陳 穎，吳克平

(巢湖學院 工商管理學院，安徽 巢湖 238024)

股票市場的發(fā)展伴隨著不斷的信息和噪音，而信息和噪音作為相互對立的兩個方面，共同作用于股價的形成。反映公司基本面特質(zhì)的可得信息會提高投資者的期望收益，投資者通過提取股價所發(fā)出的有價值信號進而做出理性決策。但是股價中噪音的共存會導(dǎo)致投資者出現(xiàn)信息的誤判，侵蝕投資者的組合收益。特質(zhì)信息效率作為衡量資本市場信息效率的重要指標之一，計算的是股價中公司特質(zhì)信息的比例。而資本市場信息效率的高低，一定程度上取決于信息傳導(dǎo)機制是否發(fā)生扭曲。股價中包含的特質(zhì)信息越多，將具有分析價值的公司基本面信息推送至股價，資本市場中價格發(fā)現(xiàn)和資源配置的雙功能才越能得到強化。最早期的股價研究多為股票價格的資產(chǎn)定價模型計算，但對股票價格波動原因的解釋明顯不足，而這正是股價同步性研究的出發(fā)點。Morck et al.(2000)、 Jin和Myers(2006)分析了包括中國在內(nèi)的40多個國家的股票市場，結(jié)果顯示中國的股價同步性在研究樣本中分別高居第二位和第一位[1-2]。不同學者的研究結(jié)果都表明，中國資本市場的股價同步性遠超其他國家，影響了資本市場的健康發(fā)展。

一、文獻綜述

審計收費指的是被審計單位給于會計師事務(wù)所的回報，反映了會計師在進行審計工作之前對于預(yù)期投入的估計，同時也是會計師事務(wù)所要求的風險補償?，F(xiàn)有的文獻對于審計收費研究，主要有以下兩種：第一種是在審計師獨立性的視角之下，討論審計收費與審計質(zhì)量的關(guān)系。Choi et al.(2010)指出管理層在會計師事務(wù)所出具非標審計意見的情況下，可以通過超額審計費用來購買審計意見，超額審計費用屬于企業(yè)提供給會計師事務(wù)所的“準租金”[3]，而這種準租金取決于企業(yè)與會計師事務(wù)所之間對于審計價格的談判能力。第二種是從影響審計收費的因素出發(fā)，考慮如何衡量審計質(zhì)量。被審計單位公司特征會影響審計收費，包括公司規(guī)模和業(yè)務(wù)復(fù)雜程度(Franciset al.，2011；Anderson and Zeghal，2012；李東平等，2001)、管理費用率以及應(yīng)收款項與總資產(chǎn)比率(李浩田，2015)[4-7]。漆江娜等(2004)研究發(fā)現(xiàn)會計師事務(wù)所的規(guī)模越大，審計收費越高，提供的審計服務(wù)質(zhì)量越高[8]。

股價同步性一直是理論界和實務(wù)界關(guān)注的熱點問題。目前，對于股價同步性影響因素的研究結(jié)論大致可以分為以下幾類：(1)個體異質(zhì)性。伊志宏等(2015)通過實證研究發(fā)現(xiàn)女性分析師關(guān)注與股價同步性呈現(xiàn)顯著的負向關(guān)系，其影響路徑分別是個人能力、努力程度及性格特征三個維度[9]。夏芳(2012)認為投資性情緒及其波動導(dǎo)致的“羊群行為”，提高了股價同步性，是影響股價同步性的重要異質(zhì)性特征，其研究的數(shù)據(jù)結(jié)果顯示了非常顯著的正向關(guān)系[10]。(2)會計信息質(zhì)量。陸瑤和沈小力(2011)認為在中國的資本市場中，盈余管理是公司掩蓋基本面信息的一種特定方式，影響會計信息的透明度[11]。會計信息質(zhì)量越好，單個股票的股價波動與市場整體平均波動之間的一致性趨勢就越低，即股價同步性越低(劉天雄等，2016)[12]。(3)公司治理機制。關(guān)于公司治理機制與股價同步性的關(guān)系目前還沒有達成完全一致的結(jié)論。周林潔(2014)的研究表明，治理效果比較差的公司會進行更多的噪聲交易，加劇異質(zhì)性波動，降低個股的股價同步性[13]。對此，蔣海等(2010)和袁知柱(2009)持有完全相反的觀點，這兩位學者認為上市公司治理水平的高低與公司股價同步性的高低呈負相關(guān)的關(guān)系[14-15]。完善公司的治理機制會在一定程度上提高股價的信息含量，降低公司的股價同步性。

總的來說，影響股價同步性的因素有很多，致力于該研究方向的文獻也越來越多。但截至目前，還沒有文章分析審計收費對股價同步性的影響，這也正是文章的立意所在。股價同步性代表著公司股價的信息含量，反映了上市公司信息披露的透明度，可以更加全面深刻地衡量審計質(zhì)量。

二、理論分析與研究假設(shè)

1.審計收費與股價同步性

審計收費與注冊會計師的審計成本嚴密相關(guān)。換言之，審計收費的收取在很大程度上制約了會計師事務(wù)所進行審計工作時付出的最大成本，也就影響到審計質(zhì)量的優(yōu)劣。關(guān)于審計收費和審計質(zhì)量的關(guān)系，從理論上說，只要市場能感受到不同審計師的差異并存在對審計質(zhì)量的不同需求，則高質(zhì)量的審計服務(wù)就應(yīng)該高收費。相反，如果審計收費過低，則可能會導(dǎo)致注冊會計師減少必要的審計程序以節(jié)約成本，從而使其發(fā)現(xiàn)客戶報表中存在的不當行為的概率下降(李明輝等，2016)，損害審計質(zhì)量[16]。長期以來，由于兩權(quán)分離引起的代理問題的存在，企業(yè)經(jīng)理人具有相對信息優(yōu)勢，而客觀公允的審計報表往往可以緩解管理層與投資者之間信息極度不對稱的問題。如果會計師事務(wù)所耗費更多的時間和人力，比如增加抽樣樣本，選擇嚴密詳細的審計程序，增大實質(zhì)性程序的測試范圍，聘請外部專家協(xié)助審計，都會提高審計收費。而高質(zhì)量的審計服務(wù)會降低公司的信息風險，優(yōu)化企業(yè)的信息環(huán)境，提高信息透明度，釋放出更多的特質(zhì)信息，從而降低股價同步性。據(jù)此，提出以下假設(shè)：

H1：審計收費與股價同步性負相關(guān)。

2.審計收費與股價同步性影響機制分析

(1)信息透明度視角

會計信息作為上市公司財務(wù)狀況、經(jīng)營成果以及現(xiàn)金流量的綜合寫照，是投資者進行理性決策的重要依據(jù)。研究證明，會計信息質(zhì)量影響資本市場中股價的波動，作用于股價中特質(zhì)信息的含量。“審計收費—信息透明度—股價同步性”的作用機制，對于本身信息透明度低的企業(yè)更加明顯。對于信息透明度較低的公司，較高的審計收費保證了會計師事務(wù)所的利潤率，能夠促使審計師更加努力工作，擴大實質(zhì)性測試范圍，增加審計程序，使得審計報告釋放出更有價值的投資者可得信息，提高股價信息含量。而對于信息透明度已經(jīng)比較高的公司，僅通過提高審計收費來保證審計質(zhì)量，提高信息透明度，進而降低股價同步性的效果會比較弱?；诖耍岢鲆韵录僭O(shè)：

H2：相對于信息透明度高的企業(yè)，信息透明度低的企業(yè)，審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著。

(2)企業(yè)性質(zhì)視角

我國的國有企業(yè)具有兩方面的顯著特征，一方面是所有權(quán)的缺位，另一方面是目標的多元化。所有權(quán)的缺位問題表現(xiàn)為戰(zhàn)略上的穩(wěn)健投資以及風險規(guī)避。除此之外，國有企業(yè)的行政體系使得管理者抱著“無功無過”的經(jīng)營心態(tài)，通過盈余操縱隱瞞公司基本面特質(zhì)信息的意圖不強烈。區(qū)別于非國有企業(yè)以利潤最大化為目標，國有企業(yè)除了追求經(jīng)濟利益之外，還需要實現(xiàn)一系列的社會價值(陳莉萍等，2018)，這是國有企業(yè)與非國有企業(yè)之間經(jīng)營目標的顯著差異[17]。非國有企業(yè)由于自身信用和融資能力不足造成的融資困境，使其對于投資者、供應(yīng)商的關(guān)注度更高，在發(fā)展過程中面臨著巨大的行業(yè)競爭壓力。為了占據(jù)資本市場中的有利地位，非國有企業(yè)選擇偏離行業(yè)常規(guī)的會計確認方法，掩蓋公司層面的真實信息，最終降低股價的信息含量，提高股價同步性。因此，對于非國有企業(yè)，通過提高審計收費，實施更多審計程序，降低股價同步性的效果更加顯著?；诖?，提出以下假設(shè)：

H3：相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)中審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著。

(3)“四大”審計視角

國際“四大”的優(yōu)質(zhì)品牌在我國引發(fā)了不同于“非四大”本土會計師事務(wù)所的“超國民待遇”，F(xiàn)rancis(1984)的研究發(fā)現(xiàn)“四大”會計師事務(wù)所的審計收費比非四大會計師事務(wù)所明顯要高很多，由此得出了審計費用與審計質(zhì)量成正相關(guān)的結(jié)論[18]。國際“四大”憑借著杰出的專業(yè)技能收取了更高的審計費用，出具高質(zhì)量的審計報告。而本土的“非四大”更多地是通過價格競爭來吸引客戶，低價競爭帶來的往往是審計質(zhì)量的受損。提高“非四大”的審計收費，才會促使其實施更多的審計程序，出具客觀公正的審計報告，提高公司股價的信息含量，進而降低股價同步性。基于此，提出以下假設(shè)：

H4：相對與“四大”會計師事務(wù)所，“非四大”會計師事務(wù)所審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著。

三、研究設(shè)計

1.樣本數(shù)據(jù)

本文以我國滬深兩市2008—2019年所有A股上市公司為研究對象，樣本數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。同時對數(shù)據(jù)進行了下列處理：(1)觀測樣本雙邊1%的縮尾處理；(2)剔除金融、保險行業(yè)樣本數(shù)據(jù)；(3)剔除數(shù)據(jù)缺失，或者連續(xù)三年數(shù)據(jù)不完整的樣本數(shù)據(jù)；(4)剔除ST、*ST的上市公司?；谏鲜鰳藴?，最終得出20854個觀測樣本。

2.主要變量的度量

(1)股價同步性

借鑒Durnev et al.(2003)的做法，建立模型(1)，對該模型進行回歸得到擬合優(yōu)度R2?？紤]R2的取值區(qū)間為[0，1]，不滿足回歸的計量要求，利用模型(2)對R2進行對數(shù)轉(zhuǎn)換，保證變量的正態(tài)性，所得SYN即為衡量股價同步性的指標。

rit=β0+β1rmt+β2rnt+εit

(1)

(2)

其中，rit為第i個公司第t周的個股回報率；rmt為資本市場中所有A股股票第t周經(jīng)流通市值加權(quán)的平均回報率，即第t周的市場回報率；rnt為第t周的行業(yè)回報率。行業(yè)回報率按照中國證監(jiān)會2012年發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引，以行業(yè)內(nèi)各公司流通市值為權(quán)重加權(quán)平均計算得出。

(2)審計收費

對審計收費取自然對數(shù)INFEE。

(3)控制變量定義

在定義了主要變量的同時，引入了下列控制變量：①公司規(guī)模，等于公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)；②資產(chǎn)負債率，等于年末總負債/總資產(chǎn)；③是否是“四大”，如果聘請的會計師事務(wù)所是“四大”，取值為1，否則為0；④賬面市值比，公司年末市值與其賬面價值之比；⑤資產(chǎn)收益率，等于凈利潤與總資產(chǎn)的比值；⑥審計意見，如果當年出具非標準無保留意見，取值為1，否則為0；⑦獨董比例，等于獨立董事人數(shù)/董事總?cè)藬?shù)；⑧控制年度(Year)和行業(yè)(Industry)的固定效應(yīng)。

具體變量定義如表1所示。

表1 變量定義匯總表

3.實證模型

為了檢驗假設(shè)H1，設(shè)定主回歸模型，構(gòu)建模型(3)。

(3)

根據(jù)假設(shè)H2，對主回歸模型按照分析師跟蹤人數(shù)進行分組回歸。其中Analystt-1以全樣本分析師跟蹤人數(shù)的均值為分組依據(jù)。

根據(jù)假設(shè)H3，按照實際控制人性質(zhì)將研究樣本分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)，分別放入主回歸模型中進行分組回歸。

同樣，為了檢驗假設(shè)H4，將全樣本劃分為“四大”和“非四大”兩種類型，也分別放入主回歸模型中進行回歸。

四、實證結(jié)果分析

1.描述性統(tǒng)計

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。股價同步性(SYN)的最大值和最小值分別為0.852和0.0623，均值為0.495，標準差為0.186，說明不同企業(yè)之間的股價同步性存在較大差異；審計費用取對數(shù)之后(INFEE)的均值為13.69，標準差為0.728，說明不同企業(yè)的審計收費差異較大，這是由諸多因素決定的；獨董比例(INDIR)的均值為0.373，標準差為0.0529，這說明我國企業(yè)的獨董比例普遍較高。其余變量均處于正常范圍內(nèi)，不存在極端值。

表2 描述性統(tǒng)計

2.相關(guān)性分析

主要變量之間的相關(guān)系數(shù)如表3所示。從表中可以看出，股價同步性(SYN)與審計收費(INFEE)的相關(guān)系數(shù)為正，但由于股價同步性受諸多因素影響，而審計收費本身也具有一定的復(fù)雜性，因此需要做進一步的回歸分析；同時，股價同步性(SYN)與公司規(guī)模(SIZE)、賬面市值比(BM)、審計意見類型(TYPE)以及獨董比例(INDIR)都有顯著的相關(guān)關(guān)系，而與資產(chǎn)負債率(LEV)、是否是“四大”(BIG4)以及資產(chǎn)收益率(ROA)的相關(guān)性較弱。

表3 相關(guān)性分析

3.回歸分析

(1)審計收費與股價同步性

審計收費與股價同步性(假設(shè)H1)的回歸結(jié)果如表4所示。數(shù)據(jù)顯示，審計收費與股價同步性在1%的水平顯著負相關(guān)，表明假設(shè)H1成立。這說明上市公司收取較高審計費用時，會投入更多的時間和人工成本，實施充分的審計程序，推進企業(yè)特質(zhì)信息融入股價，進而降低了公司股價同步性。公司規(guī)模(SIZE)與股價同步性呈正相關(guān)關(guān)系，且在1%的水平上顯著，這說明規(guī)模越大的公司股價同步性越高；賬面市值比(BM)與股價同步性的相關(guān)系數(shù)為0.116，在1%的水平上顯著，說明公司賬面市值比越高，股價同步性越高；審計意見(TYPE)與股價同步性在1%的水平上顯著負相關(guān)，說明當會計師事務(wù)所出具非標意見時，公司股價同步性顯著下降，這是因為會計師事務(wù)所出具了非標意見，使得反映公司負面情況的特質(zhì)信息更多的融入股價，會降低企業(yè)的股價同步性。

表4 假設(shè)H1的回歸結(jié)果

(2)審計收費與股價同步性影響機制分析

①信息透明度視角

本文引入分析師跟蹤人數(shù)作為企業(yè)信息透明度的衡量指標。分析師在排除資本市場中噪聲等因素的影響后，還可以揭示更多的公司層面的信息，且投資者對分析師提供的信息能夠理性地反應(yīng)(朱紅軍等，2007；周銘山等，2016)，同時，李春濤等(2013)發(fā)現(xiàn)雖然分析師盈利預(yù)測中存在一定的羊群行為，但是較多分析師跟蹤的企業(yè)，分析師之間的預(yù)測分歧較小，盈利預(yù)測的平均誤差較低，這說明分析師跟蹤人數(shù)較多的企業(yè)信息透明度較高。

如表5所示，按照分析師跟蹤人數(shù)與全樣本公司分析師人數(shù)均值的大小關(guān)系劃分成兩組，結(jié)果顯示，分析師人數(shù)小于樣本均值的一組負相關(guān)關(guān)系更顯著。回歸結(jié)果表明，相對于自身信息透明度較高的企業(yè)，在信息透明度較低的企業(yè)中，提高審計收費降低股價同步性的效果更顯著。該結(jié)果支持了假設(shè)H2。

表5 假設(shè)H2的回歸結(jié)果

②企業(yè)性質(zhì)視角

從企業(yè)性質(zhì)的視角，按照是否是國有企業(yè)進行分組回歸，回歸結(jié)果如表6的(1)(2)列所示。根據(jù)回歸結(jié)果可以看出，當公司為非國有企業(yè)時，審計費用與股價同步性顯著負相關(guān)；當公司為國有企業(yè)時，審計費用與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系不顯著。這說明，相比于國有企業(yè)，提高非國有企業(yè)的審計收費，股價同步性下降更顯著。該結(jié)果支持了假設(shè)H3。

③“四大”審計視角

從“四大”審計的視角，按照是否是“四大”進行分組回歸。回歸結(jié)果如表6的(3)(4)列所示。根據(jù)回歸結(jié)果可以看出，當公司聘請的會計師事務(wù)所為“非四大”時，審計費用與股價同步性顯著負相關(guān)；當公司聘請的會計師事務(wù)所為四大時，審計費用與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系不顯著。這說明，相對于“四大”會計師事務(wù)所，“非四大”會計師事務(wù)所提高審計收費降低股價同步性的效果更顯著。該結(jié)果支持了假設(shè)H4。

表6 假設(shè)H3和假設(shè)H4的回歸結(jié)果

(3)穩(wěn)健性檢驗

文章采用了兩種方法對文章的假設(shè)進行穩(wěn)健性檢驗：①替換變量計算方法。原模型中SYN的取值是按照分市場流通市值平均法計算收益率，最終得出股價同步性的數(shù)值，在穩(wěn)健性檢驗中，替換為分市場總市值平均法，重新計算該數(shù)值，并再次對文章的主要假設(shè)進行回歸；②工具變量法。選擇同行業(yè)同年度其他公司審計收費的均值作為工具變量(IVt-1)進行回歸?；貧w結(jié)果如表7所示，兩種穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果都進一步驗證了研究假設(shè)，說明研究結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

表7 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

五、結(jié)論與建議

1.研究結(jié)論

文章選取了我國滬深兩市2008—2019年所有A股上市公司為樣本，實證研究了審計收費對股價同步性的影響。研究結(jié)論發(fā)現(xiàn)：首先，審計收費與股價同步性顯著負相關(guān)，這說明當會計師事務(wù)所收取更高的審計收費時，會提高公司股價的信息含量，降低公司股價同步性。其次，通過影響機制檢驗發(fā)現(xiàn)：①相對于信息透明度高的企業(yè)，信息透明度低的企業(yè)，審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著；②相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)中審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著；③相對與“四大”會計師事務(wù)所，“非四大”會計事務(wù)所審計收費與股價同步性的負相關(guān)關(guān)系更加顯著。

基于文章的結(jié)論，主要的研究貢獻如下：第一，拓寬了股價同步性的理論邊界，從上市公司和會計師事務(wù)所的角度分析審計收費對股價同步性的影響，以及審計行為對資本市場定價的影響，從而探索降低股價同步性的途徑。第二，從實踐的角度來看，有利于探究我國資本市場信息效率不足的深層次原因，督促社會公眾和行業(yè)協(xié)會對審計收費進行嚴格的風險控制。第三，我國理論界對審計收費與股價同步性關(guān)系的研究較少。文章可以作為這方面的一個嘗試，進而豐富審計收費與股價同步性領(lǐng)域的相關(guān)文獻。研究得出上市公司審計收費偏低不利于提高審計質(zhì)量，不利于改善我國上市公司股價同步性居高的現(xiàn)狀。

2.政策建議

基于文章的研究結(jié)論，提出如下政策建議：(1)推進第三方中介融入審計收費支付。目前，我國審計收費的支付模式由被審計單位與會計師事務(wù)所直接對接，該模式給予了達成審計關(guān)系的雙方基于經(jīng)濟利益進行操縱的空間。因此，將獨立于被審計單位與會計師事務(wù)所的第三方中介納入審計關(guān)系的構(gòu)成主體中，弱化“價格戰(zhàn)”的惡性競爭動機，促進審計市場的規(guī)范發(fā)展。(2)加強審計收費在財報中的披露力度。有利于監(jiān)管部門以及投資者關(guān)注會計師事務(wù)所的審計收費特征，防范會計師事務(wù)所與被審計單位之間的審計合謀行為。發(fā)揮監(jiān)管部門以及投資者的監(jiān)督作用。(3)兼顧審計收費標準的差異性與統(tǒng)一性。目前，我國會計師事務(wù)所審計收費的定價依據(jù)是政府的指導(dǎo)價。原則性的政策法規(guī)導(dǎo)致缺乏必要的可操作性，審計關(guān)系的雙方在審計收費的定價中顯現(xiàn)出一定的隨意性?；诖?，應(yīng)當在滿足審計收費標準統(tǒng)一性的同時，因地制宜地考慮地區(qū)之間價格標準的差異性，建立審計收費合理的上下限區(qū)間，推進行業(yè)的健康發(fā)展。