2019年對于各種金融資產(chǎn)是一個(gè)非常神奇的年份。雖然年初有很多人預(yù)測美股熊市，認(rèn)為金融市場估值過高，市場實(shí)際表現(xiàn)證明這些人的觀點(diǎn)有很大的偏差。截至12月初，各大主要資產(chǎn)類別均為投資人創(chuàng)造了優(yōu)異的回報(bào)。美國股市各大股指連創(chuàng)歷史新高20多次，從標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，到道瓊斯指數(shù)、羅素指數(shù)，都有20%以上的回報(bào)。

再來看債券市場，由于利率曲線牛市扁平化，各大債券指數(shù)的收益也是極為可觀。持有美國長期國債的投資人獲得了20%以上的回報(bào)。信用利差的收窄也讓投資各種企業(yè)債、高收益?zhèn)鹊膫顿Y人獲得非常優(yōu)異的回報(bào)。

大宗商品市場和貴金屬市場的去年業(yè)績也是可圈可點(diǎn)。黃金、白銀、原油等的價(jià)格都有兩位數(shù)的漲幅。除了美股，其他各國的股市整體表現(xiàn)也非常優(yōu)秀。中國的A股上證指數(shù)到2019年12月初的回報(bào)是15%左右，滬深300指數(shù)的回報(bào)超過了20%。歐元區(qū)、日本等其他發(fā)達(dá)國家的股市業(yè)績也超過大家的預(yù)期。全球股市表現(xiàn)不佳的國家主要是阿根廷、智利、墨西哥、巴西、土耳其等新興市場國家。

2019年全球金融市場表現(xiàn)如此優(yōu)異，有很多原因。筆者認(rèn)為最主要的原因是美聯(lián)儲的貨幣政策轉(zhuǎn)向。美聯(lián)儲在2016～2018年的三年連續(xù)加息九次，同時(shí)縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模一萬多億美元。這些緊縮政策導(dǎo)致全球流動(dòng)性不足，累積到2018年四季度出現(xiàn)嚴(yán)峻問題。美股在2018年四季度暴跌，各國債券也在2018年出現(xiàn)負(fù)收益。進(jìn)入2019年一季度，美聯(lián)儲的貨幣政策開始180度轉(zhuǎn)向。一季度宣布停止加息，然后從二季度開始引導(dǎo)市場的降息預(yù)期。從7月份開始，美聯(lián)儲的公開市場委員會連續(xù)降息三次。從9月下旬開始，美聯(lián)儲多次干預(yù)貨幣市場，注入2000億美元以上的資金。這些貨幣寬松的操作迅速增加了全球金融市場的流動(dòng)性，也促成了罕見的全球的股市、債市、商品市場同時(shí)牛市。

對于美國股市和信用市場，去年的優(yōu)異表現(xiàn)也有基本面的支持。從2017年開始，白宮通過大規(guī)模的減稅、放松監(jiān)管政策。這些措施對于美國企業(yè)的盈利增長有很大的提振作用。根據(jù)華爾街投資銀行高盛的數(shù)據(jù)，過去兩年有大約一萬億美元的美國企業(yè)留存海外的盈利被匯回美國。這些資金中的很大一部分被用于這些企業(yè)的股票回購和分紅操作。數(shù)千億美元的回購促成了美股的牛市行情繼續(xù)。

很多機(jī)構(gòu)投資人和高凈值客戶都對于全球貿(mào)易不確定性有很大的擔(dān)心。如果我們撥開各種媒體的聳人聽聞的頭條新聞后，可以看到去年的全球貿(mào)易談判整體有積極進(jìn)展。美國-墨西哥-加拿大的自由貿(mào)易協(xié)定一波三折，經(jīng)過多次反復(fù)，最后在2018年年底在阿根廷的布宜諾斯艾利斯G20峰會上簽約，解除了在北美大陸投資的企業(yè)不確定性。美國和日本的貿(mào)易協(xié)定也在去年四季度正式簽約?？梢哉f，全球貿(mào)易談判避免沖突升級，并在逐步階段性簽約過程中。貿(mào)易談判的進(jìn)展有助于投資人的信心，購入全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包括股市、商品等市場的不斷上漲。

全球宏觀形勢正在發(fā)生巨大的變化

2019年10月中旬召開了國際貨幣基金組織和世界銀行2019年年會，也恰逢去年是布雷頓森林體系建立75周年。筆者作為去年剛剛加入布雷頓森林體系委員會的委員，應(yīng)邀出席在華盛頓的很多正式和非正式的活動(dòng)。很明顯的感覺是今后我們面臨的全球宏觀形勢正在發(fā)生巨大的變化。

2019年布雷頓森林體系，旗下兩大核心組織世界銀行和國際貨幣基金組織同時(shí)任命新的領(lǐng)導(dǎo)人。傳統(tǒng)而言，世界銀行的行長來自于美國，國際貨幣基金組織的總裁來自于歐洲。去年的新任世界銀行行長大衛(wèi)·馬爾帕斯是個(gè)美國人。美國金融界的一個(gè)老慣例就是華爾街的高管和白宮以及財(cái)政部的高官之間存在旋轉(zhuǎn)門。經(jīng)常有華爾街的首席執(zhí)行官、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究部負(fù)責(zé)人去華盛頓工作，而華盛頓的高官在每一次白宮總統(tǒng)換屆后也有大量搬家到紐約的。由于大衛(wèi)·馬爾帕斯的華爾街工作背景和共和黨理念，大家的預(yù)期都認(rèn)為世界銀行今后的發(fā)展方向?qū)泻艽笞兓?。比如過去的很多貸款和開發(fā)項(xiàng)目可能都是政府主導(dǎo)，今后很有可能會加大私營經(jīng)濟(jì)的參與力度。再比如民主黨理念強(qiáng)調(diào)環(huán)境保護(hù)、勞工權(quán)益，但是共和黨上臺后退出了巴黎氣候協(xié)議。相信很多世界銀行過去以環(huán)境保護(hù)為優(yōu)先目標(biāo)的項(xiàng)目很有可能不再被優(yōu)先考慮。

最近IMF剛剛調(diào)低全球經(jīng)濟(jì)增長速度，并在出版的全球經(jīng)濟(jì)分析文章中提到目前的各種挑戰(zhàn)，包括高杠桿、貨幣和財(cái)政政策的效應(yīng)遞減，以及全球金融體系的脆弱性。筆者在現(xiàn)場參加的大量活動(dòng)，和一些商業(yè)銀行的董事長等高管高官的交流中，也感到了這些問題。但是，在現(xiàn)場可以總結(jié)出來的最大的兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會都很明確：全球貿(mào)易、美聯(lián)儲。

關(guān)于全球貿(mào)易，世界貿(mào)易組織的總干事巴西人阿茲維都在布雷頓森林委員會的晚宴上做了非常精彩的演講。他提到世貿(mào)組織的前身GATT在布雷頓森林的創(chuàng)始成員只有23個(gè)國家，從當(dāng)時(shí)到現(xiàn)在，成員不斷擴(kuò)大，也確保了過去70年的全球貿(mào)易自由化。但是，過去幾年的很多貿(mào)易問題被政治化。如果按照目前這種雙邊談判為主的貿(mào)易摩擦繼續(xù)下去，目前的世界貿(mào)易組織有可能被逐漸邊緣化，直至癱瘓。英格蘭銀行行長卡尼也在他的演講中提到，自從他在14年前開始參加國際貨幣基金組織和世界銀行的年會，去年是第一次他感覺到目前的多邊全球貿(mào)易體系有生存危機(jī)（原話是 existential threat）。IMF認(rèn)為過去兩年的貿(mào)易摩擦已經(jīng)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增長率降低0.8%。而貿(mào)易摩擦繼續(xù)下去已經(jīng)對于全球的企業(yè)界產(chǎn)生極大的負(fù)面信心沖擊。很明顯的是包括WTO在內(nèi)的國際貿(mào)易框架需要徹底改革。

當(dāng)然除了這兩個(gè)，在宏觀經(jīng)濟(jì)層面，其他聽到最多的討論就是德國和歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)。如果英國硬退歐，加上德國目前的經(jīng)濟(jì)在步入衰退的前夜，歐元區(qū)有可能面臨極大的問題。疊加歐洲中央銀行的負(fù)利率政策，基本上歐元區(qū)的貨幣政策已經(jīng)彈盡糧絕。有可能的幫助來自于德國等其他歐元區(qū)國家的財(cái)政刺激，比如減稅。當(dāng)然，如果全球貿(mào)易和美聯(lián)儲傳來利好消息，歐洲經(jīng)濟(jì)也有可能避免出現(xiàn)衰退。

2008年金融危機(jī)以來，全球各國都在大量通過貨幣政策釋放流動(dòng)性。結(jié)果就是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展有限，金融產(chǎn)品價(jià)格飆升，各國的貧富差距不斷拉大。各國的民粹主義的上升，社會動(dòng)蕩的加劇，和貨幣政策導(dǎo)致的貧富差距擴(kuò)大的問題關(guān)系重大。筆者曾經(jīng)提問國際貨幣基金組織新總裁對于全球零利率和負(fù)利率的看法，她的答復(fù)也是負(fù)利率在過去有一定的作用，創(chuàng)造了就業(yè)機(jī)會，但是在今后的負(fù)面效果可能更大。就像去年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的研究主題是扶貧開發(fā)，獲獎(jiǎng)的一個(gè)是女教授，映射的是目前全球關(guān)注的重心是扶貧，幫助婦女權(quán)益的提升。從IMF到世界銀行，今后扶貧應(yīng)該是關(guān)注的中心。可以說，現(xiàn)在問題都已經(jīng)很明顯地被提出來了，解決的辦法也很多，從貿(mào)易上實(shí)現(xiàn)雙贏，金融科技結(jié)合扶貧，到提高婦女在社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的參與度，到減少貧富差距的政策。如果能夠解決這些問題，全球經(jīng)濟(jì)還有非常美好的增長前景，否則的話，下一步經(jīng)濟(jì)衰退，貿(mào)易萎縮的可能性很大。

中國轉(zhuǎn)型前景看好

中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過三十多年的高速增長，成功地幫助近十億人口脫離貧困，進(jìn)入中等收入水平，成績舉世公認(rèn)。當(dāng)然勞動(dòng)密集型制造業(yè)，出口導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)增長模式到了中等收入以后，工資上升很快，需要向高端制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在的基礎(chǔ)非常扎實(shí)，轉(zhuǎn)型的前景很好。首先，大量服務(wù)業(yè)需求將會創(chuàng)造新的就業(yè)機(jī)會和經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，特別是醫(yī)療健康服務(wù)、金融服務(wù)等等。其次，隨著中國經(jīng)濟(jì)體的開放加快，外資進(jìn)入中國的金融市場的空間巨大。包括股市加入MSCI 指數(shù)后全球機(jī)構(gòu)投資人對于A股的配置需求，人民幣債券市場加入彭博巴克萊全球債券指數(shù)后對于國內(nèi)人民幣國債和公司債的配置需求。進(jìn)口博覽會對于增加外貿(mào)、協(xié)助全球貿(mào)易再平衡也將會有非常正面的效果。

就像戴爾技術(shù)公司的創(chuàng)始人邁克爾·戴爾最近提到的，下一步全球科技行業(yè)的勞動(dòng)市場需求將會繼續(xù)非常旺盛，對于員工的招聘、培養(yǎng)和留住會是企業(yè)的核心競爭力。在全球G20各大經(jīng)濟(jì)體中，現(xiàn)在美國表現(xiàn)最好，中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展也很好。戴爾認(rèn)為未來的世界上，最成功的科技企業(yè)仍然會是來自于中國和美國兩個(gè)大國。今后十年，他認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)最好的國家仍然會是美國和中國。人工智能的發(fā)展在兩個(gè)國家都很好。而戴爾等科技企業(yè)的50%的收入來源會繼續(xù)來自美國。對于5G，他認(rèn)為5G對于社會生活的沖擊目前被大家低估了，特別是虛擬空間的發(fā)展將會受益于5G。同時(shí)，他預(yù)測會有大量新的公司建立在5G基礎(chǔ)上，這些公司會改變世界。這些新創(chuàng)立的成功企業(yè)將不是技術(shù)公司，而是商業(yè)模式創(chuàng)新公司。5G的推出會有很多意想不到的效果。

總結(jié)一下，我們認(rèn)為對于2020年及中長期的全球金融市場，雖然面臨大量的挑戰(zhàn)，但是各主要資產(chǎn)類別仍然有很多投資機(jī)會。目前的宏觀四大影響因素中，各國的貨幣政策相對寬松；很多國家的財(cái)政政策有可能在2020年出臺刺激舉措；企業(yè)利潤在上升，但是增速放緩；貿(mào)易政策屬于不確定因素。投資人可以繼續(xù)選擇配置美股大盤指數(shù)比如標(biāo)普500，獲得資本增值和分紅收益。在行業(yè)選擇上，可以優(yōu)先選擇全球大型醫(yī)療和醫(yī)藥企業(yè)、大型科技企業(yè)上市公司板塊等等。這些行業(yè)目前分紅和回購都相對較高，而估值處于歷史平均水平。同時(shí)，也需要注意分散風(fēng)險(xiǎn)，配置一部分資金到固定收益類產(chǎn)品、貴金屬、保險(xiǎn)等，多元化投資，獲得長期配置的復(fù)利回報(bào)。

（陳凱豐博士，美國匯盛金融（Horizon Financial）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，紐約金融論壇（NYFF）聯(lián)席發(fā)起人，同時(shí)在紐約大學(xué)、紐約佩斯大學(xué)、西班牙巴塞羅那商學(xué)院紐約中心任教，曾經(jīng)就職于摩根士丹利、Amundi資產(chǎn)管理公司、國家開發(fā)銀行，目前是布雷頓森林體系委員會委員。）