魏也

沒有一絲防備，繼華晨汽車后，又一家AAA級(jí)評(píng)級(jí)的國(guó)企倒下了。11月10日，永城煤電公告稱，因流動(dòng)資金緊張，“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約，違約本息金額共計(jì)10.32億元。AAA級(jí)國(guó)企連續(xù)違約，造成信用債市場(chǎng)恐慌，各類債券不斷下跌。在監(jiān)管部門出手之后，是否可以抄底買債券基金了？

永煤違約

11月10日，永城煤電控股集團(tuán)有限公司公告，2020年度第三期超短期融資券（債券簡(jiǎn)稱：2020永煤SCP003）不能按期足額償付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。

該債券發(fā)行總額為10億元，發(fā)行利率4.39%，期限為270日，評(píng)級(jí)為中誠(chéng)信主體評(píng)級(jí)AAA。公告顯示，違約原因是流動(dòng)性緊張，截至11月10日，公司未能按期籌措足額兌付資金。

據(jù)公開資料顯示，永煤控股2007年至2020年三季度末，永城煤電的總資產(chǎn)由317.8億元增至1726.5億元，總負(fù)債亦由222.16億元增至1343.95億元，資產(chǎn)負(fù)債率更是由69.91%上升至77.84%。

公開資料顯示，截至目前永城煤電存續(xù)債券23只，合計(jì)金額高達(dá)234.1億元，其中僅年內(nèi)到期的債券金額為50億元，一年內(nèi)到期的債券余額合計(jì)120億元。

此外，據(jù)媒體報(bào)道，永城煤電已然出現(xiàn)欠薪情況，具體金額尚未可知。

永煤違約事件一出，一度在朋友圈刷屏，悲觀情緒迅速蔓延，債市大跌。

市場(chǎng)反應(yīng)如此強(qiáng)烈，讓永城煤電也有些慌張。僅過(guò)3日，永城煤電在11月13日晚間再次發(fā)布公告，對(duì)該事件做出表態(tài)。內(nèi)容大致兩層：一是“現(xiàn)已于2020年11月13日將兌付利息3238.52萬(wàn)元支付至應(yīng)收固定收益產(chǎn)品付息兌付資金戶。”二是“債券本金正在籌措中，對(duì)于未能及時(shí)兌付債券本金，給銀行間市場(chǎng)清算所股份有限公司、債券投資人造成的影響，公司非常抱歉?！?/p>

前后兩次公告說(shuō)的都是缺錢。11月10日的公告主要內(nèi)容是：“2020年度第三期超短期融資券（債券簡(jiǎn)稱：20永煤SCP003）應(yīng)于2020年11月10日兌付本息。截至到期兌付日日終，‘20永煤SCP003不能按期足額兌付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約?！贝送饩褪菍?duì)原因的解釋：流動(dòng)資金緊張。

債市“地震”

截至11月19日，“20永煤SCP007”凈價(jià)繼續(xù)下跌，收?qǐng)?bào)12.12元人民幣，較10日收?qǐng)?bào)價(jià)92.8元，累計(jì)跌幅86.94%；“19永煤CP003”19日收?qǐng)?bào)55.72元，較9日收?qǐng)?bào)97.05元，累計(jì)下跌42.59%。在永煤出現(xiàn)違約后，12日僅收?qǐng)?bào)6.2元，凈價(jià)一度跌逾93.6%。

我國(guó)債券市場(chǎng)和理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)一樣，過(guò)去存在“剛性兌付”的慣例。即債券發(fā)行人事到臨頭，會(huì)千方百計(jì)騰挪資金來(lái)保障還本付息。但2014年以來(lái)，債券違約的案例其實(shí)已經(jīng)多有發(fā)生。2015-2016年保定天威、中鋼集團(tuán)、東北特鋼、海南交投等中央和地方國(guó)企率先違約。2017年12月保千里主營(yíng)業(yè)務(wù)未虧損，短期資金流斷裂發(fā)生違約。2018年去杠桿，股債發(fā)行條件收緊，表外非標(biāo)融資社會(huì)融資萎縮，民營(yíng)企業(yè)開始集中違約，目前已經(jīng)有600多起違約事件。

在違約之前的幾天，永煤還信誓旦旦地宣稱其償債能力“沒問(wèn)題”，并借此發(fā)行了新債。

無(wú)獨(dú)有偶，11月16日，抱著寶馬“大腿”的華晨汽車集團(tuán)也發(fā)布了類似公告，稱華晨集團(tuán)已構(gòu)成債務(wù)違約金額合計(jì)65億元，逾期利息金額合計(jì)1.44億元，因企業(yè)資金緊張，續(xù)作授信審批未完成，造成無(wú)法償還。

在兩家重量級(jí)國(guó)企出現(xiàn)債務(wù)違約后，市場(chǎng)一度傳出“逃廢債”的聲音，加劇市場(chǎng)恐慌。

最新消息顯示，華晨汽車在其上市的港交所公告，稱其控股股東華晨集團(tuán)已收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)的書面通知：證監(jiān)會(huì)已就華晨涉嫌違反信息披露法律法規(guī)，對(duì)華晨展開調(diào)查。

嚴(yán)罰“逃廢債”

11月21日，中共中央政治局委員、國(guó)務(wù)院副總理、國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)主任劉鶴主持召開金融委會(huì)議，提出嚴(yán)厲處罰各種“逃廢債”行為，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線。

在國(guó)務(wù)院金融委定調(diào)債市、要求嚴(yán)肅處罰各類“逃廢債”的當(dāng)天，有了轉(zhuǎn)機(jī)。經(jīng)多方了解，11月22日，永煤集團(tuán)陸續(xù)與“20永煤SCP003”債券持有人私下溝通，詢問(wèn)是否愿意接受償還50%本金，剩余部分展期270天兌付。永煤催促各持有人盡快反饋意見，若大部分持有人同意此提議，將會(huì)盡快召開持有人會(huì)議。

機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，嚴(yán)厲處罰“逃廢債”并不等同于重回剛性兌付，但永煤事件本身也非完全的市場(chǎng)行為，后續(xù)仍需關(guān)注中央層面的協(xié)調(diào)。

“逃廢債和違約并不相同，國(guó)企違約早有發(fā)生，嚴(yán)懲逃廢債也并不意味著重回剛兌。” 標(biāo)普全球評(píng)級(jí)中國(guó)企業(yè)信用研究分析師李暢表示，永煤及其母公司的信用狀況較弱。數(shù)據(jù)顯示，豫能化2019年末的債務(wù)息稅與折舊攤銷前利潤(rùn)的比率超過(guò)9倍，兩家公司遭遇信用壓力和債券違約，并非完全在意料之外。

目前，永煤事件如何界定仍有爭(zhēng)議?！耙环矫妫惺袌?chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為是惡意逃廢債，需要高層協(xié)調(diào)；另一方面，信用債有風(fēng)險(xiǎn)，投資者要為自己的投資行為負(fù)責(zé)?！狈秸C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家顏色表示，“永煤事件本身不是完全的市場(chǎng)行為，因此投資者承擔(dān)的不全是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)可能需要中央層面做一些協(xié)調(diào)，妥善處理?！?/p>

盡管債市違約已經(jīng)常態(tài)化，但標(biāo)普信評(píng)認(rèn)為并不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。鑒于對(duì)政府支持減弱的擔(dān)憂，投資者更加重視企業(yè)的個(gè)體信用狀況，此前部分券商資管等激進(jìn)型機(jī)構(gòu)“靠著信仰”買債的模式難以為繼。

進(jìn)入第四季度，債券圈更加關(guān)注后續(xù)的市場(chǎng)發(fā)展。尤其是，每年四季度都是財(cái)政與城投支出的高峰期，“年底本來(lái)資金就偏緊，不少城投要在年底時(shí)刻借新還舊，近期一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行受到影響，永煤事件的余波會(huì)持續(xù)比較長(zhǎng)的時(shí)間?！币晃蝗掏缎胁咳耸勘硎?，在交易商協(xié)會(huì)發(fā)聲后，機(jī)構(gòu)對(duì)于結(jié)構(gòu)化發(fā)行更加敏感，永煤違約后的一周里，逾200億元的境內(nèi)債券發(fā)行計(jì)劃取消。

債基凈值下挫值得抄底嗎

債券違約看似離普通投資者比較遠(yuǎn)，但如果你買了債券基金，其實(shí)很可能也已經(jīng)損失了真金白銀。那么，在債基凈值大幅下挫之后，是不是值得抄底了？

受信用債連續(xù)違約事件影響，固定收益類基金受到?jīng)_擊。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月20日，最近一個(gè)月債券基金（包括短期純債、中長(zhǎng)期純債、一級(jí)債基、二級(jí)債基）多數(shù)下跌。其中，月跌幅超過(guò)2%的基金有66只，4只中短債基金月跌幅超過(guò)10%。

滬上一位固收類基金經(jīng)理表示，在華晨、永煤違約等事件影響下，公募債券基金風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅度降低，不僅對(duì)持有的涉事債券進(jìn)行估值調(diào)整，部分基金甚至因持有違約債券導(dǎo)致凈值下跌， 還面臨贖回壓力，一些機(jī)構(gòu)還主動(dòng)賣出了不符合標(biāo)準(zhǔn)的信用債券。

中信證券在研報(bào)分析中指出，目前的市場(chǎng)環(huán)境下，策略抉擇應(yīng)多看少動(dòng)。違約案例中，根本原因還是個(gè)別主體資質(zhì)薄弱、債務(wù)化解困難。此外，信用風(fēng)波平息后，國(guó)企債券估值可能出現(xiàn)分化，部分資質(zhì)偏弱、區(qū)域治理環(huán)境存在漏洞的主體利差可能上一臺(tái)階。反之，恐慌情緒下市場(chǎng)亦有錯(cuò)殺可能。

開源證券認(rèn)為，邊際信用風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)延續(xù)，更需要關(guān)注自下而上視角下的主體風(fēng)險(xiǎn)。“信用違約一旦與資金的謹(jǐn)慎情緒相互共振，可能會(huì)使得后續(xù)的違約風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)加大。需要更為關(guān)注的是自下而上視角下隱含收益率低于AA-（包含）的主體風(fēng)險(xiǎn)，原則上不建議對(duì)這些低價(jià)信用債進(jìn)行抄底?！?/p>

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