Duy Nguyen

全球經(jīng)濟增長正迅速放緩，我們預(yù)計全球所有主要地區(qū)和國家在未來幾個季度的增長均低于長期趨勢，有關(guān)情況至少持續(xù)至2020年上半年。

根據(jù)我們團隊專設(shè)的領(lǐng)先經(jīng)濟指標，大部分地區(qū)的經(jīng)濟在過去六個月急劇下跌，因此我們的宏觀趨勢框架顯示全球商業(yè)周期正進入“收縮”狀態(tài)（指增長低于長期趨勢并正在放緩）。

全球經(jīng)濟會否在2020年陷入衰退？雖然我們認為可能性不大，但部分地區(qū)有可能經(jīng)歷衰退。

綜觀主要經(jīng)濟體，我們認為歐洲的周期動力最弱，且當(dāng)前面臨的經(jīng)濟衰退風(fēng)險最高。鑒于歐洲深受全球貿(mào)易風(fēng)險的影響，加上面臨英國脫歐的不確定性及區(qū)內(nèi)負利率狀況，因此其對抗經(jīng)濟沖擊的空間有限。

相反，雖然美國一直是表現(xiàn)最強韌的主要經(jīng)濟體，但開始有跡象顯示全球經(jīng)濟放緩的影響蔓延至美洲，這與2015至2016年間的情況相近，當(dāng)時世界其他地區(qū)的經(jīng)濟首先放緩，接著才到美國。

由于美國受貿(mào)易風(fēng)險的影響較低，受內(nèi)需的影響較高，因此在現(xiàn)階段預(yù)計美國經(jīng)濟在2020年陷入衰退，似乎言之過早。

新興市場方面，繼過去兩年增長穩(wěn)步放緩后，中國經(jīng)濟開始展現(xiàn)企穩(wěn)跡象，主要由工業(yè)訂單增長帶動。這些周期性指標出現(xiàn)變化，顯然是深受貿(mào)易摩擦持續(xù)發(fā)展的影響，但中國決策當(dāng)局基本上已成功推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。

根據(jù)我們的指標，目前要判斷經(jīng)濟是否處于轉(zhuǎn)折點仍言之過早，因為除中國以外的其他新興市場經(jīng)濟仍在放緩，包括亞洲、拉丁美洲、歐洲、中東和非洲。

這次商業(yè)周期的一個大特點是缺乏通脹壓力，因而容許央行通過降息和重啟資產(chǎn)購買計劃（即量化寬松），積極放寬政策。

雖然企業(yè)盈利增長顯著放緩，但全球債券收益率大幅下跌，為股票市場提供重要支持。我們對全球市場信心的分析顯示，貨幣政策促使全球風(fēng)險偏好企穩(wěn)，而根據(jù)我們的研究，此現(xiàn)象一般在全球商業(yè)周期經(jīng)歷轉(zhuǎn)折點之前幾個月出現(xiàn)，這為當(dāng)前環(huán)境帶來一些端倪，預(yù)示全球經(jīng)濟增長有可能在未來幾個季度回穩(wěn)。

2020年的投資啟示

短期來說，我們預(yù)計不同資產(chǎn)類別的表現(xiàn)差距將會收窄，雖然收益率偏低，但預(yù)計政府債券和投資級別企業(yè)債券等較優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的回報將與風(fēng)險資產(chǎn)相似，風(fēng)險調(diào)整后回報更可能高于后者。

我們認為信貸市場的資本增值潛力有限，但考慮到借貸標準寬松和政策環(huán)境帶來支持，預(yù)計市場環(huán)境穩(wěn)定將有利于利差策略。

由于另類收益資產(chǎn)的收益率高于傳統(tǒng)資產(chǎn)，而且與信貸和股票市場的相關(guān)性低，因此我們認為另類收益資產(chǎn)在經(jīng)濟周期后段顯得特別具有吸引力。

雖然我們認為美國以外的發(fā)達市場股票估值比美股具吸引力，長期預(yù)期回報也較可觀，但歐洲宏觀經(jīng)濟疲弱，市場仍欠缺帶動相對表現(xiàn)的周期性動力。因此，我們依然預(yù)計美股將在未來幾個季度領(lǐng)先其他發(fā)達市場，最少持續(xù)至歐洲經(jīng)濟數(shù)據(jù)不再惡化為止。

另一方面，我們認為新興經(jīng)濟體展現(xiàn)周期逆轉(zhuǎn)的初步跡象，令新興市場股票在中期有望領(lǐng)先發(fā)達市場股票，符合市場對前者長期回報較佳的預(yù)期。

近日，全球市場信心改善，利好規(guī)模和價值等順周期因子，估值便宜也為這些因子提供支持。

綜觀宏觀框架，雖然美元估值昂貴，但我們在短期對美元持中性觀點。我們認為美國以外地區(qū)的經(jīng)濟增長必須取得周期性反彈，刺激私人資本由美國大幅回流至世界其他地區(qū)，美元貶值周期才會持續(xù)。就貨幣市場而言，鑒于市場環(huán)境穩(wěn)定促進風(fēng)險偏好，我們預(yù)計價值與利差因子將表現(xiàn)理想，在新興市場更是如此。

長期策略資產(chǎn)配置啟示

除上述短期觀點外，景順投資方案團隊也制定資本市場假設(shè)（Capital Market Assumptions），以便估計全球主要資產(chǎn)類別的長期走勢。有關(guān)假設(shè)是以十年投資期為基礎(chǔ)，旨在提供策略性資產(chǎn)類別配置指引。長遠來看，我們認為未來十年顯然將與過去十年截然不同。

在過去十年：

美股及股票相關(guān)信貸策略備受青睞，與之前十年完全相反。

波幅偏低利好股票與固定收益市場的風(fēng)險資產(chǎn)，蒙受虧損或出現(xiàn)市場拋售的情況寥寥可數(shù)。

另類投資方案的低相關(guān)性和低流動性溢價在期內(nèi)的市場環(huán)境下未能獲利，因而表現(xiàn)落后。

被動型策略的回報最強勁，因此指標難以取得領(lǐng)先表現(xiàn)。基本上，投資者因分散投資而蒙受損失。

我們認為未來十年的形勢將與過去十年迥異。經(jīng)歷全球金融危機后的跌勢并在2018年初觸底后，市場波幅開始上升至我們認為已正常化的水平。如果波幅維持目前走勢，我們認為投資者將面臨實現(xiàn)回報目標的挑戰(zhàn)，因此分散投資將變得十分重要。

因此，依靠傳統(tǒng)60/40資產(chǎn)配置的投資者，日后的回報經(jīng)驗有可能大相徑庭。我們預(yù)計在未來十年，以60%標準普爾500指數(shù)和40%彭博巴克萊美國綜合債券指數(shù)組成的投資組合，其回報率將比過去十年減半，但承受的風(fēng)險更高。預(yù)計全球股票和固定收益市場也會出現(xiàn)類似情況，但程度可能較輕微。

既然如此，制勝投資關(guān)鍵是什么？我們相信分散投資有助于投資組合抵御市場陰霾，并讓投資者物色傳統(tǒng)資產(chǎn)以外的機遇。

鑒于美國以外的股市估值較具吸引力，收益水平較高，我們認為有關(guān)股市在未來十年的回報潛力較佳，但波幅水平略高于美股。

我們認為另類投資方案可在預(yù)期低回報目標的資產(chǎn)以外帶來分散投資的潛力，并提供有望高于固定收益市場的收益率，以幫助應(yīng)對未來波幅加劇的挑戰(zhàn)。

從風(fēng)險調(diào)整后回報的角度來看，我們認為美國大型股比小型股更具吸引力；但從絕對回報的角度而言，我們偏好小型股。

我們認為英國和亞太股票擁有具吸引力的特點，但預(yù)計波幅高于平均水平。

固定收益市場方面，我們青睞久期較短和信貸風(fēng)險較低的投資。我們明白久期具潛在效益，但隨著全球收益率曲線平坦、呈負斜率或倒掛，我們認為久期投資的長遠前景較不具吸引力。

（Duy Nguyen系景順I(yè)nvesco投資方案投資總監(jiān)）