黃大智

在基金行業(yè)，有一個非常有意思的悖論：當牛市來臨時，投資者的買基熱情高漲，行情會“非理性過熱”，基金公司為了業(yè)績，會不得不發(fā)很多新基金、建倉，又由于是“追漲”，表現很難好過市場行情，一旦市場開始下跌，這些基金的表現也會“一瀉千里”；在熊市時，市場處于底部區(qū)域，交易不振，基金公司想要抄底建倉，又會面臨無投資者認購/申購的窘境，于是又錯過最佳建倉時機。而正確的買基方式恰恰是熊市建倉，規(guī)避過熱投資。

這個悖論最后的結果是——投資者與基金公司經常站在了投資的“對立面”。

不過，這一悖論隨著“基金投顧”業(yè)務的開展，或許將不復存在。

2019年12月14日，證監(jiān)會發(fā)布了第二批“公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務試點”機構，分別是騰安基金、螞蟻基金以及珠海盈米基金，共三家獨立的基金銷售機構。再加上此前10月份獲得試點資格的嘉實、華夏、易方達、南方、中歐錢滾滾五家基金公司，具有公募基金投顧業(yè)務資格的機構已有八家。

有的人可能會疑惑，投資顧問不是非常常見么？例如銀行的理財顧問、券商的證券投資顧問、各種資產管理公司的投資顧問等等。

看似一樣的投資顧問，概念卻大不相同。

銀行和券商的投資顧問是持證上崗，需要取得職業(yè)證書，如AFP、證券投資咨詢業(yè)務（投資顧問、分析師）、CFP、RFP等，銷售方式多是賣方產品導向，是將目前已有產品匹配到合適的投資者。

基金投顧則不一樣，作為一種新的資管類牌照，基金投顧的業(yè)務模式由“產品銷售導向”轉為了“財富管理增值導向”。

傳統(tǒng)的基金銷售是賣方投顧，基金公司只要將基金賣出即可，賺取的是基金的申購費、贖回費、管理費等費用，基金公司的利益是將基金規(guī)模擴大，賺取的是“費用”。與投資者想要收益的利益目標，并不完全一致。

新的基金投顧業(yè)務是買方投顧，強調為客戶提供基金理財規(guī)劃服務，而不是靠一味地做大銷售規(guī)模來實現發(fā)展。收費模式從收取申購、贖回等費用，調整為按資產保有規(guī)模、收益情況等收取顧問費用，使得銷售機構與投資者利益保持一致。銷售機構又可以反過來進一步推進基金管理人提供更好的產品和服務，形成投資者、投資顧問、基金管理人的多方共贏，促使整個行業(yè)的良性循環(huán)。

同時，買方投顧的模式對于基金公司而言同樣有利?；鸸静挥迷偻耆蕾囉谇罃埧?，渠道成本會顯著下降。為了吸引客戶，申贖費和管理費都會降低，轉為投顧服務費，投資者的成本也并不會因為投顧費用而顯著上升。

這種轉變促使基金公司、中介銷售等機構，將“賣出去就好”的賣方思維，轉變?yōu)椤巴顿Y者一直在我這里投資、增值”的買方思維，幫助投資者實現資產的保值和增值。

那么，既然“基金投顧”業(yè)務看起來是一種無比美好的業(yè)務模式，那又為何如今才開始試點推廣呢？

從全球各個發(fā)達國家的發(fā)展歷史看，經濟發(fā)展帶來的財富積累，會使社會大眾的資產管理需求快速增加，進而帶來資產規(guī)劃、財富管理咨詢等業(yè)務的爆發(fā)。美國、英國、日本、澳大利亞等國家莫不如是。

我國同樣如此，城鎮(zhèn)居民家庭的人均可支配收入不斷提升，同時，大資管行業(yè)整體規(guī)模也在快速增長（見圖1），截止2018年末，整個大資管行業(yè)規(guī)模達到124萬億，過去五年平均復合增長率超過30%?？梢哉f，收入提升必然帶動資產管理業(yè)務的快速發(fā)展。

除了可支配收入快速增長的驅動，資產管理方式的變革，也加速了公募基金業(yè)務模式的轉變。

第一，房子“只漲不跌”的時代過去了，市場需要新的資產管理方式。在剛剛過去的房地產黃金時代，買房即可使資產增值。而基金不確定的波動收益，與投資房子相比，毫無競爭力。但是當房子不再是“必漲”的時候，公眾自然需要新的財富管理方式，基金自然是最重要的方式之一。

第二，資管新規(guī)發(fā)布后，資管領域的格局在逐漸發(fā)生變化。銀行理財不再剛性兌付，全市場的無風險收益率（沒有任何風險時，投資獲得的收益率）不斷降低，投資者想要投資基金，但面對難以捉摸的資本市場，以及6000多只公募基金產品，很難做出準確的判斷。投資者需要專業(yè)的投資解決方案，針對不同客戶群體需求，提供針對性投顧服務?；鹜顿Y顧問就是機構提供解決方案的一種形式。

第三，從資管行業(yè)的發(fā)展進程上看，貨幣基金引導投資者將儲蓄逐漸變?yōu)榈惋L險的基金，完成了資產的保值，互聯(lián)網理財開啟了公眾的理財意識。接下來，公眾從資產保值升級為資產增值，需要在投資領域選擇更專業(yè)的機構、更專業(yè)的服務，投資顧問正是關鍵。

第四，資管行業(yè)的變革還體現在金融業(yè)的不斷對外開放。今年以來，我國金融對外開放的步伐逐漸加快，未來還會有越來越多的國際金融機構進入國內市場，投資顧問這種成熟的財富管理模式勢必會引入國內，先行試點也是為以后更好地監(jiān)管投顧業(yè)務打下良好的基礎。

最后，從國外投顧發(fā)展歷史看，這種獨立的服務模式能夠基于中立的立場，為投資者提供綜合的顧問式服務，成為基金投資中的主流服務者。投資顧問通過其專業(yè)服務，追求不同資產組合產生的專業(yè)價值，規(guī)避基金購買中的逆向選擇。

以美國為例，截止2018年底，全部基金管理主體中，81%為獨立的基金投資顧問，管理著70%的基金資產（見圖2）。其它國家如澳大利亞的投顧管理基金資產超過50%，中國香港投顧管理規(guī)模則大約占30%。

隨著資管市場的發(fā)展，資管行業(yè)從以產品為核心進化到以投顧為核心是必然趨勢。從這個方面來講，發(fā)展投資顧問是行業(yè)所需，也是投資者、產品發(fā)行方、中介機構的共同需求。

不管是對投資者還是機構，基金投顧模式都是一種比傳統(tǒng)銷售模式更優(yōu)的選擇，也被看做是基金行業(yè)的2.0時代的到來，但這種理論上多方共贏的模式，其發(fā)展仍然面臨諸多挑戰(zhàn)。

第一，公眾愿意為投顧服務付費么？從根本上說，投顧服務是幫助客戶做資產配置計劃，從而達到長期投資、穩(wěn)健增值的目的。這種模式在美國非常流行，但是目前，國內普通投資者對于收費的投顧服務還沒有習慣。長期以來所形成的“零顧問費，依靠產品成交取得收入”的模式，是銷售方已經習慣的邏輯，而投顧依靠的是專業(yè)的投資知識，取得投資者的信任，進而做出資產配置計劃。這又恰恰是我國目前資管行業(yè)面臨的人才困境，如果在專業(yè)服務上不能夠讓投資者信任，就不用提后續(xù)的服務了。

第二，FoF沒做成的事，投顧能做好么？事實上，在基金投顧試點之前，已經有一種和投顧模式相同的“配置基金的基金”，即FoF，從實踐結果來看，由于受到資產配置種類、資產質量等限制，被寄予厚望的FoF發(fā)展并不盡如人意，目前FoF規(guī)模尚不足100億。在FoF中體現出的產品同質化、大類資產不足、缺乏做空機制等問題都將在投顧業(yè)務中一一體現。如何通過個性化的服務，走出和FoF的差異化道路，將是基金投顧的重要命題。

第三，投資顧問能夠真正客觀公正么？投資顧問的核心競爭力在于100%的客觀公正，這樣才能在所有的產品中選取最適合投資者的組合。但是，持有“投資顧問”試點牌照的機構，又都是基金公司的銷售子公司及第三方銷售機構，對于投顧而言，要為自己的客戶考慮推薦基金，那么究竟是配置自家基金還是其他公司基金？如果面臨自家基金出現風險性事件時，又如何給投資者提出客觀公正的建議？如何防范投顧中的道德風險與利益輸送？這些問題如何在制度上進行保證，仍舊需要監(jiān)管與行業(yè)共同探索。

第四，智能投顧會迎來新的發(fā)展機遇么？在投資顧問業(yè)務中，投資顧問的核心競爭力在于為投資者配置資產的服務能力，并收取投顧費用，這也是投資者所付出的一部分重要成本。因此，多數資產管理公司都在積極探索智能投顧的道路，國外有Wealthfront、Betterment、Vanguard等典型機構，國內如招商銀行的摩羯智投、蘇寧金融的蘇寧智投等，在探索智能投顧的道路上都已經做出了成熟的系統(tǒng)和產品。如果基金投顧業(yè)務能夠快速、順利的開展，與其相同屬性且更具價格優(yōu)勢的智能投顧同樣會迎來快速發(fā)展，并對基金投顧產生沖擊。如何平衡兩者的發(fā)展，是行業(yè)發(fā)展所面臨的新挑戰(zhàn)。

不過，不管是對機構有利，還是對行業(yè)有利，基金投顧真正想要快速發(fā)展，最需要的是對投資者有利，也只有這樣，投顧機構才能真正成為資產管理的未來趨勢，并成長為公眾資產管理的中流砥柱。