國娜

核心提示? ?近年來，P2P網(wǎng)絡(luò)貸款在我國迅速發(fā)展，同時(shí)由于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境和運(yùn)營能力的差別，部分P2P網(wǎng)貸公司得到迅猛發(fā)展，與此同時(shí)，也有一批P2P網(wǎng)貸公司由于經(jīng)營不善出現(xiàn)了提現(xiàn)困難、延期兌付、平臺(tái)倒閉甚至跑路的現(xiàn)象。一系列的問題擾亂了國家正常的經(jīng)濟(jì)秩序，打擊了投資者的積極性。對(duì)我國P2P網(wǎng)貸的監(jiān)管模式的研究，多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域呈現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營的趨勢(shì)，傳統(tǒng)的金融監(jiān)管模式應(yīng)該向功能監(jiān)管和行為監(jiān)管轉(zhuǎn)變，來適應(yīng)新的環(huán)境和要求。同時(shí)，P2P網(wǎng)貸評(píng)級(jí)只存在量化指標(biāo)，使投資者無法有效地對(duì)平臺(tái)的性質(zhì)做出合理的判斷。發(fā)展指數(shù)是綜合評(píng)價(jià)P2P平臺(tái)的指標(biāo)，該指標(biāo)的先進(jìn)之處在于將一個(gè)P2P平臺(tái)的綜合評(píng)價(jià)呈現(xiàn)，供投資者參考。在加強(qiáng)政府監(jiān)管的同時(shí)，作為投資者也要加強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的理性認(rèn)識(shí)，文章通過搜集某平臺(tái)數(shù)據(jù)，利用期望效用理論來分析網(wǎng)絡(luò)投資者是否具有理性認(rèn)識(shí)來權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)。通過實(shí)證分析，得出投資者在一定程度上能夠權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)，具有理性認(rèn)識(shí)。

中小企業(yè)由于自身規(guī)模小，資本和技術(shù)構(gòu)成較低，很難滿足銀行的貸款要求，同時(shí)也難以取得第三方的信用擔(dān)保，因而要取得銀行的貸款非常困難。據(jù)銀監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，截至2019年11月，一季度各大商業(yè)銀行貸款額超過22 000億元，其中，中小企業(yè)貸款僅有3000 億左右，占了全部商業(yè)貸款的15 %，比去年同期減少300 億元，中小企業(yè)融資面臨前所未有的困難。近年來，隨著我國網(wǎng)絡(luò)科技的和計(jì)算機(jī)技術(shù)的迅猛發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融也發(fā)展迅速。P2P作為互聯(lián)網(wǎng)金融的典型代表，為眾多中小企業(yè)緩解了燃眉之急。

P2P即點(diǎn)對(duì)點(diǎn)，指在網(wǎng)絡(luò)上不同節(jié)點(diǎn)之間的借貸交易。與傳統(tǒng)銀行借貸不同，P2P的借貸雙方需要在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)完成交易。借助第三方平臺(tái)，由出借方在網(wǎng)絡(luò)上發(fā)布借款金額、借款利率、期限等相關(guān)借款信息，把借貸雙方通過網(wǎng)絡(luò)直接連接起來方式。我國第一家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸公司于2006年出現(xiàn)，這種新興的借貸方式一經(jīng)推出，給許多無法在銀行取得貸款的中小企業(yè)帶來了希望。 該行業(yè)既使中小企業(yè)融資的愿望得到滿足，又能提供更高的收益給相關(guān)投資者。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2013年以來，P2P發(fā)展迅速，截至2019年12月， P2P網(wǎng)貸行業(yè)的成交量為428.89億元。P2P借貸的迅速發(fā)展是一把雙刃劍，一方面使投資者不再局限于傳統(tǒng)的銀行存款、理財(cái)?shù)确绞剑瑸槠涮峁┝诵碌耐顿Y渠道，提高了居民的投資收益;另一方面，由于我國的信用評(píng)價(jià)等級(jí)尚不完善，投資者對(duì)P2P 認(rèn)識(shí)尚淺，一些所謂的P2P網(wǎng)貸公司甚至打著互聯(lián)網(wǎng)金融的旗號(hào)，堂而皇之地進(jìn)行非法集資行為，給投資者造成巨大的損失。同時(shí)，P2P網(wǎng)貸評(píng)級(jí)只存在量化指標(biāo)，使投資者無法有效地對(duì)平臺(tái)的性質(zhì)做出合理的判斷。我國引入發(fā)展指數(shù)來評(píng)定P2P平臺(tái)，它是綜合評(píng)價(jià)P2P平臺(tái)的指標(biāo)，該指標(biāo)的先進(jìn)之處在于將一個(gè)P2P平臺(tái)的綜合評(píng)價(jià)呈現(xiàn)，供投資者參考。

政府在加強(qiáng)監(jiān)管的同時(shí)，作為投資者也要加強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的理性認(rèn)識(shí)。為了提高投資者資金的利用率，避免出現(xiàn)資金損失，本文引用P2P網(wǎng)貸信用評(píng)級(jí)機(jī)制，根據(jù)期望效用理論，研究在此機(jī)制下，投資者在權(quán)衡投資時(shí)是否具有理性認(rèn)識(shí)。

我國P2P網(wǎng)貸發(fā)展及信用評(píng)級(jí)發(fā)展現(xiàn)狀

從2006年第一家P2P網(wǎng)貸公司出現(xiàn)，直到今天，P2P的發(fā)展已經(jīng)經(jīng)歷了14個(gè)年頭。P2P理財(cái)?shù)哪昊找媛史€(wěn)定為6%～12%，普遍高于銀行理財(cái)4%左右的年化收益率，且投資起點(diǎn)金額也較銀行理財(cái)?shù)?，這種高收益低門檻的理財(cái)方式收到了許多年輕人的歡迎。2013年，P2P平臺(tái)進(jìn)入快速發(fā)展期，但平臺(tái)的快速發(fā)展也帶來了一系列的問題。據(jù)網(wǎng)貸之家年報(bào)顯示，2015年，我國正常運(yùn)營的平臺(tái)為2595家，比上年底增長了1020家，同比增長了64.8%[1]。由于互聯(lián)網(wǎng)金融自身的特點(diǎn)：門檻低、無抵押、審批流程簡單及缺乏專門的監(jiān)管方法，P2P網(wǎng)貸在快速發(fā)展的同時(shí)也淘汰了一批規(guī)模小、缺乏合規(guī)性的平臺(tái)。據(jù)網(wǎng)貸之家研究中心不完全統(tǒng)計(jì)，截至2019年11月底，上市公司參股、控股以及直接股權(quán)上市的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)中，正常運(yùn)營的上市系P2P網(wǎng)貸平臺(tái)有37家，轉(zhuǎn)型的共42家，另有31家問題平臺(tái)。從時(shí)間分布上來看，出現(xiàn)問題的時(shí)間主要集中于2018年下半年，有13家平臺(tái)在此時(shí)爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，這也是雷潮集中爆發(fā)的時(shí)間點(diǎn)。在問題的平臺(tái)中，延期兌付的平臺(tái)為11家，12家為經(jīng)偵介入，5家平臺(tái)提現(xiàn)困難，3家出現(xiàn)網(wǎng)站關(guān)閉的問題。這些問題的爆發(fā)無疑打擊了投資者的信心。國家相關(guān)部門相繼采取措施加強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管，2015年7月，中國人民銀行聯(lián)合多部委印發(fā)了《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，2015年年底，《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)暫行管理辦法》 以及《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》的出臺(tái)，規(guī)范了互聯(lián)網(wǎng)金融市場(chǎng)，也給投資者以信心。

我國P2P網(wǎng)貸平臺(tái)在快速發(fā)展的同時(shí)，一些小型平臺(tái)由于自身借貸業(yè)務(wù)不合規(guī)、對(duì)借款單位或個(gè)人評(píng)價(jià)機(jī)制不夠科學(xué)的情況下引起了一些平臺(tái)的暴雷。這些問題平臺(tái)的出現(xiàn)不但打擊了投資者的信心，引發(fā)了市場(chǎng)的恐慌，擾亂正常的金融秩序。面對(duì)大規(guī)模的平臺(tái)倒閉、暴雷潮，我國相關(guān)監(jiān)督機(jī)構(gòu)如人民銀行、銀監(jiān)會(huì)雖然采取了一系列措施，但更重要的是投資者應(yīng)自身提高識(shí)別平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)。我國網(wǎng)貸平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)主要有3種：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)。為了穩(wěn)定市場(chǎng)，我國引入了“評(píng)級(jí)機(jī)制”，在對(duì)網(wǎng)貸評(píng)級(jí)的過程中，既有定性評(píng)級(jí)模式，也有定量評(píng)級(jí)模式。學(xué)者賈曼麗和劉晶運(yùn)用層次分析法構(gòu)建P2P 評(píng)級(jí)模型，認(rèn)為定性評(píng)級(jí)比定量評(píng)級(jí)的適用范圍更廣泛。

目前，根據(jù)我國知名的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)理財(cái)門戶網(wǎng)站“網(wǎng)貸之家”平臺(tái)測(cè)評(píng)報(bào)告顯示，該網(wǎng)站采用平臺(tái)發(fā)展指數(shù)來測(cè)評(píng)各P2P平臺(tái)的綜合實(shí)力和發(fā)展?jié)摿?。該平臺(tái)將成交量、交易筆數(shù)、是否合規(guī)、分散度、透明度以及投資者對(duì)平臺(tái)的品牌認(rèn)可度作為綜合評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)，綜合構(gòu)建出平臺(tái)發(fā)展指數(shù)。發(fā)展指數(shù)是綜合評(píng)價(jià)P2P平臺(tái)的指標(biāo)，它盡可能地從各個(gè)方面為投資者衡量投資的必要性，為其合理投資提供了一個(gè)綜合評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)網(wǎng)貸之家發(fā)布的《2019年12月網(wǎng)貸發(fā)展指數(shù)》顯示，發(fā)展指數(shù)排在前3位的分別為“宜人貸”、“人人貸”和“小贏網(wǎng)金”3個(gè)平臺(tái)。而該3個(gè)平臺(tái)的資產(chǎn)規(guī)模、網(wǎng)貸成交量和資產(chǎn)規(guī)模也是名列前謀，說明投資者還是較為注重P2P平臺(tái)的合規(guī)性和規(guī)范性。當(dāng)然，作為投資者，最關(guān)心的還是投資回報(bào)率，本文接下來將分析在期望效用理論下，投資者是否具有理性認(rèn)識(shí)來權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)。

基于期望效用理論的實(shí)證分析

期望效用理論是20世紀(jì)50年代，馮·諾依曼和摩根斯坦在公理化假設(shè)的基礎(chǔ)上，采用數(shù)學(xué)方法，建立了不確定條件下對(duì)理性人選擇進(jìn)行分析的理論。后來，阿羅和德布魯將其吸收進(jìn)瓦爾拉斯均衡的框架中，成為分析不確定性決策問題的規(guī)范理論，也稱為EU理論。用效用最大的組合來進(jìn)行決策。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，EU理論認(rèn)為投資人是理性的，投資人在投資時(shí)追求的是自身期望效用的最大化，即在各種投資組合中選取能夠獲得最大幸福感的組合。

在EU 理論中，假定投資人是理性的，其對(duì)未來的預(yù)知分為兩種：確定性和不確定性。在確定性條件下，自然條件如何為已知，替換行動(dòng)所產(chǎn)生的結(jié)果亦是已知。而在不確定性條件下，每個(gè)結(jié)果發(fā)生的概率未知，投資者預(yù)先不知道未來會(huì)發(fā)生什么樣的結(jié)果。在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中，投資者對(duì)平臺(tái)的收益率、投資期限、平臺(tái)注冊(cè)資本、平臺(tái)發(fā)展指數(shù)是已知的，但平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)和逾期風(fēng)險(xiǎn)是未知的。作為一名投資者，既要考慮平臺(tái)的收益、投資期限等明確的指標(biāo)，也要考慮平臺(tái)潛在的逾期風(fēng)險(xiǎn)。由于投資者自身對(duì)平臺(tái)了解不夠全面以及我國P2P平臺(tái)信息披露不完整等因素的制約，P2P投資者是在不確定性條件下對(duì)進(jìn)行投資組合的決策。

筆者在網(wǎng)貸之家網(wǎng)站選取以上平均借款期限、平均預(yù)期收益率、平臺(tái)注冊(cè)資本、運(yùn)營時(shí)間和發(fā)展指數(shù)綜合排名最高的10家P2P機(jī)構(gòu)，把這幾個(gè)因素作為自變量，以成交量為因變量構(gòu)建多元函數(shù)模型。利用SPSS軟件分析以上自變量對(duì)因變量的影響。多元線性回歸的樣本回歸函數(shù)為：

假定自變量之間不具有較強(qiáng)的線性關(guān)系，即平均借款期限、平均預(yù)期收益率、平臺(tái)注冊(cè)資本、運(yùn)營時(shí)間和發(fā)展指數(shù)之間不具有較強(qiáng)線性關(guān)系，而他們和成交量具有較強(qiáng)的線性關(guān)系。根據(jù)多元線性回歸方程的特性，偏回歸系數(shù)的絕對(duì)值越大，該自變量對(duì)因變量影響越大。如果多元線性回歸方程中平均預(yù)期收益率的偏回歸系數(shù)的絕對(duì)值最大，則表明投資者在選擇P2P平臺(tái)時(shí)會(huì)優(yōu)先考慮預(yù)期收益率，則認(rèn)為此時(shí)投資者不理性。反之，則認(rèn)為投資者在進(jìn)行P2P投資時(shí)會(huì)綜合考慮平臺(tái)各個(gè)因素的影響，統(tǒng)籌規(guī)劃自己的投資，則認(rèn)為此時(shí)投資者是理性的。

筆者從網(wǎng)貸之家選取數(shù)據(jù)，在民營系、上市系、國資系、風(fēng)投系P2P平臺(tái)，選取6～12個(gè)月為投資期限，時(shí)間節(jié)點(diǎn)為2019年8月的前10位平臺(tái)為樣本來分析數(shù)據(jù)，建立多元線性回歸方程（見表1和表2）。

根據(jù)SPSS數(shù)據(jù)分析顯示，成交量的標(biāo)準(zhǔn)偏差最大，說明樣本的成交量離散程度最大，即10個(gè)平臺(tái)的成交量差距比較大。其次是注冊(cè)資本，說明10個(gè)平臺(tái)的規(guī)模大小有顯著差別。發(fā)展指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)偏差為6.7說明樣本平臺(tái)的綜合發(fā)展實(shí)力較為均衡。

根據(jù)相關(guān)性矩陣顯示（見表3），各自變量與因變量之間程較高程度的相關(guān)，而各個(gè)自變量之間的關(guān)系程中低程度的相關(guān)。其中運(yùn)營時(shí)間的絕對(duì)值與成交量之間相關(guān)性最大，說明運(yùn)營時(shí)間是影響成交量最顯著的因素，即投資者會(huì)考慮所選平臺(tái)的資歷，而不是單純地把收益率放在首位。發(fā)展指數(shù)排在第二位，說明投資者還是較為注重平臺(tái)的綜合實(shí)力。平均借款期限排在第三位，說明借款期限的長短也是影響投資者投資較為重要的影響因子。排在影響力第四位的是平均預(yù)期收益率，說明投資者在選擇平臺(tái)時(shí)收益率不是決定性因素，即投資者會(huì)考慮平臺(tái)的收益率，但不會(huì)把它當(dāng)做唯一因素來考慮。分析表明，投資者在選擇平臺(tái)時(shí)會(huì)綜合考慮平臺(tái)的運(yùn)營時(shí)間，綜合實(shí)力、平均借款期限和平均收益率，而不是單純地追求高收益率，說明投資者會(huì)在綜合以上因素的基礎(chǔ)上進(jìn)行權(quán)衡選擇，因此，認(rèn)為投資者在進(jìn)行投資時(shí)是理性的。

根據(jù)回歸模型摘要顯示（見表4），該模型R的值為0.847，調(diào)整后R方的值為0.364，R2的絕對(duì)值為0.718，接近于0.8，說明樣本與模型擬合度較好，樣本的選取比較具有代表性。

根據(jù)該模型的方差分析表，F(xiàn)值越大說明離散程度越好，同時(shí)表明回歸的離散程度比方差的離散程度小，說明該模型較好地說明投資者在選擇平臺(tái)時(shí)考慮的因素（見表5）。

為了更準(zhǔn)確地表明各個(gè)因素對(duì)成交量的影響，本文做了回歸系數(shù)的顯著性檢驗(yàn)。顯著性如果大于0.05則認(rèn)為該因素對(duì)因變量成交量的影響顯著。根據(jù)表6顯示，回歸系數(shù)的t值顯著性檢驗(yàn)除了運(yùn)營時(shí)間以外均大于0.05，說明模型所選取的影響因素均能影響成交量。而運(yùn)營時(shí)間的t值的顯著性檢驗(yàn)為0.046，說明運(yùn)營時(shí)間對(duì)成交量的影響不大。同時(shí)，根據(jù)共線性統(tǒng)計(jì)，所有因素的VIF統(tǒng)計(jì)均小于10，說明所有因素之間不存在線性重合問題。

4 結(jié)論

根據(jù)以上分析結(jié)果顯示，本文選取的自變量平均預(yù)期收益率、平均借款期限、注冊(cè)資本、運(yùn)營時(shí)間和發(fā)展指數(shù)與因變量成交量之間構(gòu)建的多元線性回歸模型成立。根據(jù)模型摘要，說明該模型與樣本的擬合度較好，能基本反應(yīng)在投資者在進(jìn)行P2P投資時(shí)所考慮的因素。其中運(yùn)營時(shí)間對(duì)成交量的影響較小，可以考慮剔除此自變量，由此得出對(duì)成交量影響較大的4個(gè)因素的順序?yàn)檫\(yùn)營時(shí)間、發(fā)展指數(shù)、平均借款期限和平均預(yù)期收益率。說明投資者在進(jìn)行投資時(shí)最關(guān)注的是平臺(tái)的資歷，然后是平臺(tái)的綜合實(shí)力和借款期限，最后關(guān)注的是平均預(yù)期收益率。在這4個(gè)因素的共同作用下，投資者會(huì)選取平臺(tái)進(jìn)行投資即投資效用達(dá)到最大。而平均預(yù)期收益率為排名最后的影響因素則說明在投資效用最大時(shí)，投資會(huì)綜合考慮影響投資的各項(xiàng)因素，而不是僅僅專注于平臺(tái)收益率，因此，認(rèn)為投資者在進(jìn)行P2P投資時(shí)具有理性認(rèn)識(shí)來權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)。

（作者系山東財(cái)經(jīng)大學(xué)東方學(xué)院 講師）

（本文由山東財(cái)經(jīng)大學(xué)東方學(xué)院2019年校級(jí)課題（KY201907）支持）