陳 偉 俞曉晶

（上海社會科學(xué)院，上海，200020）

一、引 言

在增長速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期和前期刺激政策消化期“三期疊加”的經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展表現(xiàn)出與西方經(jīng)濟(jì)虛擬化國家相似的趨勢。實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是制造業(yè)增長顯著趨緩，虛擬經(jīng)濟(jì)在金融創(chuàng)新和投機(jī)心理等因素的驅(qū)動下，增長速度加快。以要素視角研究虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速分化的原因，可以聚焦資金“脫實(shí)向虛”從金融支持三次產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展的角度研究其中的機(jī)理。從產(chǎn)權(quán)上看，我國金融機(jī)構(gòu)主要由國有大型商業(yè)銀行及其附屬企業(yè)和通過各地金融控股平臺控制的金融機(jī)構(gòu)組成，在我國金融體系中占據(jù)主導(dǎo)地位。2017年末我國國有大型商業(yè)銀行總資產(chǎn)占全部銀行總資產(chǎn)的比重達(dá)到40%，還通過控股、參股等形式控制了大量其他類型的金融機(jī)構(gòu)；從上市公司層面來看，企業(yè)屬性為國有、受當(dāng)?shù)卣刂?，或企業(yè)高管由當(dāng)?shù)卣蚊慕鹑陬惿鲜泄?，其總資產(chǎn)加總占全部上市金融企業(yè)總資產(chǎn)的比重達(dá)到97.86%。因此，我國金融市場的基本特征是國有機(jī)構(gòu)壟斷下的不完全競爭，不同于一般壟斷市場引起價(jià)格扭曲問題，結(jié)合我國特殊國情，這一壟斷特征將帶來“偏愛國有”“追求政績”的行為偏好，并導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷。

二、文獻(xiàn)綜述

艾倫蓋爾提出國有銀行為主的金融制度安排是“低效”和“失敗”的，然而正是這種被貼上“異類”標(biāo)簽的金融制度，為中國經(jīng)濟(jì)高速增長提供了強(qiáng)有力的金融支持，并逐步成長為全球頗有影響力的金融力量。由此引出了著名的“艾倫蓋爾悖論”，進(jìn)而引發(fā)了有關(guān)解釋中國“失敗”而又有效率的金融體系的研究。但是近年來,不少研究從均衡發(fā)展的角度，指出了中國金融制度安排的不足。劉小玄（2011）等發(fā)現(xiàn)所有制屬性會影響銀行的信貸資源配置，對于同樣的規(guī)模，國企相對民企不僅能得到更多的外部融資支持，而且融資成本和利率彈性也顯著低于民營企業(yè)。王秀麗（2014）等以我國城商行為研究對象，發(fā)現(xiàn)地區(qū)金融發(fā)展水平越高，國有經(jīng)濟(jì)貸款占比越低，貸款集中度越低。而較低的貸款集中度，使得不良貸款率相應(yīng)降低。紀(jì)志宏（2013）在研究存貸比的地區(qū)差異時(shí)，發(fā)現(xiàn)國有工業(yè)產(chǎn)值占比越低，信貸規(guī)模相應(yīng)越低。

對上述現(xiàn)象的解釋，大多歸結(jié)于民營企業(yè)和中小企業(yè)的融資約束，卻少有將問題的根源聚焦到金融市場。中國金融市場的壟斷特征帶來眾多后果，其中之一便是更有效的政府干預(yù)。現(xiàn)存文獻(xiàn)普遍認(rèn)同政府干預(yù)造成金融要素資源錯配從而導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的觀點(diǎn)。Restuccia and Rogerson（2008）認(rèn)為，金融政策和金融管制會影響資本積累并帶來TFP損失。韓劍,鄭秋玲（2014）的研究則發(fā)現(xiàn)政府干預(yù)因素是我國工業(yè)行業(yè)間及行業(yè)內(nèi)資源錯配的重要來源。Melitz（2008）、Waugh（2010）、Tombe（2012）認(rèn)為，國際貿(mào)易環(huán)境中普遍存在的政策差異導(dǎo)致企業(yè)成本不同并造成資源錯配。宋結(jié)焱、施炳展（2014）的研究則認(rèn)為政府干預(yù)的非市場因素，使低效企業(yè)利用低成本要素獲取出口優(yōu)勢，從而引致資源錯配。周黎安、趙鷹妍、李力雄（2013）則以省級黨代會召開周期代表政治周期，做了一項(xiàng)有關(guān)政治周期與地級行政區(qū)資源錯配程度的研究。提出官員通過干預(yù)企業(yè)，改變金融資源配置狀態(tài)從而影響晉升的觀點(diǎn)。

回到不完全競爭的研究上，學(xué)界有關(guān)產(chǎn)品市場不完全競爭對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)影響的研究文獻(xiàn)汗牛充棟，但是關(guān)于金融壟斷的研究并不多見。Cetorelli和Strahan（2006）的一項(xiàng)研究以行業(yè)為著眼點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)美國銀行業(yè)壟斷程度較高的市場中，行業(yè)潛在進(jìn)入者較難獲得信貸。譚小芬、李源、王可心（2019）基于2000年到2015年47個(gè)國家和地區(qū)非金融上市企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，采用固定效應(yīng)面板模型考察了金融結(jié)構(gòu)與企業(yè)杠桿率間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)平均而言，企業(yè)杠桿率對金融結(jié)構(gòu)市場化程度的敏感系數(shù)是-0.44，即金融市場化有助于企業(yè)降杠桿。另外研究也表明市場化有助于縮短負(fù)債期限。錢水土、李正茂（2018）以具有代表性的30個(gè)包含發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)了金融結(jié)構(gòu)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響效果。表明適宜的金融結(jié)構(gòu)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級產(chǎn)生較顯著的正向作用，而金融發(fā)展水平對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響效果并不顯著為正。

綜上所述，研究文獻(xiàn)普遍認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化和金融市場化能促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，而金融支持對象的產(chǎn)權(quán)是影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的重要原因。

三、理論分析

（一）“偏愛國有”的行為偏好

經(jīng)歷多年改革，不少國有企業(yè)經(jīng)過股份制改造成為上市公司。但是政府仍掌控這些企業(yè)的高層人事權(quán)，表現(xiàn)為政府對國有企業(yè)高管的任命和委派。徐細(xì)雄（2012）認(rèn)為，盡管國有控股上市公司高管的行政級別已逐漸取消，其任命和調(diào)動仍然由政府控制，直接導(dǎo)致了我國國企獨(dú)特的“官員型”現(xiàn)象。Baumol（1990）曾指出制度決定高管在生產(chǎn)性和非生產(chǎn)性投入中的選擇，進(jìn)而影響企業(yè)經(jīng)營決策。這種制度很大程度體現(xiàn)在晉升激勵層面。陳信元（2009）指出國有企業(yè)存在薪酬管制且高管薪酬的市場化程度相對較低。除此之外，國企還具有維持社會穩(wěn)定的義務(wù)，要承擔(dān)部分政府社會職能和政策性負(fù)擔(dān)。因此高管職位升遷很大程度上取決于能否協(xié)助當(dāng)?shù)卣畬?shí)現(xiàn)政治目標(biāo)，特別是金融企業(yè)，承擔(dān)著維持地方經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要責(zé)任，其高管晉升條件遠(yuǎn)比民營企業(yè)復(fù)雜，對經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避程度和建設(shè)地方的服務(wù)意愿更是要高于一般企業(yè)。與此同時(shí)，縱然面臨行政干預(yù)，國有控股公司高管晉升卻仍與公司業(yè)績關(guān)系密切。政府將企業(yè)高管考核納入行政體系，將業(yè)績較好的公司高管晉升到更高的職位，從而放大了政治晉升對企業(yè)業(yè)績的作用（廖冠民和張廣婷，2012）。姜付秀等（2014）的實(shí)證檢驗(yàn)也發(fā)現(xiàn)，業(yè)績是國有企業(yè)高管升遷的重要考核方面。因此，國有企業(yè)既要滿足業(yè)績要求，又要考慮到政治影響和地區(qū)發(fā)展目標(biāo)。多重目標(biāo)扭曲了決策模型：在有限的風(fēng)險(xiǎn)承受意愿之下，配合地方發(fā)展目標(biāo)提供金融支持，并追求企業(yè)業(yè)績。對金融企業(yè)而言，要在風(fēng)險(xiǎn)與收益之間取得平衡，國有成分與之相同服務(wù)的地方發(fā)展目標(biāo)，以及為國有成分提供金融支持所能獲得的政府托底保障，就很容易成為國有金融企業(yè)的支持對象，使得國有金融企業(yè)普遍具有“偏愛國有”的行為特點(diǎn)。從經(jīng)濟(jì)活動來看，就是國有金融機(jī)構(gòu)更加傾向于同國有企業(yè)或其他國有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行交易。

（二）“追求政績”的行為偏好

我國國有企業(yè)發(fā)展普遍采用“規(guī)模導(dǎo)向”，政府主管部門對國有控股上市公司高管考核無法單純地以盈利指標(biāo)為依據(jù)，往往也會采用噪音相對較小的規(guī)模指標(biāo)，擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模能顯著提高高管升遷概率（楊瑞龍等，2013）。因此，規(guī)模增長也就成為國有機(jī)構(gòu)高管普遍追求的目標(biāo)。而當(dāng)高管晉升機(jī)會較高時(shí)，面臨著較大的考核壓力，因而有更強(qiáng)的動機(jī)去實(shí)施促進(jìn)公司快速成長的投資計(jì)劃（陳仕華等，2015）。規(guī)模導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)后果主要存在于兩個(gè)方面：首先，為滿足規(guī)模擴(kuò)張目標(biāo)必然在信貸配置中優(yōu)先于吸納較多資本且整體風(fēng)險(xiǎn)較小的行業(yè)。這些行業(yè)往往處于成熟生命周期，于是忽視了成長期行業(yè)。其次，規(guī)模擴(kuò)張對金融創(chuàng)新有一定的壓抑作用，因?yàn)榻鹑趧?chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)敞口往往與規(guī)模成正比。規(guī)模越大風(fēng)險(xiǎn)越大。在國有壟斷的金融市場中，除非監(jiān)管層面推動，否則較難出現(xiàn)大規(guī)模創(chuàng)新。創(chuàng)新缺失導(dǎo)致了保險(xiǎn)缺位，經(jīng)濟(jì)主體不得不承擔(dān)過度經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，且無法在不同的風(fēng)險(xiǎn)情景間平滑消費(fèi)與產(chǎn)出。生產(chǎn)者會因此而放棄預(yù)期收益和預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)都較高的項(xiàng)目。最終不僅風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)達(dá)不到最優(yōu)水平，生產(chǎn)效率也會受到影響（王永欽等，2016）。

盡管十九大之后，單純經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)逐漸淡化。但是在中央財(cái)政與地方財(cái)政重度分權(quán)的背景下，通過投資拉動經(jīng)濟(jì)增長，對于改善地方財(cái)政仍是有作用的。地方官員往往不惜以競次的方式降低環(huán)境保護(hù)要求、降低市場準(zhǔn)入門檻，支持能夠快速改善財(cái)政的產(chǎn)業(yè)，從而積厚當(dāng)?shù)刎?cái)政，謀取政治資本。刺激地方經(jīng)濟(jì)增長，往往傾向于既滿足國家對結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型總體方針又能夠增厚地區(qū)財(cái)政收入的領(lǐng)域。每當(dāng)部分產(chǎn)業(yè)成為當(dāng)?shù)卣畠?yōu)先發(fā)展對象之時(shí)，都預(yù)示著一窩蜂式的金融支持，與國有產(chǎn)權(quán)金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大規(guī)模的沖動對應(yīng)，一同推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的迅速變遷。過去這種發(fā)展模式推動了汽車、能源、化工、鋼鐵等規(guī)模經(jīng)濟(jì)性較強(qiáng)行業(yè)的快速發(fā)展，前幾年這些領(lǐng)域不同程度出現(xiàn)了產(chǎn)能過剩，經(jīng)濟(jì)增長缺乏熱點(diǎn)，在將第三產(chǎn)業(yè)比重增長等同于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級這一思潮的影響下，第三產(chǎn)業(yè)又成為重點(diǎn)發(fā)展目標(biāo)。金融資源帶動其他要素資源紛紛涌向第三產(chǎn)業(yè)。整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)展現(xiàn)出虛化的局面。

此外，高質(zhì)量發(fā)展的要求之下，創(chuàng)新能力和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級是地方經(jīng)濟(jì)管理的重要目標(biāo)，地方政府往往設(shè)立創(chuàng)投母基金或私募基金，以財(cái)政轉(zhuǎn)移手段激勵創(chuàng)新。但是由于信息不對稱，企業(yè)為了盡快獲得補(bǔ)貼，往往會從事低效率的創(chuàng)新活動；而政府管理的基金也容易為地區(qū)招商讓步，以補(bǔ)貼換取企業(yè)落戶帶來的稅收增長和形式上的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。這抑制了產(chǎn)業(yè)投資基金促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的效果。

（三）壟斷效應(yīng)與歧視效應(yīng)影響經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的機(jī)理研究

國有金融機(jī)構(gòu)“偏愛國有”和“追求政績”的行為偏好，通過其在金融市場中的獨(dú)占地位對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了“壟斷效應(yīng)”和“歧視效應(yīng)”。

“壟斷效應(yīng)”下的金融市場具有較強(qiáng)的行政特點(diǎn)，國有金融機(jī)構(gòu)追求政績的內(nèi)在動力演化為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的配置策略，表現(xiàn)為以契合政府意圖和關(guān)注政府背書，以此規(guī)避自身決策失誤的風(fēng)險(xiǎn)。金融市場往往成為符合政策意圖的資金供給方而非資金的配置者。長期以來，我國學(xué)界、政府與社會對金融的理解，大都集中于儲蓄和投資方面，忽視了其他重要功能。所謂“金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”，往往被簡化為無條件滿足微觀層面企業(yè)資金需求（李揚(yáng)，2017）。在這樣的背景下，金融市場在國民經(jīng)濟(jì)中承擔(dān)的主要角色是被動提供資金。而中國金融流動性高速擴(kuò)張、財(cái)政金融化以及短期行為嚴(yán)重的市場特征，再度弱化了金融市場配置資金的功能。因此一旦政府提出有關(guān)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的意見，就會立即形成整個(gè)金融市場的資金支持，進(jìn)而形成資源配置的“潮涌”。地方政府對當(dāng)?shù)貒薪鹑跈C(jī)構(gòu)控制力較強(qiáng)，在為當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供金融支持時(shí)，往往還要求金融機(jī)構(gòu)提供較為優(yōu)惠的條件。反過來為彌補(bǔ)國有金融機(jī)構(gòu)的業(yè)績損失，便以其他形式給予補(bǔ)償。比如在政府建設(shè)項(xiàng)目、政府投資項(xiàng)目、政府主導(dǎo)項(xiàng)目上或與地方政府轄下的大型國有機(jī)構(gòu)合作上，能夠被優(yōu)先選用。通過此類交易，國有金融企業(yè)與當(dāng)?shù)卣跫由?，進(jìn)一步強(qiáng)化了地區(qū)壟斷。由產(chǎn)權(quán)壟斷還衍生了“歧視效應(yīng)”，即對壟斷企業(yè)和壟斷行業(yè)的偏好。這是因?yàn)閷薪鹑跈C(jī)構(gòu)管理層的考核也同時(shí)關(guān)注收益性，但是從管理層的角度來看企業(yè)追求利潤最大化的努力具有多重約束，而風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避是其中最為關(guān)鍵的條件。這導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)不得不以短期財(cái)務(wù)目標(biāo)來選擇投向，在配置金融資源的時(shí)候就會傾向于選擇具有較高利潤率的行業(yè)，而壟斷性行業(yè)往往符合這一要求。當(dāng)金融資源大規(guī)模流向壟斷行業(yè)，單一金融機(jī)構(gòu)的配置效率可能提升，但是從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的全局來看，資金配置傾向于壟斷行業(yè)卻可能降低整體效率。擁有特殊資源的壟斷行業(yè)易獲融資，也是中國金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的一個(gè)重要現(xiàn)象。

從資金需求的角度來看，金融對微觀個(gè)體的支持是企業(yè)發(fā)展的重要保障，偏愛國有與追求政績的行為偏好體現(xiàn)了機(jī)構(gòu)政府與金融企業(yè)深度融合的政企關(guān)系，以及政府對金融機(jī)構(gòu)較強(qiáng)的影響力，部分實(shí)體企業(yè)偏愛通過與地方政府建立尋租聯(lián)系，以獲得獨(dú)占性的金融要素資源，提高公司盈利能力。這種企業(yè)尋租行為會在企業(yè)內(nèi)部擠出研發(fā)創(chuàng)新與提升生產(chǎn)活動效率的努力。對實(shí)體經(jīng)濟(jì)、微觀企業(yè)的自主創(chuàng)新能力的提升和生產(chǎn)性能力產(chǎn)生扭曲作用。一旦通過尋租可以獲得超額收益，企業(yè)就會傾向于將內(nèi)部資源用于尋租行為。并且在尋租的基礎(chǔ)上，追逐通過尋求要素獨(dú)占而獲得收益。當(dāng)這種商業(yè)模式在經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中普遍存在的時(shí)候，就會對。這也導(dǎo)致了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變動。過去10年當(dāng)中，中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展的突出問題是地產(chǎn)、煤炭等資源型行業(yè)發(fā)展較快與尋租不無一定關(guān)系。

分析壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響機(jī)制，要關(guān)注金融對制造業(yè)微觀個(gè)體的影響，主要體現(xiàn)在融資約束和成本約束上。前者指的是從企業(yè)資產(chǎn)配置策略的角度來看，融入資金可以分為流動性備付和中長期配置。備付水平占企業(yè)總資產(chǎn)的比例受融資約束、風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素的影響，融資約束較弱的企業(yè)能夠順利地從市場上融入資金因此持有流動性的水平較低，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的企業(yè)持有流動性水平較低，相應(yīng)地備付成本較低。而占比過高則會從收益率上影響企業(yè)效率，金融壟斷和金融歧視從融資約束的層面影響企業(yè)流動性占比。但是對于制造業(yè)企業(yè)而言，整體備付水平不高。2018年末，中國A股上市公司中制造業(yè)企業(yè)備付占總資產(chǎn)的平均比重為14.4%，影響較弱，相應(yīng)地中長期配置的影響則較強(qiáng)。后者則是指基于大型國有商業(yè)銀行本身的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢和信用優(yōu)勢，融資成本遠(yuǎn)低于其他金融機(jī)構(gòu)，壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)所導(dǎo)致的金融機(jī)構(gòu)配置偏好，會導(dǎo)致微觀個(gè)體融資成本上的較大差異。即便微觀個(gè)體可以通過擇時(shí)融資、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)以部分降低成本，但來自壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)的影響是整體性的，從總量上抬高了非偏好對象的融資成本。成本約束所導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性變化主要反映在對主營業(yè)務(wù)的投入上，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)收益率差異拉大，制造業(yè)企業(yè)中長期配置不再針對主業(yè)，不轉(zhuǎn)化為固定資產(chǎn)投資而是形成金融資產(chǎn)。因此從量化的角度看，應(yīng)該表現(xiàn)為對固定資產(chǎn)投資的擠出。

高速增長階段充足的人口紅利和外部市場為重復(fù)資本投入與經(jīng)濟(jì)發(fā)展搭建了橋梁，從而影響了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化趨勢。2012年后，以“勞動撫養(yǎng)比”降低為代表的人口紅利喪失，加上“三期疊加”的效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展動能亟待轉(zhuǎn)換。高質(zhì)量發(fā)展的新要求下，金融資本配置優(yōu)化功能應(yīng)當(dāng)替代資本供給功能。

四、壟斷效應(yīng)與歧視效應(yīng)的實(shí)證分析

（一）三次產(chǎn)業(yè)國有金融壟斷狀況

金融業(yè)務(wù)的規(guī)模很大程度取決于其資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，因此能夠通過大型金融企業(yè)在三次產(chǎn)業(yè)中的資產(chǎn)比重情況，判定其業(yè)務(wù)壟斷程度。然而并不存在公開數(shù)據(jù)顯示各家銀行在三大產(chǎn)業(yè)中的資產(chǎn)分布狀況，為測算上述資產(chǎn)分布數(shù)據(jù)，本文參考張軍、金煜（2005）的研究成果，認(rèn)為金融深化與經(jīng)濟(jì)增長間存在穩(wěn)定的關(guān)系。金融深化主要由銀行資產(chǎn)端決定，而中國人民銀行統(tǒng)計(jì)發(fā)布中國31個(gè)省所有銀行及大型商業(yè)銀行營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)的資產(chǎn)總額數(shù)據(jù)。因此可以以各地區(qū)三次產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值為權(quán)重，結(jié)合各地區(qū)銀行網(wǎng)點(diǎn)資產(chǎn)數(shù)據(jù)，計(jì)算當(dāng)?shù)劂y行分布于三次產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模。然后按地區(qū)加總形成有關(guān)各次產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)分布的總體數(shù)據(jù)。

表1顯示了三次產(chǎn)業(yè)中的國有金融壟斷情況，主要呈現(xiàn)出如下三個(gè)特點(diǎn)：首先是總體壟斷程度較高。2005年到2017年的12年里，大型國有商業(yè)銀行比重在40%到55%之間，盡管自2005年開始有所降低，但是前5家機(jī)構(gòu)的壟斷程度仍然達(dá)到40%。其次是國有大行在三次產(chǎn)業(yè)中的壟斷程度都有所下降：第一產(chǎn)業(yè)下降了12.38%，第二產(chǎn)業(yè)下降了12.51%，第三產(chǎn)業(yè)則下降了12.35%。第三是國有大行在三次產(chǎn)業(yè)中的壟斷水平差別不大。金融壟斷對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響存在于兩個(gè)方面，一是降低了金融機(jī)構(gòu)運(yùn)作效率，不利于產(chǎn)業(yè)發(fā)展；二是通過規(guī)模效應(yīng)降低資金成本，有利于產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

表1 三次產(chǎn)業(yè)貸款份額集中度表（前5家）

（二）各產(chǎn)業(yè)金融支持歧視狀況

本文所謂金融歧視指的是金融體系對不同產(chǎn)權(quán)企業(yè)采用差異化信貸政策，以各次產(chǎn)業(yè)信貸余額中國有企業(yè)信貸余額的比重為計(jì)量指標(biāo)。其計(jì)算公式是“各產(chǎn)業(yè)國有企業(yè)貸款余額/各產(chǎn)業(yè)貸款總體余額”。從微觀經(jīng)濟(jì)主體的角度來看，這個(gè)比例的形成一方面與金融市場相關(guān)，另一方面則與企業(yè)的選擇有關(guān)。即本文提出有關(guān)金融歧視的量化指標(biāo)，可能受到國有企業(yè)與非國有企業(yè)間融資意愿差異的影響。筆者認(rèn)為從金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的角度來看，對各個(gè)產(chǎn)業(yè)都存在一個(gè)配置，從這個(gè)配置出發(fā)，根據(jù)資金價(jià)格從低到高，可以分為優(yōu)勢資金、合理資金和不合理資金，這取決于金融機(jī)構(gòu)本身的信用水平和融資能力，國有大型商業(yè)銀行具有明顯的優(yōu)勢。對融資主體而言，不合理的資金并不能支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展，因此能夠支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資金局限于金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)業(yè)配置下的優(yōu)勢資金和合理資金，而這類資金主要來自國有大型商業(yè)銀行，以及具有國有特點(diǎn)的大中型股份制銀行。從市場競爭角度來看，一旦市場上有主體能夠取得優(yōu)勢資金，其他主體就要通過調(diào)整資本與人力的比重來適應(yīng)，在人口紅利逐漸消退，技術(shù)和資本越發(fā)重要的趨勢下，這種調(diào)整往往是次優(yōu)的。因此盡管微觀主體具有主動選擇的可能，但是從金融體系運(yùn)行的角度來看，這種選擇實(shí)際上取決于金融機(jī)構(gòu)的配置策略，而歧視效應(yīng)是重要的表現(xiàn)。因此，上述指標(biāo)可以反映金融歧視的現(xiàn)實(shí)情況。

而歧視效應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響則主要是歧視與壟斷同時(shí)存在時(shí)對第二產(chǎn)業(yè)具有抑制效應(yīng)，這時(shí)固定資產(chǎn)投資對第二產(chǎn)業(yè)的正效應(yīng)轉(zhuǎn)為負(fù)效應(yīng)。其中，第一產(chǎn)業(yè)信貸余額的情況來自中國人民銀行公布的相關(guān)數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)缺失使用插值法補(bǔ)全。第二產(chǎn)業(yè)中的建筑業(yè)與采掘業(yè)無法從公開渠道取得貸款余額信息，但是從產(chǎn)出來看，工業(yè)是第二產(chǎn)業(yè)的主要成分，因此以工業(yè)貸款余額代表第二產(chǎn)業(yè)貸款余額。國有工業(yè)企業(yè)的貸款余額數(shù)據(jù)來自國資委，全部工業(yè)企業(yè)貸款數(shù)據(jù)則來自國家統(tǒng)計(jì)局。第三產(chǎn)業(yè)整體貸款數(shù)據(jù)根據(jù)中國銀監(jiān)會有關(guān)行業(yè)壞賬和壞賬率的數(shù)據(jù)推算得出，國有第三產(chǎn)業(yè)的貸款數(shù)據(jù)則根據(jù)國資委各個(gè)行業(yè)國有企業(yè)負(fù)債余額匯總得出。

表2展示了2005年到2016年三次產(chǎn)業(yè)的金融歧視情況。可以看出第三產(chǎn)業(yè)金融歧視程度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)。主要原因是第一產(chǎn)業(yè)的農(nóng)林牧漁業(yè)貸款中占主導(dǎo)比重的農(nóng)村貸款和農(nóng)戶貸款，并不向國有經(jīng)濟(jì)發(fā)放。第二產(chǎn)業(yè)中國企貸款由47%下降到42%，相反的民營企業(yè)貸款比重有所增加，相對而言歧視程度較弱。第三產(chǎn)業(yè)貸款余額則以國企貸款為主，金融歧視較為嚴(yán)重。需要指出的是，這里統(tǒng)計(jì)的第三產(chǎn)業(yè)貸款中并不包含金融同業(yè)貸款。

表2 三次產(chǎn)業(yè)金融歧視指數(shù)

（三）研究設(shè)計(jì)

Rajan和Zingales（1998）的研究通過檢驗(yàn)金融發(fā)展與所關(guān)注問題交乘項(xiàng)的影響來考察金融發(fā)展的作用機(jī)制。這一成果自發(fā)表后，就成為許多學(xué)者研究金融發(fā)展與行業(yè)增長之間關(guān)系的有力工具。劉瑞明（2011）構(gòu)建了金融壟斷與國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資在地區(qū)固定資產(chǎn)投資中比重的交互項(xiàng)以研究金融壟斷的效應(yīng)。本文借鑒上述研究的方法，分別構(gòu)建了金融壟斷、金融歧視與固定資產(chǎn)投資的交互項(xiàng)，并根據(jù)“固定效應(yīng)（FE）-隨機(jī)效應(yīng)（RE）”的經(jīng)驗(yàn)判斷方法（李子奈，2012），判定其為固定效應(yīng)的面板模型。并提出實(shí)證模型的形式如下：

其中：是被解釋變量,代表各個(gè)產(chǎn)業(yè)的增速，代表各個(gè)產(chǎn)業(yè)的固定資產(chǎn)投資增長率，代表各個(gè)產(chǎn)業(yè)的金融歧視程度，本文重點(diǎn)考察中國金融壟斷和產(chǎn)權(quán)配置差異對于中國經(jīng)濟(jì)增長的影響，試圖通過工具變量法檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性。Panel I是基礎(chǔ)模型，Panel II、Ⅲ、IV分別加入了金融壟斷因素以及金融歧視因素。為驗(yàn)證上述有關(guān)“壟斷效應(yīng)”與“歧視效應(yīng)”的假說，本文選取中國2005-2016年，31個(gè)省份和32個(gè)行業(yè)的數(shù)據(jù)，匯總為三次產(chǎn)業(yè)的面板數(shù)據(jù)。參照劉瑞明（2011）的研究方法，重點(diǎn)檢驗(yàn)國有經(jīng)濟(jì)成分是否通過金融壟斷和產(chǎn)權(quán)配置差異影響經(jīng)濟(jì)增長。與之不同的是，劉瑞明（2011）主要通過地區(qū)數(shù)據(jù)測算中國金融壓抑和產(chǎn)權(quán)配置差異的相關(guān)效應(yīng)，而本文則在地區(qū)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，以三大產(chǎn)業(yè)為維度進(jìn)行測算。數(shù)據(jù)和變量的定義交代如下：

表4.3 主要變量定義

其中：（1）固定資產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)來源是國家統(tǒng)計(jì)局。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的32個(gè)行業(yè)的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額，匯總為三次產(chǎn)業(yè)國有控股企業(yè)和全部企業(yè)的固定資產(chǎn)投資完成額；（2）就業(yè)數(shù)據(jù)來源是國家統(tǒng)計(jì)局；（3）金融壟斷指數(shù)的計(jì)算公式是“大型國有銀行各產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)總額/銀行各產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)總額”。（4）金融歧視指數(shù)的計(jì)算方式已在上文說明。

（四）實(shí)證結(jié)果與分析

使用Eviews8.0軟件，根據(jù)上述模型依次進(jìn)行分析，檢驗(yàn)結(jié)果匯報(bào)如下：

表4.4 壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

Panel I顯示了固定資產(chǎn)投資增速與三次產(chǎn)業(yè)產(chǎn)出增長的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)第一產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)增長間不存在顯著關(guān)系。原因有兩方面，一是農(nóng)林牧漁行業(yè)的產(chǎn)出不依賴于固定資產(chǎn)投資；二是農(nóng)業(yè)金融發(fā)展較為落后，導(dǎo)致農(nóng)業(yè)投資較少。對比固定資產(chǎn)投資（非農(nóng)戶）和農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資，發(fā)現(xiàn)農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資占比較低，2017年僅占全社會固定資產(chǎn)投資的1.5%；農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資增速也持續(xù)慢于非農(nóng)戶，甚至在2015-2017年間持續(xù)負(fù)增長。由于農(nóng)戶與農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的緊密關(guān)系，農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資對于第一產(chǎn)業(yè)的影響作用可能更為顯著。但是我國針對農(nóng)戶的金融服務(wù)、金融工具在數(shù)量、深度和質(zhì)量方面都不足，因此農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資對第一產(chǎn)業(yè)拉動也呈現(xiàn)弱相關(guān)性。第二產(chǎn)業(yè)增速和第三產(chǎn)業(yè)增速與固定資產(chǎn)投資間都存在正效應(yīng)。從敏感性水平來看，固定資產(chǎn)投資拉動第三產(chǎn)業(yè)增長的效應(yīng)較第二產(chǎn)業(yè)更為顯著。

Panel II增加了國有金融壟斷指數(shù)與固定資產(chǎn)投資增速的交互項(xiàng)。計(jì)量結(jié)果顯示，加入壟斷因素后第一產(chǎn)業(yè)增速與固定資產(chǎn)投資以及金融壟斷的關(guān)系仍不顯著。正如上文所分析的，既然農(nóng)業(yè)金融的發(fā)展本身就較為落后且脫離農(nóng)業(yè)發(fā)展需要，那么是否壟斷對于產(chǎn)業(yè)發(fā)展也就沒有太大的關(guān)系了。在Panel I中，第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)的增長與固定資產(chǎn)投資之間具有顯著的正向關(guān)系，但是加入金融壟斷因素后這一效應(yīng)不再顯著。說明壟斷所代表的政府意圖取代企業(yè)自身固定資產(chǎn)投資，對產(chǎn)業(yè)發(fā)展產(chǎn)生直接影響。國有金融壟斷體現(xiàn)更有效的政府資金動員能力，這種壟斷背景下的金融支持一方面促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)發(fā)展，另一方面也使得產(chǎn)業(yè)發(fā)展偏離了理性驅(qū)動。對經(jīng)濟(jì)規(guī)模增長是有正面幫助的，但是大多數(shù)時(shí)候會導(dǎo)致結(jié)構(gòu)劣化，形成產(chǎn)能過剩、僵尸企業(yè)等問題。這樣的例子在中國可以舉出很多，如多晶硅行業(yè)，基于后發(fā)優(yōu)勢并由政府主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展，伴隨著國有金融壟斷扭曲了要素市場的客觀規(guī)律，引發(fā)落后地區(qū)投資“潮涌”。產(chǎn)能從2007年到2017年提高了10倍，占全球產(chǎn)能60%。隨后卻誕生了如江西賽維等僵尸企業(yè)，中小型企業(yè)倒閉更是不計(jì)其數(shù)。

Panel Ⅲ在Panel I的基礎(chǔ)之上增加了金融歧視與固定資產(chǎn)投資增速的交互項(xiàng)。金融歧視對三次產(chǎn)業(yè)增長的影響均不顯著，導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資的影響也不顯著。盡管計(jì)量結(jié)果并未顯示正負(fù)效應(yīng)，但是這一結(jié)論同樣是重要的。第一產(chǎn)業(yè)受限于農(nóng)村金融的發(fā)展水平，因此金融歧視效應(yīng)不顯著。而第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資的固定資產(chǎn)投資拉動作用由顯著變得不顯著，說明歧視效應(yīng)擠出了固定資產(chǎn)投資的拉動作用。統(tǒng)計(jì)期內(nèi)，第二產(chǎn)業(yè)的歧視指數(shù)超過40%，第三產(chǎn)業(yè)歧視指數(shù)高達(dá)70%以上，個(gè)別年份超過90%。然而金融機(jī)構(gòu)對于國有企業(yè)如此明顯的信貸偏好，卻并沒有為產(chǎn)業(yè)增長帶來顯著性影響，從另一方面說明傾向性的金融支持方式效率較為落后，拖累了產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)增長，降低了金融配置的效率。

Panel IV在Panel I的基礎(chǔ)之上，增加金融歧視與固定資產(chǎn)投資增速的交互項(xiàng)以及金融壟斷與固定資產(chǎn)投資增速的交互項(xiàng)。當(dāng)壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)同時(shí)存在時(shí)，固定資產(chǎn)投資、金融歧視和金融壟斷對第一產(chǎn)業(yè)的影響均不顯著，本文的解釋是農(nóng)村金融發(fā)展水平落后，導(dǎo)致金融發(fā)展中出現(xiàn)的問題與農(nóng)業(yè)、農(nóng)村發(fā)展問題的關(guān)聯(lián)度不高。而固定資產(chǎn)投資對第二產(chǎn)業(yè)的影響由顯著變?yōu)椴伙@著，同時(shí)歧視效應(yīng)在10%的顯著性水平上對第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生負(fù)影響，壟斷效應(yīng)在將近5%的顯著性水平上對第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生正面影響，但是歧視效應(yīng)負(fù)影響的作用邊際大于壟斷效應(yīng)。說明當(dāng)歧視效應(yīng)和壟斷效應(yīng)同時(shí)存在時(shí)，擠出了固定資產(chǎn)投資，壟斷效應(yīng)使大型金融機(jī)構(gòu)成本降低，進(jìn)而降低企業(yè)成本，但是由于歧視效應(yīng)的存在，這種正面影響主要是針對效率更低的國有企業(yè)。歧視效應(yīng)的負(fù)面邊際影響大于壟斷效應(yīng)正面影響的原因，可能是第二產(chǎn)業(yè)以國有企業(yè)為主，其較低的資金使用效率的負(fù)面影響要大于低成本資金支持的正面影響。對應(yīng)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象是僵尸企業(yè)。第三產(chǎn)業(yè)方面，壟斷效應(yīng)顯著促進(jìn)其增長，而歧視效應(yīng)的效果不顯著。說明壟斷效應(yīng)與歧視效應(yīng)同時(shí)存在時(shí)，金融壟斷產(chǎn)生的較低資金成本促進(jìn)了第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展。這種機(jī)制容易引發(fā)以資本升值為特點(diǎn)的財(cái)富積累式增長，導(dǎo)致金融要素不斷向第三產(chǎn)業(yè)聚集并超過了投入產(chǎn)出需要，引通過資金內(nèi)部循環(huán)產(chǎn)生價(jià)格泡沫等，并形成資金“脫實(shí)向虛”。

研究表明現(xiàn)實(shí)條件下壟斷效應(yīng)無論是對第二產(chǎn)業(yè)還是第三產(chǎn)業(yè)都有正向影響。說明壟斷所帶來的資金成本優(yōu)勢總的來說還是提高了經(jīng)濟(jì)效率，但是歧視所導(dǎo)致的錯配卻從另一個(gè)方面抑制了產(chǎn)業(yè)發(fā)展?，F(xiàn)實(shí)條件下金融產(chǎn)權(quán)壟斷，促進(jìn)了第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展并抑制了第二產(chǎn)業(yè)發(fā)展。主要有兩方面解釋：（1）大中型金融機(jī)構(gòu)往往是國有性質(zhì)，在地方經(jīng)濟(jì)增長缺乏熱點(diǎn)，前些年理論界、政策界認(rèn)為第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展代表產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的背景下，往往會更熱衷于第三產(chǎn)業(yè)投入；（2）第三產(chǎn)業(yè)中存在大量民營企業(yè)和中小型企業(yè)，行業(yè)分布也較為分散，相對而言風(fēng)險(xiǎn)較大。只有風(fēng)險(xiǎn)管理能力較強(qiáng)，配置足夠分散的大中型金融機(jī)構(gòu)，才能覆蓋到這些企業(yè)。

國有金融壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)的產(chǎn)生，其根源都在于我國金融體系是受政府控制且以五大國有商業(yè)銀行為主導(dǎo)的。政府在金融資源配置中扮演著重要角色，導(dǎo)致發(fā)展規(guī)劃中不同定位的產(chǎn)業(yè)在融資成本上存在差異。金融體系偏愛規(guī)模較大、具有壟斷地位的國有企業(yè)，并傾向于向這些企業(yè)提供信貸，使其他企業(yè)融資約束和融資成本強(qiáng)烈分化。從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的大環(huán)境來看，對于處在金融市場化改革過程中的中國而言，金融體系的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，已成為制約實(shí)體經(jīng)濟(jì)均衡發(fā)展的潛在桎梏。

五、結(jié)論與政策建議

產(chǎn)業(yè)間協(xié)同發(fā)展是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必然要求。國有產(chǎn)權(quán)壟斷下的金融市場，金融資源配置脫離市場機(jī)制，當(dāng)各地缺乏經(jīng)濟(jì)增長熱點(diǎn)的時(shí)候，第三產(chǎn)業(yè)就成為拉動經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的主要方向。實(shí)證結(jié)果表明產(chǎn)權(quán)壟斷下的金融市場具有壟斷效應(yīng)和歧視效應(yīng)，當(dāng)兩者同時(shí)存在時(shí)，壟斷效應(yīng)促進(jìn)第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而歧視效應(yīng)在10%的顯著性水平上具有負(fù)面影響?？傮w上產(chǎn)權(quán)視角下的金融壟斷導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)間發(fā)展失衡。

本文提出金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)權(quán)屬性，而非金融服務(wù)對象產(chǎn)權(quán)是影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的主要原因。并認(rèn)為國有金融壟斷通過“偏愛國有”和“追求政績”影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。因此，提出政策建議如下，

一是各地要深化高質(zhì)量發(fā)展觀念，加強(qiáng)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的認(rèn)識。防止將產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級等同于某些產(chǎn)業(yè)的跨越式發(fā)展，防止將經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化等同于個(gè)別經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的超常增長。

二是要進(jìn)一步明確政府職能，清晰界定政府與市場的關(guān)系。政府在履行必要的行政監(jiān)管、戰(zhàn)略引導(dǎo)和多方治理職能外，保持政策中性。尤其是對于金融機(jī)構(gòu)，要避免為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型而作出行政干預(yù)。同時(shí)要利用好大型商業(yè)銀行的成本優(yōu)勢，在市場化前提下，疏通資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的渠道。通過農(nóng)村土地質(zhì)押等方式促進(jìn)農(nóng)村融資，通過鼓勵更多資產(chǎn)作為質(zhì)押物的方式促進(jìn)第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)融資，以創(chuàng)新拓寬融資渠道，并鼓勵權(quán)益類的PE、VC投資。

三是要鼓勵基于長尾經(jīng)濟(jì)的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)金融產(chǎn)業(yè)跨越式發(fā)展。在加強(qiáng)各個(gè)地區(qū)的金融聯(lián)動。在信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的基礎(chǔ)上，依托互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)等為各個(gè)地區(qū)提供新型金融服務(wù)。鼓勵傳統(tǒng)電商在地區(qū)經(jīng)濟(jì)、金融互動中做出貢獻(xiàn)，使其在提供商品服務(wù)的同時(shí)，加快互聯(lián)網(wǎng)金融的產(chǎn)品創(chuàng)新、模式創(chuàng)新，充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融多樣化、個(gè)性化等方面的突出優(yōu)勢，豐富地區(qū)金融產(chǎn)品，拓寬地區(qū)金融市場。

四是要加快國有金融機(jī)構(gòu)改革和金融業(yè)開放。要盡快實(shí)現(xiàn)金融企業(yè)的市場化作用，完善國有金融機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)。同時(shí)減少地區(qū)間金融壁壘，鼓勵跨地區(qū)、跨行業(yè)的金融合作，在大中型金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部，要形成良性的聯(lián)動機(jī)制，在激勵層面多鼓勵地區(qū)分行之間的業(yè)務(wù)交流。