■ 喻曉之（西南民族大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

一、新三板股權(quán)融資的特點(diǎn)

股權(quán)融資是指企業(yè)的股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，通過(guò)企業(yè)增資的方式引進(jìn)新股東的融資方式。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無(wú)須還本付息，但新股東將與老股東同樣分享企業(yè)的盈利與增長(zhǎng)。定向增發(fā)是目前新三板企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資最主要的渠道。定向增發(fā)是指正在申請(qǐng)掛牌的公司或已掛牌公司向特定對(duì)象發(fā)行股票進(jìn)行融資的行為。由于在新三板掛牌的企業(yè)不能向公眾公開籌集資金，只能非公開的向某些特定的對(duì)象發(fā)行股份融資，即通過(guò)定向增發(fā)的方式進(jìn)行股權(quán)融資。本文所用股權(quán)融資數(shù)據(jù)都是以定向增發(fā)數(shù)據(jù)作為標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù)新三板和主板、中小板及創(chuàng)業(yè)板股權(quán)融資的對(duì)比，將股權(quán)融資自身的特點(diǎn)與新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)相結(jié)合，使得新三板上市公司的定向增發(fā)有以下幾個(gè)特點(diǎn)：一、定向增發(fā)發(fā)行程序與主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板相比相對(duì)簡(jiǎn)化，其發(fā)行費(fèi)用也少于IPO融資。二、由于新三板企業(yè)申請(qǐng)掛牌時(shí)便能通過(guò)定向增發(fā)去募集資金，在掛牌后又可以再進(jìn)行融資，所以新三板企業(yè)股權(quán)融資與主板和創(chuàng)業(yè)板融資相比周期縮短，融資效率提升。三、在新三板掛牌的企業(yè)定向增發(fā)不需要鎖倉(cāng)規(guī)定的期限后才可出售。四、新三板企業(yè)定向增發(fā)的投資者僅僅是少數(shù)符合定增條件的特定對(duì)象，通常為某些資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。

二、我國(guó)新三板企業(yè)數(shù)量的區(qū)域差異

（一）我國(guó)新三板企業(yè)數(shù)量的發(fā)展?fàn)顩r

自2006年全國(guó)中小股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)成立以來(lái)，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的增長(zhǎng)發(fā)生了巨大變化。圖1明顯看出，從2006年中關(guān)村試點(diǎn)開始至2011年，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量增長(zhǎng)十分緩慢。國(guó)家為了大力發(fā)展新三板，紅利政策逐步開始實(shí)施，使得新三板企業(yè)數(shù)量呈現(xiàn)噴發(fā)式增長(zhǎng)。

圖1 新三板掛牌企業(yè)數(shù)量

（二）東、中、西部地區(qū)新三板企業(yè)數(shù)量的差異

根據(jù)我國(guó)各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，將我國(guó)劃分為東部、中部、西部。其中，東部包含11個(gè)省份，分別是：廣東、北京、江蘇、浙江、上海、山東、福建、河北、遼寧、天津、海南。中部包含8個(gè)省份，分別是：湖北、河南、安徽、湖南、江西、黑龍江、吉林、山西。西部包含12個(gè)省份，分別是：四川、陜西、重慶、新疆、云南、寧夏、貴州、甘肅、西藏、青海、廣西、內(nèi)蒙古。

根據(jù)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的數(shù)據(jù)看出，東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份積極響應(yīng)國(guó)家發(fā)展新三板的號(hào)召，其新三板企業(yè)數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中西部地區(qū)。從2017年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)東部、中部、西部地區(qū)的新三板企業(yè)數(shù)量分別為8671家、1809家、1151家。由圖二可看出，東部地區(qū)新三板企業(yè)數(shù)量占全國(guó)的74.56%，中部地區(qū)占全國(guó)的15.55%，而西部地區(qū)僅占全國(guó)的9.89%。2016年?yáng)|西中部新三板企業(yè)的數(shù)量占比和2017年相比差異甚小。從這組數(shù)據(jù)可看出，我國(guó)新三板企業(yè)數(shù)量的發(fā)展主要集中在東部地區(qū)。

圖2 2017年和2016年新三板企業(yè)數(shù)量占比（左為2017年，右為2016年）

三、我國(guó)新三板企業(yè)股權(quán)融資的區(qū)域差異

（一）我國(guó)新三板企業(yè)股權(quán)融資現(xiàn)狀

圖3可以看出，我國(guó)新三板掛牌企業(yè)的股權(quán)融資規(guī)模和頻率的增長(zhǎng)情況同新三板企業(yè)數(shù)量的增長(zhǎng)情況相符合。從2013年向全國(guó)擴(kuò)容開始至2015年，股權(quán)融資的規(guī)模和頻率出現(xiàn)了大幅度的增長(zhǎng)，而近兩年增速放緩。從這幾組數(shù)據(jù)可看出，隨著國(guó)家對(duì)新三板各項(xiàng)政策的實(shí)施，新三板的企業(yè)規(guī)模和融資規(guī)模在不斷增大。

（二）東、中、西部地區(qū)新三板企業(yè)的股權(quán)融資規(guī)模差異

圖4的數(shù)據(jù)顯示了新三板掛牌企業(yè)股權(quán)融資規(guī)模的區(qū)域差異，2017年?yáng)|部地區(qū)股權(quán)融資規(guī)模為992.66億，占全國(guó)新三板掛牌企業(yè)股權(quán)融資規(guī)模的74.29%；中部地區(qū)股權(quán)融資規(guī)模為198.25億，占全國(guó)的14.84%；西部地區(qū)股權(quán)融資規(guī)模為145.33億，占全國(guó)的10.87%。從2016年與2017年企業(yè)的股權(quán)融資規(guī)模對(duì)比來(lái)看，融資規(guī)模增速放緩，各省都有或多或少的改變。但是這兩年西部地區(qū)的甘肅省股權(quán)融資變化很大。2016年甘肅省融資規(guī)模達(dá)109.85億，2017年的融資規(guī)模卻只有4.12億，而融資的頻率卻幾近相同。從該組統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可看出，新三板掛牌企業(yè)東部地區(qū)的股權(quán)融資數(shù)額遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于中西部地區(qū)，這與新三板企業(yè)的地域分布是相符合的。

2017年新三板掛牌企業(yè)大部分融資規(guī)模都來(lái)自東部地區(qū)的富裕省份，如北京（276.1億）、廣東（203.54億）、江蘇（120.81億），最低為海南（2.39億），東部地區(qū)各省平均股權(quán)融資規(guī)模為90.24億。中部地區(qū)股權(quán)融資規(guī)模最高的省份為湖北（33.87億），最低為黑龍江（8.16億），各省份平均股權(quán)融資規(guī)模為24.78億。而西部地區(qū)股權(quán)融資最高的省份為陜西（41.62億），最低為青海（0.21億），各省平均股權(quán)融資為12.11億。從各省股權(quán)融資規(guī)模平均值能看出，三個(gè)地區(qū)新三板企業(yè)發(fā)展差異很大。

圖3 新三板企業(yè)股權(quán)融資規(guī)模及融資頻率

圖4 2017年新三板企業(yè)融資規(guī)模及頻率

圖5 2016年新三板企業(yè)融資規(guī)模及頻率

（三）東、中、西部地區(qū)新三板企業(yè)的融資頻率的差異

2017年?yáng)|、中、西部地區(qū)新三板掛牌企業(yè)融資頻率的差異情況。東部地區(qū)的融資頻率為2087次，其中最高的為廣東（523次），最低的為海南（9次），東部地區(qū)各省平均融資頻率為190次，融資頻率占比75.24%。中部地區(qū)的融資頻率為386次，其中最高的為湖北（86次），最低的為山西（13次），中部地區(qū)各省平均融資頻率為48次，融資頻率占比10.06%。西部地區(qū)的融資頻率為252次，其中最高的為四川（66次），最低的為青海（1次），西部地區(qū)各省平均融資頻率為21次，融資頻率占比14.70%。2016年與2017年融資頻率相比變化不大。從各省股權(quán)融資頻率平均值也能看出，三個(gè)地區(qū)新三板企業(yè)發(fā)展差異很大。

四、區(qū)域差異的原因分析

形成我國(guó)東、中、西部地區(qū)新三板上市公司數(shù)量、股權(quán)融資規(guī)模及融資頻率差異的原因大致分為以下幾點(diǎn)。第一，自然條件及歷史發(fā)展所形成的差異。從自然資源來(lái)看，我國(guó)中西部地區(qū)氣候惡劣，地形復(fù)雜。而我國(guó)東部地區(qū)卻有得天獨(dú)厚的自然資源。有利的自然條件使得東部地區(qū)在長(zhǎng)期歷史發(fā)展中占有巨大優(yōu)勢(shì)，使其交通樞紐日漸完善，經(jīng)濟(jì)日益發(fā)達(dá)，形成東、中、西部地區(qū)新三板市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的原因之一。第二，國(guó)家制定的政策。從我國(guó)改革開放以來(lái)，東部地區(qū)一直處于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中心。由于擁有便利的交通和較好的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，我國(guó)在制定發(fā)展政策時(shí)，東部地區(qū)成為國(guó)家實(shí)施開放政策的重要試點(diǎn)地區(qū)。國(guó)家政策的制定是導(dǎo)致東、中、西部地區(qū)新三板市場(chǎng)形成差異的重要原因。第三，投資者的理性分析和決定。投資者在選擇新三板掛牌企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，會(huì)從多方面考慮一個(gè)公司的成長(zhǎng)獲利能力。而大多數(shù)東部地區(qū)新三板企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展?fàn)顩r強(qiáng)于中西部地區(qū)。作為一名理性的投資者，選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)行融資是其最優(yōu)抉擇。即東部地區(qū)新三板掛牌企業(yè)的融資規(guī)模和頻率必定高于中西部地區(qū)。

五、總結(jié)

通過(guò)對(duì)以上幾組數(shù)據(jù)的分析，我國(guó)新三板上市公司股權(quán)融資規(guī)模和頻率與該地區(qū)的企業(yè)數(shù)量相符合。我國(guó)長(zhǎng)期發(fā)展以來(lái)，東部地區(qū)在各方面優(yōu)勢(shì)更突出，國(guó)家在實(shí)施開放政策時(shí)進(jìn)行的區(qū)域推行也集中在東部地區(qū)試點(diǎn)。所以東部各省的新三板企業(yè)的公司結(jié)構(gòu)、治理能力、成長(zhǎng)速度和科技水平都會(huì)強(qiáng)于中西部地區(qū)（特別是西部地區(qū)）的大部分企業(yè)。即東部地區(qū)新三板企業(yè)的平均質(zhì)量?jī)?yōu)于中西部地區(qū)。加之東部地區(qū)企業(yè)數(shù)量眾多，投資者有更多的機(jī)會(huì)選擇更優(yōu)秀的企業(yè)，所以東部地區(qū)新三板上市公司的股權(quán)融資規(guī)模和頻率大大超過(guò)了中西部地區(qū)。

新三板的準(zhǔn)入門檻高，使得中西部地區(qū)的中小企業(yè)更難以加入新三板的大軍。中小企業(yè)融資難是一直存在的問(wèn)題，而新三板的推出能增加中小企業(yè)的融資途徑，拓寬我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展空間。新三板的發(fā)展有利于強(qiáng)大我國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，推進(jìn)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的建設(shè)。所以國(guó)家應(yīng)制定更多對(duì)中西部地區(qū)新三板有利的政策，大力發(fā)展中西部地區(qū)的新三板市場(chǎng)，鼓勵(lì)投資者為落后地區(qū)的新三板企業(yè)投資，縮小東、中、西部地區(qū)新三板股權(quán)融資的差異。