胡語(yǔ)文

曾幾何時(shí)，市場(chǎng)主流觀點(diǎn)認(rèn)為A股市場(chǎng)可能會(huì)與港股全面接軌，尤其是在2019年以行業(yè)龍頭為主的核心資產(chǎn)不斷上漲而大量中小上市企業(yè)股價(jià)不斷下跌的鮮明對(duì)比下，A股港股化的論調(diào)似乎更具代表性。然而，在對(duì)比A股港股的重要內(nèi)外生變量之后，上述觀點(diǎn)是否符合未來(lái)發(fā)展的客觀實(shí)際，筆者覺得仍值得思考和商榷。

A股處于全面深改的階段，未來(lái)發(fā)展空間仍然很大，多層次資本市場(chǎng)的建立，可能加快A股存量改革的進(jìn)程，但并不意味著以港股為模板來(lái)實(shí)現(xiàn)全面接軌。以當(dāng)年房改的歷史來(lái)看，如果單純采取復(fù)制香港房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展模式，最終導(dǎo)致的還是寡頭地產(chǎn)商的利益最大化和普通民眾利益的損害。同樣的道理，如果A股要復(fù)制港股的發(fā)展模式，有可能損害廣大股民的利益。目前我們需要反思的是，香港發(fā)展模式的缺陷在某種意義上是資本主義治理體制的失敗。具體而言，港股仙股化的背后其實(shí)是中小投資者利益得不到保護(hù);而老千股橫行其實(shí)代表著監(jiān)管的缺位。

港股和A股投資者結(jié)構(gòu)不同，導(dǎo)致兩個(gè)市場(chǎng)交易者行為不同，經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境也不同，出現(xiàn)“南橘北枳”的現(xiàn)象其實(shí)是一種正常的結(jié)果。從未來(lái)較長(zhǎng)的一段時(shí)間來(lái)看，由于兩個(gè)市場(chǎng)的重要內(nèi)外在條件不會(huì)出現(xiàn)根本性改變，因此，期待兩個(gè)市場(chǎng)的全面接軌也并不客觀。從A股過(guò)去30年的發(fā)展來(lái)看，A股更加依賴于政策改革帶來(lái)的發(fā)展機(jī)會(huì)，政策周期成為了A股市場(chǎng)發(fā)展的重要的內(nèi)生變量，如果忽略兩個(gè)市場(chǎng)的內(nèi)生變量和外在條件的差異，誤把熊市環(huán)境下的A股破凈、破發(fā)現(xiàn)象當(dāng)作了與港股全面接軌，而實(shí)際上是A股受極端悲觀情緒影響下的特征，而大量股票破凈破發(fā)也符合過(guò)去A股幾輪熊市的特點(diǎn)。但如果簡(jiǎn)單把這種熊市估值差異的表象當(dāng)成是A股要與港股接軌的本質(zhì)特征，這可能并不符合A股市場(chǎng)的客觀發(fā)展?fàn)顩r，更可能誤導(dǎo)投資者作出錯(cuò)誤的選擇。

隨著新證券法的出臺(tái)，A股的治理環(huán)境正在徹底改變。要建立一個(gè)治理機(jī)制完善的資本市場(chǎng)，必須以《新證券法》為基本框架來(lái)構(gòu)建一個(gè)適合中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展特色的新證券市場(chǎng)，對(duì)A股的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展而言，2020年新證券法實(shí)施帶來(lái)的重要契機(jī)和歷史性變革意義不容忽視。顯然，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展戰(zhàn)略是從國(guó)家戰(zhàn)略的角度出發(fā)，具有更為廣泛的影響力和更遠(yuǎn)的前瞻性及戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)，這是其他市場(chǎng)所不能比擬的。

由于A股退市機(jī)制逐步完善，上市公司股票價(jià)格持續(xù)20天低于1元面值的企業(yè)面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，因此，A股也不會(huì)出現(xiàn)仙股長(zhǎng)期存在的現(xiàn)象。同時(shí)，由于存在企業(yè)借殼上市的機(jī)會(huì)，市值規(guī)模較小的未退市企業(yè)仍存在重大資產(chǎn)重組機(jī)會(huì)。

隨著《新證券法》大幅提升了違規(guī)成本并重點(diǎn)強(qiáng)化中小投資者股東權(quán)益的保護(hù)力度，在A股“出老千”的違規(guī)違法機(jī)構(gòu)和個(gè)人將不僅會(huì)面臨“過(guò)街老鼠、人人喊打”的局面，也面臨承擔(dān)重大的違規(guī)成本及更嚴(yán)厲的刑事責(zé)任。

以“深改12條”所展現(xiàn)的發(fā)展方向來(lái)看，未來(lái)A股多層次資本市場(chǎng)的構(gòu)建更多聚焦于建立符合中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際發(fā)展需要的基礎(chǔ)上做出制度上的不斷優(yōu)化和完善。換言之，A股市場(chǎng)的發(fā)展一定是建立在符合廣大投資者利益的基礎(chǔ)上的，它的出現(xiàn)不僅僅會(huì)表現(xiàn)為對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資服務(wù)的功能強(qiáng)化，也會(huì)體現(xiàn)為廣大投資者資產(chǎn)增值保值能力的提升，最終體現(xiàn)出中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程的重要驅(qū)動(dòng)力。