錢煜昊，武舜臣，侯立軍

(1.南京財(cái)經(jīng)大學(xué) 糧食經(jīng)濟(jì)研究院，江蘇 南京 210003；2.清華大學(xué) 中國農(nóng)村研究院，北京 100084；3.南京財(cái)經(jīng)大學(xué) 工商管理學(xué)院，江蘇 南京 210023)

糧食期貨市場(chǎng)作為糧食市場(chǎng)的重要組成部分，以其獨(dú)有的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，在糧食市場(chǎng)中占據(jù)著舉足輕重的地位。中國的糧食期貨市場(chǎng)自1993年初步建立以來，經(jīng)過20多年的發(fā)展，已形成了包含小麥、玉米、大豆和稻谷等糧食品種在內(nèi)的龐大市場(chǎng)，市場(chǎng)體系也日趨完善。但由于中國糧食期貨市場(chǎng)起步較晚，與其他大宗商品的期貨市場(chǎng)相比，我國學(xué)者對(duì)此的相關(guān)研究依然比較滯后。這其中，中國糧食期貨價(jià)格與糧食現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系這一重要議題，國內(nèi)學(xué)者直至21世紀(jì)初才展開研究。近十幾年來，對(duì)于該議題的研究缺乏連貫性與系統(tǒng)性，尚存許多空白需要填補(bǔ)。

國內(nèi)學(xué)者關(guān)于中國糧食期現(xiàn)貨關(guān)系的研究重點(diǎn)，在于驗(yàn)證我國的糧食期貨市場(chǎng)是否具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，以及糧食期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間在協(xié)整關(guān)系與波動(dòng)溢出兩個(gè)層面存在多大程度的關(guān)聯(lián)。目前來看，學(xué)者們對(duì)這兩方面的研究依然存在較大爭議：如王賽德等[1]采用Engle-Granger檢驗(yàn)對(duì)中國小麥期現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)行了協(xié)整檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)未來現(xiàn)貨價(jià)格與距最后交易日56天的期貨價(jià)格不存在協(xié)整關(guān)系；王健等[2]通過協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果檢驗(yàn)，分別對(duì)中國早秈稻、大豆、小麥和玉米的期現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)中國糧食期貨市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，但各糧食品種之間存在差異；馬述忠等[3]采用向量誤差修正模型等多種方法研究了中國大豆期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能及效率，研究表明中國大豆期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間存在長期協(xié)整關(guān)系，并且期貨對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格具有單向引導(dǎo)作用；劉慶富和王海民[4]運(yùn)用雙變量EGARCH模型對(duì)我國大豆和小麥期現(xiàn)貨價(jià)格的傳導(dǎo)關(guān)系進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)兩者之間均存在雙向波動(dòng)傳導(dǎo)關(guān)系；朱海燕等[5]運(yùn)用BEKK-GARCH模型對(duì)中國的小麥期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)傳遞關(guān)系進(jìn)行了研究，研究結(jié)果表明，小麥期貨市場(chǎng)對(duì)我國的小麥現(xiàn)貨市場(chǎng)不存在明顯的波動(dòng)溢出效應(yīng)，并認(rèn)為導(dǎo)致這種現(xiàn)象產(chǎn)生的原因與我國現(xiàn)行的糧食政策有關(guān)。而學(xué)者們最新的實(shí)證研究則表明，中國的糧食期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系依然不強(qiáng)[6]，期貨市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能也存在缺陷[7]。

對(duì)我國糧食期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系的研究，為何不同學(xué)者在不同時(shí)期會(huì)得出不同的研究結(jié)論？筆者認(rèn)為除了糧食期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的關(guān)系可能會(huì)隨著中國糧食期貨市場(chǎng)的發(fā)展、國內(nèi)外糧食大環(huán)境的變化等因素而發(fā)生改變外，另一個(gè)重要的原因在于學(xué)者們?cè)谶x取糧食現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)時(shí)存在缺陷?；仡欀皩W(xué)者們的研究可以發(fā)現(xiàn)，在選取糧食現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)，學(xué)者們往往選取全國糧食加權(quán)價(jià)格或只選取某一地區(qū)的糧食價(jià)格代替全國糧食現(xiàn)貨價(jià)格，這其中較有代表性的有鄭州糧食市場(chǎng)交易價(jià)、東北糧食市場(chǎng)批發(fā)價(jià)和北京糧食市場(chǎng)交易價(jià)等。但市場(chǎng)整合和貿(mào)易成本理論的最新研究成果表明，中國的糧食市場(chǎng)整合度較低，糧食價(jià)格相對(duì)獨(dú)立性較強(qiáng)、均衡調(diào)整速度較慢，市場(chǎng)間的貿(mào)易成本空間分割受市場(chǎng)、運(yùn)輸、信息和政策多方面條件的影響，中國糧食市場(chǎng)上缺乏有效的空間套利活動(dòng)?；谏鲜鲅芯靠梢钥闯?，選取全國加權(quán)價(jià)格或某一地區(qū)的糧食現(xiàn)貨價(jià)格代替全國糧食現(xiàn)貨價(jià)格的研究方法缺乏嚴(yán)謹(jǐn)性。本研究將首次試圖以稻谷和玉米為例，運(yùn)用Johansen協(xié)整分析、向量自回歸模型、向量誤差修正模型、BEKK-GARCH模型等方法研究中國糧食期貨價(jià)格與我國不同地區(qū)糧食現(xiàn)貨價(jià)格之間在長期協(xié)整、短期協(xié)整和波動(dòng)溢出三個(gè)層面的關(guān)系，并基于資產(chǎn)組合套期保值理論對(duì)實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果做出解釋。

一、研究假說

雖然學(xué)者們對(duì)糧食市場(chǎng)的整合研究，更多的是聚焦于國際糧食與中國糧食市場(chǎng)的整合程度[8-11]。但與中國自身糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)整合度相關(guān)的研究也并不少見。早在20世紀(jì)90年代中期Wu[12]和Cheng[13]就運(yùn)用Ravallion模型分別對(duì)我國稻米和玉米市場(chǎng)的整合度進(jìn)行了分析，研究表明中國的稻米和玉米市場(chǎng)缺乏整合度。喻聞和黃季[14]則利用ADF(Augmented Dickey Fuler)方法對(duì)糧食市場(chǎng)的共同整合程度進(jìn)行了檢驗(yàn)分析，研究結(jié)果表明，中國糧食市場(chǎng)整合程度自改革開放前雖有所提高，但要形成一個(gè)全國性的糧食大市場(chǎng)尚需進(jìn)一步的改革。此后，學(xué)者們的相關(guān)研究一般都有采用協(xié)整技術(shù)，如Zhou等[15]和Wu[16,17]分別運(yùn)用月度數(shù)據(jù)分析了1992—1996年中國南方秈米市場(chǎng)的整合情況和1994—1998年小麥與玉米市場(chǎng)的整合情況，總體來看得出的結(jié)論依然是我國的糧食市場(chǎng)缺乏整合度。在此之后的相關(guān)研究越來越多，比較具有代表性的研究有Park[18]、Huang[19-20]、朱晶和鐘甫寧[21]、Awokuse[22]、陳飛和王娟[23]以及劉藝卓和蔡海龍[24]等，雖然有些學(xué)者認(rèn)為部分糧食品種一定程度上存在整合關(guān)系，但總體來看，大多數(shù)學(xué)者的研究都表明中國的糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)整合度較差。而學(xué)者們最近關(guān)于該議題的研究，則主要集中于尋找中國糧食市場(chǎng)整合度較低的原因。如馬述忠和屈藝[25]運(yùn)用門限誤差修正模型實(shí)證研究了312組糧食市場(chǎng)配對(duì)，在前人研究的基礎(chǔ)上進(jìn)一步詳盡分析了我國各糧食品種的整合情況，研究得出地理距離不是影響糧食市場(chǎng)整合的最主要因素，除了運(yùn)輸距離、運(yùn)輸方式等因素外，政府干預(yù)、市場(chǎng)條件和價(jià)格信息等更是影響糧食市場(chǎng)整合的重要因素。劉婷等[26]的研究也得出了與馬述忠類似的結(jié)論，認(rèn)為糧食價(jià)格調(diào)控政策的實(shí)施導(dǎo)致市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的不一致是縱向整合程度差異形成的重要原因。

根據(jù)以上研究成果可以看出，受多種因素影響，使得中國不同地區(qū)的糧食現(xiàn)貨價(jià)格具有相對(duì)獨(dú)立性，各個(gè)地區(qū)間的糧食現(xiàn)貨價(jià)格相差十分明顯；而與此同時(shí)，對(duì)于任何品種的糧食而言，其期貨市場(chǎng)價(jià)格卻是唯一的。由此可見，各糧食品種的期貨市場(chǎng)價(jià)格與不同地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系也不盡相同。

基于上述分析，提出假說1：

H1：受到地理距離、政府干預(yù)、市場(chǎng)條件和價(jià)格信息等因素的影響，不同地區(qū)的糧食現(xiàn)貨價(jià)格具有相對(duì)獨(dú)立性，糧食期貨市場(chǎng)與不同地區(qū)糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)間的關(guān)系存在差異。

傳統(tǒng)的套期保值理論認(rèn)為，套期保值者往往也是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，他們?cè)谶M(jìn)行套期保值時(shí)所追求的目的是風(fēng)險(xiǎn)最小化，目前國內(nèi)大多數(shù)學(xué)者對(duì)于糧食期貨市場(chǎng)的研究依然基于這種假定。但基差逐利套期保值理論和資產(chǎn)組合套期保值理論卻認(rèn)為，期貨套期保值不僅僅是為了降低風(fēng)險(xiǎn)，更重要的是使預(yù)期利潤最大化，套期保值也可以是套期保值者盈利的手段。隨著對(duì)期貨市場(chǎng)的研究越來越深入，基差逐利套期保值理論和資產(chǎn)組合套期保值理論越來越受到學(xué)術(shù)界的認(rèn)可，并實(shí)際運(yùn)用到能源、原材料等大宗商品的交易活動(dòng)中[27]。

基差逐利套期保值理論由斯坦福大學(xué)的Working于20世紀(jì)50年代提出，該理論認(rèn)為，套期保值者的目標(biāo)是在鎖定現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，追求基差的最大盈利空間[28]。在基差逐利套期保值理論的基礎(chǔ)上，Johnson和Stein于20世紀(jì)60年代將Markowiz發(fā)明的金融定量分析工具引入到了期貨市場(chǎng)，隨即產(chǎn)生了資產(chǎn)組合套期保值理論。該理論在之后的幾十年得到了進(jìn)一步發(fā)展，其核心思想即認(rèn)為套期保值者在期貨市場(chǎng)從事套保交易，實(shí)際上就是為了謀取絕對(duì)收益而對(duì)現(xiàn)貨與期貨的頭寸進(jìn)行組合投資。資產(chǎn)組合套期保值理論很好地解釋了套期保值者對(duì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行部分而非全部套保的現(xiàn)象，這是傳統(tǒng)套期保值理論與基差逐利套期保值理論無法解釋的。期現(xiàn)貨資產(chǎn)組合的盈虧可以用以下公式簡單解釋：

Wt+1=(St+1-St)-HW(Ft+1-Ft)=

ΔS-HWΔF

(1)

其中：Wt+1表示t+1是期現(xiàn)貨組合的總體投資收益；Ft和St表示t時(shí)刻的期貨市場(chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格；Ft+1和St+1則表示t+1時(shí)刻的期貨市場(chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格；ΔF和ΔS表示從t時(shí)刻到t+1時(shí)刻期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的變化；HW表示套期保值這在期貨市場(chǎng)頭寸與現(xiàn)貨市場(chǎng)頭寸的比值，即套期保值比率。

無論是基差逐利套期保值理論還是資產(chǎn)組合套期保值理論，其核心要義都認(rèn)為套保者進(jìn)行套期保值的根本目的并不局限于降低風(fēng)險(xiǎn)，更重要的是要使預(yù)期利潤最大化，其套保策略也靈活可變[29]。這對(duì)研究我國期貨市場(chǎng)與各地區(qū)現(xiàn)貨市場(chǎng)的關(guān)系具有重要的理論指導(dǎo)意義：按照傳統(tǒng)的套期保值理論，糧食期貨市場(chǎng)的套期保值行為往往是根據(jù)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需要而隨時(shí)隨需要發(fā)生的，套保策略簡單而機(jī)械，這種沒有規(guī)律可循的套保行為將不會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的關(guān)系產(chǎn)生影響；但根據(jù)基差逐利套期保值理論與資產(chǎn)組合套期保值理論，套期保值者由于追求利潤最大化，其交易策略將時(shí)刻根據(jù)期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的變化而變化，因此這種套保行為必將引發(fā)期現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的自發(fā)靠攏，而根據(jù)筆者研究團(tuán)隊(duì)對(duì)我國糧油加工企業(yè)的實(shí)地調(diào)研反饋來看，該理論也更符合我國現(xiàn)階段的實(shí)際情況。

中國的糧食生產(chǎn)與加工存在嚴(yán)重地域不均衡性，各品種糧食的生產(chǎn)與加工往往集中在某一或者某幾塊區(qū)域，這些地區(qū)種糧大戶或糧食加工企業(yè)的利潤極易受糧價(jià)波動(dòng)的影響，因此這些地區(qū)的糧食期貨市場(chǎng)套期保值需求必然顯著大于其他地區(qū)，根據(jù)基差逐利套期保值與資產(chǎn)組合套期保值理論，這些地區(qū)糧食現(xiàn)貨的價(jià)格應(yīng)與期貨市場(chǎng)價(jià)格存在更強(qiáng)的關(guān)聯(lián)度。另外，根據(jù)學(xué)者們就農(nóng)戶對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨認(rèn)知的相關(guān)研究來看[30,31]，農(nóng)戶對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)的認(rèn)知存在局限性，大部分種糧農(nóng)戶不熟悉也不愿意進(jìn)入糧食期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值，相較于糧油加工企業(yè)其對(duì)糧食期貨市場(chǎng)的依賴明顯要低得多。由此可見，若某糧食品種存在加工企業(yè)聚集區(qū)，則就該糧食品種來看，該區(qū)域的糧食現(xiàn)貨價(jià)格與糧食期貨價(jià)格相較于其他區(qū)域關(guān)聯(lián)度更強(qiáng)；若某糧食品種的加工企業(yè)相對(duì)分散或該品種糧食的加工量占總量的比例較低，則該糧食品種的主產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格與糧食期貨價(jià)格關(guān)聯(lián)度最強(qiáng)。具體到玉米品種來看，我國的玉米主要以飼料加工用途為主，且有些飼料加工企業(yè)的聚集地與玉米產(chǎn)地不在同一地區(qū)。因此，筆者認(rèn)為我國玉米期貨價(jià)格與玉米加工業(yè)聚集區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格關(guān)聯(lián)度最強(qiáng)，僅生產(chǎn)種植而無加工的地區(qū)次之，其余地區(qū)相對(duì)較弱。

基于上述分析，提出假說2：

H2：中國玉米期貨價(jià)格與各地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系存在差異，玉米加工企業(yè)聚集區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格關(guān)聯(lián)度最強(qiáng)，主產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)度次之，其余地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)度與前兩者相比相對(duì)較弱。

二、數(shù)據(jù)選取與研究方法

(一)數(shù)據(jù)選取

本研究選取中國主要糧食品種稻谷與玉米作為研究對(duì)象，運(yùn)用周度數(shù)據(jù)，分析玉米品種在2012年1月—2016年12月間(1)選取2012年1月至2016年12月的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，一是因?yàn)?012年之前各數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)的我國各地區(qū)糧食現(xiàn)貨價(jià)格缺失值較多，不能進(jìn)行有效實(shí)證分析；二是由于2012年1月恰是糧食危機(jī)以后糧食價(jià)格下跌至谷底后反彈的時(shí)刻，2012年1月至2016年12月的時(shí)間段包含了糧食價(jià)格從波谷到波峰再到相對(duì)波谷的一個(gè)較完整長期糧價(jià)波動(dòng)周期。期貨價(jià)格與全國不同地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系。由于玉米期貨僅存在一種合約即大連商品交易所的玉米期貨合約，因此選取其主力連續(xù)合約作為研究對(duì)象。期貨數(shù)據(jù)來源包括大連商品交易所和鄭州商品交易所網(wǎng)站，以及布瑞克農(nóng)業(yè)數(shù)據(jù)庫。

各糧食品種分省份的現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)來自布瑞克農(nóng)業(yè)數(shù)據(jù)庫、艾格農(nóng)業(yè)數(shù)據(jù)庫、農(nóng)博數(shù)據(jù)中心(2)布瑞克農(nóng)業(yè)數(shù)據(jù)庫：http://www.agdata.cn/；艾格農(nóng)業(yè)數(shù)據(jù)庫：http://www.cnagri.com/；農(nóng)博數(shù)據(jù)中心：http://shuju.aweb.com.cn/。以及某些省份糧食局下屬的數(shù)據(jù)平臺(tái)，涵蓋的地區(qū)包括河北、內(nèi)蒙古、遼寧、吉林和江蘇等8個(gè)省、市、自治區(qū)(分別包含主產(chǎn)區(qū)與主銷區(qū)、加工聚集區(qū)與非聚集區(qū)，并且在地域上分散)作為研究對(duì)象進(jìn)行研究。另外需要指出的是，在研究過程中發(fā)現(xiàn)，可能由于統(tǒng)計(jì)方法和樣本采集的差異，三個(gè)數(shù)據(jù)庫以及一些省糧食局下屬數(shù)據(jù)平臺(tái)對(duì)于各省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格的統(tǒng)計(jì)存在一定出入，筆者將各種途徑獲得的各省糧食現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行加權(quán)取整數(shù)作為該地區(qū)糧食現(xiàn)貨價(jià)格的參考值。

為了方便數(shù)據(jù)的呈現(xiàn)，為各類變量賦予了英文變量名，下表為對(duì)出現(xiàn)的英文變量解釋說明。

表1 各變量說明

(二)研究方法

本研究將借鑒并改進(jìn)李光泗等[32]用以研究國際糧食期貨市場(chǎng)與我國糧食期貨市場(chǎng)之間關(guān)系的方法，從長期協(xié)整、短期協(xié)整與波動(dòng)溢出三個(gè)方面分別對(duì)稻谷和玉米的期貨價(jià)格與各地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格間的關(guān)系進(jìn)行研究，每個(gè)品種的具體研究方法一致。

1.協(xié)整效應(yīng)的研究方法。對(duì)協(xié)整效應(yīng)的檢驗(yàn)主要運(yùn)用平穩(wěn)性檢驗(yàn)、Johansen協(xié)整檢驗(yàn)、向量自回歸模型與向量誤差修正模型，這些都是發(fā)展相對(duì)成熟的模型，此處不再具體介紹。

2.波動(dòng)溢出的研究方法。在協(xié)整效應(yīng)研究的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步引入Engle和Kroner開發(fā)的BEKK-GARCH模型，來分析我國各品種糧食期貨價(jià)格波動(dòng)和不同省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)間的溢出效應(yīng)，模型構(gòu)建如下：

pt=?0pt-1+εt

(2)

(3)

為了方便說明，矩陣中的h11t和h22t可以展開為以下形式：

(4)

(5)

式(4)和式(5)中，h11t代表第t期某省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)；h22t表第t期糧食期貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)；h12t表示第t期某省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格與糧食期貨價(jià)格的協(xié)方差。εt-1和εt-2分別表示誤差修正模型的滯后一階和二階殘差矩陣變量，若價(jià)格方差受到協(xié)方差滯后項(xiàng)的顯著影響，則該省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格與糧食期貨價(jià)格之間存在明顯的價(jià)格波動(dòng)溢出效應(yīng)。

三、玉米期貨與各地區(qū)玉米現(xiàn)貨之間關(guān)系的實(shí)證分析

在該部分的研究中，玉米現(xiàn)貨價(jià)格的選擇上，選取內(nèi)蒙古、黑龍江、河北、山東、廣東、江蘇、上海和福建八個(gè)省、市、自治區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格作為研究對(duì)象。其中，河北省與山東省不但是我國玉米主產(chǎn)區(qū)，其玉米加工量也非常大；內(nèi)蒙古自治區(qū)和黑龍江省是我國玉米的主產(chǎn)區(qū)，但玉米加工業(yè)不發(fā)達(dá)；廣東省和江蘇省雖不是玉米主產(chǎn)區(qū)，玉米加工業(yè)卻排在全國前列；上海市和福建省的玉米種植量和加工量都不大。玉米現(xiàn)貨價(jià)格為二等黃玉米價(jià)格，內(nèi)地為貿(mào)易商報(bào)價(jià)，港口為港口平倉價(jià)；玉米期貨價(jià)格為大連商品交易所主力連續(xù)合約結(jié)算價(jià)。

首先對(duì)作為研究對(duì)象的2012年1月到2016年12月間我國玉米期貨價(jià)格與八個(gè)省份的玉米現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 各變量ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

注：*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著

根據(jù)表2的結(jié)果可以看出，各省份的稻谷現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格皆為非平穩(wěn)序列，而各省份糧食現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的一階差分都通過了平穩(wěn)性檢驗(yàn)。以上檢驗(yàn)結(jié)果說明各玉米價(jià)格序列均為一階單整過程即I(1)。

接著，對(duì)八個(gè)省市、自治區(qū)的玉米現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，以檢驗(yàn)其長期協(xié)整關(guān)系，檢驗(yàn)的結(jié)果如表3所示。

表3 玉米期貨價(jià)格與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格

注：**表示在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著；Johansen檢驗(yàn)5%顯著性水平的臨界跡統(tǒng)計(jì)量為15.41

由表3可以看到，只有山東省與黑龍江省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格與稻谷期貨價(jià)格存在長期協(xié)整關(guān)系，且山東省的協(xié)整效應(yīng)最強(qiáng)。山東省不僅是玉米產(chǎn)量大省，也是玉米加工大省，而黑龍江省是我國玉米產(chǎn)出量最大的省份，玉米期貨價(jià)格與兩省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格存在長期協(xié)整關(guān)系在情理之中。接著，用VAR模型對(duì)除山東、黑龍江省以外的省份玉米現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格的短期協(xié)整關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，而用VEC模型檢驗(yàn)山東、黑龍江省玉米現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格的短期協(xié)整關(guān)系。VAR模型與VEC模型的檢驗(yàn)結(jié)果見(表4-7)。

由表4與表5的VAR模型回歸結(jié)果可以看到：(1)在去除黑龍江省、山東省后的樣本省份中，廣東省、河北省與江蘇省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格與我國玉米期貨價(jià)格存在較強(qiáng)的短期協(xié)整關(guān)系，尤其以廣東省為最強(qiáng)。廣東省雖然非玉米主產(chǎn)區(qū)，卻是我國玉米年加工量最大的省份；河北省是我國重要的玉米產(chǎn)地，也是重要的玉米加工業(yè)強(qiáng)??；江蘇省雖玉米產(chǎn)量很少，但玉米加工業(yè)發(fā)達(dá)。以上模型回歸結(jié)果與假說2吻合。(2)內(nèi)蒙古自治區(qū)作為我國最重要的玉米產(chǎn)地之一，其玉米現(xiàn)貨價(jià)格與我國玉米期貨價(jià)格雖然存在短期協(xié)整關(guān)系，但要弱于廣東省、河北省和江蘇省。分析其原因，可能是因?yàn)閮?nèi)蒙古自治區(qū)的玉米加工業(yè)幾乎處于空白，該回歸結(jié)果也與假說3吻合(3)福建省和上海省雖既非玉米主產(chǎn)區(qū)，也非玉米加工強(qiáng)省，但其玉米現(xiàn)貨價(jià)格與我國玉米期貨價(jià)格之間也存在一定的短期協(xié)整關(guān)系，這種協(xié)整關(guān)系要弱于其他省份。

表4 玉米期貨價(jià)格與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格VAR模型估計(jì)結(jié)果(1)

注：p1表示該省玉米現(xiàn)貨價(jià)格，p2表示玉米期貨價(jià)格；*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著；括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為標(biāo)準(zhǔn)誤差

表5 玉米期貨價(jià)格與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格VAR模型估計(jì)結(jié)果(2)

注：p1表示該省玉米現(xiàn)貨價(jià)格，p2表示玉米期貨價(jià)格；*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著；括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為標(biāo)準(zhǔn)誤差

表6的VEC模型回歸結(jié)果，顯示了兩者間的短期非均衡關(guān)系。從誤差修正項(xiàng)系數(shù)可以看出，誤差修正項(xiàng)對(duì)黑龍江省玉米現(xiàn)貨價(jià)格和玉米期貨價(jià)格都具有反向調(diào)整作用；D(Hljy(-1))與D(Ymf(-1))的各項(xiàng)系數(shù)表明，玉米期貨價(jià)格與黑龍江省玉米現(xiàn)貨價(jià)格雖然長期具有協(xié)整關(guān)系，但在短期價(jià)格波動(dòng)方面的協(xié)整關(guān)系卻不顯著。造成這種現(xiàn)象可能的原因有兩個(gè)：一是黑龍江省可能對(duì)玉米價(jià)格采取了相應(yīng)的價(jià)格穩(wěn)定政策，二是黑龍江省幾乎沒有玉米加工業(yè)。而表7的VEC模型回歸結(jié)果則顯示，我國玉米期貨價(jià)格與山東省玉米現(xiàn)貨價(jià)格存在短期協(xié)整關(guān)系，而且這種協(xié)整關(guān)系表現(xiàn)為山東省玉米價(jià)格對(duì)我國玉米期貨價(jià)格的單方面影響。該回歸結(jié)果，可能與山東省不但是我國玉米第三大產(chǎn)地也是我國玉米加工量最大的省份之一有關(guān)。表6與7的回歸結(jié)果也與假說1、2相印證。

表6 玉米期貨價(jià)格與黑龍江玉米現(xiàn)貨價(jià)格

注：*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著；D(Dgf)表示玉米期貨價(jià)格的對(duì)數(shù)差分序列，D(Hljd)表示黑龍江玉米現(xiàn)貨價(jià)格的對(duì)數(shù)差分序列；()中數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)誤差

最后，運(yùn)用BEKK-GARCH模型考察玉米期貨價(jià)格與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)。根據(jù)矩陣A與矩陣B系數(shù)的顯著性可以看出，無論是在時(shí)變性還是持久性方面，廣東省、河北省、山東省和江蘇省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格與我國玉米期貨價(jià)格間波動(dòng)溢出效應(yīng)都更強(qiáng)。其模型系數(shù)矩陣的統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表8和表9所示。

表7 玉米期貨價(jià)格與山東玉米現(xiàn)貨價(jià)格

注：*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著；D(Dgf)表示玉米期貨價(jià)格的對(duì)數(shù)差分序列，D(Hljd)表示黑龍江玉米現(xiàn)貨價(jià)格的對(duì)數(shù)差分序列；()中數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)誤差

通過Wald檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：玉米期貨價(jià)格與廣東省、山東省和江蘇省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格之間存在顯著的雙向波動(dòng)溢出效應(yīng)；河北省與黑龍江省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)玉米期貨價(jià)格具有單向波動(dòng)溢出；玉米期貨價(jià)格與內(nèi)蒙古自治區(qū)與福建省的玉米現(xiàn)貨價(jià)格不存在明顯的波動(dòng)溢出效應(yīng)。

對(duì)表8與表9的分析可以清晰地顯示，我國玉米期貨價(jià)格與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)溢出效應(yīng)存在明顯差異。其中，玉米加工業(yè)發(fā)達(dá)地區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格間存在更強(qiáng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)，而黑龍江省和內(nèi)蒙古自治區(qū)作為我國玉米最主要的產(chǎn)地，其現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格間的波動(dòng)溢出效應(yīng)卻比不上以廣東、山東為代表的玉米加工強(qiáng)省。廣東省玉米種植產(chǎn)業(yè)幾乎處于空白，但從表9的回歸結(jié)果與Wald檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在所有省份中其玉米現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格的波動(dòng)溢出效應(yīng)最強(qiáng)，這一方面與廣東省為我國第一大玉米加工強(qiáng)省有關(guān)，另一方面，可能也與廣東省作為非玉米主產(chǎn)區(qū)，其省級(jí)層面較少采取玉米價(jià)格保護(hù)政策有關(guān)。以上分析結(jié)果與假說1、2相吻合。

表8 玉米期貨與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格的BEKK-GARCH模型系數(shù)矩陣估計(jì)結(jié)果(1)

注：*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著

表9 玉米期貨與各省玉米現(xiàn)貨價(jià)格的BEKK-GARCH模型系數(shù)矩陣估計(jì)結(jié)果(2)

注：*，**，***分別表示在10%、5%和1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著

四、研究結(jié)論

本研究以2012年1月至2016年12月間中國玉米的期貨價(jià)格以及各省的現(xiàn)貨價(jià)格周度數(shù)據(jù)為樣本，基于市場(chǎng)整合等理論，運(yùn)用實(shí)證方法研究了中國糧食期貨市場(chǎng)與中國不同地區(qū)糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)間在長期協(xié)整、短期協(xié)整和波動(dòng)溢出三個(gè)層面的關(guān)系。結(jié)果表明，糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)較低的地域整合度，是導(dǎo)致以往關(guān)于期現(xiàn)貨價(jià)格相關(guān)性研究得出不一致結(jié)論的主要原因，而糧食主銷區(qū)、糧食主產(chǎn)區(qū)與糧食加工聚集區(qū)的糧食期現(xiàn)貨價(jià)格相關(guān)性呈現(xiàn)遞進(jìn)關(guān)系。具體來看：

第一，受地理距離、政府干預(yù)、市場(chǎng)條件和價(jià)格信息等因素的影響，不同地區(qū)的糧食現(xiàn)貨價(jià)格具有相對(duì)獨(dú)立性，糧食期貨市場(chǎng)與不同地區(qū)糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)間的關(guān)系存在差異。

第二，中國玉米加工企業(yè)聚集區(qū)和玉米主產(chǎn)區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格與玉米期貨價(jià)格間的長期協(xié)整關(guān)系，相較其他地區(qū)更強(qiáng)。

第三，中國玉米加工企業(yè)聚集區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格在短期協(xié)整與波動(dòng)溢出方面關(guān)系最強(qiáng)，主產(chǎn)區(qū)次之，其余地區(qū)相對(duì)較弱。

隨著中國糧食期貨市場(chǎng)的發(fā)展與完善，期貨市場(chǎng)與中國糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)的聯(lián)系越來越緊密。但由于中國糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)存在自身整合度較低等問題，使得糧食期貨市場(chǎng)與不同地區(qū)糧食現(xiàn)貨市場(chǎng)的關(guān)系存在顯著差異，這給管理中國糧食市場(chǎng)提出了挑戰(zhàn)，也為研究中國糧食期貨市場(chǎng)提供了新的視角。高效公開各地區(qū)糧食價(jià)格信息、提高中國糧食流通效率以及減少相應(yīng)的政府干預(yù)等措施，將有效提高我國各地區(qū)糧食市場(chǎng)的整合度，也是發(fā)揮糧食期貨市場(chǎng)價(jià)格引導(dǎo)與調(diào)節(jié)功能的重要保障。