金焱

2020年3月17日，交易員在美國(guó)紐約證券交易所工作。圖/法新

十年輪回。

2009年3月。美國(guó)加州兩個(gè)兒童出現(xiàn)流感癥狀，美國(guó)疾控中心CDC開(kāi)始追蹤兩個(gè)案例的感染源，發(fā)現(xiàn)均未有家畜接觸史，懷疑這種病毒已經(jīng)在人與人之間傳播，這就是2009年被世衛(wèi)組織定義為全球性大流行病的H1N1流感，三個(gè)月左右的時(shí)間導(dǎo)致全球近2萬(wàn)人死亡。

十一年后，2020年3月，美國(guó)加州因新冠肺炎疫情而全州進(jìn)入緊急狀態(tài)，3月4日上午加州出現(xiàn)了首個(gè)死亡病例。截至3月20日下午，美國(guó)30個(gè)州和華盛頓特區(qū)宣布進(jìn)入緊急狀態(tài)，美國(guó)49個(gè)州和華盛頓特區(qū)共有18563例確診病例，累計(jì)死亡病例227例。

在美國(guó)首次確診H1N1流感病例之前不久，美國(guó)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)在2009年3月9日觸及6440點(diǎn)，創(chuàng)下21世紀(jì)以來(lái)該指數(shù)的最低點(diǎn)位。之后美股從最低谷起步，歷經(jīng)歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)、英國(guó)脫歐談判和中美貿(mào)易戰(zhàn)等黑天鵝事件，一路攀升。

從2009年3月9日到2020年2月市場(chǎng)的最高點(diǎn)，代表美股風(fēng)向標(biāo)的道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲了359.13%、408.93%和677.36%。其中道瓊斯工業(yè)指數(shù)從6440.08點(diǎn)上漲到29568.57點(diǎn)，標(biāo)普500指數(shù)從666.79點(diǎn)上漲到3393.52點(diǎn)，納斯達(dá)克指數(shù)從1265.62點(diǎn)上漲到9838.37點(diǎn)。過(guò)去近11年的時(shí)間，上述三大股指的年化增長(zhǎng)率分別達(dá)到了14.94%、16%和20.57%。換句話說(shuō)，若投資者在2009年市場(chǎng)底部時(shí)購(gòu)買了上述三個(gè)指數(shù)的ETF基金，其年化收益率為15%-20%，這無(wú)論是橫向與其他國(guó)家股市對(duì)比，還是縱向與美國(guó)歷史上的其他時(shí)期對(duì)比，這樣的收益率都撥得頭籌。

2019年中，人們回望2009年的底部——市場(chǎng)從高位跌幅超過(guò)50%的攔腰折斷時(shí)，興奮地說(shuō)，十年后的美國(guó)股市到了一個(gè)“高不可攀”的位置。股指創(chuàng)下歷史新高，十年漲幅達(dá)到322%。

2019年底，人們回顧美國(guó)股市當(dāng)年的業(yè)績(jī)時(shí)總結(jié)說(shuō)：美股飆升、屢創(chuàng)歷史新高。截至2019年11月30日，標(biāo)普500指數(shù)上漲了28%，市盈率接近18倍，比其15年平均水平高出約24%。

雖然市場(chǎng)上從來(lái)沒(méi)有一種聲音，但進(jìn)入2020年后，美國(guó)三大股指繼續(xù)屢創(chuàng)新高，分析師之間彼此辯論的內(nèi)容最多是：市場(chǎng)到底是被高估了？還是被極端高估了？這個(gè)辯論一直持續(xù)到2020年2月之前。全球市場(chǎng)在1月份的短暫沖高之后，開(kāi)始分化。

先是美股一路狂奔向上的路上在1月27日遇到第一個(gè)小坎——美股三大指數(shù)大幅收跌。道指跌逾450點(diǎn)，跌幅為1.57%，納指跌1.89%，標(biāo)普500指數(shù)跌1.57%，其中道指遭受了自2019年10月以來(lái)的最大單日跌幅。但它并沒(méi)有影響美股在2月中旬創(chuàng)出新高。

2月中旬后，全球股市在疫情擴(kuò)散和油價(jià)大跌的影響下出現(xiàn)暴跌，多次觸發(fā)熔斷，同時(shí)引發(fā)跨資產(chǎn)的大幅波動(dòng)。以2020年1月1日為起點(diǎn)到3月12日收盤，歐美股市跌幅普遍超過(guò)20%，進(jìn)入技術(shù)分析意義上的技術(shù)性熊市。

金融市場(chǎng)大起大落，新冠肺炎疫情快速蔓延。世界衛(wèi)生組織3月18日說(shuō)，全球新冠肺炎確診病例累計(jì)已超過(guò)20萬(wàn)例。該組織收到各個(gè)國(guó)家和地區(qū)報(bào)告的新冠肺炎確診病例總數(shù)已超過(guò)20萬(wàn)例，死亡病例總數(shù)超過(guò)8000例。確診病例中80%來(lái)自西太平洋地區(qū)和歐洲地區(qū)。

2020年春天的華爾街遭遇的是否是一場(chǎng)危機(jī)？現(xiàn)在回答這個(gè)問(wèn)題還太倉(cāng)促，但是華爾街短暫急促的失重，在一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)從2月19日的高點(diǎn)摔入熊市，暴露了疫情這個(gè)前所未有的挑戰(zhàn)。瘟疫大流行的歷史提供的前車之鑒是：股市崩潰和經(jīng)濟(jì)危機(jī)相伴相隨。此次疫情的公共危機(jī)引起金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇，除歐元和日元外的幾乎所有貨幣兌美元比值的大幅下滑。一切僅僅是開(kāi)始，更大的危機(jī)還在醞釀之中。公共衛(wèi)生危機(jī)正在拖累中國(guó)、美國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)衰退短期不可避免。如今很多的未知都始自疫情持續(xù)的時(shí)間，在某種程度上，人類的命運(yùn)在病毒手里。

做空者的敏銳與煎熬

電影《大空頭》對(duì)“慧眼獨(dú)具”的做空者，有特別傳神的群像描寫。在2008年次貸危機(jī)中，市場(chǎng)狂歡時(shí)他們的做空不斷虧損，面臨老板咒罵，客戶撤資，同僚譏笑，自我懷疑。做空者苦等崩盤甚至長(zhǎng)達(dá)兩年之久，承受巨大壓力。

新加坡對(duì)沖基金QQQ（QQQ Capital Fund）資本創(chuàng)始合伙人王洲對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者回顧自己做空的心路歷程，慶幸它只有一個(gè)月左右的時(shí)間。

2019年12月的圣誕節(jié)到2020年3月初，身為國(guó)際運(yùn)輸樞紐、作為開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體同世界各地緊密相聯(lián)的新加坡和香港兩地，都報(bào)出了奇怪肺炎的疑似病例，這引起了QQQ團(tuán)隊(duì)的關(guān)注——他們對(duì)非典記憶猶新，也深知非典疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的打擊——他們?cè)u(píng)估，疫情可能是2020年的第一只黑天鵝。

他們開(kāi)始調(diào)整倉(cāng)位，在1月初做多和疫情不相關(guān)、可能會(huì)在疫情中受益的股票，布局在線教育和線上平臺(tái)等。而那時(shí)的美股投資者們都還在狂歡的氛圍中，市場(chǎng)則表現(xiàn)強(qiáng)勁，從投資者、對(duì)沖基金到媒體，極少有對(duì)疫情的關(guān)注。王洲記得美股直線拉升，持續(xù)創(chuàng)出歷史新高。

美股在2020年的首個(gè)交易日就開(kāi)門紅，標(biāo)普500指數(shù)收盤上漲0.84%，再度刷新歷史新高。成分股中約六成收漲，四成收跌。年初那段時(shí)間，隨著中美簽署第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議，在最初兩周多的時(shí)間內(nèi)，美國(guó)三大股指迭創(chuàng)歷史新高，QQQ因?yàn)樽隹斩餮?/p>

美國(guó)股市延續(xù)了經(jīng)典的“圣誕漲勢(shì)”。2019年四季度標(biāo)普500指數(shù)累計(jì)上漲8.8%，創(chuàng)下一季度以來(lái)最強(qiáng)勁的單季表現(xiàn)，當(dāng)時(shí)該指數(shù)上漲了13%。美國(guó)市場(chǎng)相信眼前一曙光：國(guó)際緊張形勢(shì)可能得到緩和;美聯(lián)儲(chǔ)不太可能會(huì)在2020年加息;美國(guó)消費(fèi)者支出保持強(qiáng)勁，2020年美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性很小。

王洲不確定自己是否犯了代價(jià)昂貴的錯(cuò)誤，還是需要有更多的耐心。春節(jié)，他回到海南過(guò)新年，微信和中文媒體上傳遞著恐慌的情緒，而曾經(jīng)人們摩肩接踵的街道變得空空如也，忙忙碌碌的商場(chǎng)空空蕩蕩，大量關(guān)張的飯店讓他更為確信自己的判斷，并把堅(jiān)決做空的信息發(fā)給團(tuán)隊(duì)——到中國(guó)需要5小時(shí)航班的新加坡，那時(shí)并未被疫情驚動(dòng)，和中國(guó)跨洋的美國(guó)，也只對(duì)疫情聳聳肩。

1月20日是一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。那天中國(guó)國(guó)家衛(wèi)健委發(fā)布公告，新型冠狀病毒感染的肺炎納入法定乙類傳染病，按甲類管理，并就肺炎情況每日進(jìn)行通報(bào)。美股1月20日因“馬丁·路德·金紀(jì)念日”而休市一天。1月21日中國(guó)決定全面抗疫——國(guó)際油價(jià)在那一天起開(kāi)始了新一輪的下跌，中國(guó)抗疫導(dǎo)致的需求放緩，嚴(yán)格的隔離措施影響了石油消費(fèi)。

實(shí)際上美股的第一輪下跌通道在1月21已經(jīng)悄然打開(kāi)，當(dāng)天，美國(guó)疾病預(yù)防與控制中心（CDC）公布了美國(guó)境內(nèi)第一例新型冠狀病毒感染的肺炎病例。1月24日CDC在電話簡(jiǎn)報(bào)中說(shuō)，美國(guó)在22個(gè)州共有63例疑似病例。新冠肺炎疫情對(duì)全球金融市場(chǎng)走勢(shì)形成打壓的第一次突出表現(xiàn)是三天后的1月27日。當(dāng)天早間，道指一度下跌逾540點(diǎn)，衡量市場(chǎng)恐慌程度的CBOE波動(dòng)率指數(shù)（VIX）大漲近42%，攀升至18.42點(diǎn)。美國(guó)兩年期、五年期國(guó)債出現(xiàn)倒掛，為2019年12月4日以來(lái)首次。

王洲在新加坡看到美股三大指數(shù)當(dāng)天收跌。截至收盤，道指跌逾450點(diǎn)，跌幅為1.57%，納指跌1.89%，標(biāo)普500指數(shù)跌1.57%，其中道指遭受了自2019年10月以來(lái)的最大單日跌幅。這讓王洲有些失望。在美國(guó)股市去年拿到史上最好的回報(bào)率后，美股自滿的情緒一發(fā)而不可收。盡管那時(shí)航空業(yè)、旅游業(yè)及其他與旅游業(yè)相關(guān)的酒店行業(yè)、郵輪已經(jīng)受到打擊，全球產(chǎn)業(yè)鏈也受到破壞，但市場(chǎng)僅僅小跌了一下。

在美國(guó)，金融服務(wù)公司B. Riley FBR Inc.首席全球策略師兼董事總經(jīng)理馬克·格蘭特（Mark J. Grant）也緊盯著市場(chǎng)的起伏。他對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“股市1月24日如此下跌，表明投資者非常擔(dān)憂?！钡S后話鋒一轉(zhuǎn)，說(shuō)出了當(dāng)時(shí)代表華爾街投資人的心態(tài)：現(xiàn)在具體評(píng)估該病毒對(duì)全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)或全球金融市場(chǎng)的影響還為時(shí)過(guò)早，判斷美國(guó)股市是否迎來(lái)拐點(diǎn)也為時(shí)尚早。

王洲所在的對(duì)沖基金QQQ那時(shí)對(duì)美股則更為看空，在1月底增加了對(duì)航空公司和酒店的空頭押注，做空與旅游出行相關(guān)的股票，以及沒(méi)有高成長(zhǎng)性的汽車股，并做空標(biāo)普500指數(shù)，以押注新冠肺炎疫情會(huì)惡化。在王洲看來(lái)，疫情升級(jí)要對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。如果疫情大范圍暴發(fā)，供應(yīng)鏈?zhǔn)艿胶艽鬀_擊。美國(guó)很多企業(yè)不僅依賴中國(guó)的市場(chǎng)，對(duì)中國(guó)的供應(yīng)鏈依賴也很大。

2020年1月份，美股市場(chǎng)以上漲約1.2%收尾。

大數(shù)據(jù)時(shí)代的恐慌指數(shù)

深數(shù)宏觀采用新穎的大數(shù)據(jù)方式判斷疫情帶來(lái)的情緒和它對(duì)市場(chǎng)的影響。

他們基于路透社新聞?lì)^條中對(duì)新冠肺炎疫情的語(yǔ)言處理——用語(yǔ)言的恐懼程度為指標(biāo)，對(duì)比了與“冷靜/平靜”相關(guān)單詞的數(shù)量，與“恐慌/擔(dān)憂”相關(guān)單詞的數(shù)量，得出對(duì)新冠肺炎疫情報(bào)道恐懼程度的凈得分，負(fù)值意味著更恐懼/不大鎮(zhèn)定，正值則意味少有恐懼/更鎮(zhèn)定。

通過(guò)這種更全球而非中國(guó)情緒的指標(biāo)，他們發(fā)現(xiàn)“恐懼”情緒在2月1日達(dá)到頂峰。盡管在2月9日和2月14日中的凈恐懼增加，但這一情緒在那之后明顯減少。事實(shí)證明，在2月的相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，全球的央行和華爾街的投資者都傾向于相信，疫情是中國(guó)的關(guān)切，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的威脅。

美聯(lián)儲(chǔ)在提交給美國(guó)國(guó)會(huì)的貨幣政策報(bào)告中表示，最近暴發(fā)的新冠肺炎疫情可能會(huì)導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受擾，并會(huì)殃及全球其他經(jīng)濟(jì)體。

2月中旬花旗集團(tuán)前全球外匯主管、深數(shù)宏觀（DeepMacro）聯(lián)合創(chuàng)始人兼CEO杰弗瑞·楊（Jeffrey Young）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，他們通過(guò)對(duì)網(wǎng)站實(shí)時(shí)追蹤，通過(guò)大數(shù)據(jù)來(lái)判斷疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，以維基百科訪問(wèn)量為例，人們對(duì)“冠狀病毒”中文簡(jiǎn)體維基百科的訪問(wèn)量領(lǐng)先英文版本的訪問(wèn)量。英文版本的信息對(duì)全球市場(chǎng)的影響最大，因此可通過(guò)觀察中文簡(jiǎn)體版的訪問(wèn)量來(lái)預(yù)測(cè)全球市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)狀況。所以新冠肺炎那時(shí)不是影響全球市場(chǎng)的主要因素。

直到2月的最后一周，美國(guó)股市才被新冠肺炎疫情的恐懼所籠罩。杰弗瑞·楊說(shuō)一個(gè)清晰的模式已經(jīng)確立：新增確診病例數(shù)=增加的市場(chǎng)恐慌=疲弱的資本市場(chǎng)。市場(chǎng)自2月21日起感到了疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的寒意，隨著周末的到來(lái)，情況越來(lái)越糟。

2月21日道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)收低227.57點(diǎn)，或0.8%，報(bào)28992.41點(diǎn)。這是道指自2月4日以來(lái)的首次收盤價(jià)，跌破29000點(diǎn)。標(biāo)普500指數(shù)下跌1.1%，至3337.75點(diǎn)，納斯達(dá)克綜合指數(shù)下跌1.8%，至9576.59點(diǎn)。道指自2月7日以來(lái)表現(xiàn)最差，而標(biāo)普500指數(shù)則創(chuàng)自1月31日以來(lái)最大的單日跌幅。納斯達(dá)克指數(shù)錄得自1月27日以來(lái)最糟糕的交易日。標(biāo)普500指數(shù)11個(gè)板塊中有10個(gè)板塊下跌，1個(gè)板塊上漲。其中，能源和科技板塊領(lǐng)跌，房地產(chǎn)板塊上漲。

第二輪下跌通道自2月24日開(kāi)始。這一天的標(biāo)志事件是，韓國(guó)將疫情預(yù)警上調(diào)至最高級(jí)別，自此疫情開(kāi)始向全球擴(kuò)散。伊朗和意大利疫情暴發(fā)，恐懼指數(shù)急劇惡化，拖累了全球股市。

2月24日周一早間，衡量投資者恐慌程度的芝商所（CBOE）波動(dòng)率指數(shù)（VIX）一度飆升約48%，上漲至23點(diǎn)。美股三大股指全線收跌，道指跌超達(dá)1032點(diǎn)，跌3.56%，納指跌3.71%，標(biāo)普500指數(shù)跌3.35%。A50指數(shù)期貨盤中跌超1%。

當(dāng)新型冠狀病毒實(shí)現(xiàn)了在世界六大洲的蔓延后，終于在2月27日成為影響全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的主要敘事，美東時(shí)間2月27日周四，美股收盤暴跌，三大股指均跌逾4%，其中道指重挫近1200點(diǎn)。截至收盤，道指跌4.42%，或跌1190.95點(diǎn)，納指跌4.61%，標(biāo)普500指數(shù)跌4.42%。美國(guó)三大股指均陷入回調(diào)區(qū)，較近期高點(diǎn)至少下跌了10%，并創(chuàng)下有史以來(lái)最大單日點(diǎn)數(shù)跌幅。2月28日中國(guó)滬深A(yù)股和中國(guó)香港股市開(kāi)盤后，亦出現(xiàn)較大幅度的下跌。

摩根大通一位不具名經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，非理性繁榮統(tǒng)治市場(chǎng)的時(shí)光不多了。如果從美國(guó)股市2月21日遭拋售、納斯達(dá)克指數(shù)錄得約三周來(lái)的最大單日百分比跌幅時(shí)起計(jì)算，美國(guó)股市已經(jīng)連續(xù)三天大跌。下跌的點(diǎn)數(shù)創(chuàng)下新的紀(jì)錄，波動(dòng)率指數(shù)更是飆升了三倍。市場(chǎng)情緒已變，如果還沒(méi)有完全掉頭，至少也到了觀望之際。

IMF發(fā)言人2月27日表示，因新冠肺炎疫情，IMF可能在下一次全球經(jīng)濟(jì)展望中調(diào)降全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪公司（Moodys）旗下穆迪分析首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克·贊迪（Mark Zandi）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，市場(chǎng)投資者已開(kāi)始為全球經(jīng)濟(jì)衰退定價(jià)，至少肆虐的新型冠狀病毒會(huì)嚴(yán)重影響企業(yè)的收益。如果新冠肺炎疫情成為全球性的大流行病，經(jīng)濟(jì)衰退就難以避免。在接下來(lái)的幾周里，股市還會(huì)有更多糟糕的日子。

在3月份到來(lái)之際，王洲終于等到了回報(bào)：對(duì)沖基金數(shù)據(jù)提供商Eureka hedge的數(shù)據(jù)，隨著全球市場(chǎng)下挫，2020年的前兩個(gè)月他們的基金回報(bào)率飆升了77%，而同期亞洲對(duì)沖基金平均收益下滑了0.6%。

市場(chǎng)驚醒，暴漲暴跌

美股自2月24日起的下跌通道至今未有轉(zhuǎn)向跡象，與之相伴的是史上前所未見(jiàn)的暴漲暴跌。在過(guò)山車的行情下，市場(chǎng)波動(dòng)率高企。

截至2月底，道指較高點(diǎn)最大跌幅達(dá)16.53%，納指較高點(diǎn)最大跌幅達(dá)16.85%，標(biāo)普指數(shù)較高點(diǎn)最大跌幅達(dá)12.94%。轉(zhuǎn)眼到3月，3月2日周一美股該月的第一個(gè)交易日，三大股指暴漲逾4%。3月3日美聯(lián)儲(chǔ)降息難阻美股暴跌逾2%，3月4日美股三大股指又聯(lián)袂大漲逾4%。3月5日，美股三大股指均跌逾3%，道指跌近千點(diǎn)。在截至3月6日為止的七個(gè)交易日內(nèi)，標(biāo)普500指數(shù)的每日漲跌幅度均超過(guò)4%，刷新了1929年11月創(chuàng)造的連續(xù)六日漲跌幅超過(guò)4%的前紀(jì)錄。

標(biāo)普500指數(shù)在3月9日至13日大跌了8.8%，自2020年初以來(lái)已下跌了16.09%，自2月19日的高點(diǎn)更是下跌了19.93%。圖/法新

在疫情發(fā)生前，沒(méi)多少人預(yù)見(jiàn)到金融市場(chǎng)會(huì)如此表現(xiàn)，市場(chǎng)一直沾沾自喜。但當(dāng)疫情開(kāi)始擴(kuò)散，一切又變得順理成章。唯一讓人意外的是高收益?zhèn)姆磻?yīng)非常緩慢。

最終喚醒市場(chǎng)的是石油價(jià)格的暴跌。

由于新冠肺炎疫情繼續(xù)蔓延，從最初的中國(guó)到2月底，日韓兩國(guó)陷入疫情抗擊，幾大石油進(jìn)口大國(guó)石油需求陡然減少，抑制了全球原油的需求，疊加全球經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂，加劇了市場(chǎng)對(duì)需求的長(zhǎng)期悲觀情緒，國(guó)際油價(jià)崩跌不止。

為穩(wěn)定價(jià)格，石油輸出國(guó)組織歐佩克（OPEC）與俄羅斯在3月6日舉行談判，但未能就限產(chǎn)議題達(dá)成協(xié)議，就減產(chǎn)150萬(wàn)桶/日的談判不歡而散。3月9日，沙特出人意料打響原油價(jià)格戰(zhàn)。沙特阿美以近20年來(lái)最大折扣，吸引客戶購(gòu)買沙特原油。4月賣往亞洲的原油定價(jià)下調(diào)4美元-6美元/桶，4月賣往美國(guó)的原油定價(jià)下調(diào)7美元/桶，而賣給西北歐煉油商的旗艦級(jí)阿拉伯輕質(zhì)原油折扣擴(kuò)大到8美元/桶。沙特方面還表示，如果市場(chǎng)有需要，沙特可將產(chǎn)量達(dá)到1200萬(wàn)桶/日的水平。

此舉引發(fā)了全球能源市場(chǎng)恐慌。3月9日國(guó)際油價(jià)出現(xiàn)罕見(jiàn)的跌幅，NYMEX原油期貨、ICE布油期貨盤中一度跌逾30%，NYMEX原油期貨一度跌破30美元。美國(guó)WTI原油期貨一度跌破30美元/桶整數(shù)位心理關(guān)口，跌幅超30%。截至收盤，美國(guó)WTI4月原油期貨收跌10.15美元，跌幅24.59%，報(bào)31.13美元/桶，創(chuàng)1991年以來(lái)最大單日跌幅。

無(wú)論沙特打壓油價(jià)是為警告俄羅斯，還是醉翁之意不在酒，更意在通過(guò)迫使頁(yè)巖油產(chǎn)量下降奪回被美侵占的市場(chǎng)份額——美國(guó)頁(yè)巖氣的盈虧線是，開(kāi)采折合每桶30美元至40美元，位于迪拜的顧問(wèn)公司Qamar Energy首席執(zhí)行官羅賓·米爾斯（Robin Mills）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，油價(jià)暴跌將給美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商帶來(lái)沉重的壓力，但如果情況持續(xù)下去，中東產(chǎn)油國(guó)也會(huì)感到不舒服。目前，俄羅斯反而有優(yōu)勢(shì)地位。問(wèn)題在于，由于這個(gè)病毒疫情帶來(lái)的需求太弱，即使油價(jià)再低也無(wú)濟(jì)于事。

布油期貨從3月5日的50.18美元到到31.02美元，六個(gè)交易日跌幅超40%，美國(guó)WTI原油期貨跌幅超50%，為歷史罕見(jiàn)。到北京時(shí)間19日凌晨，美油期貨跌幅擴(kuò)大至逾16%，跌破23美元關(guān)口，布油期貨跌破27美元，跌逾11%，刷新2003年以來(lái)新低。

疫情和油價(jià)的雙重夾擊下，道瓊斯指數(shù)從今年2月12日29568.57點(diǎn)的最高位，跌至3月9日的23706.07點(diǎn)低位，跌幅達(dá)16.42%。標(biāo)普500指數(shù)從2月24日至3月13日下跌幅度為20%。

市場(chǎng)開(kāi)始陷入情緒驅(qū)動(dòng)模式。3月9日三大股指集體大跌逾7%，道指一度跌超2013點(diǎn)，如此巨大的單日跌幅以及從2月下旬以來(lái)的持續(xù)下跌，令投資者感到危機(jī)在真實(shí)來(lái)臨。歐洲主要股指3月9日也全線重挫，截至收盤，歐洲斯托克50指數(shù)跌8.26%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)跌7.69%，德國(guó)DAX指數(shù)跌7.89%，意大利富時(shí)MIB指數(shù)跌11.17%。金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，使芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)（簡(jiǎn)稱為VIX，又稱“恐慌指數(shù)”）攀升至30上方，為史上罕見(jiàn)。

3月10日美股上演大翻盤，三大股指均漲近5%。3月11日，美股三大股指全線重挫，道指跌近1500點(diǎn)，自今年高點(diǎn)累計(jì)回落逾20%。道指下跌1464.84點(diǎn)，跌幅為5.86%，較此前高點(diǎn)跌去20%以上，進(jìn)入技術(shù)性熊市;標(biāo)普500指數(shù)跌幅為4.89%;納指下跌392.20點(diǎn)，跌幅為4.70%。

恐慌顯然沒(méi)有達(dá)到峰值的跡象。澳大利亞、日本、巴西和意大利等國(guó)股市在3月跌入熊市后，美國(guó)在3月12日加入這一行列，當(dāng)天美國(guó)三大股指收盤均跌入技術(shù)性熊市。與此同時(shí)，近來(lái)美國(guó)、泰國(guó)、菲律賓、韓國(guó)、巴基斯坦、印尼、巴西和加拿大等全球11個(gè)國(guó)家股市暴跌熔斷。3月12日美股的“黑色星期四”，美股三大股指收盤暴跌超過(guò)9%。道指收跌逾2300點(diǎn)，跌幅約10%，創(chuàng)1987年10月以來(lái)最大單日跌幅。標(biāo)普500指數(shù)跌9.51%，納指跌9.43%。3月13日，美國(guó)多項(xiàng)措施應(yīng)對(duì)疫情等消息刺激下，美股三大股指飆漲逾9%，為金融危機(jī)以來(lái)最大單日漲幅。

始于大衰退廢墟之上的這一輪牛市，自2009年3月見(jiàn)底以來(lái)，標(biāo)普500指數(shù)在過(guò)去132個(gè)月時(shí)間里累計(jì)上漲了339%。標(biāo)準(zhǔn)普爾道瓊斯指數(shù)公司（S&;P Dow Jones Indices）的高級(jí)指數(shù)分析師霍華德-西爾弗布拉特（Howard Silverblatt）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，始于2009年3月牛市已經(jīng)正式結(jié)束，熊市已經(jīng)正式開(kāi)始。2月19日標(biāo)普500指數(shù)報(bào)收于3386點(diǎn)的歷史高點(diǎn)。

標(biāo)普500指數(shù)在3月9日至3月13日大跌了8.8%，自2020年初以來(lái)已下跌了16.09%，自2月19日的高點(diǎn)更是下跌了19.93%。美股花了19天的時(shí)間便步入熊市，速度之快僅次于1931年的經(jīng)濟(jì)大蕭條。作為對(duì)比，1987年股災(zāi)，美股用了38天最終確認(rèn)進(jìn)入熊市，今年美股步入熊市的速度比當(dāng)時(shí)快1倍。一位不具名的華爾街分析師對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出，2月底到3月中旬市場(chǎng)的修正已完全把此前的樂(lè)觀情緒轉(zhuǎn)變?yōu)闃O端悲觀主義。市場(chǎng)已連續(xù)處于超賣狀態(tài)。

美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)退失據(jù)

自2015年12月啟動(dòng)加息周期，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息9次，并開(kāi)啟縮減資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)劃，以逐步退出金融危機(jī)后出臺(tái)的超寬松貨幣政策。北京時(shí)間8月1日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)首次宣布降息25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)至2.00%-2.25%。時(shí)隔十年后，由于中美貿(mào)易摩擦、金融市場(chǎng)的大幅回調(diào)等，促使美聯(lián)儲(chǔ)宣布貨幣政策逆轉(zhuǎn)，貨幣政策緊縮周期告一段落，開(kāi)啟新一輪降息周期。

2019年全年，美聯(lián)儲(chǔ)共進(jìn)行了3次降息，將短期利率降低了75個(gè)基點(diǎn)。在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，華爾街傾向于相信，除非如美中貿(mào)易戰(zhàn)出現(xiàn)大的升級(jí)，美聯(lián)儲(chǔ)很可能在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)不再降息。2020年開(kāi)局，盡管有美國(guó)與伊朗間緊張關(guān)系急遽升高之類的外部沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況很有信心，對(duì)貨幣政策的立場(chǎng)也感到滿意。

美聯(lián)儲(chǔ)在2月7日的半年度貨幣政策報(bào)告中指出，美聯(lián)儲(chǔ)去年三次降息后，當(dāng)前的貨幣政策立場(chǎng)是合適的，能夠支持美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)持續(xù)擴(kuò)張、勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁增長(zhǎng)且通脹率位于“對(duì)稱性的2%目標(biāo)”。

2020年是選舉年，自2017年任命鮑威爾為美聯(lián)儲(chǔ)主席以來(lái)，特朗普先后在推特上發(fā)文數(shù)十次，公開(kāi)表達(dá)對(duì)鮑威爾的不滿。本來(lái)鮑威爾只是想在大選年里，能靜觀其變，保持獨(dú)立性，平穩(wěn)地走過(guò)這一年。但在2月最后一周美股創(chuàng)下2008年以來(lái)最慘跌幅后，鮑威爾在2月28日的聲明中暗示，美聯(lián)儲(chǔ)已為下調(diào)利率做好準(zhǔn)備，旨在緩解潛在公共衛(wèi)生危機(jī)和全球經(jīng)濟(jì)放緩擴(kuò)大對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)造成的影響。

美股由此在3月2日全線上漲，道指從連續(xù)七個(gè)交易日的下跌中反彈，創(chuàng)下十多年來(lái)的最大單日漲幅，只因投資者押注各國(guó)央行能夠穩(wěn)定市場(chǎng)。在疫情和市場(chǎng)的巨大雙重壓力下，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾于當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月3日出人意料地舉行新聞發(fā)布會(huì)，宣布降低聯(lián)邦基金利率50個(gè)基點(diǎn)至1%-1.25%，將超額準(zhǔn)備金率（IOER）下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)至1.1%。以應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情給經(jīng)濟(jì)活動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。這是自2008年金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)首次采取緊急降息措施，也是自那時(shí)起幅度最大的一次降息。

但美聯(lián)儲(chǔ)的舉動(dòng)大大出乎市場(chǎng)預(yù)料，因它并不在美聯(lián)儲(chǔ)原定的聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）全年會(huì)議日程中，按照原定計(jì)劃，3月份的議息會(huì)議將在3月17日-18日舉行。在美聯(lián)儲(chǔ)如此強(qiáng)勢(shì)反應(yīng)下，3月3日美股延續(xù)了震蕩走勢(shì)，美三大股指窄幅高開(kāi)后快速下探，跌幅均超1%，隨后在美聯(lián)儲(chǔ)將基準(zhǔn)利率下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)消息刺激下直線拉升均漲超1.2%，隨即深度下探，其中道指從高位下挫近1400點(diǎn)后小幅反彈，但跌幅仍高達(dá)近800點(diǎn)。

在市場(chǎng)人士看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息意在回應(yīng)投資者關(guān)切，原本有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。但同時(shí)，聯(lián)儲(chǔ)采取如此罕見(jiàn)舉措，也暗示了目前市場(chǎng)和疫情問(wèn)題之嚴(yán)重。因此在防疫形勢(shì)進(jìn)一步明朗之前，市場(chǎng)恐慌并不會(huì)立即消除。

馬克·格蘭特指出，市場(chǎng)預(yù)期到了美聯(lián)儲(chǔ)降息，但未有料到降的幅度一下子就是50個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)在如此靠近零利率的水平線，說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)的政策空間已經(jīng)不大了。現(xiàn)在市場(chǎng)需要謹(jǐn)慎，非常謹(jǐn)慎。

在3月9日和12日道瓊斯工業(yè)指數(shù)的下跌都超過(guò)了2000點(diǎn)，2月20日至3月12日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)、納斯達(dá)克綜合指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)分別下跌27.76%、26.64%、26.74%后，美聯(lián)儲(chǔ)3月15日周日再次召開(kāi)緊急會(huì)議，宣布降息100個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率降為0-0.25%，標(biāo)志著在2008年金融危機(jī)之后，美國(guó)再次進(jìn)入“零利率”時(shí)代。3月3日到15日13天合計(jì)降息150個(gè)基點(diǎn)，如此密集的降息在經(jīng)濟(jì)史上十分罕見(jiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)下了最短時(shí)間累計(jì)降息幅度最大的紀(jì)錄?？梢詤⒄盏氖牵?008年1月22日到2月1日，美聯(lián)儲(chǔ)11天曾經(jīng)兩次降息合計(jì)125個(gè)基點(diǎn)。金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)為挽救經(jīng)濟(jì)，曾一路降息至0-0.25%的超低水平，此后延續(xù)了七年的零利率政策。

除降息之外，美聯(lián)儲(chǔ)還宣布了7000億美元大規(guī)模的量化寬松計(jì)劃，包括幾個(gè)月內(nèi)回購(gòu)至少5000億美元國(guó)債，增持至少2000億美元規(guī)模的抵押擔(dān)保證券。這一舉動(dòng)也非同尋常。2008年金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)先后推出至少三輪量化寬松。首輪量化寬松，也就是金融體系最危急的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)直接購(gòu)買“兩房”債務(wù)及其抵押擔(dān)保證券，此舉支持金融機(jī)構(gòu)信用，及時(shí)穩(wěn)定了市場(chǎng)。

對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)此次出招，杰弗瑞·楊解讀為是在尋求宣布效應(yīng)（announcement effect）——特朗普此前剛宣布美國(guó)進(jìn)入緊急狀態(tài)，眾議院迅速通過(guò)了疫情救助法案，加上美聯(lián)儲(chǔ)放大招，在政治經(jīng)濟(jì)上強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，在病毒面前形成珠聯(lián)璧合之勢(shì)。但美聯(lián)儲(chǔ)又一次迫不及待，又一次適得其反——市場(chǎng)把緊急降息看作事態(tài)嚴(yán)重的信號(hào)，更加劇了投資者的恐慌。

3月16日再度變成“黑色星期一”，全球股市又現(xiàn)連環(huán)熔斷。3月16日美股觸發(fā)本月第三次熔斷，道瓊斯指數(shù)創(chuàng)1987年以來(lái)最大單日跌幅。同時(shí)，巴西、加拿大、埃及等國(guó)股市也紛紛出現(xiàn)熔斷，股災(zāi)已從美國(guó)向全球各地蔓延。

隨著新冠肺炎疫情引發(fā)的公共衛(wèi)生危機(jī)席卷全球，全球股市波動(dòng)性急劇上升，經(jīng)濟(jì)不確定性也在增加。3月16日全球范圍內(nèi)的恐慌性拋售此起彼伏。

歐股當(dāng)天低開(kāi)低走，歐洲斯托克50指數(shù)期貨跌幅擴(kuò)大至6%。法國(guó)CAC40指數(shù)跌幅擴(kuò)大至逾10%，創(chuàng)2013年以來(lái)新低。截至北京時(shí)間3月16日22時(shí)，英國(guó)富時(shí)100跌7.01%、法國(guó)CAC40跌11.25%、德國(guó)DAX跌10.28%;恐慌指數(shù)VIX期貨跌幅23.37%。亞太股市也全面重挫，中國(guó)內(nèi)地A股上證指數(shù)跌3.4%，港股恒生指數(shù)跌4.03%，澳大利亞暴跌9.7%，菲律賓、印度、泰國(guó)跌逾5%，韓國(guó)跌逾3%，日本收跌2.46%。

一地雞毛

3月19日，隨著全球新冠肺炎病例飆升至20萬(wàn)例，美股再次被恐慌性拋售。當(dāng)天道指跌1338點(diǎn)，跌幅為6.3%;標(biāo)普500指數(shù)跌131點(diǎn)，跌幅為5.2%;納斯達(dá)克綜合指數(shù)跌345點(diǎn)，跌幅為4.7%。當(dāng)天道指一度下跌超過(guò)1500點(diǎn)，跌破20000點(diǎn)關(guān)口，抹去了自特朗普2017年1月20日上臺(tái)以來(lái)的所有漲幅。

至此，道指已從2月12日歷史高點(diǎn)跌掉了32.6%——道指僅用了35天、24個(gè)交易日跌去了1萬(wàn)點(diǎn);標(biāo)普500和納斯達(dá)克指數(shù)從2月19日歷史高點(diǎn)分別跌掉了29%和28.9%。而根據(jù)知名美股網(wǎng)站GuruFocus計(jì)算，自2月19日美股下跌以來(lái)，巴菲特的股票投資組合已損失約802億美元，跌幅為32%。

疫情像野火一樣蔓延，央行政策的效果在疫情的火苗下大打折扣。在過(guò)去11年的牛市中，人們看到了央行行動(dòng)帶來(lái)的強(qiáng)大力量。多位投資基金經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，過(guò)去十年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不強(qiáng)勁，實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2%左右，最終卻支撐了這么長(zhǎng)的牛市？其實(shí)牛市的主要驅(qū)動(dòng)力是美聯(lián)儲(chǔ)的低利率。股市、房地產(chǎn)以及其他投機(jī)市場(chǎng)的實(shí)際價(jià)格受到支撐，形成了資產(chǎn)泡沫，但泡沫終將破裂。

道格·拉姆齊（Doug Ramsey）是Leuthold集團(tuán)的首席投資官。他經(jīng)歷了1987年的崩盤和科技泡沫破滅。他于2005年加入Leuthold?！斑@次最令人討厭的牛市——人們很早就說(shuō)過(guò)。在過(guò)去十年的中間階段，人們會(huì)逐漸入市，去年，很多投資者成了信徒（深信美股會(huì)繼續(xù)上漲）。這種信仰來(lái)自對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的信心。我將整個(gè)十年稱為類固醇時(shí)代，我認(rèn)為它的上漲主要?dú)w功于美聯(lián)儲(chǔ)的支撐?！?/p>

達(dá)拉斯前聯(lián)儲(chǔ)主席理查德·費(fèi)舍爾（Richard Fisher）指出，美聯(lián)儲(chǔ)真的想每次市場(chǎng)緊張的時(shí)候都馬上救市嗎？股市從歷史高位跌落——美聯(lián)儲(chǔ)出手，似乎成了一個(gè)慣常套路，但問(wèn)題是，美聯(lián)儲(chǔ)真的想一直這樣，助長(zhǎng)投資者的依賴心理，并把泡沫越吹越大？

疫情是對(duì)這一套路最大的挑戰(zhàn)者，市場(chǎng)情緒因之出現(xiàn)了從極端貪婪到全面恐慌情緒的轉(zhuǎn)變。過(guò)去十年中，一些讓美股維系牛市的操作思路變得派不上用場(chǎng)。其中最明顯的就是美股“逢低買入”的操作方式。

自上一次熊市以來(lái)，標(biāo)普500指數(shù)已經(jīng)有25次跌幅達(dá)到5%或以上，每一次都成為買入機(jī)會(huì)，其中包括美國(guó)信用評(píng)級(jí)遭下調(diào)、貿(mào)易戰(zhàn)、英國(guó)脫歐和日本2011年大地震。在這一輪漫長(zhǎng)的牛市當(dāng)中，“逢低買進(jìn)”已經(jīng)被一次又一次證明是一種回報(bào)不菲的策略，但投資者發(fā)現(xiàn)，這一策略在當(dāng)下已經(jīng)不再那么好用，隨時(shí)可能失靈。

約翰·霍普金斯大學(xué)金融經(jīng)濟(jì)中心主任巴貝拉（Robert Barbera）表示：“美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張已經(jīng)進(jìn)入第11個(gè)年頭，過(guò)去11年來(lái)所有讓你害怕的事情，事后看來(lái)，都是買入機(jī)會(huì)?！?/p>

在美股再次遭到猛烈拋售，恐慌指數(shù)持續(xù)攀升，債券等安全資產(chǎn)受到追捧之際，按同樣的思路，事后證明，在疫情威脅下，各經(jīng)濟(jì)體都以寬松貨幣政策為主要基調(diào)。在美聯(lián)儲(chǔ)之后，新西蘭、韓國(guó)、捷克、科威特、尼日利亞、阿聯(lián)酋、沙特、卡塔爾、巴林、印度、以色列、日本、越南、約旦、斯里蘭卡、中國(guó)香港及中國(guó)澳門共17個(gè)國(guó)家及地區(qū)宣布跟進(jìn)，采取包括降息或量化寬松等貨幣政策以維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。也有更多的央行表示將加入議息的行列。

全球央行在危急關(guān)頭祭出降息的法寶，問(wèn)題是這次的“低”與過(guò)去十年牛市中投資者習(xí)慣了的“逢低買入”有所不同。杰弗瑞·楊指出，在過(guò)去十年中，人們接受的都是逢低買入的操作訓(xùn)練，因?yàn)樗鼘以嚥凰?。如果疫情發(fā)展到每個(gè)人都必須留在家里的境地，那么降低利率有什么幫助？

這次新冠肺炎疫情對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)的沖擊，不僅是對(duì)經(jīng)濟(jì)供給側(cè)的沖擊，同時(shí)也對(duì)需求側(cè)產(chǎn)生沖擊，包括美國(guó)、葡萄牙等國(guó)都先后宣布進(jìn)入緊急狀態(tài)。越來(lái)越多的國(guó)家關(guān)閉邊境或擴(kuò)大入境限制;歐洲疫情中心意大利一天之內(nèi)死于新冠肺炎的人數(shù)增加了475人，達(dá)到近3000人，是自疫情暴發(fā)以來(lái)的最大增幅。意大利政府將考慮禁止所有的戶外體育活動(dòng)。多國(guó)都在呼吁民眾限制社交活動(dòng)，餐廳、酒吧都一一宣布暫停營(yíng)業(yè)，許多購(gòu)物中心、城市街道都空無(wú)一人，許多大型體育活動(dòng)都宣布推遲舉行。

疫情導(dǎo)致人們的社交活動(dòng)幾乎停止，對(duì)于需求面產(chǎn)生非常大的影響，特別是消費(fèi)服務(wù)業(yè)影響巨大。服務(wù)業(yè)占美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的80%以上，消費(fèi)性服務(wù)業(yè)的停滯將嚴(yán)重抑制美國(guó)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。盡管美國(guó)2月失業(yè)率與50年來(lái)最低水平持平，但新冠肺炎疫情導(dǎo)致制造業(yè)供應(yīng)明顯中斷，也對(duì)服務(wù)業(yè)造成影響，其嚴(yán)重程度將取決于疫情規(guī)模以及應(yīng)對(duì)措施是否有力。

美國(guó)居民資產(chǎn)有70%都在金融資產(chǎn)上，其中又有一半是股票和基金，因此美股暴跌會(huì)造成居民財(cái)富大幅縮水，進(jìn)而拖累消費(fèi)和投資。

迫于有15萬(wàn)時(shí)薪工人的工會(huì)的壓力，在底特律的三大美國(guó)汽車公司決定為遏制新冠病毒的傳播而關(guān)閉在美國(guó)的工廠。這只是美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)面臨下行壓力的一個(gè)縮影。未來(lái)幾個(gè)月，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)抗壓能力面臨巨大考驗(yàn)，就業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)將影響美國(guó)消費(fèi)者持續(xù)保持消費(fèi)動(dòng)力的意愿。

走在結(jié)構(gòu)性的薄冰上

在新冠肺炎疫情的蔓延中，感染人數(shù)呈指數(shù)暴發(fā)引發(fā)全球投資者的擔(dān)憂，在市場(chǎng)恐慌情緒下，全球股、期、債市全線暴跌。3月18日，美國(guó)股市、債市、大宗商品又一次全線下跌。新冠肺炎疫情已在所有資產(chǎn)類別的市場(chǎng)中引發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)回避。黃金投資者再度恐慌性拋售，投資者紛紛轉(zhuǎn)持現(xiàn)金或國(guó)債，觸發(fā)國(guó)際金價(jià)周三顯著下滑。紐約4月期金收市跌47.9美元或3.1%，每盎斯報(bào)1477.90美元，是去年12月以來(lái)最低水平。王洲指出，市場(chǎng)短期內(nèi)大跌是很多投資者斬倉(cāng)出局來(lái)止損，市場(chǎng)的波動(dòng)性還會(huì)繼續(xù)。

疫情放大的是結(jié)構(gòu)性的脆弱。

在資本市場(chǎng)上，多位華爾街人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，美國(guó)股票在長(zhǎng)期低利率的背景下持續(xù)上漲多年，股票價(jià)格和債券價(jià)格的漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了產(chǎn)出的增長(zhǎng)。這一現(xiàn)象在過(guò)去的兩三年中變得更突出。

圖：2020年3月道指四次熔斷

資料來(lái)源：Wind。制圖：張玲

這帶來(lái)了所謂1%的分化——在頂部的1%贏者通吃。

這不只是最富有的1%人口的財(cái)富因金融資產(chǎn)的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。在投資者結(jié)構(gòu)上也是如此。在市場(chǎng)利率不斷走低的前提下，保守的長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者被迫不斷增加權(quán)益資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重，否則他們要面對(duì)資產(chǎn)端收益下降和長(zhǎng)期負(fù)債上升的雙重?fù)p失。截至2018年，美國(guó)國(guó)內(nèi)上市的ETF規(guī)模超過(guò)3.4萬(wàn)億美元，是美國(guó)6%的家庭持有的主流投資工具，占美國(guó)股票交易總量的30%。

美國(guó)股市也存在1%的分化。這一輪牛市美國(guó)基準(zhǔn)股指躍升至危機(jī)低點(diǎn)的四倍。創(chuàng)紀(jì)錄的股市上漲以科技行業(yè)的崛起為特征，美國(guó)股市市值也體現(xiàn)了科技股領(lǐng)先股票的贏家通吃。蘋果、微軟、亞馬遜、谷哥、臉書等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)藍(lán)籌科技股成為美國(guó)股市的重頭，集中了股市中占比較大的利潤(rùn)與收入，加之其有資本用大量現(xiàn)金回購(gòu)自身股票，不斷推高每股股價(jià)，最后變成影響股市漲跌的風(fēng)向標(biāo)。

2020年3月9日-3月19日這十天的時(shí)間，美股股指、股指期貨、國(guó)債期貨連續(xù)觸發(fā)熔斷，十個(gè)交易日就上演了4次熔斷。在技術(shù)上，由于大數(shù)據(jù)分析技術(shù)的應(yīng)用不斷擴(kuò)大，指數(shù)化基金與程序化交易也變成了標(biāo)配。指數(shù)投資、ETF投資等被動(dòng)投資在金融危機(jī)后的大行其道，基于算法的機(jī)器交易與高頻交易使不同投資者的投資風(fēng)格相似性也越來(lái)越大，放大了市場(chǎng)的恐慌。

急于套現(xiàn)的投資人在慌恐中暴露了股市結(jié)構(gòu)和一些技術(shù)性問(wèn)題，更深層次的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性脆弱也因此次公共衛(wèi)生危機(jī)而放大。在美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)造的低利率環(huán)境下，美國(guó)企業(yè)、居民和政府的資產(chǎn)負(fù)債表在過(guò)去十年中都在擴(kuò)張，但從實(shí)際GDP和實(shí)際個(gè)人可支配收入來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的平均和累計(jì)增長(zhǎng)率都不盡如人意。

高盛將2020年美國(guó)公司基本每股收益預(yù)估值從174美元下調(diào)至165美元，即在2020年零增長(zhǎng)，并將2021年的預(yù)估值從183美元下調(diào)至175美元。疫情打擊的第一批企業(yè)是美國(guó)的航空公司和波音公司等，它們都瀕臨破產(chǎn)。但美國(guó)六家航空公司在過(guò)去十年中將其自由現(xiàn)金流的96%用于股票回購(gòu)。波音過(guò)去十年的自由現(xiàn)金流總計(jì)583.7億美元，而公司在股票回購(gòu)上花費(fèi)了434.4億美元，占自由現(xiàn)金流的74%。

有經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，這是美國(guó)企業(yè)的一個(gè)縮影，用天量的借債回購(gòu)股票、提升股價(jià)，為管理層和投資者增加資本利得，但其產(chǎn)出和研發(fā)在內(nèi)的內(nèi)生增長(zhǎng)能力到底有多少提升，還是個(gè)問(wèn)號(hào)。2018年和2019年上半年，美國(guó)上市公司分別動(dòng)用8060億美元和3700億美元用于回購(gòu)本公司股票，其中約有一半是發(fā)行企業(yè)債獲得的杠桿資金。高盛就曾點(diǎn)名財(cái)務(wù)杠桿明顯上升的AT&T、通用、達(dá)美航空等企業(yè)。

第四類公司，則是為數(shù)眾多的中小型公司，這些公司整體的經(jīng)營(yíng)狀況與全球其他主要資本市場(chǎng)的中小型公司并沒(méi)有太大的差異，有一定的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，但是并不屬于強(qiáng)勢(shì)企業(yè)（市場(chǎng)占有率在行業(yè)5名以外）。這類公司在貨幣放水政策和市場(chǎng)投機(jī)行為的疊加作用下，存在很多估值虛高的狀況。我個(gè)人認(rèn)為，這類公司目前存在很大的估值泡沫，投資以上股票的風(fēng)險(xiǎn)很大。當(dāng)然，這些公司雖然數(shù)量眾多，但是總體加起來(lái)占美股市值的比例并不大（低于30%），從權(quán)重和市場(chǎng)影響力上來(lái)說(shuō)，對(duì)市場(chǎng)的整體波動(dòng)其實(shí)影響有限。

在能源等行業(yè)面臨的問(wèn)題是，其高收益?zhèn)谫Y規(guī)模龐大且現(xiàn)金流覆蓋不足。疫情不僅沖擊需求，也會(huì)沖擊風(fēng)險(xiǎn)偏好使得信用利差逐級(jí)走闊，增加企業(yè)融資困境。

石湖資本創(chuàng)始人兼世界銀行集團(tuán)顧問(wèn)張樂(lè)弛對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者指出美國(guó)居民部門的脆弱性。美國(guó)已經(jīng)退休或即將退休的嬰兒潮一代在股市上配置比例也已趨于歷史高位，美股大跌意味著財(cái)富縮水，張樂(lè)弛說(shuō)他們已經(jīng)開(kāi)始為嬰兒潮一代發(fā)起捐款。有報(bào)告在2月中旬指出，股市持續(xù)上漲讓投資者開(kāi)始變得自滿，23%的投資者在股票上的投資超過(guò)了推薦水平，其中7%的人將資金完全投入到股票市場(chǎng)。在已經(jīng)退休或即將退休的嬰兒潮一代中，38%的人過(guò)度投資于股票，8%的人完全投資于股票市場(chǎng)。

科技型健康、財(cái)富和人力資本管理解決方案提供商AlightSolutions稱，2月份最后一周，美國(guó)全國(guó)401k賬戶的交易量高于2019年四季度的總和。3月12日，道指刷新1987年以來(lái)最大單日跌幅，401k賬戶交易量創(chuàng)下史上第二高，為正常水平的12倍。管理著6100億美元養(yǎng)老金賬戶的EmpowerRetirement表示，上周客戶通話量較平時(shí)增加了45%，他們要求轉(zhuǎn)向如貨幣市場(chǎng)基金等更安全的投資，以規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

遠(yuǎn)慮和近憂

美國(guó)從聯(lián)邦政府到地方政府到許多美國(guó)公司都采取了嚴(yán)厲措施，來(lái)防范疫情蔓延。特朗普3月16日發(fā)布了新冠肺炎疫情指南，建議人們盡量避免出行，避免10人以上的聚會(huì)，避免去酒吧、餐館和美食廣場(chǎng)等地用餐，并盡量避免旅行、購(gòu)物等活動(dòng)。

紐約州、新澤西州和康涅狄格州已達(dá)成一項(xiàng)地區(qū)性協(xié)議，從3月16日晚8點(diǎn)起關(guān)閉所有電影院、賭場(chǎng)、體育館和健身房。餐館和酒吧也只能提供外賣和送餐服務(wù)。50人以上的集會(huì)也將暫停。很多企業(yè)也暫時(shí)關(guān)閉，并取消必要的旅行等。俄亥俄州也下令關(guān)閉電影院、健身房、保齡球館等娛樂(lè)場(chǎng)所，并建議將推遲初選日期直到6月。3月16日，舊金山宣布“封城”舉措，要求民眾盡可能待在家中，除非有不得已需要外出的重要事項(xiàng)，但必要的政府職能部門和商店將繼續(xù)開(kāi)放。

一切取決于疫情

3月19日，中國(guó)報(bào)告新增病例歸零。中國(guó)首次沒(méi)有新增病例，給人們帶來(lái)了少許希望。此時(shí)全球感染新冠病毒的病例已增加到近22萬(wàn)例，死亡人數(shù)接近9000例。在此前的24小時(shí)里全球增加了2萬(wàn)多個(gè)確診病例。

新冠肺炎疫情蔓延至六大洲、159個(gè)國(guó)家和地區(qū)。疫情在不同國(guó)家造成了程度2不同的破壞，全球35個(gè)國(guó)家宣布進(jìn)入緊急狀態(tài)。

光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生指出，疫情在中國(guó)供給沖擊更大，在歐美主要是需求沖擊、美國(guó)疊加金融沖擊。美國(guó)的金融體系以資本市場(chǎng)主導(dǎo)，股市下跌對(duì)消費(fèi)有影響，如果真的發(fā)生金融危機(jī)，銀行信貸緊縮，投資也會(huì)受到影響。當(dāng)然，供給和需求沖擊的相對(duì)重要性可能是演變的。

世界貿(mào)易組織發(fā)布2020年一季度《全球服務(wù)貿(mào)易晴雨表》報(bào)告指出，新冠肺炎疫情沖擊全球經(jīng)濟(jì)，全球服務(wù)貿(mào)易增長(zhǎng)減弱。該報(bào)告稱，自2019年底至2020年一季度，全球服務(wù)貿(mào)易增長(zhǎng)繼續(xù)呈放緩態(tài)勢(shì);未來(lái)幾個(gè)月全球經(jīng)濟(jì)可能還會(huì)進(jìn)一步下降。在全球服務(wù)貿(mào)易各項(xiàng)指標(biāo)中，航空客運(yùn)和集裝箱運(yùn)輸下降幅度最大，其最新讀數(shù)分別為93.5和94.3。在新冠肺炎疫情暴發(fā)之前，這兩個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)已經(jīng)有所放緩，疫情暴發(fā)后其放緩程度進(jìn)一步加大。

集裝箱航運(yùn)指數(shù)下跌系亞洲船運(yùn)業(yè)務(wù)量下降所致，航空客運(yùn)量下降的影響范圍更廣，除亞洲外也包括北美、南美和歐洲。同時(shí)，全球金融交易指數(shù)和信息通信技術(shù)服務(wù)指數(shù)也低于趨勢(shì)水平，其最新讀數(shù)分別為97.7和97。建筑業(yè)指數(shù)保持穩(wěn)定，最新讀數(shù)為99.8。

全球越來(lái)越多的國(guó)家在關(guān)閉邊界，這將進(jìn)一步加重跨境貿(mào)易和人員往來(lái)困難。同時(shí)各國(guó)央行也在攜手合作。

標(biāo)普道瓊斯指數(shù)公司高級(jí)指數(shù)分析師霍華德·西爾弗布拉特（Howard Silverblatt）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，各國(guó)從央行到政府部門現(xiàn)在和金融危機(jī)時(shí)的應(yīng)對(duì)相比，不知道快了多少倍。這些貨幣和財(cái)政政策對(duì)舒緩形勢(shì)都有幫助，但真正起決定作用的是疫情本身。

美聯(lián)儲(chǔ)正以非常迅速的速度購(gòu)買大量美國(guó)國(guó)債。他們說(shuō)要購(gòu)買5000億美元后，在四天的時(shí)間中，他們就已經(jīng)購(gòu)買了1600億美元。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，美聯(lián)儲(chǔ)的步伐非?？欤瑐壳罢趻伿?，收益率上漲了25個(gè)基點(diǎn)。告訴你，即使美聯(lián)儲(chǔ)做了很多工作，也必須做更多工作。

美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)用各種工具來(lái)應(yīng)對(duì)疫情帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)沖擊，它出臺(tái)了一系列信貸和流動(dòng)性提供措施旨在試圖防止公共衛(wèi)生緊急狀況、經(jīng)濟(jì)衰退和金融崩潰?；羧A德·西爾弗布拉特指出，新冠病毒對(duì)人類來(lái)說(shuō)是全新的，調(diào)用2007年-2008年金融危機(jī)，能來(lái)做類比的就是這種緊急狀況帶來(lái)的貨幣政策和財(cái)政政策的挑戰(zhàn)。

美聯(lián)儲(chǔ)的這些措施有助于穩(wěn)定陷入恐慌的金融市場(chǎng)。更重要的是應(yīng)對(duì)流動(dòng)性危機(jī)。張樂(lè)弛指出，流動(dòng)性出現(xiàn)緊縮的現(xiàn)象非常嚴(yán)重。此前信貸和美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)劇烈波動(dòng)說(shuō)明流動(dòng)性出現(xiàn)了收縮。銀行不愿利用自己的資產(chǎn)來(lái)疏通其他信貸市場(chǎng)，同時(shí)疫情帶來(lái)新的憂慮，即借款人的信用將因面臨收入減少局面而下降，這對(duì)公司信用債市場(chǎng)造成沉重打擊。商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)運(yùn)行不暢，可能促使企業(yè)轉(zhuǎn)而尋求銀行授信額度，進(jìn)而可能增加銀行業(yè)的融資需求。

3月19日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布與澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)、巴西央行等9家央行建立臨時(shí)流動(dòng)性互換協(xié)議，其中，新機(jī)制將為澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)、巴西央行、韓國(guó)央行、墨西哥央行、新加坡貨幣當(dāng)局、瑞典央行等6家央行各提供最高600億美元的流動(dòng)性互換額度，為丹麥央行、挪威央行、新西蘭央行等3家央行各提供最高300億美元的互換額度，協(xié)議期限至少6個(gè)月。

美聯(lián)儲(chǔ)在兩天內(nèi)啟動(dòng)了第三個(gè)緊急信貸方案，以確保總金額為3.8萬(wàn)億美元的貨幣市場(chǎng)共同基金在投資人迅速撤出時(shí)保持正常運(yùn)轉(zhuǎn)。特朗普政府也提出了一項(xiàng)萬(wàn)億美元的經(jīng)濟(jì)刺激和紓困方案。

歐央行在此前的緊急會(huì)議上決定啟動(dòng)總額達(dá)7500億歐元的債券購(gòu)買新計(jì)劃，以避免經(jīng)濟(jì)陷入深度衰退。歐央行行長(zhǎng)拉加德說(shuō)，“非常時(shí)期需要非常行動(dòng)”，“我們對(duì)歐元的承諾沒(méi)有限制。我們決心將動(dòng)用我們所有可能的工具，只要在我們授權(quán)范圍之內(nèi)”。

英國(guó)央行表示，在3月19日召開(kāi)貨幣政策委員會(huì)特別會(huì)議，宣布降息15個(gè)基點(diǎn)至0.1%，并一致同意增加英國(guó)國(guó)債持有量。英國(guó)央行認(rèn)為，新冠肺炎將導(dǎo)致劇烈且大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)沖擊，有必要進(jìn)一步推出一攬子措施。會(huì)議決定，將英國(guó)國(guó)債和企業(yè)債持有規(guī)模增加2000億英鎊至6450億英鎊，大部分增持資產(chǎn)將是英國(guó)國(guó)債。并擴(kuò)大定期融資機(jī)制規(guī)模。

多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，主要經(jīng)濟(jì)體為防止疫情及其造成的經(jīng)濟(jì)損失做到了不惜代價(jià)，未來(lái)幾周疫情蔓延的勢(shì)頭有望得以遏制。

彭文生認(rèn)為，這次疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊不同于一般的經(jīng)濟(jì)周期或是金融周期下行壓力。應(yīng)對(duì)疫情的兩個(gè)關(guān)鍵詞應(yīng)該是民生導(dǎo)向、階段性。政策應(yīng)對(duì)不應(yīng)該加大宏觀經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期不平衡。

新冠肺炎疫情全球確診動(dòng)態(tài)地圖

《財(cái)經(jīng)》視覺(jué)中心根據(jù)公開(kāi)資料整理制圖

新冠肺炎疫情大事記（三）新冠肺炎疫情大事記（三）