者伴隨過(guò)度自信產(chǎn)生的行為進(jìn)行衡量，如高管或CEO的股票期權(quán)、股票持有量（Malmendier等，2005；Malmendier等， 2008）［29，32］、 領(lǐng)導(dǎo)者對(duì)下一年度企業(yè)盈利預(yù)測(cè)偏差（Lin等，2005）［46］、CEO實(shí)施并購(gòu)的頻率（Doukas等， 2007）［40］、 管理層薪酬（Hayward 和 Hambrick， 1997）［50］、 企業(yè)的歷史業(yè)績(jī)（Hayward 和 Hambrick， 1997）［47］等；（2） 對(duì)過(guò)度自信企業(yè)管理者的個(gè)人特征因素進(jìn)行衡量，如領(lǐng)導(dǎo)者的年齡、性別、任職時(shí)間、教育背景等個(gè)體屬性（Barros等， 2007）［48］；（3） 通過(guò)外界對(duì)過(guò)度自信管理者所在企業(yè)的評(píng)價(jià)結(jié)論來(lái)進(jìn)行衡量，如相關(guān)的主流媒體對(duì)CEO的評(píng)價(jià)（Malmendier等， 2005b； Deshmukh， 2008）［29，49］、 消費(fèi)者情緒指數(shù)或企業(yè)景氣系數(shù)（Oliver， 2005）［25］等。 Hayward等（2010）［50］研究表明， 當(dāng)企業(yè)管理層的相對(duì)薪酬越高時(shí)，越容易產(chǎn)生過(guò)度自信，同時(shí)他的控制力也就越強(qiáng)（Brown 和 Sarma， 2006）［35］， 究其原因，是由于企業(yè)管理者所處治理環(huán)境與競(jìng)爭(zhēng)選擇的需要（Bemardo和Welch，2001；Paredes，2004）［51，52］。 因此， 考慮到收集數(shù)據(jù)的局限性，本文選擇中國(guó)上市公司管理層高管薪酬為管理者過(guò)度自信替代變量。

不良資產(chǎn)的衡量。之前學(xué)者對(duì)上市公司不良資產(chǎn)的研究表明，上市公司不良資產(chǎn)主要包含 “3年以上的應(yīng)收款項(xiàng)”、 “待攤費(fèi)用”、“待處理財(cái)產(chǎn)凈損失”、“長(zhǎng)期待攤費(fèi)用”這4個(gè)項(xiàng)目（陳冬華，1998；宋獻(xiàn)中和高志文，2001；李嘉明和李松敏，2005）［40，41，44］， 本文主要采用陳冬華（1998）［40］提出的上市公司不良資產(chǎn)衡量指標(biāo)進(jìn)行計(jì)算：上市公司不良資產(chǎn)＝調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)-每股凈資產(chǎn)／每股凈資產(chǎn)。其中調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)＝每股凈資產(chǎn)-（3年以上的應(yīng)收款項(xiàng)＋待攤費(fèi)用＋待處理財(cái)產(chǎn)凈損失＋長(zhǎng)期待攤費(fèi)用）。

上市公司企業(yè)績(jī)效的衡量。本文沿用前人的研究，采用凈資產(chǎn)收益率來(lái)衡量企業(yè)的績(jī)效［53-56］。另外，本文將上市企業(yè)總資產(chǎn)、上市企業(yè)固定資產(chǎn)以及上市企業(yè)注冊(cè)資本作為控制變量，詳見(jiàn)表1。

表1 各變量測(cè)量方法與代碼

2.2 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以我國(guó)2018年上市公司的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，并對(duì)ST公司、金融類(lèi)上市公司、財(cái)務(wù)報(bào)表不完整數(shù)據(jù)不全的公司以及變量具有極端值的公司予以剔除。另外，已有大量研究表明，為了取得上市資格、募集更多資金、提高公司信譽(yù)等目的，首次上市的公司會(huì)經(jīng)常高估股票發(fā)行之前的業(yè)績(jī)，因此在首次公開(kāi)發(fā)行股票后，其業(yè)績(jī)往往有一定的降低［57-59］。因此，本文亦剔除上市不足1年的上市公司。通過(guò)以上原則對(duì)上市公司進(jìn)行剔除和整理，本文研究樣本總共為2938家，所有財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR、Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，本文采用SPSS進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)、相關(guān)性檢驗(yàn)以及層級(jí)回歸分析。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)及相關(guān)性檢驗(yàn)

本文各個(gè)變量的基本情況如表2所示，可以看出，我國(guó)上市公司不良資產(chǎn)整體平均比例約為1.8%，整體比例在［0，15］之間，標(biāo)準(zhǔn)差為0.022；上市公司整體平均凈資產(chǎn)收益率為7.72%，整體比例在［-43.48%，74.9%］之間，標(biāo)準(zhǔn)差為10.63。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

接下來(lái)對(duì)所涉及的各個(gè)變量進(jìn)行了皮爾遜相關(guān)性檢驗(yàn)，得出結(jié)果如表3所示，該皮爾遜相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果表明：在不考慮其他因素變動(dòng)的情況下，自變量企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信與因變量企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)出顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為-0.214，這表明企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信程度越低，公司績(jī)效越好；在不考慮其他因素變動(dòng)的情況下，自變量企業(yè)管理者過(guò)度自信與上市公司不良資產(chǎn)之間呈現(xiàn)出相關(guān)系數(shù)為0.054的顯著正相關(guān)關(guān)系，這表明企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信程度越高，上市公司不良資產(chǎn)比重越高；在不考慮其他因素變動(dòng)的情況下，本文所提出的中介變量上市公司不良資產(chǎn)與因變量企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為-0.193；這表明企業(yè)管理者所在上市公司不良資產(chǎn)程度越高，公司績(jī)效越差。

表3 各變量Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)

3.2 回歸結(jié)果與分析

本文采用Baron 和 Kenny（1986）［60］提出的層級(jí)回歸分析法分3步驗(yàn)證上述假設(shè)，具體回歸結(jié)果如表4所示：第1步回歸結(jié)果可以看到，模型Ⅰ的F檢驗(yàn)在1%的水平上顯著，方程整體擬合效果好。自變量在1%的水平上顯著，表明企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信程度越低，公司的績(jī)效越好，即假設(shè)1成立。第2步回歸結(jié)果表明，模型Ⅱ的F檢驗(yàn)在1%的水平上顯著，方程整體擬合效果好。企業(yè)管理者過(guò)度自信對(duì)上市公司不良資產(chǎn)在1%的水平上顯著，且系數(shù)為正，表明企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信程度越高，其所在上市公司的不良資產(chǎn)比重越高，回歸結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)2。第3步回歸中結(jié)果顯示，在加入了中介變量上市公司不良資產(chǎn)之后，模型Ⅲ的調(diào)整R方顯著增大，原本的自變量管理者過(guò)度自信的系數(shù)顯著變小，因此上市公司不良資產(chǎn)在自變量管理者過(guò)度自信影響因變量企業(yè)績(jī)效的過(guò)程中起到部分中介的作用。以上分析結(jié)果表明，過(guò)高的上市公司不良資產(chǎn)會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效起到負(fù)面影響。假設(shè)3～4都得到驗(yàn)證。

4 結(jié)論與建議

4.1 結(jié) 論

本文論述了企業(yè)管理者非理性情緒即過(guò)度自信是如何通過(guò)上市公司不良資產(chǎn)的中介作用影響企業(yè)績(jī)效的，并得出如下結(jié)論：（1）過(guò)度自信的企業(yè)管理者由于低估企業(yè)經(jīng)營(yíng)或投資的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)、高估未來(lái)的收益，從而愿意承擔(dān)更多的債務(wù)且進(jìn)行一系列如過(guò)度投資、連續(xù)投資、多元化經(jīng)營(yíng)、過(guò)度擴(kuò)張等高風(fēng)險(xiǎn)的決策行為進(jìn)而導(dǎo)致上市公司的不良資產(chǎn)增加，即我國(guó)上市公司管理者非理性情緒顯著正向影響上市公司不良資產(chǎn)；（2）過(guò)高的不良資產(chǎn)會(huì)降低企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量、增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而損害企業(yè)的業(yè)績(jī)，即我國(guó)上市公司的不良資產(chǎn)顯著負(fù)向影響企業(yè)績(jī)效；（3）我國(guó)上市公司不良資產(chǎn)對(duì)企業(yè)管理者過(guò)度自信影響公司績(jī)效起到顯著的部分中介效應(yīng)。

表4 層級(jí)回歸分析結(jié)果

4.2 建 議

本文從行為金融學(xué)角度分析了企業(yè)管理者非理性情緒通過(guò)上市公司不良資產(chǎn)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響機(jī)制。從企業(yè)管理者與投資者角度，提出如下建議：（1）從企業(yè)管理者的角度來(lái)講，企業(yè)可以完善與加強(qiáng)公司的內(nèi)部制度，增加對(duì)公司高級(jí)管理人員監(jiān)督管理的規(guī)定，以使其避免因非理性情緒即過(guò)度自信而引起的高風(fēng)險(xiǎn)非理性經(jīng)營(yíng)與投資決策；（2）企業(yè)可以加強(qiáng)內(nèi)部審計(jì)，密切關(guān)注上市公司的不良資產(chǎn)，尤其是公司3年以上應(yīng)收款項(xiàng)、待攤費(fèi)用、長(zhǎng)期待攤費(fèi)用以及遞延資產(chǎn)等不良資產(chǎn)財(cái)務(wù)科目的追蹤與預(yù)防，及時(shí)糾正其出現(xiàn)的偏差、控制公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；（3）還可以從處置不良資產(chǎn)入手，通過(guò)降低上市公司的不良資產(chǎn)程度，增加企業(yè)績(jī)效，如通過(guò)置換、變賣(mài)、對(duì)外投資、抵消債務(wù)、以舊換新等方式處置不良資產(chǎn)（干勝道，2000）［43］，從而降低我國(guó)上市公司不良資產(chǎn)比例，進(jìn)一步提高未來(lái)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效； （4）從投資者角度來(lái)講，上市公司不良資產(chǎn)可以作為價(jià)值投資的參考指標(biāo)之一，從而使得投資者可以更加理性的進(jìn)行投資決策。