方強孟 醒明朗

受行業(yè)傭金率不斷下行趨勢的影響，券商財富管理轉(zhuǎn)型一直是社會各界、專家學者關(guān)心的熱點話題。然而，過去幾十年，中國金融體系長期以銀行為核心，存款和理財產(chǎn)品占據(jù)絕對份額，財富管理市場由商業(yè)銀行主導。此外，經(jīng)紀牌照監(jiān)管思路、行業(yè)監(jiān)管標準不一禁錮了財富管理買方定位的發(fā)展，證券公司財富管理轉(zhuǎn)型一直停留在以產(chǎn)品代銷為主的初級階段。

隨著中國經(jīng)濟體制的不斷深化改革，資本市場逐步完善，資管新規(guī)的出臺打破了理財產(chǎn)品的剛性兌付預期，大資管行業(yè)迎來了新一輪的洗牌。2019年10月，證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于做好公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務試點工作的通知》（以下簡稱《通知》）后，基金投顧（全權(quán)委托）業(yè)務也從“猶抱琵琶半遮面”的狀態(tài)逐漸走向了各家證券公司的視野?；鹜额櫼步匈I方投顧，顧名思義，即從客戶利益角度出發(fā)，以達到客戶的收益風險目標為第一要務。該模式在海外已經(jīng)發(fā)展多年，由于其業(yè)務模式保證了投資者和渠道、顧問的利益高度一致，深受投資者和市場的歡迎。基金投資顧問業(yè)務試點的推出，是我國財富管理行業(yè)轉(zhuǎn)型道路上的一大突破，也是逐步接軌發(fā)達國家財富管理業(yè)務模式的又一重大舉措，全行業(yè)都將迎來重大發(fā)展機遇。

當下，國內(nèi)券商迎來財富管理業(yè)務爆發(fā)的重要時刻。一方面，中國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展孕育了巨大的財富管理需求。貝恩、招商銀行聯(lián)合發(fā)布的《2019年中國私人財富報告》顯示，2018年全國個人持有的可投資資產(chǎn)總體規(guī)模達到190萬億元人民幣，2008～2018年化增速高達17%。另一方面，基金投顧業(yè)務的開閘，為券商財富管理業(yè)務指明了道路，奠定了以資產(chǎn)配置為核心的轉(zhuǎn)型基礎(chǔ)。在這樣的背景下，我們有必要重新梳理券商財富管理行業(yè)的競爭格局，通過借鑒國外先進財富管理機構(gòu)的發(fā)展經(jīng)驗，探討轉(zhuǎn)型的必要性、可行性并進行障礙分析，以期找到適合國內(nèi)券商財富管理轉(zhuǎn)型的突破口與有效路徑。

我國證券公司財富管理業(yè)務轉(zhuǎn)型的機遇與挑戰(zhàn)

券商財富管理業(yè)務轉(zhuǎn)型的機遇

資本市場的發(fā)展完善為券商財富管理轉(zhuǎn)型提供有效途徑，基金投顧業(yè)務開閘，將取代傭金盈利模式，觸發(fā)行業(yè)變革。直接融資比重不斷加大，多層次資本市場的發(fā)展將為不同風險偏好的投資者提供更多的選擇。2014年、2016年開通滬港通、打通香港與內(nèi)地資本市場，這為券商開展財富管理業(yè)務打通了海外配置的有效途徑。此外，隨著近期證監(jiān)會一系列資本市場的改革重點和方向提上日程，基金投顧正式開閘，為券商財富管理轉(zhuǎn)型提供強有力的政策支持，是我國財富管理行業(yè)轉(zhuǎn)型道路上的一大突破，全行業(yè)都將迎來發(fā)展機遇。

經(jīng)濟發(fā)展增速放緩，資管新規(guī)出臺，打破銀行理財產(chǎn)品剛性兌付預期，券商產(chǎn)品體系與財富管理業(yè)務迎來新機遇。當前經(jīng)濟發(fā)展增速放緩，剛性兌付的預期將逐漸被打破，居民財富管理需求將進一步深化。過去3年，股票型基金的日均交易量從6000億元增長至超過1萬億元的規(guī)模。同時，各種新興資產(chǎn)管理主體呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長，如私募股權(quán)基金、二級市場陽光私募、個人股票交易大戶等。從2013年國內(nèi)首創(chuàng)家族信托以來，各類獨立或企業(yè)內(nèi)生的“家族辦公室”也如雨后春筍般相繼出現(xiàn)。大量的財富將通過直接或間接的方式參與到不同層級的資本市場中進行投資獲利。

科技進步為整個財富管理市場帶來新的機遇?？萍冀鹑谠谪敻还芾眍I(lǐng)域的應用將愈發(fā)深遠，包括投顧平臺的智能化，這將為人工投顧提供更加合理精準的工具，更好地服務于客戶。此外，大數(shù)據(jù)技術(shù)的發(fā)展將應用在場景分析與客戶畫像上，可以為財富管理機構(gòu)提供更加精準的投資策略。各家財富管理機構(gòu)能否抓住科技在這一領(lǐng)域的滲透，將直接影響到其業(yè)務的擴張與進步。

券商財富管理業(yè)務轉(zhuǎn)型的障礙

制度障礙。經(jīng)紀牌照監(jiān)管思路、行業(yè)監(jiān)管標準不一禁錮財富管理買方定位的發(fā)展，證券公司開展財富管理業(yè)務處于劣勢。如果我們把證券公司的服務分為賣方和買方，那么經(jīng)紀業(yè)務應屬于賣方服務，而財富管理業(yè)務、資產(chǎn)管理業(yè)務應定位于買方服務。國際上大型券商，如摩根大通和高盛，盡管將傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理（或投資管理）業(yè)務與財富管理業(yè)務劃分至相對獨立的兩個部門來發(fā)展業(yè)務，但兩者仍隸屬于同一大業(yè)務體系。傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理業(yè)務以產(chǎn)品為導向，目前已有較完善的牌照和監(jiān)管規(guī)則;而財富管理業(yè)務則以客戶需求為導向，類似于銀行業(yè)的私人銀行業(yè)務，注重滿足客戶不同需求。但目前國內(nèi)有關(guān)財富管理業(yè)務牌照僅限于經(jīng)紀牌照，且經(jīng)紀業(yè)務范圍僅限于股票銷售、介紹服務、產(chǎn)品代銷等，無法達到以客戶為中心提供財富管理服務的目的。

業(yè)務障礙。券商財富管理業(yè)務轉(zhuǎn)型僅停留在戰(zhàn)略層面，產(chǎn)品供給不足，渠道銷售能力有限，財富管理品牌尚未建立。財富管理行業(yè)的護城河主要體現(xiàn)在品牌上面，而品牌信任度具體體現(xiàn)為專業(yè)性、服務半徑和服務質(zhì)量等方面，需要時間慢慢積累，新進入者很難迅速挑戰(zhàn)領(lǐng)先者的市場地位。雖然，券商在專業(yè)人才、系統(tǒng)平臺、服務網(wǎng)絡上，具備獨特的競爭優(yōu)勢，然而，當前券商的財富管理轉(zhuǎn)型僅停留在戰(zhàn)略層面，在資源投入上尚有欠缺，IT資源、人力資源以及考核標準上與國際上先進的財富管理機構(gòu)還有較大的差距，產(chǎn)品及服務供給豐富度不足，渠道銷售能力欠缺，大部分高凈值人群對私人銀行等機構(gòu)的信任度更強，其擁有的高凈值人群占據(jù)財富管理市場的半壁江山。券商相比其他財富管理機構(gòu)，投顧數(shù)量、專業(yè)素質(zhì)和分支機構(gòu)覆蓋是一大優(yōu)勢，但如果不轉(zhuǎn)變理念和專業(yè)技能，則無法發(fā)揮這一優(yōu)勢。

轉(zhuǎn)型的方向與路徑探索

當前，基金投顧業(yè)務試點在即，行業(yè)變革一觸即發(fā)，站在這一時點上，券商如何利用當前的業(yè)態(tài)土壤，將其投研能力有效發(fā)揮，從而達到財富管理業(yè)務模式的目標狀態(tài)？優(yōu)質(zhì)的企業(yè)由兩個主要因素構(gòu)成，一是客戶，二是技術(shù)。全球十大財富管理機構(gòu)探索出了“豐富產(chǎn)品、全球配置、個性服務”等寶貴經(jīng)驗。在國外先進經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，我們認為，券商當前應以基金投顧業(yè)務的試點政策為突破口，以產(chǎn)品、客戶以及體制機制為重點要素，結(jié)合證券公司在資本市場方面的獨特優(yōu)勢與客戶日益增長的財富獲取、保有、增長以及傳承方面的需求，逐步構(gòu)建起以客戶為中心，以資產(chǎn)配置為核心的財富管理業(yè)務模式，形成以全權(quán)委托主的財富管理盈利模式。在這一目標下，我們提出三條轉(zhuǎn)型路徑：一是以配置化為業(yè)務核心發(fā)展理念，構(gòu)建財富管理新型業(yè)態(tài)機制;二是以客戶為中心，重新定義券商的高凈值客戶，構(gòu)建券商私人銀行體系;三是以優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品為核心，構(gòu)建產(chǎn)品全流程管理體系。

以配置化為業(yè)務核心發(fā)展理念，構(gòu)建財富管理新型業(yè)態(tài)機制。財富管理在資產(chǎn)端的核心是資產(chǎn)配置能力，即在符合投資者風險偏好的前提下通過最優(yōu)的資產(chǎn)配置以達到幫助投資人的財富保值增值。基金投顧業(yè)務的推出，打破了國內(nèi)不能代客理財、全權(quán)委托管理客戶資產(chǎn)的瓶頸，財富管理行業(yè)將迎來巨大的轉(zhuǎn)折。在這樣的背景下，誰能構(gòu)建起財富管理的資產(chǎn)配置體系，誰就可以實現(xiàn)真正意義上的買方投顧，從而在財富管理市場上分得一杯羹。資產(chǎn)配置中的資產(chǎn)既包括股債傳統(tǒng)資產(chǎn)，又包括對沖基金這類交易型另類資產(chǎn)以及房地產(chǎn)、私募股權(quán)等，資產(chǎn)配置能力既需要對傳統(tǒng)股債有資產(chǎn)判斷能力，又需要對對沖基金的交易策略有研判能力。然而，券商基層投顧的投研能力相對欠缺，基層在財富管理體系中的主要職責在于負債端提高對投資者風險精準畫像的能力，即通過與客戶的交談以準確充分地識別客戶的風險偏好及投資需求，資產(chǎn)端的投資及配置必須依賴于總部的投研力量。

實際操作層面，需要建立一整套完善的財富管理服務體系，由總部資產(chǎn)配置團隊引領(lǐng)產(chǎn)品研究規(guī)劃以及投資管理的方向，并對外輸出相應的成果。一方面是輸出對高凈值客戶的資產(chǎn)、產(chǎn)品類別的配置建議，另一方面則是根據(jù)投資時點的不同，動態(tài)給出資產(chǎn)配置權(quán)重，其中資產(chǎn)類既包括傳統(tǒng)的股票和債券，又包括絕對收益、實物資產(chǎn)和私募股權(quán)等另類資產(chǎn)。如圖1所示，我們擬構(gòu)建了財富管理投研體系全景圖，包括投資委員會、宏觀研究、大類資產(chǎn)配置、管理人與產(chǎn)品研究以及投資管理等5個團隊，這5個團隊分別向零售客戶以及引進團隊輸出相應的成果，助力客戶服務與產(chǎn)品的引進銷售（見圖1）。

財富管理規(guī)劃委員會是投研團隊的最高層，我們將其定位為產(chǎn)品研究、投資管理、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、財富規(guī)劃等職能的頭部指導功能。對客戶的需求全景進行分析，制定季度、年度資產(chǎn)配置方案。同時，制定引進方案，包括季度、年度產(chǎn)品引入規(guī)劃。宏觀研究與資產(chǎn)配置團隊對各類別資產(chǎn)及策略的配置比例進行研判，制定從高風險到低風險人群的各類資產(chǎn)配置方案，同時，對各類別產(chǎn)品進行初篩。管理人與產(chǎn)品研究則提供相應資產(chǎn)及策略所對應的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，并構(gòu)建動態(tài)調(diào)整的產(chǎn)品庫。投資管理團隊則在產(chǎn)品研究的基礎(chǔ)上，根據(jù)客戶需求，以及管理人的策略組合創(chuàng)設(shè)屬于自身的產(chǎn)品體系，并針對分支機構(gòu)高凈值客戶提出的特殊需求給予相應的投研支持。

以客戶為中心，構(gòu)建券商私人銀行體系。參考美國等成熟市場的發(fā)展經(jīng)驗，券商往往能夠通過發(fā)揮其在資本市場方面的獨特優(yōu)勢，高度參與到針對有貼近資本市場需求的金融服務中。20世紀70年代的美國，與我國當前的市場與監(jiān)管環(huán)境有著類似的情景。美國當時的市場情形是，不同的券商或投資銀行根據(jù)自身稟賦重新在市場上定位符合自身發(fā)展的客戶群，從而在全市場中分得一杯羹。

隨著金融領(lǐng)域多元化、產(chǎn)業(yè)多元化的發(fā)展，涌現(xiàn)出一大批新型高凈值客戶，主要以企業(yè)的董監(jiān)高、大小非解禁者為主。券商區(qū)別于銀行、信托以及諾亞財富等第三方機構(gòu)的最大優(yōu)勢即天然貼近資本市場的投融資能力，因此，券商對客戶的分層分類也應當區(qū)別于傳統(tǒng)機構(gòu)，尤其是對貼近資本市場的包括傳統(tǒng)的標準化交易客戶與個性化的高凈值客戶的重新細分。對于企業(yè)家客戶，兼顧個人財富與企業(yè)財務的管理目標，需求圍繞著高端定制類的“資產(chǎn)管理”;對于家族客戶，尋求通過建立投資主體進行資本運作，或是建立家族信托進行財富傳承;對于類機構(gòu)交易投資者，需求圍繞著類機構(gòu)交易，包括融資融券、資本中介、研究支持等服務;對于傳統(tǒng)高凈值客戶，通過豐富的產(chǎn)品以及總部資產(chǎn)配置管理來實現(xiàn)風險承受范圍內(nèi)的個性化需求;對于新富裕階層客戶，由分支機構(gòu)投顧服務，并將需求自下而上傳導至總部，由總部協(xié)助投顧實現(xiàn)其財富的保值增值。

以優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品為核心，構(gòu)建產(chǎn)品全流程管理體系。大量的研究表明，財富管理轉(zhuǎn)型時期，優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品既是吸引客戶的重要抓手，又是資產(chǎn)配置能力建設(shè)的有效基礎(chǔ)。只有將產(chǎn)品的供給-銷售渠道理順，才有實現(xiàn)財富管理業(yè)務轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)。

產(chǎn)品的管理是閉合性的，包括產(chǎn)品的整體規(guī)劃到優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的篩選，再到產(chǎn)品的評審、上架銷售，最后是產(chǎn)品的售后風險處置，幾大環(huán)節(jié)的專業(yè)性要求較高，缺一不可。產(chǎn)品研究與規(guī)劃職能承擔著大類資產(chǎn)配置與產(chǎn)品線規(guī)劃，對內(nèi)部與市場進行研判，做出產(chǎn)品銷售規(guī)劃;產(chǎn)品引進職能承擔公募與私募產(chǎn)品的引入;產(chǎn)品評價承擔產(chǎn)品質(zhì)量的評價，為投資者的收益提供保障;產(chǎn)品風險處置承擔突發(fā)事件的處理與產(chǎn)品后續(xù)跟蹤。處理好產(chǎn)品管理流程中的每一個環(huán)節(jié)，是保證優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品引進銷售的基礎(chǔ)。在這一過程中，應當整合公司內(nèi)部產(chǎn)品資源，打造有規(guī)模、有影響力的自有特色產(chǎn)品，同時搜尋外部優(yōu)質(zhì)管理人，引進、研究創(chuàng)設(shè)各類產(chǎn)品，進一步提高優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品供應能力，滿足客戶需求。

結(jié)語

國外投行涌入，券商傭金率不斷下行，“基金投顧”業(yè)務開閘，大資管行業(yè)或?qū)⒂瓉硇乱惠喯磁?。在這樣的背景下，券商有望依靠其在資本市場的優(yōu)勢，在財富管理市場中分得一杯羹。對此，我們從操作層面為國內(nèi)券商提出如下相關(guān)建議：

以資產(chǎn)配置為業(yè)務導向，建設(shè)“1+N”投顧服務體系?！?+N”投顧服務模式是一種普遍適用于國外投行的財富管理服務模式，即通過設(shè)立投資顧問團隊實現(xiàn)“投資顧問+資產(chǎn)配置專家、產(chǎn)品專家、風險顧問等專業(yè)團隊”來共同服務客戶，并為客戶提供量身定制的財富管理方案。

資產(chǎn)配置是投顧專業(yè)服務的核心內(nèi)容?？偛繉I(yè)團隊針對不同類型的客戶出具資產(chǎn)配置建議指導，包括配置資產(chǎn)類別，每類資產(chǎn)的配置比例。投資顧問、客戶經(jīng)理必須根據(jù)指導對客戶進行資產(chǎn)配置，資產(chǎn)配置率和配置偏離度都納入投資顧問、客戶經(jīng)理的考核。

在組織管理上，是采用雙投顧模式，即總部培養(yǎng)相應的資產(chǎn)配置類投顧，這類投顧不直接服務客戶;二是將各類資產(chǎn)的配置模型、研究方法以及研究結(jié)論定期宣導到分支機構(gòu)投顧，由分支機構(gòu)投顧通過“1+N”的服務模式傳導至客戶。

以客戶中心為導向，構(gòu)建券商“券商私行”直屬團隊。不同于銀行的高凈值客戶，券商的高凈值客戶往往來自投行、資管部門等，因此對于投行轉(zhuǎn)介的企業(yè)家客戶、家族客戶或者是類機構(gòu)交易者，對其的服務應當有別于銀行的高凈值客戶。例如，對于企業(yè)家客戶的服務應當與其企業(yè)經(jīng)營周期形成聯(lián)動，由總部直接牽頭設(shè)立獨立的直營團隊。總部直營的組織架構(gòu)可以確保各類內(nèi)部資源的良好協(xié)同，而且，總部的垂直管理是通過資產(chǎn)配置來驅(qū)動的，可以擺脫分支機構(gòu)經(jīng)紀業(yè)務的傳統(tǒng)思路。

以數(shù)字化為技術(shù)導向，重構(gòu)業(yè)務組織。利用數(shù)字化重構(gòu)組織，是國際一流投行發(fā)力的方向。摩根大通就成立了多個全職跨條線小組，由業(yè)務和技術(shù)人員共同組成，負責特定業(yè)務或產(chǎn)品;而高盛則已經(jīng)建立起完全數(shù)字化導向的組織架構(gòu)，設(shè)置和業(yè)務部門一一對應的技術(shù)開發(fā)服務部門，跨條線、跨職能高度協(xié)同。

建議國內(nèi)券商構(gòu)建數(shù)字化中臺，用以沉淀所有業(yè)務領(lǐng)域資源，在每個業(yè)務領(lǐng)域都設(shè)立由業(yè)務人員和技術(shù)人員共同組成的數(shù)字化轉(zhuǎn)型推進小組，協(xié)同開展業(yè)務，尋找可以利用科技進行優(yōu)化和創(chuàng)新的突破點，由點及面，最終實現(xiàn)端到端業(yè)務全流程的數(shù)字化，在合規(guī)的前提下打破組織壁壘，讓前臺業(yè)務的開展更流暢。

（作者單位：廣發(fā)證券財富管理部，易方達基金量化投資部）