■柏新宇（遼寧師范大學(xué)海華學(xué)院）

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)負(fù)債和權(quán)益的特定組合，資本結(jié)構(gòu)的存在的問題對中小企業(yè)的績效以及公司治理有較為直接的影響，同時可能對企業(yè)抵御風(fēng)險的水平產(chǎn)生不利影響，這一問題限制了中小企業(yè)的發(fā)展，是中小企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的最大的障礙之一。本文以資本結(jié)構(gòu)理論為依據(jù)，通過對中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題的分析，深入研究對相關(guān)的各項影響因素，利用中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素及其資本結(jié)構(gòu)存在的問題開展分析，并針對問題提出相應(yīng)的優(yōu)化措施，以期能對中小企業(yè)適應(yīng)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢有所幫助。

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)負(fù)債和權(quán)益的特定組合，是一個動態(tài)的概念，研究的重點是企業(yè)為適應(yīng)一定環(huán)境而對自身資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。各種資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成代表了股東和債權(quán)人之間的不同分布的股權(quán)，這將不可避免地對企業(yè)的日常經(jīng)營情況產(chǎn)生影響，與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素共同作用，對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成有較大的影響，需要企業(yè)作出相應(yīng)的戰(zhàn)略選擇。從中小企業(yè)出發(fā)，所形成的資本結(jié)構(gòu)在相關(guān)資本結(jié)構(gòu)因素的影響下能否衡量真實性，將直接影響企業(yè)的市場價值。在加快經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變時期，研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素并通過其探索降低企業(yè)資本成本的方式和合理調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決策對中小企業(yè)具有重大意義。

一、中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)概述

（一）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的概念

公司資本結(jié)構(gòu)是以債務(wù)、優(yōu)先股、普通股權(quán)益為代表的各種融資方式組合而成的各種資金的構(gòu)成與比例關(guān)系。把資本看做是企業(yè)資金的全部來源，是債務(wù)資本與權(quán)益資本的搭配關(guān)系，也就是說，資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)資本的構(gòu)成。它包括債務(wù)資本和權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)，債務(wù)資本的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，長期資本和短期資本的結(jié)構(gòu)，長期資本和權(quán)益資本的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，這是一個廣義的資本概念。資本是公司長期資本的來源之一，是公司自有資本與長期負(fù)債資本的比較。企業(yè)的短期債務(wù)資本作為企業(yè)的經(jīng)營資本，特指企業(yè)長期債務(wù)資本與股權(quán)資本之間的比例關(guān)系，不包括短期負(fù)債，是資本結(jié)構(gòu)的狹義概念。

（二）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論

1.MM 理論

MM 理論是由美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者米勒提出的，其中包括了著名的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)理論，是指在理論上的“完美市場”中，企業(yè)的市場價值與企業(yè)所沿用的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM 理論還包含了負(fù)債減稅作用理論和債務(wù)與稅收理論。負(fù)債減稅作用理論是指負(fù)債具有利息減稅作用，該作用可增加企業(yè)價值，企業(yè)的負(fù)債率越高，其資本收益和企業(yè)市場價值也愈高。當(dāng)債務(wù)市場處于平衡狀態(tài)時，企業(yè)無論采取債務(wù)融資還是權(quán)益融資的方式都無法達(dá)到稅收上的收益。然而按照財務(wù)杠桿減稅的情況，企業(yè)能夠應(yīng)用全部負(fù)債融資的方式使企業(yè)價值實現(xiàn)最大化。

2.權(quán)衡理論

MM 理論提出了負(fù)債融資可提升企業(yè)價值但卻忽略了企業(yè)大量引入負(fù)債融資也可產(chǎn)生財務(wù)危機(jī)成本和股東間代理成本，在具體實踐上具有較大的局限性。為此，Myers等經(jīng)濟(jì)學(xué)家在引入稅收制度后，提出綜合稅負(fù)差異對企業(yè)界定負(fù)債水平的影響情況，運(yùn)用以企業(yè)最佳融資結(jié)構(gòu)為前提的權(quán)衡理論。權(quán)衡理論以最大程度考慮財務(wù)危機(jī)成本和股東間代理成本為前提，企業(yè)價值是稅收節(jié)約價值與財務(wù)危機(jī)成本以及股東間代理成本現(xiàn)值之差，這也間接證明了企業(yè)最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)的客觀存在性。權(quán)衡理論放松了適用的假設(shè)條件，更接近于企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)實，更具有實用性。

二、中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題分析

（一）內(nèi)部融資比重低、資本總量不足

我國中小企業(yè)的一些問題較為突出，例如產(chǎn)量規(guī)模、市場競爭、盈利水平等均較低，造成沒有足夠的資本積累，導(dǎo)致內(nèi)部融資的障礙和短缺，總資本不夠。內(nèi)部融資的障礙造成我國中小企業(yè)的融資按照先進(jìn)行債務(wù)融資，然后是股權(quán)融資，最后是內(nèi)生融資，這完全背離了最優(yōu)融資理論內(nèi)容。總資本的短缺最終造成中小企業(yè)無法在市場變化中擁有足夠的力量，影響其對市場的適應(yīng)能力，較低了中小企業(yè)的快速健康發(fā)展水平。

（二）融資渠道窄、融資效率低

內(nèi)源融資和外源融資屬于企業(yè)融資的兩個重點來源。內(nèi)源融資主要代表企業(yè)的資本積累部分，但是我國中小企業(yè)資本積累嚴(yán)重不足，總體盈利能力較低，造成內(nèi)源性融資渠道制約較大。外源融資主要包括股權(quán)融資，如首次公開募股，配股和增發(fā)，以及債務(wù)融資，如發(fā)行債券和銀行貸款。股權(quán)融資屬于中小企業(yè)采取發(fā)行股票的方式開展直接融資，然而受到上市公司在經(jīng)營期限，股本規(guī)模，盈利能力等方面的影響較大，只有極少數(shù)的中小企業(yè)可以利用資本市場開展股權(quán)融資。而且，中小企業(yè)債券市場的發(fā)展滯后，債券產(chǎn)品還較少，中小企業(yè)沒有足夠的信用等級，無法達(dá)到很好的效果。所以，外源融資是我國中小企業(yè)融資的主要來源，對于外源融資的運(yùn)用主要是向銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款。與大型國有企業(yè)相比較，中小企業(yè)的實際情況是盈利能力低，缺乏足夠的擔(dān)保資產(chǎn)，信貸缺乏，難以在金融機(jī)構(gòu)等取得貸款。對于銀行來說，即便提供貸款，融資和審查效率也非常低，融資效率不足。

（三）債務(wù)資本比例高、流動負(fù)債占比大

受到我國中小企業(yè)利潤低、資本小、內(nèi)源性融資渠道不暢等因素的影響，中小企業(yè)融資的主要方法是外源融資。在該外部融資渠道中，銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款在申請條件，審批程序，資金成本，財務(wù)效率等方面更適合規(guī)模小，信用等級低的中小企業(yè)。與股權(quán)融資和債券融資相比，中小企業(yè)對外融資的重要渠道是向銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款，這些行為的債務(wù)比例較高。構(gòu)成中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的重要資本來源。利用對中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的問題和成因的分析，能夠得出不但經(jīng)濟(jì)、金融、政策和產(chǎn)業(yè)等外部環(huán)境因素對資本結(jié)構(gòu)同樣存在較大影響，同時中小企業(yè)的企業(yè)規(guī)模以及自身的盈利水平，諸如經(jīng)營能力等對中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)存在較大影響。

三、中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析

（一）中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的外部影響因素分析

（1）經(jīng)濟(jì)環(huán)境

中小企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展離不開外部市場及社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況的大環(huán)境，而社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境主要包括：經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期、通脹水平及市場利率。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期是指社會經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中所出現(xiàn)的擴(kuò)張與收縮的現(xiàn)象。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期分為繁榮期、衰退期、蕭條期和復(fù)蘇期，而經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期會影響企業(yè)的現(xiàn)金流量和經(jīng)營風(fēng)險，企業(yè)現(xiàn)金流量和經(jīng)營風(fēng)險的變化會是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生變化。

（2）金融環(huán)境金融環(huán)境反應(yīng)的是一國資本市場的發(fā)展程度，其中包括股票市場、債券市場以及信用擔(dān)保市場。資本市場的發(fā)展水平將直接影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)在高度發(fā)展、充滿活力的資本市場中經(jīng)營時，企業(yè)的融資渠道廣泛，融資難度較低。并且活躍的資本市場資金流動性高，企業(yè)財務(wù)及其他經(jīng)營信息相對公開透明，企業(yè)可自由的選擇融資方式并結(jié)合自身經(jīng)營發(fā)展情況，靈活的調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)配置。若企業(yè)在發(fā)展水平較低、資本市場尚不健全的金融環(huán)境下經(jīng)營，由于信用擔(dān)保體系不健全、企業(yè)經(jīng)營信息不透明，使得企業(yè)融資渠道狹窄，融資難度大，缺少融資手段的企業(yè)很難實現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)配置。

（3）稅收環(huán)境稅收環(huán)境是直接影響企業(yè)利潤和經(jīng)營規(guī)模的核心因素，一國政府站在本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的全局角度制定的關(guān)于各行業(yè)具有差異化的稅收政策，目的是有的放矢的促進(jìn)一些行業(yè)發(fā)展，抑制個別產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)生態(tài)系統(tǒng)的均衡與協(xié)調(diào)。在這種情況下，一些行業(yè)的稅負(fù)較重，會直接影響企業(yè)的融資選擇，進(jìn)一步影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，而相對寬松的稅收條件會刺激企業(yè)的發(fā)展，為企業(yè)提供更好的融資方式選擇，充分調(diào)節(jié)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。如今我國對中小企業(yè)實行稅收優(yōu)惠政策，稅收制度與相關(guān)法規(guī)的傾斜使得我國中小行業(yè)蓬勃發(fā)展，中小市場的運(yùn)行充滿活力，也在一定程度上帶動了國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展轉(zhuǎn)型。

（二）中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部影響因素分析

（1）企業(yè)規(guī)模企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模與其資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模越大，其發(fā)展就越趨向于多元化，而多元化的發(fā)展可有效降低生產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險，使企業(yè)可以更為從容的采用債權(quán)性融資方式進(jìn)行融資。與此同時，伴隨著企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)各項管理制度更為規(guī)范科學(xué)，財務(wù)管理及其他經(jīng)營信息更為公開透明，使企業(yè)較易獲得債權(quán)性投資。

（2）盈利能力企業(yè)的盈利能力與其資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系，若企業(yè)的盈利能力較強(qiáng)，則企業(yè)所面臨的生產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險就會大大降低，企業(yè)就會優(yōu)先考慮債權(quán)型的融資方式，使用債權(quán)性融資方式進(jìn)行融資，可以為企業(yè)節(jié)省大量因籌資所引起的利息支出，增加企業(yè)的留存資本。

（3）成長性和社會關(guān)系企業(yè)的成長性和社會關(guān)系與其資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系，處于成長期的企業(yè)為了進(jìn)一步擴(kuò)大經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍，在行業(yè)內(nèi)爭取足夠的話語權(quán)，對資金的需求量大，通過各種手段籌融資的需求迫切。由于股權(quán)性融資方式對企業(yè)資產(chǎn)信用評級要求較高，貸款審核程序相對細(xì)致繁瑣，這使得原本對于資金有迫切需求，急于融資進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)受到限制，使得企業(yè)更傾向于債權(quán)性融資方式。

四、促進(jìn)中小企業(yè)持續(xù)發(fā)展的資本結(jié)構(gòu)策略

（一）外部優(yōu)化策略

1.構(gòu)建多層次中小企業(yè)資本市場

為了提升中小企業(yè)的發(fā)展水平，降低財務(wù)風(fēng)險，保持資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及企業(yè)價值最大化的實現(xiàn)，避免中小企業(yè)受到金融危機(jī)的影響。提升企業(yè)自身的盈利能力和資產(chǎn)擔(dān)保能力等因素，應(yīng)該建設(shè)包括主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板以及新三板市場在內(nèi)的多層次的中小企業(yè)資本市場。創(chuàng)業(yè)板是為了給中小企業(yè)提供更多支持，尤其是對于高增長型企業(yè)來說，建立風(fēng)險投資和風(fēng)險投資企業(yè)的正常退出機(jī)制，并幫助具有高成長性的中小企業(yè)。促進(jìn)初期的增長以優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)。

2.完善間接融資市場、發(fā)展中小金融機(jī)構(gòu)

從長遠(yuǎn)來看，我國大多數(shù)中小企業(yè)的直接融資水平較低，未來很長一段時間，間接融資依舊為中小企業(yè)融資的關(guān)鍵方式。以四家國有商業(yè)銀行為主導(dǎo)的大型銀行，在貸款審批上進(jìn)行非常嚴(yán)格的監(jiān)控，這導(dǎo)致中小企業(yè)不太容易在大型銀行得到貸款，對于中小企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定困難。因此，政府應(yīng)當(dāng)發(fā)揮作用，引導(dǎo)銀行為中小企業(yè)提供更多的資金支持，構(gòu)建專門為中小企業(yè)服務(wù)的中小企業(yè)金融機(jī)構(gòu)。同時，政府為中小企業(yè)提供信用擔(dān)保，降低中小企業(yè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險，為中小企業(yè)金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展提供便利，最終達(dá)到互利共贏的目標(biāo)。建立中小金融機(jī)構(gòu)之間的雙贏，為靈活調(diào)整中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)提供了便利。

（二）內(nèi)部優(yōu)化策略

1.采取適應(yīng)的資本結(jié)構(gòu)策略

對于現(xiàn)階段的中小企業(yè)，其融資渠道和方式往往有限，資金緊缺現(xiàn)象比較嚴(yán)重，企業(yè)存在一定的經(jīng)營管理風(fēng)險。同時，目前我國對中小企業(yè)實行的稅收優(yōu)惠政策，稅收政策和法規(guī)有利于中小企業(yè)進(jìn)行稅務(wù)籌劃，科學(xué)控制企業(yè)資金的流出，提高資金使用效率，增加企業(yè)資本留存。中小企業(yè)也應(yīng)結(jié)合國家稅收法律政策，在稅收法律政策允許的范圍內(nèi)，從企業(yè)實際經(jīng)營業(yè)務(wù)出發(fā)，合理避稅。

2.積極拓展融資渠道和方式

中小企業(yè)內(nèi)部融資方式籌得資金有限，銀行貸款多為短期且額度較低，申請難度大。這時企業(yè)應(yīng)突破傳統(tǒng)融資渠道方式觀念，積極引入其他輔助性戰(zhàn)略融資，拓寬企業(yè)融資渠道，使企業(yè)融資方式和手段實現(xiàn)多樣化，利用不同融資方式的特點和差異性，在債權(quán)性融資方式和股權(quán)性融資方式之間有效搭配，充分發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，有效規(guī)避生產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險，合理配置企業(yè)資本結(jié)構(gòu)并最終形式適合企業(yè)發(fā)展、符合行業(yè)特點的資本結(jié)構(gòu)配置。

五、結(jié)論

中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展的重要組成部分，在提高就業(yè)，激活市場，平衡收入分配，穩(wěn)定社會和調(diào)整國民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面產(chǎn)生極其重要的作用，同時成為了我國建設(shè)現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的主要力量。研究中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，對于完善中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險意識，維護(hù)資本結(jié)構(gòu)的合理配置，有很重要的實際意義。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)股權(quán)資本與債權(quán)資本的比例關(guān)系，文章運(yùn)用對中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素進(jìn)行分析，主要通過研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的外部影響因素、內(nèi)部影響因素，對影響企業(yè)資本構(gòu)成的重大因素進(jìn)行分析，以提出企業(yè)在不同環(huán)境和不同時間段下較為合理的資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成方式。