李艷珍　陳子宇　胡丁超

摘要：本文遵循行為金融學(xué)的研究的思路，根據(jù)陜西省股票市場個(gè)體投資者投資行為行為的調(diào)研結(jié)果，對陜西股票市場個(gè)體投資者在投資決策過程中表現(xiàn)出的行為特征及其影響因素進(jìn)行研究。研究結(jié)果表明：陜西股票市場個(gè)體投資者在股票投資過程中的行為與投資者自身的心理因素、我國政策因素以及投資者自身情況等密不可分。且陜西省部分投資者存在缺乏對股票投資相關(guān)知識(shí)的學(xué)習(xí)、技術(shù)分析能力較低等問題。

關(guān)鍵詞：個(gè)體投資者 ?股票投資 ?行為研究

一、引言

個(gè)體投資者是股票市場上的最主要力量。截止2008年12月份，我國上證股市場累計(jì)開戶數(shù)為6395.46萬戶，其中個(gè)人開戶數(shù)6365.40萬戶，占總戶數(shù)的99.52%。而投資者是有限理性的，其本身的心理因素、投資決策習(xí)慣以及市場噪聲的干擾都會(huì)影響到投資者的行為。個(gè)體投資者是證券市場的重要組成部分，證券市場是否良好發(fā)展，很大程度上取決于個(gè)體投資者是否理性地投資。因此針對個(gè)體投資者在各種投資環(huán)境中的行為特征及心理模式進(jìn)行分析，是證券市場中的重要研究內(nèi)容，也是維護(hù)個(gè)體投資者利益的重要研究內(nèi)容。陜西省在全國尤其是西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著重要的作用，地處我國兩大經(jīng)濟(jì)區(qū)域的結(jié)合部分，具有承東啟西、貫通南北的區(qū)位優(yōu)勢，在西部大開發(fā)戰(zhàn)略中發(fā)揮著重要的樞紐作用。外加這幾年我國對“一路一帶”政策的重視，國家加大了對陜西省的扶持力度，為陜西省金融業(yè)的大發(fā)展提供了良機(jī)。因此對陜西省投資者的投資行為特征進(jìn)行分析，頗具特殊意義。為此本文以陜西省個(gè)體投資者為研究對象，采用問卷調(diào)查和描述統(tǒng)計(jì)分析的方法，基于調(diào)研數(shù)據(jù)，對陜西省股票市場個(gè)體投資者在投資決策過程中表現(xiàn)出的行為特征進(jìn)行研究。

二、文獻(xiàn)綜述

最初對投資者心理行為的理論研究是Keynes（1936）的“空中樓閣”理論，他從心理因素的角度出發(fā)，著重強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在人們投資決策過程中的重要性，認(rèn)為投資者是非理性的。行為金融理論真正興起于上世紀(jì)80年代后期，1985年Debondt和Thaler發(fā)表了題為《股票市場過度反應(yīng)了嗎？》一文，引發(fā)了行為金融理論研究的復(fù)興。在這之后，Thaler（1987，1999）研究了股票回報(bào)率的時(shí)間序列、投資者“心理賬戶”以及“行為生命周期假說”等問題。Shiller（1989）從證券市場的波動(dòng)性角度，揭示出投資者具有非理性特征。Delong（1990，1991）給出了噪音交易者模型，認(rèn)為理性的行為具有相似性，非理性的行為卻各有特點(diǎn)。

國內(nèi)的李心丹和饒育蕾（2003）對行為金融學(xué)有較全面介紹。 李心丹（2002）通過“投資者行為心理實(shí)驗(yàn)”，“投資者交易賬戶實(shí)證檢驗(yàn)”和“投資者行為問卷調(diào)查”，發(fā)現(xiàn)并揭示了中國投資者投資行為的十種認(rèn)知偏差。李愛梅、凌文栓等（2007）在國內(nèi)發(fā)放了一千多份調(diào)查問卷，根據(jù)對調(diào)查問卷收集上來的結(jié)果進(jìn)行分析，得出我國絕大部分人們的心理賬戶系統(tǒng)具有相對穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)。在對過度自信研究中，薛斐（2005）指出投資者的過度自信心理對股票市場上的過度反應(yīng)和反應(yīng)不足現(xiàn)象有著重大的影響。在對損失厭惡的研究中，劉歡等（2009）發(fā)現(xiàn)損失厭惡與收益乘數(shù)和損失乘數(shù)有著密切的關(guān)系，若獲益乘數(shù)大于或者等于損失乘數(shù)，則損失厭惡的現(xiàn)象就不會(huì)存在;損失乘數(shù)越少，則人們對其心理感受強(qiáng)度就會(huì)越低。

由于國外對行為金融學(xué)的研究開始時(shí)間早于我國許多年，所以國外對于行為金融學(xué)的理論相對更加完善，也更成體系。目前，我國在相關(guān)方面的研究還比較落后，大部分學(xué)者的研究還停留在對國外學(xué)者所發(fā)現(xiàn)的行為偏差進(jìn)行檢驗(yàn)的層面上，缺乏理論上的創(chuàng)新，在實(shí)際應(yīng)用方面也顯得不足。我國大部分的研究文獻(xiàn)側(cè)重于分析投資者行為的理論結(jié)果，而忽視了對投資人行為過程的研究，缺乏對投資者決策過程的揭示，缺乏運(yùn)用行為金融學(xué)理論來對這些行為進(jìn)行解釋。本文將更多地運(yùn)用行為金融學(xué)知識(shí)對投資者決策過程進(jìn)行研究并解釋。

三、陜西省個(gè)體投資者行為特征分析

本次調(diào)研的主要目的是獲得個(gè)體投資者股票投資行為相關(guān)數(shù)據(jù)，通過問卷數(shù)據(jù)，分析陜西個(gè)體投資者的投資行為特征及其影響因素。本次調(diào)查通過“問卷星”軟件發(fā)放，共回收問卷124份，最終得到有效問卷118份，問卷有效率為95.2%。

（一）投資者基本信息

本次調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：在118份問卷中男性占 61.9%，女性占 38.1%。投資者的年齡為18-25歲占14.4%，26-35歲占23.7%，36-45歲占33.1%，46歲及以上占28.8%。由此可見，陜西省個(gè)體投資者中男性占多數(shù)，中年人是陜西個(gè)體投資者中的主力軍。

（二）投資者行為特征

1.風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。當(dāng)被問到“您認(rèn)為在股票市場上投資風(fēng)險(xiǎn)很大”時(shí)，39%的被調(diào)查者認(rèn)為有很大風(fēng)險(xiǎn);41.5%的被調(diào)查者認(rèn)為有一定風(fēng)險(xiǎn);有6.8%的被調(diào)查者表示不確定;12.7%的被調(diào)查者認(rèn)為沒有風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)表明，約有八成以上的陜西個(gè)體投資者具有一定的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，但仍有一成投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱。

2.分析能力。當(dāng)被問到“您注重技術(shù)分析在投資決策中的應(yīng)用”時(shí)，76.2%的被調(diào)查者認(rèn)為需要一定的技術(shù)分析能力;15.3%的被調(diào)查者認(rèn)為不需要技術(shù)分析能力;有8.5%的被調(diào)查者表示不確定。數(shù)據(jù)表明，陜西個(gè)體投資者在對股票市場進(jìn)行分析時(shí)，比較注重技術(shù)分析能力。約有近80%的陜西個(gè)體投資者具有一定的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，但仍有近20%投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱。調(diào)查結(jié)果還顯示，近51%的被調(diào)查者關(guān)注利率政策的變化。這說明陜西個(gè)體投資者在對投資對象進(jìn)行選擇時(shí)，比較注重國家宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的總體狀況。

3.心理特征。當(dāng)被問到“虧損50元錢與盈利200元后再虧損50元錢，您認(rèn)為第一種情況會(huì)比第二種情況更令您心痛”時(shí)，27.1%的被調(diào)查者選擇了“符合”，31.3%的被調(diào)查者選擇了“不一定”，40.6%的被調(diào)查者選擇了“不符合”。由此可見，陜西省近三成的個(gè)體投資者在感知價(jià)格時(shí)，具有不同的心理賬戶。

當(dāng)被問到“您認(rèn)為自己買賣股票的能力高于大部分人”時(shí)，68.6 %的被調(diào)查者選擇了“符合”，11.8%的被調(diào)查者選擇了“不一定”，19.6%的被調(diào)查者選擇了“不符合”。由此可見，陜西省大部分個(gè)體投資者在進(jìn)行股票投資時(shí)，具有過度自信的心理。

在118份問卷中，當(dāng)被問到“當(dāng)您剛剛購買的股票連續(xù)兩天大跌時(shí)，您會(huì)選擇繼續(xù)持有”時(shí)，45.7%的被調(diào)查者選擇了“符合”，18.6%的被調(diào)查者選擇了“不一定”，35.7%的被調(diào)查者選擇了“不符合”。由此可見，陜西省約有超過三分之一的被調(diào)查者存在損失厭惡的心理。

當(dāng)被問到“您關(guān)注您所投資公司的主要股東變動(dòng)情況”時(shí)，23.7%的被調(diào)查者選擇了“符合”，26.3%的被調(diào)查者選擇了“不一定”，50%的被調(diào)查者選擇了“不符合”。 這說明陜西省個(gè)體投資者中近半數(shù)的被調(diào)查者的跟莊心理并不明顯。

當(dāng)被問到“您會(huì)選擇投資社會(huì)普遍認(rèn)為投資前景比較樂觀的公司作為您的投資對象”時(shí)，50%的被調(diào)查者選擇了“符合”，15.3%的被調(diào)查者選擇了“不一定”，34.7%的被調(diào)查者選擇了“不符合”。由此可見，陜西省個(gè)體投資者中約有近半數(shù)的被調(diào)查者存在從眾心理。

四、對個(gè)體投資者的建議

（一）提升個(gè)人投資素養(yǎng)

從調(diào)研數(shù)據(jù)來看，部分陜西個(gè)體投資者仍然風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，且風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低。作為個(gè)體投資者，應(yīng)培養(yǎng)自身的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，不僅要充分認(rèn)知風(fēng)險(xiǎn)程度，還應(yīng)增強(qiáng)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，才能在風(fēng)險(xiǎn)來臨之際妥善處理。與機(jī)構(gòu)投資者相比，個(gè)體投資者的資金量不夠雄厚，信息的獲取量也往往不夠充分，在這些劣勢面前唯有提高自身的基本素質(zhì)和能力，才能及時(shí)有效的抵御市場風(fēng)險(xiǎn)。

（二）正確認(rèn)知心理偏差

本次調(diào)研數(shù)據(jù)表明，陜西個(gè)體投資者存在比較明顯的非理性心理，這會(huì)影響他們做出非理性的投資行為。因此，投資者在股票投資中投資者必須端正心態(tài)，正確認(rèn)知自己，盡量糾正自己的心里偏差。

五、結(jié)論

本章主要通過分析調(diào)研數(shù)據(jù)得出的陜西省個(gè)體投資者股票投資的行為特征相關(guān)結(jié)論。

（一）投資者的結(jié)構(gòu)特征

從性別的角度來看：男性個(gè)體投資者所占的比例（61.9%）遠(yuǎn)高于女性占的比例（38.1%）;從年齡的角度來看：大部分個(gè)體投資者的年齡處于26歲到45歲之間，陜西省個(gè)體投資者中中年人是主力軍。

（二）投資者行為特征

在風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)方面：陜西省個(gè)體投資者普遍具有一定的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，但仍有小部分人風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱;在分析能力方面：陜西省個(gè)體投資者普遍比較注重技術(shù)分析能力，且比較關(guān)注市場利率的變動(dòng)。

在心理特征方面主要表現(xiàn)出以下特點(diǎn)：第一，約占三分之一陜西省個(gè)體投資者對價(jià)格的感知，具有不同的心理賬戶，但是他們的心理賬戶偏差并不嚴(yán)重;第二，陜西省個(gè)體投資者存在較明顯的過度自信現(xiàn)象;第三，陜西省個(gè)體投資者中有接近半數(shù)存在損失厭惡心理，這些人在面臨損失時(shí)，更傾向于風(fēng)險(xiǎn)尋求;第四，陜西省個(gè)體投資者的跟莊心理并不明顯，僅有極少部分的個(gè)體投資者非常關(guān)注股東的行為;第五，陜西省個(gè)體投資者群體中，存在較為普遍的從眾心理。

參考文獻(xiàn)：

[1]李心丹等.中國證券投資者的行為研究[R].上證聯(lián)合研究計(jì)劃第3期報(bào)告，2002.

[2]劉歡，梁竹苑，李紓.得失程數(shù)的變化：損失規(guī)避現(xiàn)象的新視點(diǎn)[J].心理學(xué)報(bào)，2009.41（12）：1123-1132.

[3]薛斐，過度自信理論及其對金融市場的影響，《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)管理》[J].2005，（6）：30-33.

[4]李愛梅，曾小保.心理賬戶的概念及其本質(zhì)特征[J].生產(chǎn)力研究，2004（9）.

[5]Keynes，J.M.The General Theory of Employment，Interest and ?Money[M]. New York： Harcourt，Brace and Co，1936.

[6]Statman，Meirand Steve Thorley.Investor Overconfidence and Trading Volume.[Z].Working paper，Santa Clara University，1999.

[7]Shiller，R.J.Market Volatility and Investor Behavior.[J].American Economic Review，1990，80（2）：58-62.

[8]De Long，J.B.，Shleifer A.，Summers L.and Waldman R.J.Noise Trader Risk in Financial Markets.[J].Journal of Polotical Economy，1990，（98）：703-38.

（作者單位：西安歐亞學(xué)院）