■許雅莉 鮑星燃 吳雪（湖北經(jīng)濟學(xué)院）

隨著市場經(jīng)濟的進一步發(fā)展，針對財務(wù)信息披露的管理，資本市場提出了愈加嚴格的要求，而這一行為帶來的后果就是導(dǎo)致上市公司會針對以前年度披露的缺乏規(guī)范的財務(wù)報告再次進行重述。根據(jù)巨潮資訊網(wǎng)的深滬主板數(shù)據(jù)顯示，自2014 年到2018 年12 月以來，在深主板上共計有3592 家公司發(fā)生財務(wù)重述行為，在滬主板上共計有6180 家公司發(fā)生財務(wù)重述行為。因此本文將對財務(wù)重述和公司股票價格之間的作用關(guān)系進行深入剖析，從理論和應(yīng)用角度進一步完善對于我國上市公司中財務(wù)重述問題的研究，以此來促使財務(wù)重述問題得到改善，財務(wù)會計信息披露的質(zhì)量水平得以提升，為廣大投資者能更好地做出正確的投資決策做出貢獻，為資本市場的進一步發(fā)展提供理論支持。

一、樣本選取及數(shù)據(jù)來源

（一）樣本選取

本文的數(shù)據(jù)來自于巨潮資訊網(wǎng) 、wind 金融數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫。樣本選取范圍在 2018.01.01-2018.12.31，滬深主板上市公司發(fā)出財務(wù)重述公告的140 家制造業(yè)公司。所有財務(wù)重述日期、財務(wù)原始數(shù)據(jù)及更正數(shù)據(jù)、財務(wù)重述日期等財務(wù)重述特征值都通過人工摘錄，并依據(jù)以下流程對樣本公司進行了篩選。

本文共獲取140 個數(shù)據(jù)樣本，由于相關(guān)數(shù)據(jù)限制排除了有以下情況的上市公司：第一，連續(xù)三年虧損的企業(yè)，即 ST、ST* 的企業(yè)；第二，在樣本選取范圍中持續(xù)停牌，無法獲得完整數(shù)據(jù)的企業(yè)。第三，剔除補充公告，因為財務(wù)重述報告中補充公告對于股票價格的影響有限 。第四，剔除掉因為會計準則和會計計算方法的變化而導(dǎo)致相關(guān)財務(wù)指標發(fā)生變化的樣本，只保留了由于會計差錯和對會計準則理解與運用不正確而產(chǎn)生錯誤的樣本。

（二）樣本描述

樣本選取40 家為深主板制造業(yè)上市公司的財務(wù)重述報告，100家為滬主板制造業(yè)上市公司財務(wù)重述報告，其中補充更正公告共16 個，更正公告共計144 個。

二、研究設(shè)計

本文主要為了證實發(fā)生財務(wù)報告重述的上市公司的股票價格，是否會受到重述公告的影響而發(fā)生波動。

1.確定事件日：以財務(wù)重述公告日為T(0)日，如果公告當時不是股票交易日則以公告后的第一個交易日為 T(0)日。

2.事件窗口期和估計期的確定：本文選取 T(-10，10)為事件窗口期，并選擇窗口期之前120 個交易日為估計期，因為參照普林斯頓的教學(xué)案例，在-10 到-30 這段時間，我們不能確定有沒有影響，所以保險起見隔開即選擇T(-150,-30)。估計期選擇的原因如下：參照文獻中所述，在估計窗口選擇上，不論總體研究還是分類研究均選擇120 天，這樣避免了模型對短期窗口的敏感性，同時估計窗口靠近事件窗，可以減少股票價格波動系統(tǒng)性變化所造成的偏差。

3.利用CAPM 模型，以估計期每家公司的股票每日收益率和市場收益率為基礎(chǔ)，計算出β 值，從而估算出每家公司的普通股必要報酬率。在此基礎(chǔ)上計算超額報酬率AR 以及累計超額報酬率CAR。

4.將目標公司事件日前后10 天的CAR 進行配對樣本T 檢驗。觀察其是否顯著，如果顯著則表示公司的財務(wù)重述是會影響公司股票價格的；反之，則二者沒有明顯關(guān)系。

三、研究結(jié)果

首先，運用stata15 采用市場模型來估計正?；貓舐剩捎跇颖驹O(shè)計了140 家公司，因此將命令執(zhí)行了140 次。分析并剔除異常值后，得到事件窗口內(nèi)的平均異常收益率變化情況如圖1 所示。

圖1 總樣本的平均異常收益率曲線圖

表2 樣本分析表

表3 樣本分析表

由圖1 可知，在公告日之前的前10 天，這些上市公司存在明顯的負平均異常收益率，說明市場可能對財務(wù)重述事件有一定預(yù)期，當然，這種負向的異常收益率變化情況也包括市場的隨機波動因素。自公告日起，市場對財務(wù)重述公告的反應(yīng)比較激烈，在公告當日下跌達-0.71%的超額收益率。不難發(fā)現(xiàn)自事件發(fā)生日起整體的趨勢持續(xù)下跌，市場呈現(xiàn)出負向反應(yīng)。而自事件發(fā)生3 日后，這些財務(wù)重述的上市公司平均異常收益率逐漸回歸到隨機波動的狀態(tài)，股價圍繞其真實價值上下波動，說明市場對財務(wù)重述事件已經(jīng)充分吸收，財務(wù)重述公告事件對上市公司股價的影響可能具有短期效應(yīng)。

dif=-10 表示在事件發(fā)生前的10 個交易日，140 家公司的超額收益率的均值為0.002725368，t 值為1.191350222，不具備統(tǒng)計意義的顯著性。dif=0 表示在事件發(fā)生當日，140 家公司的超額收益率的均值為-0.007138864，t 值為-2.121873617，在5%的水平上顯著，說明市場有顯著的負向反應(yīng)。0.05 ＜p ＜0.1 是一顆星，表示在10%的水平上顯著；0.01 ＜p ＜0.05 是2 顆星，表示在5%的水平上顯著；p＜0.01 是三顆星，表示在1%的水平上顯著。t 值的絕對值越大，p 值的越小，星號越多，越顯著。

CAR(-1,1)表示3 天的AR 的和，140 個CAR 構(gòu)成的樣本進行t檢驗，均值為-0.012306762，t 值為-2.083216429，在5%的水平上顯著小于0，說明市場有顯著的負向市場反應(yīng)。

四、結(jié)論及建議

（一）結(jié)論

通過分析可知：第一，財務(wù)重述報告的類型中，發(fā)布的大部分公告都暴露出公司存在這樣或那樣不同程度的問題，完全利好的公告少之又少，在我們收集的140 家公司中“壞消息”的公告占據(jù)絕大部分。比如因為會計準則和會計計算方法的變化而導(dǎo)致相關(guān)財務(wù)指標發(fā)生變化、股東大會通知公告的樣本和補充公告這類非正面的。

第二，非正面的公告一經(jīng)發(fā)布都會對股價產(chǎn)生波動，并且這些波動或多或少都是不利影響，從上述的分析中我們不難發(fā)現(xiàn)，自公告日起，市場對財務(wù)重述公告的反應(yīng)比較激烈，在公告當日下跌的超額收益率展現(xiàn)出自事件發(fā)生日起整體的趨勢持續(xù)下跌的現(xiàn)象，市場會呈現(xiàn)出負向反應(yīng)，股票價格會出現(xiàn)不利波動，對投資者的利益會造成不利影響。

第三，在對重述公告日前后10 天數(shù)據(jù)的觀察中,我們發(fā)現(xiàn)重述問題的一再出現(xiàn)，使得樣本公司在窗口期的股票價格會有較明顯變化，股價的負向變動不利于市場穩(wěn)定，進而會引起投資者對公司信息披露真實性的懷疑，從而對資本市場的發(fā)展起到負面影響。

（二）建議

首先，站在上市公司內(nèi)部管理的角度，制定更為科學(xué)嚴謹?shù)膬?nèi)控制度，加強內(nèi)部管理，抓好事先預(yù)警預(yù)防的工作，從根源上減少操作利潤與舞弊的不良現(xiàn)象，讓財務(wù)報告更加透明化，真實反映公司的情況，使信息披露更加真實。并且在人員管理方面，應(yīng)當切實注重提升內(nèi)部人員的專業(yè)技能水平，避免或盡量減少在編制財務(wù)報告的過程中因能力不足而出現(xiàn)計算錯誤、工作疏忽等情況；

其次，站在投資者角度，理性投資，切勿盲從或跟風(fēng)，注重提升自我的專業(yè)知識，現(xiàn)如今信息披露的主要手段還是財務(wù)報告，因此自己能看懂讀懂就顯得更為重要，若投資者能夠自己從財務(wù)報告中獲取關(guān)鍵信息，對公司的經(jīng)營狀況和未來預(yù)期作出合理判斷，那么投資風(fēng)險將會大大降低，這也有利于加強股票投資市場的穩(wěn)定性。

最后，站在監(jiān)管機構(gòu)的角度，目前我國大部分上市公司很難做到完全無保留的信息披露，為了維護自身利益都會隱瞞從而產(chǎn)生信息不對稱現(xiàn)象。為了減少財務(wù)重述現(xiàn)象的發(fā)生，監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)制定科學(xué)有效的信息披露制度，動用外部的力量讓公司能在財務(wù)報告中顯示出更為真實的信息。從以上實證分析中，不難發(fā)現(xiàn)一旦重述公告發(fā)布，對于股價的影響大部分為負面，一是由于投資者知道公司信息的渠道過于單一，財務(wù)重述公告很容易影響投資者的判斷，二是跟風(fēng)盲從的現(xiàn)象容易出現(xiàn)。并非所有的財務(wù)重述都是上市公司為盈利而進行的違規(guī)操作，監(jiān)管部門若能增加公司信息披露的方式，使投資者多做有利決策，減少盲目判斷拋售股票的現(xiàn)象。讓投資者理性評判，也能進一步提高資本市場運行的效率。