李興然

1月16日，河南金丹乳酸科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“金丹科技”）首發(fā)上市申請(qǐng)獲證監(jiān)會(huì)發(fā)審委通過，這是河南2020年第一家A股IPO過會(huì)企業(yè)。這已經(jīng)是金丹科技第二次上會(huì)闖關(guān)，2017年12月首發(fā)上市被否，經(jīng)過一年多的調(diào)整，二次闖關(guān)成功過會(huì)。

雖說過會(huì)成功，但《股市動(dòng)態(tài)分析》記者發(fā)現(xiàn)，金丹科技的瑕疵依然突出，主要包括大客戶與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手重疊、涉嫌對(duì)聚乳酸項(xiàng)目過度包裝、大規(guī)模抵押房產(chǎn)補(bǔ)充流動(dòng)性等問題。

大客戶與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手重疊

根據(jù)招股書披露，金丹科技的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手武藏野目前在我國(guó)擁有1.5萬噸的乳酸及其系列產(chǎn)品的生產(chǎn)能力;武漢三江航天固德生物科技有限公司主要產(chǎn)品有精制乳酸、乳酸鈉、乳酸鉀、緩沖乳酸、乳酸鋅、乳酸粉、乳酸亞鐵等，年綜合生產(chǎn)能力超過2萬噸，也是公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一。

然而，2018年，武藏野以及武漢三江航天固德生物科技有限公司均在公司前五大客戶一員，分列金丹科技第一、五大客戶。2019年上半年，武藏野依然位居公司第一大客戶。而在2016年、2017年的前五大客戶名單中并未有上述兩家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的身影。

與此同時(shí)，公司此前的第一大客戶雙匯集團(tuán)則于2018年突然退出前五。

另外，鹽城華德（鄲城）生物工程有限公司、000"KhimVneshTorg"分別為公司2017年前五大客戶之一，而上述兩公司并未出現(xiàn)在2018年的客戶名單中。2016年，Global Managementand Marketing Ltd（MCD）、Ud ChemieGmbh（UDC）分別為公司前五大客戶中的一員，同樣的，在2017年、2018年，上述兩公司均退出前五大客戶之列。

武藏野等既是大客戶又是主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的重疊關(guān)系，原因是什么，是否合理？公司報(bào)告期內(nèi)大客戶變動(dòng)頻繁，是否不利于公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力提升？

另外，由于金丹科技從附近農(nóng)戶手中收購(gòu)玉米，因此存在著自然人供應(yīng)商。

據(jù)招股說明書披露，張娟曾多次出現(xiàn)在金丹科技前五供應(yīng)商名單。2014年張娟對(duì)金丹科技的玉米銷售額僅有56.24萬元，到了2016年，張娟一躍成為金丹科技第一大玉米供應(yīng)商，供應(yīng)金額達(dá)到1681.48萬元，兩年時(shí)間銷售額翻了30多倍。

2018年首次進(jìn)入公司前五大供應(yīng)商的黃秀娥也飽受市場(chǎng)質(zhì)疑。2014年黃秀娥向金丹科技銷售玉米金額為39.32萬元，兩年之后銷售額升至1016.55萬元，到了2018年，更是一躍成為年度第二大供應(yīng)商，銷售額達(dá)到3202.83萬元。

近幾年公司向張娟、黃秀娥采購(gòu)金額變化幅度如此之大，這又是為何？

關(guān)于上述疑問，金丹科技并未對(duì)記者進(jìn)行回復(fù)。

涉嫌過度包裝聚乳酸項(xiàng)目

雖然目前金丹科技的核心產(chǎn)品仍是乳酸，而聚乳酸產(chǎn)量為零，但公司本次募投的三個(gè)項(xiàng)目中（分別是“年產(chǎn)5萬噸高光純L-乳酸工程項(xiàng)目”、“年產(chǎn)1萬噸聚乳酸生物降解新材料項(xiàng)目”、“補(bǔ)充流動(dòng)資金”，這三個(gè)項(xiàng)目的投資總額分別為3.09億元、0.53億元、0.8億元，擬全部使用募投資金投資），就有聚乳酸項(xiàng)目。

從招股書的表述看，金丹科技未來的發(fā)展重點(diǎn)有向聚乳酸傾斜的意思。在申報(bào)稿中，金丹科技把聚乳酸的優(yōu)勢(shì)大書特書，占據(jù)了很大篇幅。聚乳酸是一種以乳酸為原料的高分子材料，主要應(yīng)用于生物醫(yī)用高分子、紡織行業(yè)、農(nóng)用地膜和包裝等行業(yè)，由于聚乳酸材料可以完全降解，因此有望取代傳統(tǒng)石油基塑料。在招股書中，金丹科技列舉的“影響行業(yè)發(fā)展的因素”中的5大“有利因素”，全部都與聚乳酸有關(guān)，把公司的產(chǎn)品與國(guó)家環(huán)保政策緊緊地捆綁在一起。

雖然擬募集的4.42億元資金中僅有0.53億元直接投資于聚乳酸項(xiàng)目，但公司把乳酸擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目也表述為聚乳酸相關(guān)項(xiàng)目。年產(chǎn)5萬噸高光純L一乳酸工程項(xiàng)目“為公司未來工業(yè)化生產(chǎn)聚乳酸提供高品質(zhì)原料，滿足公司聚乳酸項(xiàng)目發(fā)展的原材料要求”。

有資本市場(chǎng)業(yè)內(nèi)人士分析，金丹科技之所以會(huì)在擬招股書中重點(diǎn)描述聚乳酸，其目的應(yīng)該是把傳統(tǒng)的食品行業(yè)包裝成“極具發(fā)展前景的環(huán)保材料行業(yè)”，畢竟這兩個(gè)行業(yè)在資本市場(chǎng)上的估值差別很大。

但是，聚乳酸行業(yè)目前的格局是：美國(guó)嘉吉公司下屬的NatureWorks是全球最大的聚乳酸企業(yè)，其是全球唯一產(chǎn)能達(dá)到15萬噸級(jí)的聚乳酸生產(chǎn)商，遠(yuǎn)超過其他聚乳酸生產(chǎn)商的生產(chǎn)規(guī)模，而在國(guó)內(nèi)，聚乳酸的生產(chǎn)目前仍屬起步階段，已建并投產(chǎn)的生產(chǎn)線不多，且多數(shù)規(guī)模較小，國(guó)內(nèi)企業(yè)目前受制于技術(shù)水平、產(chǎn)品質(zhì)量、生產(chǎn)規(guī)模等方面的原因，聚乳酸市場(chǎng)份額仍較小，企業(yè)實(shí)力與NatureWorks等相比仍有較大差距。

募投資金以及現(xiàn)有產(chǎn)能情況都是以乳酸為主，卻被描述成“聚乳酸項(xiàng)目的配套工程”一樣，不知金丹科技是何用意。公司發(fā)展聚乳酸業(yè)務(wù)可以說是從零起步，相關(guān)的技術(shù)及量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)、銷售渠道等是否能夠保障募投項(xiàng)目順利實(shí)施猶未可知。

流動(dòng)性依賴房產(chǎn)抵押

金丹科技資產(chǎn)負(fù)債率也存瑕疵。數(shù)據(jù)顯示，2016年至2018年，金丹科技資產(chǎn)負(fù)債率分別為45.55%、42.70%和47.17%，總體上呈上升趨勢(shì)，且顯著高于同時(shí)期可比上市公司平均水平。2016年至2018年問，金丹科技同行業(yè)上市公司母公司資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為35.55%、38.41%和39.49%，差異明顯。

資產(chǎn)負(fù)債率高于同行，與金丹科技高企的抵押借款分不開。截至2018年12月末，金丹科技抵押借款余額1.59億元，其中用于抵押的土地使用權(quán)賬面凈值1.03億元，占該公司無形資產(chǎn)賬面總額的84.31%。

不僅如此，金丹科技還將名下房產(chǎn)抵押，根據(jù)招股書披露，在金丹科技名下44處房產(chǎn)中，處于抵押狀態(tài)的房產(chǎn)多達(dá)37處。就在2018年，金丹科技新增9350萬元長(zhǎng)期借款，該長(zhǎng)期借款為5年期抵押保證借款。從抵押情形推測(cè)，用于5年期抵押保證借款的或?yàn)榻鸬た萍挤慨a(chǎn)。僅按賬面值測(cè)算，金丹科技用于抵押房產(chǎn)占其房產(chǎn)總值的比例將高達(dá)83.20%。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，2016年至2018年，金丹科技的流動(dòng)負(fù)債穩(wěn)定在3億元上下，而其同期的流動(dòng)資產(chǎn)僅分別為1.87億元、1.61億元以及2.26億元。三年問，金丹科技按此計(jì)算的流動(dòng)比率僅為0.75、0.53、0.61。這或許就是金丹科技大規(guī)模抵押房產(chǎn)的原因所在。