陸劍清

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期演進(jìn)有望進(jìn)一步趨于平穩(wěn)，高質(zhì)量發(fā)展時(shí)代的增長(zhǎng)韌性和結(jié)構(gòu)性機(jī)遇值得期待。英國(guó)哲學(xué)家伯特蘭·羅素（Bertrand Russell）曾講述過(guò)這樣一個(gè)故事：有一只火雞智商特別突出，它發(fā)現(xiàn)：每天上午主人都會(huì)給它喂食。然而，作為一個(gè)高智商的“歸納主義者”，這只火雞并不急于下結(jié)論。就這樣，從第1天……，到第1000天，每天上午主人都會(huì)定時(shí)給它喂食。于是，這只火雞終于得出了以下結(jié)論：“主人是關(guān)心我的福祉的，他總會(huì)在每天上午給我喂食?！比欢?dāng)?shù)?001天來(lái)臨之時(shí)，也就是在圣誕節(jié)前夕，主人卻把它給宰了，做成了一頓圣誕大餐。就這樣，這只火雞通過(guò)歸納法所獲得的結(jié)論最終被無(wú)情地推翻了。

在現(xiàn)實(shí)生活中，人們會(huì)遇到各種“瞬息萬(wàn)變、沒(méi)有理性、沒(méi)有秩序、純粹偶然的”事物。因此，人類理性的歸納主義思維模式未必能準(zhǔn)確地反映紛繁復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)世界。例如中國(guó)人常說(shuō)，天下烏鴉一般黑。其實(shí)，在印度就有白烏鴉。早在17世紀(jì)，當(dāng)?shù)谝恢缓谔禊Z在澳洲被發(fā)現(xiàn)以前，歐洲人同樣認(rèn)為，所有的天鵝都是白色的。 但只要出現(xiàn)了一只黑天鵝，這就足以證明你之前的觀念都是錯(cuò)的，從而顛覆了之前的一切判斷與結(jié)論。因此，如果您坐在湖邊數(shù)天鵝，盡管在您眼前連續(xù)飛過(guò)的1000只天鵝都是白色的，但卻不能據(jù)此得出結(jié)論說(shuō)：未來(lái)飛過(guò)的第1001只天鵝也一定是白色的。

何謂“黑天鵝效應(yīng)”？

美國(guó)金融專家尼古拉斯·塔勒布在其代表作《黑天鵝：如何應(yīng)對(duì)不可預(yù)知的未來(lái)》一書中率先提出了“黑天鵝效應(yīng)”這一概念。所謂“黑天鵝”是指看似極不可能發(fā)生，但實(shí)際又發(fā)生的事件。即指不可預(yù)測(cè)的重大事件。它鮮有發(fā)生，但一旦出現(xiàn)，就具有很大的影響力。黑天鵝具有以下三大特性：首先，它具有意外性，即這個(gè)事件在通常的預(yù)期之外，也就是在過(guò)去沒(méi)有任何能夠確定它會(huì)發(fā)生的可能性的依據(jù)。因?yàn)樗霈F(xiàn)在一般的期望范圍之外，所以過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)讓人不相信其出現(xiàn)的可能性；其次，它會(huì)產(chǎn)生極端影響，它會(huì)帶來(lái)極大的沖擊，甚至從根本上改變?nèi)藗兊乃枷牒蜕?；再者，盡管事件具有意外性，但一旦發(fā)生了，人的本性將促使我們?cè)谑潞髸?huì)為它的發(fā)生作出某種合理化的解釋，以滿足心理上的控制感和優(yōu)越感，從而自負(fù)地認(rèn)為該事件的發(fā)生是可解釋和可預(yù)測(cè)的。簡(jiǎn)而言之，這三點(diǎn)概括起來(lái)就是：稀有性、沖擊性和事后可預(yù)測(cè)性（即所謂“事后諸葛亮”）。因此，我們可以將黑天鵝事件定義為：黑天鵝事件是指那些往往出乎意料的能夠產(chǎn)生重大影響的小概率事件。

事實(shí)上，當(dāng)今世界正在被“黑天鵝”們所左右：從金融危機(jī)到東南亞海嘯，從“泰坦尼克號(hào)”的沉沒(méi)到9.11恐怖襲擊事件，從食品安全問(wèn)題到東日本大地震，從非典、禽流感、動(dòng)車追尾、校車車禍到泰國(guó)洪災(zāi)，“黑天鵝”頻頻出現(xiàn)在人類社會(huì)的各個(gè)領(lǐng)域，無(wú)論商業(yè)活動(dòng)還是個(gè)人生活，都無(wú)法擺脫它的陰影。這其中尤以金融市場(chǎng)為甚，例如，在過(guò)去20年里，華爾街各大金融機(jī)構(gòu)聘請(qǐng)了來(lái)自美國(guó)頂尖高校的數(shù)學(xué)人才，編制了針對(duì)股市的電腦自動(dòng)交易系統(tǒng)。理論上，電腦交易出現(xiàn)大崩盤的概率為“10萬(wàn)年才會(huì)發(fā)生一次”。但當(dāng)2008年夏天美國(guó)次貸危機(jī)來(lái)臨之時(shí)，高盛旗下由電腦交易的“全球配置基金”在一周的時(shí)間里價(jià)值縮水30%，損失14億美元。又如，長(zhǎng)期資本管理公司依據(jù)歷史數(shù)據(jù)建立了復(fù)雜的定量模型，并認(rèn)為新興市場(chǎng)利率將降低，發(fā)達(dá)國(guó)家的利率走向相反，于是大量買入新興市場(chǎng)債券，同時(shí)拋空美國(guó)國(guó)債。然而1998年8月，俄羅斯宣布盧布貶值延遲三個(gè)月償還外債，俄羅斯國(guó)債大幅貶值并完全喪失流動(dòng)性，從1998年5月俄羅斯金融風(fēng)暴興起到9月全面潰敗，這家聲名顯赫的對(duì)沖基金在短短150多天內(nèi)資產(chǎn)凈值下降90%，出現(xiàn)43億美元巨額虧損，僅剩5億美元，最終致使其破產(chǎn)。

證實(shí)偏差——黑天鵝效應(yīng)的行為金融學(xué)分析

那么，為什么黑天鵝事件在發(fā)生之前沒(méi)有被人及時(shí)發(fā)現(xiàn)呢？換言之，為什么在黑天鵝被發(fā)現(xiàn)之前，沒(méi)有人去設(shè)想一下其他顏色的天鵝也有可能存在呢？這是源于人們的思想受到了禁錮，人們的心智受到了局限，因?yàn)槿藗兛偸橇?xí)慣于重視已知的事物，忘記了去了解未知的可能。這正如四百多年前，英國(guó)哲學(xué)家弗朗西斯·培根所言：“當(dāng)心我們被自己思想的絲線所束縛?！比欢?，事實(shí)上，人們老是犯這種錯(cuò)誤，總是自以為過(guò)去發(fā)生過(guò)的事情很有可能會(huì)再次發(fā)生，所以免不了會(huì)憑經(jīng)驗(yàn)辦事，就像人們無(wú)法預(yù)知在未來(lái)的某一天股市會(huì)漲還是會(huì)跌，而依據(jù)以往推斷預(yù)測(cè)的理由要么是過(guò)于簡(jiǎn)單化，要么根本就是錯(cuò)誤的。

事實(shí)上，真正重大的事件是無(wú)法預(yù)知的，因?yàn)槿藗儫o(wú)法透過(guò)觀察、歸納已經(jīng)發(fā)生過(guò)的事情，來(lái)預(yù)知未來(lái)的“黑天鵝”。

而這一切現(xiàn)象的發(fā)生則是源于人性的弱點(diǎn)，其源于人類心理機(jī)制中“證實(shí)偏差”所致的自我欺騙這一心智誤區(qū)：即人類在認(rèn)知過(guò)程中，其心智模式會(huì)主動(dòng)搜尋那些用于證實(shí)而非證偽假設(shè)的信息，從而對(duì)那些能夠證偽假設(shè)的重要信息往往熟視無(wú)睹、置若罔聞，結(jié)果導(dǎo)致了人們的自以為是、過(guò)度自信，根本無(wú)視小概率事件發(fā)生的可能性。究其原因在于人類的心智模式會(huì)犯以下三個(gè)錯(cuò)誤，俗稱“三重迷霧”，分別是：1、假象的理解，即人們以為自己知道復(fù)雜的（或更具隨機(jī)性）世界中正在發(fā)生什么，哪怕它已經(jīng)超出了他們認(rèn)知的范圍；2、反省的偏差，即我們往往喜歡在事后評(píng)價(jià)事物，而事前我們經(jīng)常毫無(wú)準(zhǔn)備、盲目自信；3、高估事實(shí)性信息的價(jià)值，即我們一直把時(shí)間花在討論瑣碎的事情上，只關(guān)注已知和重復(fù)發(fā)生的事物，而忽視了那些看似不太可能發(fā)生的事。

為了深入解析黑天鵝效應(yīng)的心理成因，我們可將其簡(jiǎn)化為以下兩個(gè)不對(duì)稱的賭局：

A.賭1001把，你有1000次可能會(huì)贏1元。在這1001次中有1次可能你會(huì)輸?shù)?0000元。

B.賭1001把，你有1000次可能會(huì)輸1元。在這1001次中有1次可能你會(huì)贏得10000元。

請(qǐng)問(wèn)，您會(huì)選擇玩哪一個(gè)呢？

A賭局的期望值大約是-9000

B賭局的期望值大約是＋9000

理性的人當(dāng)然會(huì)選擇B賭局。然而，事實(shí)上卻有很多人會(huì)選擇A賭局。之所以會(huì)出現(xiàn)上述結(jié)果，不僅是因?yàn)槿藗冐潏D小利的人性弱點(diǎn)，更是源于其“證實(shí)偏差”所導(dǎo)致的自我欺騙。對(duì)此，2002年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者卡尼曼教授以S型價(jià)值函數(shù)曲線分析后表明，連續(xù)贏1000次，盡管每次才贏1塊錢，但這1000次快樂(lè)累加起來(lái)的心理效用，要大于一次性贏得1000元。同樣，連續(xù)輸?shù)舻?000次，雖然總共損失才1000元，但其痛苦累積起來(lái)的心理效用，卻遠(yuǎn)大于一次性輸?shù)?000元。不夠理性的人往往會(huì)選擇A賭局，而不是B賭局，進(jìn)而陷入了“證實(shí)偏差”所致的自我欺騙這一心理盲區(qū)。

如何成為“黑天鵝獵手”

總之，“黑天鵝”意指不可預(yù)測(cè)的重大稀有事件，它在意料之外卻又改變一切。事實(shí)上，“黑天鵝”事件有兩類，一類是負(fù)面的黑天鵝，如恐怖主義、金融危機(jī)、歐債危機(jī)、地震、海嘯等，這些事情事先不可預(yù)料，事后追溯起來(lái)卻似乎有跡可循。這些事件重大稀有，過(guò)程短暫卻影響深遠(yuǎn)。對(duì)于負(fù)面的黑天鵝，人們自然需要盡力避開(kāi)；還有一類是正面的黑天鵝，則需要人們?nèi)シe極捕捉。比如，技術(shù)革命、金融創(chuàng)新或找到治愈癌癥的好方法等。

面對(duì)黑天鵝效應(yīng)，有的人如同待宰的火雞，面臨巨大的災(zāi)難卻不知情。有的人則正確認(rèn)知，積極應(yīng)對(duì)，時(shí)刻準(zhǔn)備捕獵正面的黑天鵝。然而，怎樣才能夠捕獵到正面的黑天鵝，成功化身為“黑天鵝獵手”呢？其實(shí)，黑天鵝效應(yīng)具有以下三個(gè)特征：第一是無(wú)法預(yù)知。由于人類的“所知障”，總有一些事件超出了人類的預(yù)測(cè)能力；第二是重大稀少，影響深遠(yuǎn)。人類社會(huì)發(fā)展往往會(huì)被極小概率事件所影響；第三是“事后諸葛亮”。這符合人類大腦認(rèn)知的本能，人類對(duì)不解之事總有解釋的沖動(dòng)，哪怕找一個(gè)似是而非的解釋，也會(huì)比沒(méi)有解釋感到安心。

據(jù)此，投資大師查理·芒格直言：“人類并沒(méi)有被賦予隨時(shí)隨地感知一切、了解一切的天賦。但是人類如果努力去了解，去感知……就一定能找到一個(gè)錯(cuò)位的賭注?！彼^“錯(cuò)位的賭注”意指：避開(kāi)心理盲區(qū)，用理性去下注。 即在一場(chǎng)“輸有下限，贏無(wú)上限”的游戲里，聰明人懂得在成功概率很高時(shí)下大賭注。而在其余時(shí)間，則會(huì)“用蠟把耳朵封住”，防止被來(lái)自市場(chǎng)的噪聲擾亂心緒。

因此，所謂“反者道之動(dòng)”，在股市中“耐心等待”不失為一個(gè)有效狙擊“黑天鵝”的投資策略。因?yàn)楣墒械闹芷谛孕星榭此坡L(zhǎng)，但關(guān)鍵的只有那幾天，因?yàn)槭袌?chǎng)不會(huì)爬行，只會(huì)跳躍。一旦你把握住了漲幅最大的那幾天，哪怕僅僅是幾天，你的投資總收益率就會(huì)獲得大幅提高。同樣，如果你碰到了跌幅最大的那幾天，你的投資總收益率亦會(huì)大幅減少。千萬(wàn)不要小看這關(guān)鍵的幾天，投資結(jié)果可能會(huì)大相徑庭，我們不妨先來(lái)看看相關(guān)的數(shù)據(jù)如下：

密歇根大學(xué)金融學(xué)教授S e y hu n通過(guò)對(duì)1926～1993年美國(guó)股市指數(shù)的研究發(fā)現(xiàn)，1.2%的交易日貢獻(xiàn)了95%的市場(chǎng)收益；十年之后Seyhun更新了他的研究，其樣本數(shù)據(jù)擴(kuò)展為1926～2004年，得到的研究結(jié)果與之前十分類似：不到1%的交易日貢獻(xiàn)了96%的投資回報(bào)。此外，美國(guó)投資專家查爾斯·D·艾里斯在其經(jīng)典名著《贏利輸家的游戲》中也用數(shù)據(jù)說(shuō)明在漫長(zhǎng)的股市交易過(guò)程中關(guān)鍵的短短幾天有多么重要：在1980年～2000年之間，標(biāo)普500指數(shù)復(fù)合收益率年均為18%。

然而，如果扣除了漲幅最大的10天(僅占整個(gè)評(píng)估期間交易日總數(shù)的1/400)，年均復(fù)合收益率從18%降到15%，降幅超過(guò)1/6；如果扣除了漲幅最大的20天(僅占整個(gè)評(píng)估期間交易日總數(shù)的1/200)，年均復(fù)合收益率從18%降到12%，降幅高達(dá)1/3；如果扣除漲幅最大的30天(僅占整個(gè)評(píng)估期間交易日總數(shù)的1/130)，年均復(fù)合收益率從18%降到11%，降幅超過(guò)1/3。再把時(shí)間延長(zhǎng)的話，影響會(huì)更加巨大。

同樣，國(guó)內(nèi)學(xué)者的相關(guān)研究亦證實(shí)了這一點(diǎn)：在中國(guó)股市中極少數(shù)具有超常收益的交易日對(duì)股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期收益率具有巨大的影響。

收益最好的25天的A股平均收益率，超過(guò)了全樣本時(shí)段平均日收益率100倍，收益最差的25天的A股平均收益的絕對(duì)值也都在全樣本時(shí)段平均日收益率的60倍以上。從整個(gè)時(shí)段來(lái)看，一旦錯(cuò)過(guò)了滬市漲幅最大的5天、10天和25天，盡管這些交易日占整個(gè)交易時(shí)段的比例很小，但整個(gè)樣本期間的投資終值會(huì)分別減少82.2%、91.9%和98.3%；同樣，一旦錯(cuò)過(guò)了深市漲幅最大的5天、10天和25天，會(huì)使得終值分別減少62.3%、80.6%和95.4%。

因此，盡管長(zhǎng)期定投上證綜指和深證成指可以獲得9.11%和16.88%的平均年收益，但如果沒(méi)有抓住收益率最高的25個(gè)交易日，那么平均年收益率則會(huì)轉(zhuǎn)正為負(fù)，即在整個(gè)投資期間每年都會(huì)虧損；同時(shí)，如果能成功躲過(guò)收益率最差的25個(gè)交易日，則年收益率將至少翻番，甚至達(dá)到原收益率3倍以上。

可見(jiàn)，任何一名投資者都希望自己既不要錯(cuò)過(guò)股市中最好的那幾天，又能夠幸運(yùn)地躲過(guò)股市中最糟糕的那幾天，然而，無(wú)論是5天、10天還是25天，在整個(gè)股市交易的“時(shí)間長(zhǎng)河”中都只是“一瞬間”，而能夠成功抓住或幸運(yùn)躲過(guò)的概率連百萬(wàn)分之一也不到，比中彩票還要難。據(jù)此，艾里斯提出了如何狙擊“黑天鵝”的投資策略：“閃電打下來(lái)的時(shí)候，你必須在場(chǎng)。”換言之，當(dāng)極其罕見(jiàn)的幸運(yùn)黑天鵝事件來(lái)臨時(shí)，你一定要在股市里呆著，因?yàn)樾疫\(yùn)的黑天鵝事件哪一天突然來(lái)臨，誰(shuí)也無(wú)法提前預(yù)知，你唯一所能做的便是“隨機(jī)應(yīng)變，順勢(shì)而為”。