范江河

三季報(bào)披露收官，白酒龍頭貴州茅臺(tái)以每股收益24.24元高值繼續(xù)領(lǐng)跑A股。在這種現(xiàn)象之外，貴州茅臺(tái)前三季扣非歸母凈利潤同比增長22.48%，對比一季度、半年報(bào)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)下行趨勢，由此引來三季度財(cái)報(bào)不及預(yù)期的質(zhì)疑，也引出貴州茅臺(tái)董事長李保芳對此作出回應(yīng)。

在茅臺(tái)酒產(chǎn)量天花板可見的情況下，貴州茅臺(tái)增厚自身利潤的方向基本鎖定在產(chǎn)品提價(jià)和渠道調(diào)整上，市場層面也在傳茅臺(tái)酒大概率會(huì)提高出廠價(jià)。香港博文投資董事長王文在接受《紅周刊》采訪時(shí)表示，“估計(jì)茅臺(tái)這次提價(jià)幅度會(huì)比較大，或許會(huì)超過市場預(yù)期”。

調(diào)高出廠價(jià)預(yù)期升溫

記者統(tǒng)計(jì)茅臺(tái)酒出廠價(jià)歷次調(diào)整時(shí)間節(jié)點(diǎn)情況發(fā)現(xiàn)，2008年以后茅臺(tái)酒調(diào)整出廠價(jià)多發(fā)生在當(dāng)年12月或次年1月。如今臨近年底，有研報(bào)因此認(rèn)為茅臺(tái)酒有提價(jià)預(yù)期，而市場也傳出茅臺(tái)酒有提價(jià)的現(xiàn)實(shí)需求。

對于“提價(jià)”，李保芳曾在今年初的茅臺(tái)股東大會(huì)上表示，飛天茅臺(tái)短期內(nèi)不會(huì)提價(jià)。但“短期”二字從彼時(shí)至今，都被市場人士反復(fù)咀嚼。

多位接受《紅周刊》采訪的機(jī)構(gòu)投資人士表示了對飛天茅臺(tái)在明年調(diào)整出廠價(jià)的積極預(yù)期。深圳寶鼎資本董事長張亮對《紅周刊》記者表示，從2000年開始飛天茅臺(tái)出廠價(jià)就保持了超過9%的年化復(fù)合增長，茅臺(tái)在2019年底或2020年初上調(diào)出廠價(jià)的概率是比較大的，“預(yù)計(jì)上調(diào)幅度在10%～15%，建議零售價(jià)上調(diào)幅度在12%～18%”。

王文也持相似觀點(diǎn)，其對記者表示，“估計(jì)茅臺(tái)這次提價(jià)幅度會(huì)比較大，或許會(huì)超過市場預(yù)期”。同樣，資深茅粉“羊總之花菜炒蟹”保持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度，他對記者表示，茅臺(tái)在今年底或明年初提價(jià)的可能性較大，因?yàn)槟壳帮w天茅臺(tái)的終端零售價(jià)與出廠價(jià)的價(jià)差過大，從某種程度上也造成了股東利益的損失。

據(jù)記者梳理，茅臺(tái)酒出廠價(jià)在歷史上也不乏頻繁調(diào)整的時(shí)期。如2006～2009年連續(xù)4年上調(diào)出廠價(jià)，2011～2012年也連續(xù)2年上調(diào)。2012年以后則進(jìn)入了一個(gè)超過5年的價(jià)格“穩(wěn)定期”，直到2018年茅臺(tái)才重新上調(diào)出廠價(jià)。

貴州茅臺(tái)調(diào)整茅臺(tái)酒出廠價(jià)的頻率，與茅臺(tái)酒市場價(jià)（終端零售價(jià)）的表現(xiàn)有一定聯(lián)系。2006～2009年期間，茅臺(tái)酒當(dāng)年市場價(jià)較調(diào)整前的出廠價(jià)分別高出49.25%、62.34%、81.56%、48.40%。2011～2012年期間也有類似規(guī)律，彼時(shí)茅臺(tái)市場價(jià)一度突破2000元高位，2011年與2012年的溢價(jià)率最高可達(dá)400%和300%。2011年開始，茅臺(tái)酒的溢價(jià)率開始逐漸回落。據(jù)券商研報(bào)，2015～2016年茅臺(tái)酒的市場價(jià)與出廠價(jià)幾乎相當(dāng)，可以說此時(shí)茅臺(tái)酒完全沒有提價(jià)空間。如今，飛天茅臺(tái)供不應(yīng)求的現(xiàn)象再度出現(xiàn)，溢價(jià)率也有重回2012年高位的勢頭。一位北京地區(qū)經(jīng)銷商向記者透露，今年8月茅臺(tái)酒的終端零售價(jià)格一度達(dá)2800～3000元/瓶，按3000元計(jì)算，溢價(jià)率超200%。

因此，如果按照市場環(huán)境來說，茅臺(tái)酒到了提價(jià)的“時(shí)間區(qū)間”。不過，茅臺(tái)酒出廠價(jià)上調(diào)的掣肘因素還有另外幾項(xiàng)。張亮對記者表示，茅臺(tái)提價(jià)將涉及市場接受程度、有關(guān)部門認(rèn)可等多重因素，目前消費(fèi)者對高溢價(jià)的飛天茅臺(tái)仍有較好的接受度，而出廠價(jià)及建議零售價(jià)的上調(diào)也不等同于消費(fèi)者“到手”價(jià)格的上漲。

但和看漲觀點(diǎn)不同，中國食品分析師朱丹蓬對《紅周刊》記者表示，近期飛天茅臺(tái)的價(jià)格已經(jīng)由高位回落至2200～2300元/瓶，溢價(jià)幅度大大縮小，同時(shí)距離上一次提價(jià)不滿兩年，再結(jié)合茅臺(tái)提出的“親民酒”理念，近期飛天茅臺(tái)提價(jià)的可能性不高?！懊┓蹠?huì)”會(huì)長皮茂帥在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，飛天茅臺(tái)的價(jià)格“易漲難降”，茅臺(tái)作為行業(yè)“老大”，如果在行業(yè)上升期透支價(jià)格漲幅，未來在低谷期或許會(huì)面臨“守不住”出廠價(jià)的局面，如此帶來的恐慌效應(yīng)是無法估量的，因此茅臺(tái)在提價(jià)的決策上會(huì)非常謹(jǐn)慎。

商超渠道變相提升出廠價(jià)？

在提高茅臺(tái)酒出廠價(jià)這種預(yù)期以外，貴州茅臺(tái)在渠道上動(dòng)作同樣引人矚目。長期以來，貴州茅臺(tái)經(jīng)銷商渠道是其產(chǎn)品銷售的主導(dǎo)，自營渠道占比不足一成。也因此，市場常常將茅臺(tái)酒終端零售價(jià)大漲和經(jīng)銷商渠道囤貨做“聯(lián)想”。朱丹蓬就對記者表示，目前茅臺(tái)的銷售渠道相對單一，這是飛天茅臺(tái)終端零售價(jià)走高的原因之一。

貴州茅臺(tái)從去年開始整頓經(jīng)銷商體系，重調(diào)銷售渠道。記者翻閱公司年報(bào)和今年三季報(bào)發(fā)現(xiàn)，2018年茅臺(tái)共減少國內(nèi)經(jīng)銷商607家，其中削減茅臺(tái)酒經(jīng)銷商437家，占比約為72%;同時(shí)增加國內(nèi)經(jīng)銷商615家，主要是醬香系列酒經(jīng)銷商。今年以來茅臺(tái)增加國內(nèi)經(jīng)銷商30家，減少國內(nèi)經(jīng)銷商616家，主要是醬香系列酒經(jīng)銷商。

對此，在多位接受《紅周刊》采訪的投資機(jī)構(gòu)人士看來，茅臺(tái)經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)優(yōu)化的過程仍將持續(xù)，但速度或逐漸放緩。張亮對記者表示，第一階段“大刀闊斧”的改革已告一段落，主要解決的是歷史遺留的尋租問題，清退不合格的經(jīng)銷商。未來仍會(huì)在此基礎(chǔ)上有所削減，但會(huì)增加優(yōu)質(zhì)的新經(jīng)銷商，茅臺(tái)公司可通過收回的配額增加直銷的比例。王文則直言，“茅臺(tái)酒是很稀缺的，受產(chǎn)能限制長期供不應(yīng)求，給誰銷售都是‘輸送利益”，其表示，此輪回收經(jīng)銷商配額的好處是可以把這部分利益留在上市公司，最終歸全體股東所有。

從收回茅臺(tái)酒配額的角度來看，據(jù)《紅周刊》記者此前統(tǒng)計(jì)，茅臺(tái)在今年上半年共計(jì)收回了6000噸的茅臺(tái)酒配額，這其中剔除1700噸供應(yīng)集團(tuán)公司外，至少有4300噸茅臺(tái)酒可通過非經(jīng)銷商渠道供應(yīng)市場。記者進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來飛天茅臺(tái)通過非經(jīng)銷商渠道的供應(yīng)量合計(jì)約為2600噸，其中，貴州茅臺(tái)直營渠道全年供應(yīng)量1600噸;商超賣場及綜合類電商中的華潤萬家、大潤發(fā)和物美分別獲得150噸、130噸、120噸，天貓、蘇寧易購合計(jì)供貨量400噸。因此，貴州茅臺(tái)依然有1700噸的收回配額尚未使用（見附表）。

剔除自營渠道，記者從接近茅臺(tái)酒經(jīng)銷商人士處得知，目前茅臺(tái)向商超及電商的供貨價(jià)格為1399元并提供100元的返利，這意味著飛天茅臺(tái)的實(shí)際供貨價(jià)格1299元，相比969元的出廠價(jià)提升幅度達(dá)34%。

在市場人士看來，這是利好消費(fèi)者、利好上市公司、利好茅臺(tái)品牌的“三贏”之舉。朱丹蓬對記者表示，通過加大非經(jīng)銷商渠道的銷售比例達(dá)到了“變相”提高出廠價(jià)的目的，通過商超賣場及綜合類電商的精準(zhǔn)投放也有效地控制了飛天茅臺(tái)終端價(jià)格過高的局面。張亮也對茅臺(tái)的舉措持肯定態(tài)度，“茅臺(tái)酒是用來喝的”，張亮說道，并對記者表示，中間商賺取超額差價(jià)本身是“不正常”的，而此舉既惠及購買茅臺(tái)酒的消費(fèi)者，也有利于上市公司增厚利潤，而通過與電商合作，釋放飛天茅臺(tái)自帶的“流量”屬性，提升品牌形象，也有助于其系列酒的銷售，而2025年后系列酒或?qū)⒊蔀槊┡_(tái)重要的增長點(diǎn)。

多位接受《紅周刊》采訪的職業(yè)投資人均向記者表示，未來茅臺(tái)通過經(jīng)銷商銷售飛天茅臺(tái)的比例可能會(huì)降至50%，當(dāng)然這一過程也不會(huì)“一蹴而就”。

附表 飛天茅臺(tái)非經(jīng)銷商渠道供應(yīng)量

注：根據(jù)公開資料統(tǒng)計(jì)