□羅冬一

一、引言

近年來(lái)，供應(yīng)鏈融資作為一種比較新興的融資方式在我國(guó)迅速發(fā)展。供應(yīng)鏈金融是供應(yīng)鏈管理和企業(yè)融資的結(jié)合體，是指銀行等金融機(jī)構(gòu)通過(guò)考察供應(yīng)鏈中核心企業(yè)提供的上下游企業(yè)間的物流和資金流等有效信息，再向鏈上有融資需求的中小企業(yè)提供融資服務(wù)。供應(yīng)鏈金融顛覆了傳統(tǒng)金融的模式，既能在一定程度上克服中小企業(yè)的融資難點(diǎn)，又能促進(jìn)大型企業(yè)利用核心資源進(jìn)行轉(zhuǎn)型進(jìn)而改變行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的局面，所以供應(yīng)鏈金融對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有不可言喻的重要性。

證券市場(chǎng)中的各種信息對(duì)相關(guān)上市公司的影響會(huì)反映在股價(jià)波動(dòng)走勢(shì)上，這些信息不僅包括企業(yè)披露的信息，也包括國(guó)家政策信息。研究供應(yīng)鏈金融政策對(duì)供應(yīng)鏈金融概念股的影響，不僅可以為投資者提供相關(guān)建議，更重要的是能引起各類企業(yè)對(duì)供應(yīng)鏈融資方式的關(guān)注，以期利用供應(yīng)鏈金融擺脫融資困境和提升企業(yè)績(jī)效。

二、研究步驟與結(jié)果分析

本文采用事件研究法來(lái)分析供應(yīng)鏈金融政策出臺(tái)是否對(duì)供應(yīng)鏈金融概念板塊的股票股價(jià)產(chǎn)生顯著影響。

(一)選取相關(guān)政策事件。在我國(guó)中小企業(yè)融資難、融資貴的環(huán)境下，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的深度應(yīng)用進(jìn)一步促進(jìn)了供應(yīng)鏈金融的發(fā)展，為了推動(dòng)供應(yīng)鏈金融市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)行，從2016年起政府部門相繼出臺(tái)針對(duì)供應(yīng)鏈金融發(fā)展的政策性指導(dǎo)文件。2017年10月13日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于積極推進(jìn)供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用的指導(dǎo)意見》，該文件強(qiáng)調(diào)以我國(guó)國(guó)情為基礎(chǔ)發(fā)展供應(yīng)鏈融資的新技術(shù)和新模式，到2020年基本形成覆蓋我國(guó)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的智慧供應(yīng)鏈體系。這是供應(yīng)鏈金融作為獨(dú)立主體首次被寫入國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布的指導(dǎo)意見，因此本文將此次政策出臺(tái)定為事件1。2018年國(guó)家繼續(xù)發(fā)布政策規(guī)范發(fā)展供應(yīng)鏈金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，2018年4月10日，商務(wù)部、工業(yè)和信息化部等8部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于開展供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用試點(diǎn)的通知》，在全國(guó)范圍內(nèi)開展供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用試點(diǎn)，選擇此為事件2。事件3選為2018年5月31日財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于開展2018年流通領(lǐng)域現(xiàn)代供應(yīng)鏈體系建設(shè)的通知》(以下簡(jiǎn)稱《通知》)，《通知》中提到中央財(cái)政服務(wù)業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金支持現(xiàn)代供應(yīng)鏈體系建設(shè)。

選擇了要研究的事件后，需要確定估計(jì)窗和事件窗?？紤]到引起股價(jià)變動(dòng)的因素很多，且事件2和事件3的事件接近，為了避免事件窗口重疊而對(duì)其他研究的事件產(chǎn)生影響，故本文擬選取較短的事件窗口長(zhǎng)度來(lái)進(jìn)行分析。三個(gè)政策發(fā)布日期正好都處在股市交易期，以發(fā)布日期分別作為三個(gè)事件的事件發(fā)生日，即在時(shí)間點(diǎn)上表示為0，將事件日前的[-35,-6]一共30個(gè)交易日定義為估計(jì)窗，將事件日前后五天的交易日定義為事件窗[-5，5]。如表1所示。

表1 三個(gè)事件的事件窗和估計(jì)窗

(二)樣本篩選與數(shù)據(jù)來(lái)源。本文選擇以同花順供應(yīng)鏈金融概念股作為初始樣本，收集所有窗口期間每只股票的日收益率Rit和流通市值加權(quán)平均市場(chǎng)日收益率Rnt，其數(shù)據(jù)均取自銳思數(shù)據(jù)庫(kù)，并在此樣本基礎(chǔ)上進(jìn)一步剔除：一是剔除ST類股票；二是剔除在事件日前后有重大資產(chǎn)重組或并購(gòu)事件的股票，避免股價(jià)變動(dòng)是由個(gè)體樣本行為導(dǎo)致；三是剔除2017年10月13日之后上市的股票，即國(guó)務(wù)院首次出臺(tái)供應(yīng)鏈金融政策之后上市的企業(yè)，避免IPO溢價(jià)對(duì)估計(jì)窗產(chǎn)生影響。最終選定了33支樣本。

圖1 事件窗內(nèi)樣本的ACAR值變動(dòng)走勢(shì)圖

從ACAR值的折線圖可以看出，政策影響從事件日的前五天逐漸開始發(fā)酵，累積平均超額收益率在事件日的前三天波動(dòng)明顯變大，一直持續(xù)到事件日后的第五天事件1和3有回歸到0點(diǎn)的趨勢(shì)，而事件2的影響時(shí)間較長(zhǎng)可能是由于距離下一個(gè)政策出臺(tái)時(shí)間較近，或者存在政策信息提前泄露的情況，三條折線共同說(shuō)明了金融市場(chǎng)對(duì)政策信息存在敏感性。在供應(yīng)鏈金融政策發(fā)布之后，相關(guān)概念股的累積平均超額收益均開始呈上升趨勢(shì)，說(shuō)明供應(yīng)鏈金融政策的確對(duì)相關(guān)概念股是一個(gè)利好消息。不同于事件1和2的股價(jià)上升趨勢(shì)發(fā)生在信息公布之后，事件3的累積超額收益在政策出臺(tái)前到出臺(tái)后一直呈現(xiàn)明顯上升的過(guò)程，可以看出，在投資者觀察了前兩次信息事件的市場(chǎng)反應(yīng)之后，對(duì)第三次供應(yīng)鏈金融政策尚未頒布前就對(duì)其相關(guān)概念股持有積極預(yù)期，這種積極預(yù)期使股價(jià)提前上漲，并持續(xù)了政策頒布之后的一段時(shí)間。

(五)假設(shè)檢驗(yàn)。如果事件的發(fā)生對(duì)概念股股價(jià)并無(wú)影響，那么ACAR值應(yīng)該服從均值為0的正態(tài)分布。因此可對(duì)ACAR值是否顯著異于0做T檢驗(yàn)，如果T檢驗(yàn)結(jié)果顯著，意味著政策事件的確影響了供應(yīng)鏈金融概念股的股價(jià)收益。

三次政策出臺(tái)的事件窗內(nèi)的累積平均超額收益率的T檢驗(yàn)結(jié)果中，P值依次為0.0021、0.00002、0.00029，說(shuō)明累積平均超額收益率均在1%的水平下顯著，國(guó)家政策的發(fā)布對(duì)相關(guān)的供應(yīng)鏈金融上市公司股價(jià)存在正向影響。

三、結(jié)論與建議

本次實(shí)證研究選取了3個(gè)重要的事件窗口和33家以同花順軟件界定的供應(yīng)鏈金融上市公司，通過(guò)事件研究法來(lái)研究供應(yīng)鏈金融政策出臺(tái)是否會(huì)對(duì)其概念股股價(jià)有正向影響。

數(shù)據(jù)分析結(jié)果顯示，供應(yīng)鏈金融政策信息的發(fā)布對(duì)相關(guān)概念股股價(jià)的波動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)具有正向影響，且從三次股價(jià)變動(dòng)的趨勢(shì)來(lái)看，投資者越來(lái)越關(guān)注供應(yīng)鏈金融這個(gè)板塊的發(fā)展，一定程度上促進(jìn)了供應(yīng)鏈金融繼續(xù)發(fā)展和轉(zhuǎn)型，相關(guān)公司作為政策的受益者在這之后能獲得積極的投資回報(bào)，進(jìn)而對(duì)公司的發(fā)展起到正向作用。

基于本文的研究結(jié)論，為了保證證券市場(chǎng)健康發(fā)展和平穩(wěn)運(yùn)作，政府在不對(duì)市場(chǎng)過(guò)度干預(yù)的前提下應(yīng)加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管力度，信息披露要及時(shí)且有針對(duì)性，盡力改善信息不對(duì)稱的現(xiàn)象。除此之外，企業(yè)在制定發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)一定要緊跟國(guó)家政策，抓住利好消息來(lái)增大公司利益，供應(yīng)鏈上的核心企業(yè)和大型企業(yè)應(yīng)該充分利用掌握的資金流和信息流開展供應(yīng)鏈金融，中小企業(yè)在考慮自己融資實(shí)力和發(fā)展階段的基礎(chǔ)上選擇供應(yīng)鏈融資方式，在整條供應(yīng)鏈或產(chǎn)業(yè)鏈上形成良性循環(huán)。最后，當(dāng)有新的政策信息發(fā)布時(shí)，投資者需持有理性投資理念，要認(rèn)識(shí)到政策對(duì)相關(guān)概念股整體具有積極作用，但并不是所有相關(guān)上市企業(yè)股票都受到同樣的刺激作用，有些企業(yè)只受到短期影響，長(zhǎng)期未必如此，所以投資者在面對(duì)證券市場(chǎng)時(shí)應(yīng)理智分析，不能僅憑單個(gè)信息就判斷股價(jià)的走勢(shì)。