楊德龍

我在去年12月10日發(fā)布了“2020年十大預言”，其中第九條就明確提到，美股今年會見頂回落，當時我提出美股在今年會見頂回落，實際上是基于基本面的考慮。主要的理由有三點：

第一，經過11年的上漲，道瓊斯指數從2009年初的6500點一直漲到最高29000多點，漲了4倍多，納斯達克指數、標普500都漲了三四倍，累積了大量的獲利盤。而從估值上來看，美國三大股指的估值都處于歷史的高位，比如說在高點的時候，道瓊斯指數的市盈率高達26倍，納斯達克則超過了40倍，標普500也達到30倍以上。從估值上來看，美國的三大股指均處于歷史的高位，這是美股見頂的一個根本原因。

第二，美國的經濟在2019年其實已經有了放緩的跡象，特別是美國的制造業(yè)出現了明顯的放緩，美國制造業(yè)PMI降到了十年來的低點，特朗普一直希望能夠讓美國重新偉大起來，要重振美國的制造業(yè)，但是這個愿望落空了，因為美國人力成本特別高，而制造業(yè)的空心化由來已久，要想讓美國的制造業(yè)回歸是不現實的。比方說蘋果，它的工廠主要是在中國，在富士康，配套也都是在中國。

制造業(yè)回歸是不可能的，美國走得比較好的就是服務業(yè)，還有它的品牌消費品，它的高科技產業(yè)，這是它的優(yōu)勢產業(yè)。但是在2019年這些產業(yè)的增速也出現了疲態(tài)，經濟增速放緩是美股見頂的第二個原因。

第三，美聯儲通過三輪量化寬松，以及不斷地降息，維持低利率，通過大量的放水做大資產負債表。據統(tǒng)計，現在美聯儲的資產負債表已經是2008年金融危機之前的五倍以上，通過大量地放水又保持低利率，制造了一個巨大的牛市泡沫，美聯儲在去年已經被特朗普強制要求降了三次息，讓基準利率降得更低，這樣就使得這個泡沫接近破裂的邊緣。

基于這三方面基本的因素，我在十大預言里面就明確地表示，美股會見頂回落，刺破美股的一根針就是新冠肺炎疫情在海外的擴散。我們知道，這個市場產生了泡沫，它可以吹得很大，至于什么時候泡沫破裂，就要看有沒有一個外部的擾動因素，有沒有一根針把這個泡沫刺破。這一次刺破美股牛市泡沫的就是新冠病毒在海外的擴散引起全球投資者的擔憂，擔心可能會加速全球經濟陷入到衰退的步伐。

因為以往遇到經濟危機、金融危機，全球央行就開始新一輪的放水競賽，美聯儲是世界央行，它的一舉一動將會引發(fā)全球央行的跟風。比如說去年美聯儲降息三次，今年A股一跌，美聯儲又降息一次，結果降息也無法止住市場大跌，因為降息不會消滅病毒，控制病毒需要醫(yī)療，需要隔離，需要疏散人群，但是這都是美聯儲做不到的。我們看到這一次美聯儲情急之下，當然也是在特朗普的高壓之下，一次性把基準利率降到零，步日本和歐洲央行的后塵，實施零利率，將來甚至實施負利率。事后證明這是昏招，因為美聯儲作為世界央行，它的基準利率是全球金融資產定價的一個錨，現在這個定價基準已經降到零了，這會導致全球投資者的恐慌，反映投資者恐慌情緒的VIX指數大漲百分之四十多，創(chuàng)歷史新高。而一旦金融市場的定價體系混亂，將會引發(fā)金融海嘯。美股十天內經歷了四次熔斷，這顯示出投資者的恐慌情緒是非常高的。

特朗普急功近利，因為他是個商人，他很明確，一旦美股連續(xù)暴跌，美國人的資產60%都是在股市上，當然主要是通過401K養(yǎng)老金計劃。特朗普上臺之后，通過大幅減稅，又通過逼迫美聯儲改變加息的政策，進行連續(xù)降息，以及量化寬松放水，刺激美國股市大幅上漲。從他上任時的19800點左右，漲到最高29000點，漲了10000點，然后特朗普經常以股市上漲作為他的政績來炫耀。這一次為了謀求11月份的總統(tǒng)連任競選成功，當然，特朗普急需要股市能夠走牛。他現在說在他任期內美國經濟持續(xù)向好，并且還會向好很久，美國股市漲了10000點，以后會漲更多，但是如果換一個總統(tǒng)美國股市將會崩盤。結果現在因為新冠肺炎疫情，可以說這個飛來橫禍將美國的牛市泡沫提前刺破，導致特朗普美夢破裂，還沒等到總統(tǒng)大選美股就進入到一個熊市。

在美股發(fā)生第一次熔斷的時候，當時很多人問我能不能到美股抄底，因為美股已經熔斷了，大幅下挫。當時我就給大家講到華爾街的一句諺語，不要去接下降中的匕首，即使你抄底，也要等到匕首落在地上彈幾下之后再去抄底。

過去十年美股不斷地創(chuàng)新高，牛市不言頂，大家無法理解美股為什么能夠一直往上漲。但是現在大家會發(fā)現，任何一個牛市泡沫破裂的時候，跌下來都是一個熊樣，都是崩盤式下跌，踩踏式下跌。美股出現這種斷崖式下跌，甚至是自由落體式下跌，我覺得和美國交易結構有關。美國有大量的量化投資策略，而這些量化策略，其中有80%都已經是程式化交易了，也就是說完全由計算機來下單。并且不同的對沖基金設定的平倉線可能不同，但是程序都是類似的，一旦出現暴跌，觸發(fā)了這些平倉盤，那就會爭相拋售，造成踩踏。這一點其實和2015年6月15日之后A股市場出現的大量融資盤被清盤造成的踩踏如出一轍。差別就是美股漲了11年，所以累積的獲利盤太多，又加上美國的程式化交易更發(fā)達，占比更多，所以一旦下跌那就是直線的，自由落體，幾乎沒有什么反彈。

根據美股的經驗，一般把下跌20%叫做牛熊分界線，在3月9日熔斷的時候，美股就已經跌到了牛熊分界線，當時我就講到，如果說跌破牛熊分界線之后，市場還會強勁回升，又收復了跌幅，這樣就是牛市上漲過程中的一個大調整，市場還是牛市，還會創(chuàng)新高。就像2018年10月，美股因為貿易摩擦等原因暴跌一波，當時跌幅也在20%左右，但是很快又創(chuàng)了新高，中美貿易談判緩和，取得了實質性進展，讓投資者看到了希望。

2018年10月份，前海開源基金率先提出棋局明朗，全力加倉，美股也應聲而起，可以說那樣的下跌屬于牛市過程中的調整。但是如果說跌破牛熊分界線之后，市場還在繼續(xù)暴跌，這時候就確立了美國股市進入到技術性熊市。而進入到技術性熊市之后，往往還要再跌20%以上。截至目前，美股已經跌了30%以上，但是這時候也不能說到底了，在超跌之后有可能會反彈，這是正常的，就像匕首掉下來，掉地上再彈幾下一樣，但是有沒有到底現在還不好說，牛市不言頂，熊市不言底。所以我們在看到美股真正地企穩(wěn)之后，連續(xù)反彈之前，都要保持這種特別謹慎的態(tài)度。

美股大跌對于全球資本市場造成的沖擊是顯而易見的，特別是和美股相關性比較強的歐洲股市、日本股市、中國香港股市都大幅下挫。本身歐洲經濟就不好，在衰退的邊緣，連歐洲經濟的火車頭——德國都已經進入到負增長時代。去年下半年德國已經連續(xù)兩個季度負增長，在衰退的邊緣，這時候又加上新冠肺炎疫情的擴散，以及英國脫歐帶來的后遺癥，歐洲經濟的前景陰云密布。歐洲股市出現斷崖式下跌，不能完全讓美股背鍋。這與歐洲本身經濟有問題是有直接關系的。也就是說，任何事物變化，內因總是起決定性作用，而外因僅僅是輔助作用。

對A股市場的影響又會怎么樣呢？今年春節(jié)因為疫情的發(fā)生，很多人擔心一季度經濟會非常糟糕，因為消費幾乎無法增長，甚至出現大幅下跌，人們只能在家里吃外賣，吃榨菜，吃方便面，很多飯店不能堂食，電影院關閉，商場關閉，所以一季度的經濟增速大幅下降是必然的，我覺得會下降到5%以下。但是沒關系，這是我們采取的策略，就是以犧牲短期的經濟增長為代價來換取長治久安，把人民生命健康作為第一目標，經濟增長放在其次。這個策略無疑是對的，因為留得青山在，不怕沒柴燒，只要大家能保重身體，我們能夠控制住疫情，我們以后經濟會更好，經濟轉型將進一步推進。

疫情期間又催生了很多新興的行業(yè)，比如說云辦公、線上教育，當然還有電商視頻直播，雖然這些經濟形式在之前就存在，但是疫情期間大幅放大了他們的需求，推動了這些非接觸經濟的發(fā)展。受益于疫情擴散的影響，像口罩、防護服、口服液，以及疫苗，生物醫(yī)藥這些公司會有賺暴利的機會?？梢哉f疫情對于中國經濟的影響是多方面的，但是也是短暫的。我認為，經濟在二季度就會逐步地恢復到正常，三、四季度就完全恢復到6%的增速了。

我們做上市公司估值的時候應該知道，一個季度的盈利波動對公司長期的投資價值沒有任何影響，這屬于一次性的收益，或者一次性的虧損，都是可以剔除的。反過來，對于那些爆炒的口罩、防護服、口服液公司，它們確實大發(fā)橫財。還有的人發(fā)國難財，生產假口罩，甚至倒賣用過的口罩來發(fā)國難財。對于這樣的公司，它這個收益就屬于一次性的收益，在估值中也要剔除的。股價爆炒之后，等疫情過后，大家想一下，誰還會去排隊買口罩？誰還會去排隊買口服液？所以這些公司股價都會跌回來，所以這個一定要注意。

我們經濟本身就是從傳統(tǒng)的經濟在向新經濟轉型，像工業(yè)化時代的一些行業(yè)，鋼鐵、煤炭、化工、有色，這些基本上沒有太多看頭了，因為工業(yè)化已經完成，現在我們進入到金融化、資本化、科技化，代表新經濟的行業(yè)會崛起，就是說新基建的這七大領域，5G、新能源汽車、人工智能、特高壓、城際鐵軌等等，這些是代表經濟轉型的方向。大家也可以參考科創(chuàng)板上市的條件，要符合國家六大戰(zhàn)略發(fā)展方向，包括生物醫(yī)藥，包括智能制造、人工智能、新能源、新材料等等，這些都是未來我們要挖掘投資機會的地方。

根據回歸分析，過去十年A股和美股的關聯系數大概只有0.6，相關系數只有0.6，甚至有的年份是負相關。其實大家從直觀上也可以感受到，過去十年美股基本上是單邊上漲的牛市，A股則是大起大落，2015年的時候到過5000點，2016年又跌回到2600，就是說A股的波動基本上和美股沒有太大關系，相關性不強。像發(fā)達國家之間，像歐洲股市和美國股市之間，日本股市和美國股市之間，它的關聯系數都在0.8以上，甚至相關系數超過0.9，這也是一些外資基金喜歡A股的一個原因，就是A股和這些發(fā)達市場的相關性較低。根據投資組合理論，在你的投資組合里面加入一個相關性比較低的資產，甚至負相關的資產，會大幅提高你組合的夏普值。

今年1月3日銀保監(jiān)會發(fā)通知，要求銀行、保險公司多渠道引導居民儲蓄進入資本市場做價值投資和長期投資，這一點無疑就是驗證了我的推斷。當然，大部分居民儲蓄是通過買入優(yōu)質的基金等方式進入了股市，并不是直接入市。當然，也有一部分投資者是直接入市，所以未來十年能夠找到大的投資機會，基本上都是在資本市場，這一點是確信無疑的。

當然A股市場的慢牛、長牛是曲折的，是波動的，不是單邊上揚的，不可能走出美股過去十年那樣單邊上揚的走勢，還不排除一些大的波動，抓住代表經濟轉型方向的好的行業(yè)，配置行業(yè)龍頭股是最好的投資策略。